巴菲特：偉大的CEO都善于打好手中的牌

撰 文|威廉·桑代克

摘 編|周琪

近日，巴菲特向其股東宣告，他即將“歸于沉寂”，這標志著他執掌伯克希爾·哈撒韋公司長達六十年的輝煌職業生涯正步入尾聲。

在最后一封致股東信中，巴菲特給出了若干條人生建議，其中包括“找到合適的榜樣并效仿他們。你可以從湯姆·墨菲開始，他是最棒的。”作為巴菲特多年摯友，墨菲在公司管理上對巴菲特影響深刻，堪稱巴菲特管理學的導師。通過極致的成本控制和資本配置效率，墨菲將一個地方小電視臺打造成了一個傳媒帝國，并創造了驚人的股東價值。

從本質上講，墨菲身上集合了巴菲特欣賞的企業家特質：節儉、謙虛低調、將效率融入公司的血液、擅長資本配置、追求每股收益的最大化……以墨菲為代表的CEO既沒有馬斯克和黃仁勛那樣的感召力，也沒有喬布斯和扎克伯格那樣的營銷或技術天賦。在威廉·桑代克筆下，他們是“商界局外人”，他們的經營理念與巴菲特的投資理念不謀而合，思考問題時更像投資者，而不是經理人。

作為深受巴菲特贊譽的投資精英，桑代克在其著作《商界局外人》(The Outsiders)一書中通過研究八位非常成功的CEO，揭示了資本配置在企業經營中的重要意義。平均而言，他們所帶來的平均回報超過標準普爾500指數的20倍，超過同行的7倍。

與大多數CEO截然不同，他們擁有投資者或所有者才具備的長遠視角，而不是那些高薪雇員的短期視角。事實證明，要成為一位高效的CEO，你不必是營銷或技術天才，也不必成為魅力超凡的預言家。然而，你的確需要明白資本配置，并認真考慮如何最好地配置公司資源，把手中的牌用到極致，從而為股東創造價值。

特質一：

效率決定生死

1966年，湯姆·墨菲出任大都會CEO時，傳奇人物比爾·佩利經營的哥倫比亞廣播公司是美國媒體行業的霸主，它的電視臺和廣播電臺占據了市場的最大份額，它還擁有收視率最高的廣電網絡，以及價值不菲的出版和音樂版權。相比之下，當時的大都會只有5家電視臺和4家廣播電臺，占據的市場份額很小。哥倫比亞廣播公司的市值是大都會的16倍。然而，30年后，當墨菲將公司出售給迪士尼時，大都會的市值是哥倫比亞廣播公司的3倍。

墨菲通過極致的成本控制和資本配置效率，將一個地方小電視臺打造成了一個傳媒帝國，并創造了驚人的股東價值。

墨菲掌管著一個龐大的傳媒帝國，但其公司總部長期只有極少數員工（據說包括他自己在內只有幾十人）。他相信將成本和官僚體系壓到最低。

他對旗下各電視臺/業務的經理充分授權，但要求他們對自己的成本負責。他有一條著名的管理原則：“雇用最好的員工，然后盡量不要干涉他們。”這避免了臃腫的管理層級，極大地提升了決策和運營效率。他以身作則，杜絕任何不必要的開支。公司的成功不靠豪華的辦公室或龐大的營銷團隊，而是靠每一分錢都花在刀刃上。

墨菲在運用公司現金方面展現了無與倫比的理性，這是讓巴菲特最為欣賞的一點。他從不為了追求規模而支付過高的價格進行收購。他嚴格遵守能力圈原則，只收購自己能夠理解和管理的媒體資產。

當他認為公司股價被低估，且沒有更好的收購機會時，他會毫不猶豫地動用大量資金回購公司股票。這直接提升了剩余股東每股的價值。當他進行收購時（如對ABC的收購），是經過深思熟慮的，旨在增強公司的核心競爭力和市場地位。

墨菲的效率哲學直接帶來了兩個生死攸關的競爭優勢：更高的利潤率和更強的反脆弱性。

極低的運營成本意味著在同樣的收入下，大都會公司能獲得遠比競爭對手更高的利潤。這為公司的持續發展和抗風險能力提供了堅實的現金流基礎。在行業景氣時，公司能賺取超額利潤；在行業不景氣或經濟衰退時，由于成本結構極低，公司比競爭對手更能承受沖擊，甚至能利用危機以低價進行并購或回購，實現逆勢擴張。

