分拆上市大戶“樂普系”試水北交所鎩羽，睿健醫(yī)療難過“問詢”關

導讀：近年來，蒲忠杰家族控制下的“樂普系”分拆上市一邊計劃不斷，另一邊，包括樂普醫(yī)療、普華和順在內的被分拆企業(yè)，業(yè)績都明顯呈現(xiàn)羸弱之勢，無怪乎市場也紛紛對其相關資本運作投以“圈錢”的質疑聲。

本文由叩叩財經(jīng)（ID：koukouipo)獨家原創(chuàng)首發(fā)

作者：方知躍@北京

編輯：翟 睿@北京

一手執(zhí)掌著素有“心血管第一股”之稱的醫(yī)械頭部企業(yè)樂普醫(yī)療的曾經(jīng)A股創(chuàng)業(yè)板首富——蒲忠杰家族，在近年來通過分拆上市等模式，已坐擁海內外四家上市平臺，從而構建起了其龐大的資本版圖后，在短期內，恐怕難以實現(xiàn)將第五家上市企業(yè)攬入懷中的夢想了。

日前，據(jù)叩叩財經(jīng)獲悉，在一年前就向北交所提交上市申請并獲得受理的四川睿健醫(yī)療科技股份有限公司（下稱“睿健醫(yī)療”），終究未能經(jīng)受得住來自監(jiān)管層的問詢審核，已決定放棄繼續(xù)向北交所進軍的計劃，欲主動終止上市審核進程并撤回相關申報材料。

“終止睿健醫(yī)療北交所上市的議案在目前已通過了董事會的內部決議，但還需要股東大會審批通過后才會正式生效，此后才會向北交所遞交撤回上市材料的申請。”一位接近于睿健醫(yī)療的知情人士向叩叩財經(jīng)透露。

截至本文截稿之時，在擬北交所上市的待審企業(yè)名單中，睿健醫(yī)療仍處于上市申請推進中的“問詢”狀態(tài)。

“睿健醫(yī)療已經(jīng)擬定在2026年3月下旬召開臨時股東大會對終止其北交所上市的相關議案進行表決，股東們也已收到了有關通知。”上述知情人士坦言。

需要指出的是，在幾天前的2026年3月5日，睿健醫(yī)療才剛剛順利地完成了北交所對其上市問詢的第二輪回復。

睿健醫(yī)療即是圍繞著樂普醫(yī)療應運而生的“樂普系”在海內外資本市場中欲落下的第五子。

公開信息顯示，睿健醫(yī)療為一家專業(yè)從事血液凈化產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，其主要產(chǎn)品包括血液透析器和血液灌流器。2024年，睿健醫(yī)療取得了血液透析機、連續(xù)性血液凈化設備和連續(xù)性腎臟替代治療管路等產(chǎn)品的醫(yī)療器械注冊證，其產(chǎn)品可以覆蓋血液透析環(huán)節(jié)主要設備和耗材。

睿健醫(yī)療第一大股東為一家注冊于香港的投資機構——美宜科投資有限公司（下稱“美宜科投資”）。

但在穿透層層股權設置后，睿健醫(yī)療最終的實際控制人被認定為自然人蒲忠杰及具有新西蘭國籍的Yufeng LIU。

現(xiàn)年63歲的蒲忠杰，在2009年因樂普醫(yī)療創(chuàng)業(yè)板IPO在國內資本市場中一戰(zhàn)成名。

當年，樂普醫(yī)療不僅是深交所創(chuàng)業(yè)板設立后首批登陸掛牌交易的28家公司之一，而樂普醫(yī)療成功上市后帶來的巨大財富效應，還直接將作為樂普醫(yī)療創(chuàng)始者及實際控制人的蒲忠杰夫婦以近60億持股市值一度送上了彼時創(chuàng)業(yè)板首富的位置。

