倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人一哥海柔創(chuàng)新沖IPO：服務(wù)800家客戶，為何仍難盈利？

出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 星空

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

在全球人口老齡化、人力成本攀升與供應(yīng)鏈數(shù)智化轉(zhuǎn)型的三重驅(qū)動(dòng)下，箱式倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人已經(jīng)成為自動(dòng)化倉(cāng)儲(chǔ)的核心賽道。

而國(guó)內(nèi)站在這條賽道前列的公司，正是2016年成立的海柔創(chuàng)新。

這家由85后連續(xù)創(chuàng)業(yè)者陳宇奇掌舵的獨(dú)角獸，頭頂“全球ACR一哥”的光環(huán)，身后站著紅杉中國(guó)、五源資本、今日資本等一眾頂級(jí)投資機(jī)構(gòu)，于2026年2月13日向港交所遞表，向港股“ACR第一股”發(fā)起沖刺。（編者按：ACR全稱(chēng)為Autonomous Case-Handling Robot，招股書(shū)中多次使用“ACR”來(lái)指代箱式倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人。）

在招股書(shū)中，海柔創(chuàng)新展示了一組光鮮的數(shù)據(jù)：2024年?duì)I收13.6億元，同比大增68.5%；2025年前三季度營(yíng)收已達(dá)12.63億元。然而在這條高速增長(zhǎng)的快車(chē)道下，也存在令人擔(dān)憂的財(cái)務(wù)問(wèn)題。

不到3年累計(jì)虧損28.54億元、負(fù)債凈額高達(dá)38.79億元、第一大客戶依賴度翻倍——這些刺眼的數(shù)字，也揭示了這家公司殘酷的另一面。

這不禁讓人想問(wèn)：既然已經(jīng)做到了市占率全球第一，服務(wù)了全球超800家客戶，其中70余家還是世界500強(qiáng)企業(yè)，為什么海柔創(chuàng)新依然深陷虧損的泥潭？在倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人賽道“軍備競(jìng)賽”進(jìn)入白熱化的今天，海柔創(chuàng)新何時(shí)才能實(shí)現(xiàn)商業(yè)閉環(huán)？

1、大疆教父“門(mén)徒”，打造全球ACR龍頭

在機(jī)器人創(chuàng)投領(lǐng)域，李澤湘是一位“教父級(jí)”人物，在他的幫助下，大疆創(chuàng)始人汪滔的創(chuàng)業(yè)才步入正軌，為日后稱(chēng)霸無(wú)人機(jī)市場(chǎng)奠定基礎(chǔ)，因此李澤湘被稱(chēng)為“大疆教父”。

后來(lái)，李澤湘又牽頭成立了東莞松山湖機(jī)器人產(chǎn)業(yè)基地及孵化基金，陸續(xù)投資了上百個(gè)硬科技創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，其中包括逸動(dòng)科技、正浩創(chuàng)新、松山智能、胡桃科技、云鯨智能等，而海柔創(chuàng)新的創(chuàng)始人陳宇奇也是李澤湘投資的“創(chuàng)業(yè)門(mén)徒”之一。

陳宇奇出生于1988年，2012年獲得香港理工大學(xué)電子及資訊工程學(xué)士學(xué)位。2014年，他基于自己本科的畢業(yè)設(shè)計(jì)項(xiàng)目，將光通信領(lǐng)域的電壓控制模塊進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化落地，做出了偏壓控制器。

同年，他創(chuàng)辦了香港普格精密系統(tǒng)公司，還曾向華為、美國(guó)國(guó)家航空航天局以及貝爾實(shí)驗(yàn)室等機(jī)構(gòu)供貨。

2015年，在李澤湘的建議下，陳宇奇帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)將發(fā)展方向轉(zhuǎn)向機(jī)器與自動(dòng)化領(lǐng)域，為了挖掘市場(chǎng)需求，陳宇奇團(tuán)隊(duì)還曾在北京用3個(gè)月時(shí)間，實(shí)地調(diào)研了約40個(gè)物流倉(cāng)庫(kù)和展覽會(huì)，最終鎖定了倉(cāng)儲(chǔ)自動(dòng)化這個(gè)應(yīng)用場(chǎng)景。

2016年底，陳宇奇與徐圣東、房冰三人一起創(chuàng)辦了海柔創(chuàng)新，他們研發(fā)的產(chǎn)品開(kāi)創(chuàng)了箱式倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人（ACR）商業(yè)化應(yīng)用的先河。