特質二：

聚焦資本配置

特利丹公司創始人和CEO亨利·辛格爾頓通過一系列反常規、但極具遠見和紀律性的資本配置操作，尤其是大規模、時機精準的股票回購，為其創立的公司創造了驚人的股東價值，其資本配置策略至今仍是商學院和投資大師們研究的典范。

他與眾不同：擁有麻省理工學院的三個碩士學位和一個博士學位，是一位真正的知識分子和棋手，思維極其獨立。

在大多數公司都會將利潤作為股息派發的時候，辛格爾頓幾乎從不分紅。他認為，將現金分給股東，再由他們繳稅，是一種效率低下的做法。他將公司利潤全部保留，并用于在公開市場上大規模回購特利丹公司的股票。在20多年里，他回購了約90%的流通股，這是商業史上最大膽、最持久的回購案例之一。

辛格爾頓的回購并非機械式進行，他極具耐心，只在他認為公司股價被嚴重低估時才大手筆買入。他的回購活動集中在幾個時間段，通常是市場低迷或公司不被看好時。這意味著他用同樣的錢，買回了更多的股份，極大地提升了剩余股東每股的內在價值。

在60年代并購熱潮中，他利用公司高估的股票作為“貨幣”，收購了130多家公司，迅速擴大了業務版圖和現金流。當潮水退去，大公司不再受市場追捧，公司股價大跌時，他出人意料地完全停止了并購。他拒絕為了規模而去收購，嚴格遵守“用高估股票買低估資產”的原則。他會果斷地出售那些不再符合戰略方向或表現不佳的子公司，釋放出的現金又用于股票回購。

與湯姆·墨菲類似，辛格爾頓堅信分權。特利丹總部人員極少，他將運營權完全下放給各個子公司的經理，自己則專注于最重要的事——資本配置。這保證了公司的運營效率和決策靈活性。

從1963年到1990年他退休，特利丹公司為股東創造了高達20.4%的年化回報率，同期標普500指數的年化回報率僅為8%。這是一個足以比肩巴菲特的記錄。

特質三：

綁定股東利益

冷戰結束后（1990年代初），當時國防預算大幅削減，整個軍工行業陷入嚴重困境。通用動力公司也不例外，它機構臃腫、效率低下、現金流枯竭、股價一蹶不振，正處于破產的邊緣。

1991年，前宇航員（曾執行阿波羅8號任務）、并非傳統軍工行業出身的比爾·安德斯出任公司CEO。他帶來的是一種全新的、來自“外部”的視角和徹底的理性。

他上任后第一件事就是冷靜地評估公司的每一個業務部門，問一個根本性問題：“如果我們不是已經在這個行業里，今天我們還會進入嗎？”答案如果是否定的，他就認為這個業務沒有長期存在的必要。這種零基思考方式讓他擺脫了公司原有的情感和路徑依賴。

基于上述評估，安德斯開啟了一場“大甩賣”。他賣掉了公司的飛機業務、數據系統業務、賽斯納飛機公司等一系列資產。他的邏輯是：與其將資本投入那些沒有競爭優勢、前景黯淡的業務，不如將它們賣給認為其更有價值的買家，然后將現金返還給股東。

在出售了大量業務后，安德斯將公司聚焦于少數幾個在其領域擁有絕對領導地位和競爭優勢的核心業務：核潛艇、坦克和航空航天。同時，他進行了大刀闊斧的成本削減，關閉冗余辦公室，在收緊業務、大幅削減總部人員的同時，開始積極推動去中心化，并將權力在組織內部逐級下放，取消了管理的中間層級，使公司變得“小而精”，盈利能力極強。

在當時的行業環境下，大多數CEO會選擇盲目擴張，用現金去收購其他公司，追求“帝國建設”，以應對不確定性，滿足自己的控制欲。但安德斯的選擇是全部返還給股東，他堅信股東自己能夠更好地配置這些資本。他采取了兩種方式：

