林清源：AI趨勢不變，圍繞AI電力布局

在近日的 央視財訪 直播中，平安基金基金經理林清源 做客演播室 ，對AI領域的未來投資趨勢作出了 前瞻性分析與判斷。

投資作業本課代表整理了要點如下：

1、 大模型已經進入了一個落地的階段，AI正在真正地轉化為生產力。

2、 光模塊、PCB，我們認為這些產業趨勢還在延續。然而，瓶頸可能正在從算力轉向電力。

3、 算力的指數級增長與AI電力供應的線性增長之間，沖突正日益凸顯。

這種情況現在是剛開始，而且訂單都排到2030年了，可以說是所有鏈條里最緊缺的。

4、（很多電力設備出口相關的股票）說實話，股價可能略微跑在了基本面前面。很多公司的海外收入占比可能只有30%到50%，估值對應去年可能已經一百多倍了。

但業績增速是能消化估值的，可能到今年年中就能看到明顯變化。

另外，A股經常會受海外科技映射的影響。海外巨頭還在漲，自然會拉高國內的估值。

5、今年還是圍繞AI電力布局。雖然很多漲了，但千億市值的公司加入后，賽道變寬了，估值也沒那么高。

林清源，平安基金基金經理，證券從業年限14年， 曾擔任融通基金管理有限公司權益投資部基金經理，2023年2月加入平安基金，管理基金規模31億元。

其代表作平安鼎越混合（LOF）自2023年11月13日任職以來，已斬獲187.09%的回報率，業績表現亮眼。

他管理的另一只產品——平安鑫安混合同樣表現突出：近三個月收益率超52%，近六個月收益率超70%，近一年收益率超107%，今年以來收益率超44%，在同類逾2000只產品中高居第6、7位。

在平安鑫安混合的四季報中，林清源提出對AI產業趨勢的前瞻判斷，指出當前產業投資邏輯正經歷深刻范式轉移——“算力的盡頭是電力，AI的下半場是能源。”

他分析稱，過去一年市場主線聚焦于算力與芯片本身，但伴隨AI算力需求呈指數級增長，電力基礎設施的線性升級正形成結構性矛盾，這一錯配在海外尤其是北美市場尤為突出。北美電網平均服役年限已達50年，電力供給缺口顯著，在本土制造業空心化和基礎設施老化的背景下，難以應對AI數據中心帶來的爆發式能耗需求。電力的瓶頸正在成為制約AI發展的關鍵短板。

基于上述判斷，林清源在四季度重點布局了A股中具備全球競爭力的電力設備與新能源基礎設施板塊，以捕捉能源側變革帶來的結構性機會。

此次交流中，林清源觀點保持不變，他再次強調，算力的指數級增長與AI電力供應的線性增長之間，沖突正日益凸顯。今年的投資主線仍將圍繞“AI+電力”展開。他坦言，科技投資難度最大，但能源投資邏輯最為清晰。

以下是投資作業本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內容，分享給大家：

AI的產業趨勢還在延續

大模型進入落地階段，AI正在轉化為生產力

主持人：你在節目中也提到過，你之前主要聚焦在AI加算力這條線，比如光模塊、PCB等等。去年基金的收益也很不錯。

不過，去年下半年你寫了一篇關于AI電力的報告，好像還做了一個PPT，里面提到了像應流股份這樣的公司。

這些股票從去年到今年走勢確實非常強勁。那么，從這種結構性的分化來看，你如何評估當前整個科技股的格局？

林清源：總的來說，我覺得AI的產業趨勢還在延續。坦白說，AI已經發展三年了。過去兩年，市場可能還在質疑它是不是一個從0到1的突破，但現在我認為，從0到1的階段已經過去了，我們正處在從1到10的進程中。

可以從兩個維度來看：第一，去年A股已經有光模塊公司的利潤突破了百億，這說明它們實實在在地兌現了業績。

第二，AI確實在轉化為生產力。比如假期期間，大家可以看到港股那些AI大模型公司，它們的token數量正在快速增長。

所以，我認為大模型已經進入了一個落地的階段，AI正在真正地轉化為生產力。

但為什么今年會出現一個轉化呢？因為AI算力的需求仍在持續，比如光模塊、PCB，我們認為這些產業趨勢還在延續。然而，瓶頸可能正在從算力轉向電力。電力的瓶頸問題變得越來越突出。

電力缺口在國內可能感受不明顯，因為我們的電力基礎設施是全球最強的。但在海外，這個問題就非常突出了。過去這么多年，海外的制造業發展緩慢，電力需求也沒怎么增長。AI的突然到來，一下子打破了原有的供需平衡。

缺電成為全球性話題

主持人：所以，你剛才提到，我們現在談論人工智能和AI時，已經跨過了從0到1的階段，現在是從1到N的階段。在這個過程中，大量的新需求正在涌現。最近也有幾個有意思的說法，比如馬斯克提到，中美AI競爭的終極可能是電力。還有人認為，AI投資的破局點或勝負手在于對電力基礎設施的關注。你怎么看這些觀點？