與蒲忠杰一道被認定為睿健醫(yī)療實際控制人的Yufeng LIU，其真實身份則是蒲忠杰的岳母。

不僅如此，蒲忠杰一手控制的樂普醫(yī)療還是睿健醫(yī)療還直接持有著目前睿健醫(yī)療17.11%股份，為后者的第二大股東。

睿健醫(yī)療是在2025年3月31日于銀河證券的保駕護航下正式向北交所吹響上市的沖鋒號的。

按照睿健醫(yī)療的原定計劃，其欲通過此次北交所上市發(fā)行不超過4300萬股新股以募集4.82億元投向“血液凈化高值耗材研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化”、“新型血液凈化設備研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化”及“血液凈化創(chuàng)新研發(fā)中心建設”等三大項目。

對于睿健醫(yī)療此番闖關北交所上市，業(yè)內也對其頗為期待。

正如上述所言，在睿健醫(yī)療確定北交所上市計劃之前，蒲忠杰家族所控制的“樂普系”已擁有了四家上市平臺——除了2009年10月成功通過IPO實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板上市的樂普醫(yī)療外，僅在2022年一年中，樂普醫(yī)療就先后成功分拆子公司樂普生物和心泰醫(yī)療于港交所上市。再加上2013年11月8日，于香港聯(lián)交所主板上市的普華和順。

除了這些已成功落子的資本部署外，近年來，蒲忠杰家族所控制的“樂普系”還曾先后祭出了多宗分拆上市計劃。

如2020年時，其就將從樂普醫(yī)療中分拆出子公司樂普診斷報送至科創(chuàng)板欲IPO上市，并擬募資4.11億元，但最終因同業(yè)競爭等問題，在2021年6月主動宣布終止了。

而在2023年時，樂普醫(yī)療又已經(jīng)宣布欲把控股子公司常州秉琨醫(yī)療科技股份有限公司（下稱“秉琨醫(yī)療”）推向前臺——擬分拆至深交所創(chuàng)業(yè)板上市。

這種種資本布局與手段，早已為蒲忠杰家族贏得了“分拆上市大戶”的稱謂。

熟悉樂普醫(yī)療的人應該清楚，其崛起與擴張堪稱一部教科書級的案例。

自十余年前登陸資本市場以來，樂普醫(yī)療這家以心血管器械起家的公司開啟了一場持續(xù)十余年的并購擴張之旅，通過頻繁的資本運作構建了龐大的“樂普系”商業(yè)版圖。

水能載舟，亦能覆舟。

在樂普醫(yī)療大幅并購擴張之時，隱患其實早已悄然埋下。

2018年后，國家全面推動醫(yī)療器械集采，多元化布局的樂普醫(yī)療自然會遭遇嚴重的業(yè)績影響。

為了降低風險，樂普醫(yī)療敏銳地開始著手整合多年并購的資源，于是將整合資產(chǎn)分拆上市就成為了樂普醫(yī)療以及“樂普系”發(fā)展的新路徑。

“睿健醫(yī)療就是蒲忠杰家族將旗下上市資產(chǎn)再度分拆并試水北交所的一次嘗試。”上市接近于睿健醫(yī)療的知情人士告訴叩叩財經(jīng)。

和樂普生物、心泰醫(yī)療等從樂普醫(yī)療直接成功分拆的上市企業(yè)不同，睿健醫(yī)療則來自于“樂普系”的另一個上市“母體”——2013年于香港聯(lián)交所主板上市的普華和順。

據(jù)普華和順官方網(wǎng)站稱，其由董事會主席張月娥女士創(chuàng)辦，張女士亦為A股上市公司樂普醫(yī)療的早期創(chuàng)始人之一。

張月娥即為蒲忠杰之妻，也是睿健醫(yī)療另一名實際控制人Yufeng LIU的女兒。

睿健醫(yī)療上也并非是由“樂普系”自身創(chuàng)建并孵化的。

2016年3月，蒲忠杰家族首先動用樂普醫(yī)療的名義以7000萬元成本參股了彼時剛剛成立三年的睿健醫(yī)療，獲得了后者18%的股份，位列第四大股東之位。

2022年1月，蒲忠杰家族控制的普華和順通過美宜科投資等平臺收購了睿健醫(yī)療51%的股權，成功上位成為了睿健醫(yī)療的實控人，并順利將睿健醫(yī)療并入了已在港股上市的普華和順之中。