一是大舉回購股票，在股價遠低于公司內在價值時，他進行了激進的股票回購。這直接減少了流通股數量，提升了每股收益，極大地惠及了繼續持有的股東。二是發放特別股息，他直接向股東支付了巨額的特別現金股息。安德斯本人也將自己獲得的大部分獎金和期權收益都投入到購買公司股票中，真正做到了“與股東綁定在同一條船上”。

在安德斯執政的短短幾年里，通用動力的股價上漲了驚人的數倍，遠超市場和大盤指數。沃倫·巴菲特密切關注著安德斯的行動，并對此大為贊賞。他通過伯克希爾·哈撒韋公司大量買入通用動力的股票，成為了其重要股東，用實際行動為安德斯的資本配置策略投下了信任票。

特質四：

高效運用杠桿

約翰·馬隆加入TCI時，它已經成為美國第四大有線電視公司，用戶達到60萬個。當時公司的債務已經達到驚人的水平，是營業收入的17倍。

有線電視行業在當時的傳統觀點看來并非好生意：資本支出巨大（需要鋪設線路）、監管嚴格、負債率高。然而，馬隆看到了其本質：一旦網絡建成，就擁有了強大的區域壟斷性和持續的訂閱費現金流。這是一個擁有極高經營杠桿的生意——新增用戶的邊際成本很低，收入大部分會直接轉化為利潤。

馬隆的“高效運用杠桿”策略體現在兩個層面：

利用TCI產生的穩定現金流作為抵押，持續借入巨額債務，用來收購其他小型有線電視運營商，每收購一家公司，TCI的現金流就變得更大，這使其能借到更多的錢進行下一輪收購，如此循環，迅速擴大規模。

有線電視網絡一旦建成，每增加一個用戶，帶來的額外成本很低。馬隆深諳此道，他不斷地在現有網絡基礎上增加用戶、提高收費、推出新服務（如付費頻道），使得收入增長遠快于成本增長，從而撬動了極高的經營杠桿回報。

馬隆的薪酬方案極具傳奇色彩。他并不領取高額工資和獎金，而是要求獲得巨量的、行權價極低的股票期權。他的個人財富幾乎完全與TCI的股價表現掛鉤。這種激勵方式迫使馬隆的所有決策都必須是長期導向的，一切都為了提升公司的內在價值和股價。如果他的杠桿策略失敗，他自己也將損失慘重；如果成功，他將與股東一起獲得巨額回報。這完美解決了“委托-代理”問題。

卓越的資本配置能力是巴菲特最看重的特質。馬隆就是一個頂級的資本配置者。他深刻理解有線電視資產的真實回報率，并知道如何用杠桿。在他的任期內，TCI的表現是標準普爾500指數的40多倍，是其他同行的5倍。

馬隆的這種商業模式——利用杠桿收購、聚焦現金流、最大化現有資產效率、管理層與股東利益綁定——深刻地影響了后來的許多企業家和投資者，尤其是傳媒和電信領域。這形成了一套被稱為“馬隆主義”的投資和經營哲學。

特質五：

勇于逆向而行

凱瑟琳·格雷厄姆出身顯赫，她的父親在1933年收購了《華盛頓郵報》。但在那個時代，公司事務由男性掌管，她婚后一直扮演著支持丈夫的角色。1963年，她的丈夫菲利普·格雷厄姆因抑郁癥自殺，凱瑟琳在毫無準備的情況下被推上了公司出版人的位置。

身處一個由男性主導的行業，內外都充滿質疑。她沒有選擇出售公司或當一個傀儡，而是勇敢地選擇了學習和成長。她虛心向身邊優秀的編輯、記者（如本·布拉德利）和經理人請教。

1971年，《紐約時報》率先開始刊登揭露美國政府越戰決策內幕的機密文件“五角大樓文件”，隨后被政府起訴并下達了臨時禁令。在《紐約時報》被禁言的關頭，凱瑟琳在編輯團隊的鼓勵下，頂住來自白宮的直接威脅和壓力（包括公司牌照可能被吊銷等），毅然決定在自己的報紙上繼續刊登這些文件。最終最高法院判決支持媒體，這一勝利被譽為“美國新聞自由的里程碑”。此舉極大地提升了《華盛頓郵報》的聲譽和地位。