與倉(cāng)儲(chǔ)自動(dòng)化領(lǐng)域原有的AS/RS（自動(dòng)存取系統(tǒng)）和AMR（自主移動(dòng)機(jī)器人）相比，ACR通過(guò)自主貨箱檢索和端到端自動(dòng)化，具備更高的靈活性、空間利用率和動(dòng)態(tài)運(yùn)營(yíng)適配能力，從而更契合電商、零售、鞋服、醫(yī)藥等行業(yè)的高密度、柔性化倉(cāng)儲(chǔ)需求。

（圖 / 海柔創(chuàng)新的產(chǎn)品（來(lái)源：招股書(shū)））

從2018年開(kāi)始與首家客戶百世物流合作以后，海柔創(chuàng)新的業(yè)務(wù)走上了快車(chē)道，此后又與順豐、飛利浦、安踏、波司登、國(guó)藥集團(tuán)等知名客戶簽約合作，2020年公司營(yíng)收較上一年猛增了10倍，2021年?duì)I收又增長(zhǎng)了5倍。

到2024年，據(jù)灼識(shí)咨詢的資料，海柔創(chuàng)新已經(jīng)是全球最大的ACR解決方案提供商，按收入及出貨量計(jì)算，市占率超過(guò)30%。

在資本層面，海柔創(chuàng)新也備受追捧，累計(jì)完成16輪融資，核心投資方包括紅杉中國(guó)、五源資本、今日資本、泛大西洋資本、源碼資本等。

其中，李澤湘創(chuàng)辦的松山湖機(jī)器人研究院也是股東之一，不過(guò)持股比例從最初的10%已經(jīng)降至遞表前的0.22%。

上市前，海柔創(chuàng)新采取同股不同權(quán)的架構(gòu)，因此公司創(chuàng)始人陳宇奇雖然持股僅7.92%，但擁有63.23%的投票權(quán)，徐圣東、房冰兩人分別持股2.87%，同時(shí)分別擁有1.14%的投票權(quán)。

此外，紅杉中國(guó)持股4.56%、五源資本持股14.53%、泛大西洋資本持股12.06%、源碼資本持股10.85%以及今日資本持股10.79%。

熱鬧背后，一處關(guān)鍵細(xì)節(jié)也值得玩味，在遞表前夕，海柔創(chuàng)新的早期股東勵(lì)快駿、清華同方旗下的同方以衡等機(jī)構(gòu)已提前轉(zhuǎn)讓股份，悄然退出。

在融資過(guò)程中，海柔創(chuàng)新也曾授予投資方特殊權(quán)利，包括贖回權(quán)，隨著公司首次提交招股書(shū)，這項(xiàng)權(quán)利已經(jīng)終止，但若公司主動(dòng)撤回上市申請(qǐng)、上市遭拒或遞交招股書(shū)18個(gè)月后仍未成功上市，贖回權(quán)等特殊權(quán)利將會(huì)恢復(fù)，也會(huì)給海柔創(chuàng)新帶來(lái)潛在的股權(quán)回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)和資金壓力。

對(duì)此，「創(chuàng)業(yè)最前線」試圖向海柔創(chuàng)新詢問(wèn)相應(yīng)的風(fēng)控措施，截至發(fā)稿前未獲得回應(yīng)。

2、業(yè)績(jī)狂飆的另一面：負(fù)債凈額高達(dá)38.79億元

如果只看營(yíng)收曲線，海柔創(chuàng)新的表現(xiàn)“堪稱(chēng)完美”。

招股書(shū)顯示，2023年、2024年及2025年前九個(gè)月，海柔創(chuàng)新分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.07億元、13.6億元及12.63億元。2024年與2025年前三季度的營(yíng)收分別同比增長(zhǎng)68.57%、35.62%。

（圖 / 海柔創(chuàng)新招股書(shū)）

其毛利率也從2023年的16%躍升至2025年前三季度的28.9%，招股書(shū)將毛利率的提升歸功于“大陸以外市場(chǎng)的貢獻(xiàn)不斷增加，項(xiàng)目規(guī)模更大、服務(wù)附加值更高、定價(jià)條款更優(yōu)”。

但詳細(xì)分析招股書(shū)，我們也能看到海柔創(chuàng)新光鮮表象下面臨著嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

首先是公司的負(fù)債凈額持續(xù)飆升，現(xiàn)金流長(zhǎng)期承壓。

（圖 / 海柔創(chuàng)新招股書(shū)）

招股書(shū)顯示，海柔創(chuàng)新的負(fù)債凈額從2023年的23.2億元，增至2024年的33.5億元，到2025年前三季度已達(dá)到38.79億元。短短兩年多時(shí)間，負(fù)債凈額激增超15億元。

報(bào)告期內(nèi)，海柔創(chuàng)新的賬面現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物低于8億元，而流動(dòng)負(fù)債規(guī)模較大，短期償債壓力凸顯。