2024年5月6日，普華和順就分拆睿健醫(yī)療回A股上市向香港聯(lián)交所遞交分拆上市及保證配額的豁免的申請；2024年5月10日，香港聯(lián)交所出具關于同意分拆睿健醫(yī)療上市及保證配額豁免的書面通知。

緊接著，2024年6月28日，睿健醫(yī)療便向全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)遞交了新三板掛牌申請，并在同年10月10日與銀河證券簽署了北交所上市輔導協(xié)議，由此，拉開了蒲忠杰家族本次上市分拆的序幕。

1）凈利潤過億的“分拆上市大戲”落幕

如果單以睿健醫(yī)療的盈利能力來看，其是完全有資本成功掛牌北交所的可能的。

據(jù)睿健醫(yī)療在2025年3月底遞交的北交所上市申報材料顯示，早在2022年時，其在營收3.44億規(guī)模的基礎上，扣非凈利潤就已經(jīng)突破1億大關。而在接下來的2023年、2024年中，睿健醫(yī)療的營業(yè)收入也持續(xù)增長，分別錄得4.1億和4.83億，對應的扣非凈利潤分別為1.31億和1.23億。

雖然在2024年中，睿健醫(yī)療出現(xiàn)了增收不增利的尷尬局面，但幸運的是，這一局面又在2025年中出現(xiàn)了扭轉。

據(jù)叩叩財經(jīng)獲得的一份睿健醫(yī)療尚未正式披露的2025年財務數(shù)據(jù)顯示，其在剛剛過去的一年中，營業(yè)收入出現(xiàn)了同比27%的大增，使得睿健醫(yī)療的營收達到了6.14億，凈利潤也從2024年同期的1.2億左右增長至1.46億。

縱然業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異且呈現(xiàn)持續(xù)增長的態(tài)勢，但緣何依舊未能確保睿健醫(yī)療北交所上市的順利推進呢？

“基于公司自身業(yè)務發(fā)展方向及對當前市場環(huán)境等關鍵因素的審慎分析，經(jīng)認真研究和充分論證且與保薦機構深入溝通后，公司決定調整資本市場戰(zhàn)略規(guī)劃，擬主動終止本次向不特定合格投資者公開發(fā)行股票并在北京證券交易所上市的申請”，在睿健醫(yī)療管理層向其股東發(fā)出的股東大會通知函件中，如此描述叫停睿健醫(yī)療北交所上市的理由。

顯然，這一理由對于籌謀此次上市多時的睿健醫(yī)療而言，并不足以服眾。

據(jù)叩叩財經(jīng)獲悉，在2026年2月時，睿健醫(yī)療及其此次上市的中介機構還在為完成北交所對其下發(fā)的第二輪上市問詢的回復絞盡腦汁，向有關單位和機構尋求相關問題的法律意見書和說明函。

至于睿健醫(yī)療突然叫停北交所上市推進的真正理由，或許從睿健醫(yī)療在2026年3月5日剛剛披露的這北交所第二輪問詢函的回復中可以窺見一二。

從2025年4月底進入上市審核問詢階段后，北交所至今曾對睿健醫(yī)療先后進行過兩輪問詢。

有關睿健醫(yī)療關聯(lián)交易的真實公允性成為了重中之重遭到了北交所的連番追問。

在此次申報上市報告期內的2022年至2024年中，睿健醫(yī)療存在通過印度樂普等樂普醫(yī)療旗下貿易公司進行境外銷售的情況，各期銷售收入分別為1941.71萬元、2,512.37 萬元、4,299.19 萬元，占比分別為5.63%、 6.12%、8.90%。但睿健醫(yī)療向印度樂普銷售毛利率分別為20.38%、29.03%、37.29%，而在此期間，睿健醫(yī)療的平均毛利率為45%左右。