1972年，兩名年輕的《郵報》記者卡爾·伯恩斯坦和鮑勃·伍德沃德開始調查一樁看似普通的入室盜竊案，最終線索直指時任總統尼克松的競選團隊。在調查過程中，《郵報》面臨了空前的壓力。尼克松政府動用一切手段進行恐嚇和報復，公司的股價下跌，甚至電視牌照也受到威脅。在整個國家幾乎只有《郵報》一家媒體在追查此事時，凱瑟琳再次站了出來，說出了那句名言：“我們就這樣了，故事繼續。”

她的堅持最終導致了尼克松總統的辭職。《華盛頓郵報》憑借此報道獲得了普利策金獎，并一躍成為與《紐約時報》齊名的世界頂級媒體。

正是在“水門事件”期間，股價低迷時，巴菲特開始買入《華盛頓郵報》的股票。他看中的是公司強大的品牌、現金流和巨大的安全邊際。

在凱瑟琳的領導下，《華盛頓郵報》公司從一家地方報紙發展成為包括電視、教育等業務在內的傳媒集團，股價長期增長數百倍，為巴菲特帶來了超過50倍的驚人回報。

特質六：

數據思維制勝

寵物食品行業在傳統觀點里并不吸引人：增長緩慢、競爭激烈、品牌忠誠度不高、利潤率薄。羅爾斯頓·普瑞納公司在這個群體中堪稱典型：業務冗雜（還包含一些農業業務），增長停滯，資本配置效率低下，股價長期低迷。它是一個典型的“煙蒂”型公司，或者說是未被雕琢的璞玉。

在47歲成為CEO之前，比爾·斯蒂利茨已經在羅爾斯頓·普瑞納公司工作了17年。他將一種全新的、理性的管理哲學注入這家傳統的公司。這套哲學可以概括為：“用數據說話，讓每一分錢都產生回報。”

他建立了一套精細到極致的成本核算系統，不僅追蹤總成本，更能精確計算出生產“每一磅”寵物食品的成本。他可以清晰地比較不同工廠、不同生產線生產同一產品的成本差異，從而找到效率低下的環節并進行改進。

他可以精確知道每一個產品品類、甚至每一個SKU（庫存單位）的真實盈利能力。這使得他可以果斷地淘汰那些不賺錢或微利的產品，將資源和產能集中到高利潤產品上。這本質上是對公司運營進行了一次“微觀手術”，剔除了所有浪費和低效的環節。

在營銷方面，斯蒂利茨同樣反對憑感覺花錢。他要求所有營銷活動都必須有可量化的投資回報率評估。

他只將資本投入到那些經過數據驗證、回報率最高的項目上（例如，升級某條高回報的生產線）。

公司產生的多余現金流，他沒有用于盲目收購或擴張，而是通過大量回購股票和提高股息的方式返還給股東。這在當時股價低迷的情況下，極大地提升了每股價值。

作為卓越的資本配置者，他深刻理解資本的機會成本。他的工作就是在公司內部尋找回報率最高的項目，如果內部沒有，就把錢還給股東讓他們自己去尋找。

他的目標不是讓公司變得更大，而是變得更好、更賺錢。他通過收縮戰線（砍掉不賺錢業務）、提升效率來實現利潤增長，這正是一種“做減法”的智慧。在斯蒂利茨的領導下，羅爾斯頓·普瑞納的利潤率大幅提升，股價表現遠超市場平均水平和他的競爭對手。

他的故事證明了，你不需要一個性感的前沿業務，只需要一個理性、專注、并且愿意用數據來揭示真相的管理者，就能在任何一個行業創造出巴菲特所欣賞的投資回報。

特質七：

永遠關注現金流

大眾影院公司的主營業務是連鎖電影院。在傳統觀點看來，這不是一個特別性感的行業：增長緩慢、受電影上映周期影響、面臨電視的競爭。然而，迪克·史密斯看到了其本質：這是一個產生穩定且可預測現金流的絕佳生意。