林清源：我非常認同。

馬斯克站在海外的角度說這句話，是因為他意識到海外的瓶頸非常突出。其實有一句話說得很有道理，那就是第一性原理：算力的盡頭是電力。

大家可以想一想，無論是token還是最終的輸出結果，本質上都是電力經過芯片處理后轉化成的信息。所有的源頭，最上游其實都是能源，都是電力。

主持人：所以這種缺電的預期，現在似乎已經成了一個全球性的話題。

林清源：不是預期，而是實實在在正在發生的事。

看海外的科技巨頭，比如微軟的CEO就說過，我們現在不缺芯片，缺的是電。如果沒有供電的數據中心，服務器就沒法正常運行。這就是他們面臨的困境。而且他們的電網老化得非常嚴重。

電力產業鏈：發電、輸配電、變壓器、服務器

主持人：那么，我們接下來就把與AI相關的電力產業鏈拆開來看一看，具體哪些環節有機會？因為肯定有一個先后的順序。首先，是不是在發電端？

林清源：我們把整個鏈條梳理一下，首先是發電，然后是輸配電，變壓器是關鍵。變壓器就像大河分流，把高壓電逐級降到芯片需要的低電壓。

到了數據中心，機柜內也有變壓器。最后才是服務器。目前最緊缺的環節就是發電。

在海外，比如北美，主要依賴天然氣，所以燃氣輪機環節最緊缺。

全球前三大燃氣輪機廠商在過去三年里漲幅都超過了十倍。大家可能更多關注英偉達，但這些傳統發電巨頭的漲幅其實毫不遜色。

主持人 ：這可能會映射到國內把。

林清源：對。

主持人：最近我也在復盤，發現過去兩年的投資可能更多集中在大模型和AI算力基礎設施建設上，忽略了電力基礎設施這一塊。

林清源：而且這一塊恰恰是中國最強的領域。

AI的發展，可能會改變軟件公司

幾十上百倍市盈率，傳統行業十幾倍市盈率的情況

主持人：對，最有優勢。以前這些公司的需求主要面向國內，市盈率也就十幾二十倍。現在，估值的壓制可能正在被解除。

林清源：大家看科技公司時，總覺得軟件公司天生就該有幾十倍甚至上百倍的市盈率，而傳統行業只能有十幾倍。但隨著AI的發展，這種情況可能正在改變。

最近海外的軟件公司其實在下跌，因為大模型對它們的替代效應很明顯。

主持人：比如AI編程的壓力。

林清源 ： 對，就是AI編程帶來的沖擊。

主持人：而設備類公司反而起來了。

林清源：從全球來看，傳統行業的估值反而在提升，這一點很有意思。

主持人：你剛才提到燃氣輪機，可能會讓大家聯想到煤炭或天然氣這些傳統能源。那你認為，未來什么類型的能源能滿足計算中心的電力需求？

林清源：長期來看，肯定要依靠新能源，比如綠色能源。但遠水解不了近渴。

數據中心的用電場景和傳統用電不同，它需要24小時穩定供電，對基荷能源的要求很高。從海外來看，天然氣是最適合的，這也是為什么燃氣輪機現在這么緊缺。而且燃氣輪機生產出來后，部署時間短，科技公司等不了。