不僅如此，睿健醫(yī)療給予樂普印度的信用賬期為150天，給予其他境外客戶信用賬期通常在 15-90 天不等，且在2024 年，睿健醫(yī)療對印度樂普應收款由其同一實際控制人控制下公司Lepu Holdings Limited代付1735.53萬元。

就此，在北交所向睿健醫(yī)療下發(fā)的第二輪問詢函中的第一問即是要求其“要求說明向印度樂普的銷售單價、成本及構成的變動情況，并結合匯率波動、價格及成本波動的影響因素等，量化分析向印度樂普銷售毛利率持續(xù)增長的原因，毛利率變動趨勢與境內產(chǎn)品不一致的合理性”，“說明對印度樂普的信用期明顯較長的原因及商業(yè)合理性，結合銷售單價及毛利率較低的情況，說明是否存在 利益輸送的情況”，“說明印度樂普的具體回款方式，2024年通過Lepu Holdings Limited 代付的具體背景及合理性，相關資金來源及資金流轉的具體過程；結合 印度樂普的各期末庫存及終端銷售實現(xiàn)情況、銷售回款方式等，進一步說明發(fā) 行人向印度樂普的銷售及回款是否真實”。

此外，監(jiān)管層還對睿健醫(yī)療向四川鵬言新醫(yī)療器械有限公司（下稱“四川鵬言”）等前員工施加重大影響關聯(lián)方的銷售真實性提出了質疑。

睿健醫(yī)療客戶群體主要為經(jīng)銷商，終端客戶主要為醫(yī)院、血液透析中心等醫(yī)療服務機構。

四川鵬言為睿健醫(yī)療最主要的客戶之一。

在2022年至2024年中，四川鵬言皆位于睿健醫(yī)療前五大客戶之列，其中2022年為當年第一大客戶，2024年為當年第二大客戶。

而四川鵬言為睿健醫(yī)療前員工王滔具有重大影響的企業(yè)。

公開信息顯示，王滔為睿健醫(yī)療原董事兼副總經(jīng)理，其2022年1月從睿健醫(yī)療中離任。

四川鵬言則設立于2022年3月，成立當年，四川鵬言即成為了睿健醫(yī)療第一大客戶。

銷售數(shù)據(jù)顯示，睿健醫(yī)療向四川鵬言等主要合作主體銷售價格偏高，如2024年血液灌流器、血液透析器平均銷售單價較非關聯(lián)方高13.57%、16%。

面對北交所的追問，睿健醫(yī)療也承認，王滔持有四川鵬言等企業(yè)部分股份，具備相應的權益話語權，且王滔憑借與的睿健醫(yī)療過往任職關聯(lián)及自身行業(yè)資源優(yōu)勢，成為四川鵬言等公司與睿健醫(yī)療業(yè)務對接的重要紐帶，助力合作雙方業(yè)務規(guī)模的穩(wěn)步提升。

此外，睿健醫(yī)療銷售費用的真實性，也被北交所認為大有待榷之處。

在2022年至2024年，睿健醫(yī)療各期的銷售費用率分別僅為6.67%、5.36%、 5.82%、7.31%。

這一費率遠低于行業(yè)可比公司水平，如在2021年至2024年1-8月中，同行業(yè)可比企業(yè)的銷售費率平均數(shù)分別達到了17.71%、18.29%、19.18%和15.85%。

就銷售費率與行業(yè)平均的大幅差異，睿健醫(yī)療給出的解釋是“公司經(jīng)銷業(yè)務下市場推廣職能主要由經(jīng)銷商承擔”。

但這一說辭卻并未打消監(jiān)管層的疑慮，在對睿健醫(yī)療下發(fā)的第二輪上市問詢中，北交所直言要求睿健醫(yī)療“進一步分析與可比公司均主要采用經(jīng)銷模式的情況下”，其銷售費用率遠低于威高血凈、健帆生物等同行業(yè)可比公司的原因及合理性；并還要求“說明血液灌流器的市場需求變動情況及競爭格局，健帆生物等行業(yè)頭部企業(yè)市場占有率較高且持續(xù)加大市場推廣的情況下”，睿健醫(yī)療“該產(chǎn)品收入大幅增長、整體銷售費用未明顯增加的商業(yè)合理性”。

