黃金，現在到底是底部還是頂部？

我從三個方面來討論。

第一個方面，金價與通脹保值債券的關系。

自2006年一直到2021年，Comex黃金價格與美國中長期抗通脹債券（TIPS）的收益率密切相關，兩者基本呈負相關關系。

然而，從2021年底開始，這種相關性大幅下降，以至于出現用TIPS收益率完全無法分析黃金價格走向的現象。此后一直到2023年年中，雖然TIPS收益率逐步抬升，但金價不僅不下跌，反而一路震蕩上升。

2023年年中之后，TIPS收益率-黃金價格的邏輯關系時而有效、時而無效，但整體而言，兩者存在如下關系：

若TIPS不斷走低，金價常常是震蕩、走高或者小幅下跌，通常不會大幅度下跌；

如果TIPS收益率一路抬升至高位，黃金價格則是震蕩或小幅下跌，通常不會大幅度上漲（2024年3-5月的例外我下文會解釋）。

2024年10月底以來黃金價格調整，主要就是因為TIPS收益率一直在不斷抬升。

根據我自己的邏輯判斷，目前的4.7%以上的美國國債收益率，短期已經到達了一個高位，而TIPS收益率同樣也是一個高位。

如果從TIPS收益率的角度判斷，金價很有可能處于一個底部區(qū)間。

第二個方面，金價與黃金ETF持倉量的關系。

自2004年黃金ETF成立以來，ETF持倉對黃金的影響巨大，至少在2022年10月份之前，國際市場上的黃金價格，與市場上黃金ETF的持倉量，一直是密切相關的——持倉量增加則金價上漲，持倉量下降則金價下跌。

這種相關性從2022年10月份突然消失，此后一直到2024年3月-4月，黃金ETF的持倉規(guī)模維持不變，甚至是下降，但黃金價格卻在小做調整之后屢創(chuàng)新高。

為什么？

原來，是全球的央媽們出手了！

根據IMF數據，2021年9月-2022年9月份，全球黃金儲備基本保持穩(wěn)定，但從2022年10月份開始，央行持有黃金的規(guī)模開始持續(xù)增加，與之伴隨的則是金價的持續(xù)上漲。

至于為什么從10月份開始全球各國央行的黃金儲備再度增加？

這是因為，2022年俄烏戰(zhàn)爭爆發(fā)后，西方各國先后凍結了俄羅斯央行的美元和歐元資產，而且禁止俄羅斯主要銀行使用SWIFT國際結算系統(tǒng)。這種制裁措施，對美元來說屬于殺敵1000自損800的行為，這種動輒對他國央行美元、歐元外匯的凍結，對結算體系的禁用，動搖美元的信用基礎，以至于從那時起到現在，俄羅斯、土耳其等不少國家去美元化開始持續(xù)進行。

這種去美元化的過程，表現出來的就是央行們開始持續(xù)購入黃金——正是在央行們的持續(xù)買入之下，金價一路向上，也基本上與傳統(tǒng)的通脹、利率等金融條件不再關聯(lián)。

例如，2024年3-4月黃金價格的大漲，就是與央行購金規(guī)模大增密切相關——所以，綜合考慮央行購金活動+黃金ETF買入，大致可以解釋2022年迄今的黃金價格變動。

這里值得一提的是，11月份的數據顯示，中國央行開始再度小幅增持黃金。

然而，隨著央行凈購金規(guī)模趨于穩(wěn)定和下降，2024年4月開始，黃金價格再度與ETF持倉量密切相關，這一趨勢持續(xù)迄今——ETF持倉量增則金價漲，ETF持倉量減則金價跌。

根據最新一周的數據，黃金ETF的持倉量位于2024年10月份以來的低點附近，繼續(xù)增加的可能性較高，從這個角度來看的，逢低買入黃金仍然是合適的。

第三個方面，黃金與美國聯(lián)邦財政赤字的關系。

大概在2個月前，我寫了一篇文章：

黃金見頂，真正的信號是什么？

文中總結了過去20年中5次黃金價格見頂的情況，最后得出的結論是：

自2024年7月以來，黃金價格一路狂漲，有很大一部分原因，就是從7月份開始，聯(lián)邦政府原本一路下降的財政赤字，突然再次掉頭大漲，讓市場對于美元信用的信心再次崩潰。

2024年10月下旬到12月以來的金價調整，可能有相當的原因，也是因為美國9月份的財政赤字狀況大幅度好轉（聯(lián)邦財政收支數據通常滯后1-2個月發(fā)布）。

現在是拜登政府執(zhí)政的最后時刻，接下來的財政赤字問題不確定性很大，關鍵要看特朗普上臺之后對美國財政的整理。

如果特朗普上任之后，馬斯克的政府效率委員會真的起到作用，縮減聯(lián)邦政府支出2萬億美元，收縮美國財政，就意味著美國將有可能逐漸實現收支平衡，財政赤字目前就已經是頂部，這就意味著兩周前的2800美元/盎司的金價就是歷史大頂。

但是，如果特朗普政府還像2017年第一次上臺的時候一樣，不僅減稅討好企業(yè)，而且變本加厲地給民眾福利，無底線地借債、花錢，美國的財政赤字相比拜登時期更多，那么，黃金價格就遠遠沒有到頂部。

不過，在特朗普初登大位時期，我傾向于是后一種情況。

如果你看好黃金接下來的表現，又對個股不那么熟悉的話，在A股市場有兩種參與方式。一種就是直接買入黃金ETF華夏（518850），還有一種方式，就是買入黃金股ETF（159562）。

黃金ETF和黃金股ETF有什么區(qū)別呢？

黃金ETF是直接掛鉤黃金的基金，其價格也直接跟隨上海黃金交易所的黃金現貨價格而波動，主要作用是對沖信用貨幣貶值和避險需求，更多的是資產配置的一種策略。

但黃金股ETF，則是挑選了上海、深圳以及香港上市的一攬子黃金產業(yè)鏈上的股票，不僅包括了黃金開采企業(yè)，還包括了冶煉和加工企業(yè)，因為多了一層公司經營，其價格的波動，除了受黃金價格本身的影響之外，還會受到股市周期、企業(yè)經營的影響，相當于放大了黃金的投資價值，帶有更多的投資屬性，在某種程度上說，是“加了杠桿的黃金”。

根據2024年三季度的財報，黃金股ETF的持倉構成中，A股以及港股的黃金股如山東黃金、紫金礦業(yè)、中金黃金等幾個主要黃金礦產商，占了其持倉的2/3。

需要提醒的大家的是，因為是“加了杠桿的黃金”，所以黃金股ETF（159562）在黃金漲的時候，可能會與股市同步而漲得更多，但黃金跌的時候，也可能因為與股市同步而跌得更多，投資屬性大大強于資產配置屬性，有可能獲益更多，但風險也相對更高，大家謹慎參與。