國內燃氣輪機方面主要有兩類公司：一類是做整機的，比如東方電氣；另一類是做零配件的，比如技術壁壘較高的葉片和鑄造件。

主持人：所以從燃氣輪機到整個產業鏈都被帶起來了。這些公司可能五到十年都沒怎么漲過。

林清源 ：以前大家覺得這些公司就是“打鐵的”，給不了高估值。

主持人：給個十倍十五倍就頂天了，而且這種狀態可能持續了八到十年。但這一輪，很多公司從二三十億市值漲到百億甚至更高，只用了一年時間。你怎么看這種投資邏輯的變化？

林清源：我覺得有它的合理性。比如海外的燃氣輪機整機廠商，現在市值已經接近2萬億人民幣，漲了十倍。主要原因是稀缺性，瓶頸太明顯了。

另外，傳統制造業的利潤率可能只有三到五個點，但如果某個環節變得稀缺，利潤率彈性會很大。比如凈利率從三個點提到六個點，對利潤來說就是翻倍。

還有一點，客戶對價格的接受度會很高。現在的科技巨頭今年要投7000億美金，發電設備對他們來說占比很小，但非常迫切。

最大投資機會來自變壓器

主持人：除了發電端，輸配電和電網改造這些環節，你怎么看？

林清源：國內做得很強，比如全國一張網。但在海外，AI帶來的需求鏈條可能更短。數據中心會自建發電站，加上變壓器直接接入機房，這可能是未來的標配。

所以最大的投資機會可能在變壓器上。

有些公司股價跑在了基本面前面

主持人：所以最近大家可能多關注變壓器、變電站相關的股票。不過，很多電力設備出口相關的股票已經漲了不少，有的甚至翻了三五倍。你怎么看當前板塊的估值？

林清源：說實話，股價可能略微跑在了基本面前面。很多公司的海外收入占比可能只有30%到50%，估值對應去年可能已經一百多倍了。

但業績增速是能消化估值的，可能到今年年中就能看到明顯變化。

另外，A股經常會受海外科技映射的影響。海外巨頭還在漲，自然會拉高國內的估值。

主持人：所以科技股估值在往下走，傳統行業估值在往上修復。

林清源 ：對，這是一個很有意思的變化。

這幾年我有個深刻的感受，就是科技發展的速度在加快。過去認為很深的護城河，可能很快就被迭代掉了。所以一定要緊跟時代的變化。

AI電力可能會成為最大的瓶頸

主持人：就像這次從算力切換到電力，很多人沒想到。高科技突然就轉到了最基礎的電力領域。

林清源：有個很有意思的例子。有家公司以前做不銹鋼管，以前市盈率也就十倍。但它同時也給海外供燃氣輪機用的鋼管，市盈率就從十倍漲到了二十倍，股價先翻一倍。

主持人：從算力到電力的切換，還是伴隨不同的產業周期。但任何一個大周期里，都會有階段性的風險。你怎么看科技巨頭今年的資本開支？比如7000億美金，會不會最后實際支出沒那么多？

林清源：目前看，海外科技巨頭的進展還是符合預期的。至少今年，這些錢還是會投下去。

從風險來看，AI電力可能會成為最大的瓶頸。即使其他環節采購暫緩，電力問題也必須先解決。所以，即便資本開支遇到阻礙，電力的瓶頸依然要解決。

主持人：所以你的投資組合會參考海外的映射？

林清源：對，全球科技是一個競合的狀態。比如光模塊也是給英偉達和谷歌供貨的，所以看最終客戶的股價，也能映射到國內這些公司。

主持人：對，互相印證，堅定自己的判斷。

林清源：而且他們會公布積壓訂單。比如全球前三的廠商，訂單已經排到2030年了，而且是交了定金的。所以這個環節非常緊缺。

算力指數級增長與AI電力供應線性增長間的矛盾正日益凸顯

主持人：回顧你這幾年科技股投資，分哪幾個階段？

林清源：從大語言模型開始，第一階段是語料；第二階段是光模塊和PCB；第三階段是AI電力。

主持人：你第一次買AI電力股票，是邏輯推導出來的，還是偶發事件引起的？

林清源：可能更像后者。但這其實也與我的研究方式有關。正如剛才提到的，我傾向于長期跟蹤科技趨勢。其實早在馬斯克發表這一觀點之前，也就是兩、三年前，西門子能源的股價就已經開始上漲了。西門子能源是海外知名的燃氣輪機龍頭公司。不過在當時，這個瓶頸問題還并不突出。

關鍵在于，以人工智能為例，我們都知道其增長模式是指數級的。然而，現實世界的資源增長往往是線性的。這種指數級與線性增長之間的差距，必然會越來越大。

這正是當前海外市場面臨的核心矛盾：算力的指數級增長與AI電力供應的線性增長之間，沖突正日益凸顯。

主持人：這種情況，你覺得現在是剛開始？

林清源：對，而且訂單都排到2030年了，可以說是所有鏈條里最緊缺的。

主持人：A股這些公司，給海外巨頭供零配件的，訂單也排到2030年了？

林清源：整機廠商的訂單確實排到了2030年。這體現了中國制造的優勢。海外缺乏熟練工人，這些老師傅成了最稀缺的資源。

主持人：燃氣輪機這種龐然大物，造一臺要好幾個月，沒法批量復制。

林清源：對。

主持人：所以今年的矛盾會很突出。

林清源：對。

今年還是圍繞AI電力布局

主持人：那是不是今年可以把電力設備公司買一遍？

林清源：可以做個組合。發電側買燃氣輪機整機，再買些葉片、鑄造件，變壓器買龍頭，還有有色小金屬。

主持人: 小金屬跟這有什么關系？

林清源: 燃氣輪機的葉片要承受幾千度高溫，必須摻雜有色小金屬增強耐熱性。國內在這個環節確實卡脖子。

主持人: 我們原來以為小金屬上漲是地緣政治因素，現在看也有實際需求？

林清源: 兼而有之。有些金屬，AI對它的拉動占比更高。

主持人: 所以不能只看銅鋁這種大品種，得看鎢、鉭這些。

林清源: 對。

主持人: 比如東方鉭業，去年漲得很好。

林清源: 鉭電容在服務器里也用。以前市場容量小，估值合理，現在新需求出來了，空間就打開了。

主持人: 能不能舉幾個小金屬的例子？

林清源: 鎢漲得很猛，鉭也持續看好，還有鍺。

主持人: 今年你收益率已經40%了，調倉概率大嗎？

林清源: 今年還是圍繞AI電力布局。雖然很多漲了，但千億市值的公司加入后，賽道變寬了，估值也沒那么高。

科技投資最難，但投資能源最清晰

主持人: 對中小投資者有什么建議？

林清源 : 科技投資最難，但投資能源最清晰。比如買電網設備ETF。

主持人: 跨行業，又有機械，又有有色。

林清源: 對，我自己拼了個AI電力指數。

主持人: 今年方向不變？

林清源：對，AI加有色。

主持人：半導體、機器人還關注嗎？

林清源：也有在關注技術，但AI電力確定性最強。

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