2）仍在路上的“樂普系”分拆計劃

“除了關聯(lián)交易等一系列問題外，睿健醫(yī)療此次分拆上市的叫停，或還與其母公司——普華和順近一年來業(yè)績表現(xiàn)不佳有關。”一位來自于滬上某大型券商的資深投行人士認為。

2026年3月9日，也即是在睿健醫(yī)療內部決定終止北交所上市之前，在港股上市的普華和順發(fā)布2025年業(yè)績預告稱，預計其將于截至2025年12月31日止年度取得純利介乎人民幣1.2億元至人民幣1.47億元，相比截至2024年12月31日止年度約人民幣1.93億元減少38%至24%;及于截至2025年12月31日止年度取得本公司擁有人應占溢利介乎人民幣8300萬元至人民幣1.02億元，相比截至2024年12月31日止年度約人民幣1.51億元減少45%至32%。

近年來，蒲忠杰家族控制下的“樂普系”分拆上市一邊計劃不斷，另一邊，包括樂普醫(yī)療、普華和順在內的被分拆企業(yè)，業(yè)績都明顯呈現(xiàn)羸弱之勢，無怪乎市場也紛紛對其相關資本運作投以“圈錢”的質疑聲。

如樂普醫(yī)療在2024年中，其曾一度出現(xiàn)了歸母凈利潤同比下滑超過80%的“暴跌”，僅錄得2.47億。

雖然樂普醫(yī)療在一個月前已經(jīng)發(fā)布預測稱在2025年中，其業(yè)績將預計大幅上漲，歸屬于上市公司股東的凈利潤為8.00億至12.00億之間，凈利潤同比增長223.97%至385.95%，但這一數(shù)據(jù)也仍未回到2023年時的水平，而在2022年時，樂普醫(yī)療的歸母凈利潤就已經(jīng)達到了22.04億。

“樂普系”的分拆上市大計相繼在A股科創(chuàng)板和北交所受阻后，蒲忠杰家族或將下一個資本化的目標重點放在秉琨醫(yī)療的上市部署上。

秉琨醫(yī)療是樂普醫(yī)療作為一家創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)向創(chuàng)業(yè)板分拆其控股子公司并上市的標的資產(chǎn)。

作為樂普醫(yī)療的控股子公司，秉琨醫(yī)療主要聚焦外科用醫(yī)療器械及輔助麻醉護理類醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。

據(jù)叩叩財經(jīng)獲悉，2023年7月24日，秉琨醫(yī)療就與中信證券簽署了上市輔導協(xié)議進入了分拆至創(chuàng)業(yè)板IPO的輔導期。

但秉琨醫(yī)療目前分拆上市的推進也并不順遂，如今快三年時間過去了，中信證券已經(jīng)就秉琨醫(yī)療的上市輔導工作向江蘇證監(jiān)局提交了十期輔導工作進展報告，但依然未能進入上市輔導的驗收環(huán)節(jié)。

而秉琨醫(yī)療在內部控制制度的健全和完善上仍存的瑕疵，也是影響其上市進展的關鍵。

“輔導對象改制設立為股份公司至今，已建立了內部控制制度，但在執(zhí)行過程中仍存在可以完善和提高的空間”，在中信證券最新一份有關秉琨醫(yī)療的上市輔導情況進展報告中稱，將督促輔導對象進一步建立健全公司的內部控制制度，進一步完善公司治理結構，積極維持公司董事會結構、經(jīng)營管理團隊和主營業(yè)務穩(wěn)定。

（完）