史密斯的整個管理體系都圍繞一個核心：最大化自由現金流。他不看重會計報表上的凈利潤，因為他知道凈利潤會被折舊等非現金支出大幅降低。他關注的是“現金利潤”（大致等于凈利潤+折舊）。

電影院需要前期投入大量資本建設影廳，但這些影廳會在多年內通過折舊在賬面上攤銷。實際上，每年產生的折舊費用并不需要支付現金，這筆錢就留在了公司里。因此，大眾影院報告的會計利潤可能很低，但其自由現金流（經營現金流- 必要的資本支出）卻非常強勁。

史密斯對新影院建設的資本支出控制得非常嚴格，只投資于回報率最高的項目。對于現有影院，他進行必要的維護，但避免不必要的、華而不實的升級，從而將現金留存下來。

他將大眾影院視為一個收購平臺，利用公司產生的穩定現金流去收購其他被市場低估的連鎖影院。他尋找的也是那些能產生強勁現金流、但可能因為會計利潤不佳而被市場冷落的公司。他用自己低估的股票（后來是現金）去交換這些被低估的資產。

每成功收購一家公司，大眾影院的現金流基礎就擴大一分，這又使得它能進行下一輪更大規模的收購。這是一個典型的通過收購實現增長的“滾雪球”模式。

由于大眾影院的會計利潤看起來很低，其股價在市場上長期被低估（市盈率很低）。史密斯意識到，用公司充裕的現金在公開市場上以低價大量回購股票，是為剩余股東創造價值的最有效途徑。

史密斯不看表面的會計數字，他直接切入企業的經濟實質——現金流。這與巴菲特“一家企業的價值等于其未來自由現金流的折現值”的核心思想完全一致。他通過冷靜計算，選擇了在當時環境下對股東最有利的方案——收購和回購。他利用市場對公司會計利潤的癡迷和對現金流的忽視，以低廉的價格收購其他公司和回購自家股票，這正是巴菲特“在市場貪婪時恐懼，在市場恐懼時貪婪”的實踐。

在史密斯的領導下，大眾影院公司的股價在近二十年的時間里實現了驚人的增長，遠超市場平均水平。巴菲特曾多次在訪談和致股東信中提及大眾影院和迪克·史密斯，將其作為理性管理和關注現金流的典范。

特質八：首席執行官

就是首席投資官

傳統的CEO可能專注于戰略、運營、營銷等。而巴菲特認為，CEO最首要、最根本的職責是資本配置。因為資本配置的決策（錢投到哪里、如何投）決定了公司長期價值的90%以上。

他把伯克希爾看作一個巨大的資金匯集池。這個池子的資金來源于兩個方面：保險浮存金和旗下非保險業務的利潤。他的工作就是開動這個引擎，將匯聚來的資本，配置到能產生最高回報的地方去。

作為首席投資官，他運用幾種核心工具，這些工具也對應著他所推崇的企業家特質：收購整個企業（整體收購）；購買上市公司股票（證券投資）；內部再投資；回購伯克希爾股票。

巴菲特本人就是所有特質的完美典范：理性的資本配置者是他的核心身份；他的絕大部分個人財富都在伯克希爾的股票里，他與股東同舟共濟（綁定股東利益）；他的許多偉大投資都是在市場最悲觀時完成的（勇于逆向而行）；通過保險浮存金實現源源不斷的現金流（高效運用杠桿）；他是一位閱讀財務報表和分析企業價值的大師（數據思維制勝）；自由現金流是他評估企業價值的唯一標準。

在巴菲特擔任CEO和CIO的超過50年時間里，伯克希爾的每股賬面價值年復合增長率遠超標普500指數，創造了投資史上最偉大的復利奇跡。

伯克希爾在巴菲特的掌管下，已經演變成一個獨特的生態系統：強大的現金流產生能力-> 卓越的資本配置 -> 收購更多現金流產生器 -> 產生更強大的現金流。這是一個完美的價值創造閉環。

巴菲特成功的終極秘訣，不在于他選對了某幾只股票，而在于他作為一個“資本配置家”的系統性的、高度自律的、并且將多種卓越特質融會貫通的管理哲學。他不僅是這些特質的推崇者，更是其最成功的實踐者。

本文摘編自《商界局外人：巴菲特最推崇的8大企業家特質》