（圖 / 海柔創(chuàng)新招股書(shū)）

海柔創(chuàng)新的負(fù)債規(guī)模激增原因之一是贖回負(fù)債的增長(zhǎng)，從2023年末的28.86億元增至2025年9月30日的39.61億元。未來(lái)若公司上市，贖回負(fù)債將重新分類(lèi)至權(quán)益，從而降低相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，因此海柔創(chuàng)新能否成功上市對(duì)其至關(guān)重要。

在現(xiàn)金流層面，海柔創(chuàng)新的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)凈流出：2023年凈流出4.82億元，2024年凈流出1.96億元，2025年前三季度凈流出2.86億元。

在報(bào)告期內(nèi)，海柔創(chuàng)新高企的負(fù)債與持續(xù)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流出，意味著公司自身的“造血能力”缺失，依賴外部融資維持運(yùn)營(yíng)。

ACR設(shè)備研發(fā)、生產(chǎn)、部署需要大量前期投入，上游核心零部件采購(gòu)需要預(yù)付資金，下游的項(xiàng)目交付也存在賬期，三重壓力疊加，讓海柔創(chuàng)新的資金鏈?zhǔn)冀K處于緊繃狀態(tài)。

海柔創(chuàng)新的第二個(gè)挑戰(zhàn)是客戶結(jié)構(gòu)的變化，客戶集中度越來(lái)越高。

據(jù)海柔創(chuàng)新招股書(shū)披露，截至2025年第三季度末，公司已經(jīng)與超過(guò)800名客戶（包括直接客戶和渠道合作伙伴）簽訂合同。照常來(lái)看，公司理應(yīng)實(shí)現(xiàn)客戶結(jié)構(gòu)的分散化，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

可惜現(xiàn)實(shí)并非如此：報(bào)告期內(nèi)，海柔創(chuàng)新第一大客戶的收入占比出現(xiàn)飆升——從2023年的15.6%，增長(zhǎng)至2025年前三季度的30.4%，占比接近翻倍；

截至2025年第三季度末，海柔創(chuàng)新前五大客戶的收入占比增至48.2%，這意味著公司近一半的營(yíng)收依賴前5大客戶，而2023年和2024年，這一占比均未超過(guò)4成，分別為32.1%、36.7%。

這種客戶依賴背后，也會(huì)導(dǎo)致公司面臨多重風(fēng)險(xiǎn)，其一是客戶砍單風(fēng)險(xiǎn)，若大客戶因行業(yè)周期、戰(zhàn)略調(diào)整縮減倉(cāng)儲(chǔ)自動(dòng)化投入，海柔創(chuàng)新將遭遇訂單下滑挑戰(zhàn)；其二是議價(jià)權(quán)弱勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)，一般而言，客戶集中度越高，公司的議價(jià)能力就會(huì)越弱，從而擠壓利潤(rùn)空間。

報(bào)告期內(nèi)，海柔創(chuàng)新的前五大客戶變動(dòng)也較為頻繁，僅有客戶A一直處于前五大客戶行列。其大客戶依賴的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)被進(jìn)一步放大。

3、服務(wù)超800家客戶，為何還會(huì)累虧超28億？

早在2022年，海柔創(chuàng)新創(chuàng)始人陳宇奇在接受《中國(guó)企業(yè)家雜志》采訪時(shí)曾提及公司的階段性目標(biāo)，他希望公司能在兩年內(nèi)實(shí)現(xiàn)盈利。

然而，截至2025年第三季度末，海柔創(chuàng)新不僅未能實(shí)現(xiàn)盈利，反而持續(xù)深陷虧損泥潭。

招股書(shū)顯示，從2023年至2025年前三季度的兩年零九個(gè)月時(shí)間里，海柔創(chuàng)新累計(jì)虧損達(dá)到28.54億元。

這一數(shù)字與其超過(guò)800家的客戶基數(shù)形成了強(qiáng)烈反差，也讓人產(chǎn)生疑惑：為什么公司市占率已經(jīng)做到全球第一，服務(wù)了這么多客戶，卻仍然無(wú)法盈利？

這需要從海柔創(chuàng)新的商業(yè)模式上尋找答案。

招股書(shū)披露，報(bào)告期內(nèi)公司大部分收入來(lái)自一次性交付及部署特定項(xiàng)目的初始費(fèi)，銷(xiāo)售ACR解決方案的營(yíng)收占比高達(dá)98%以上，后續(xù)產(chǎn)生的經(jīng)常性收入占比較低。

因此，其收入結(jié)構(gòu)，更像是“一次性賣(mài)菜”，而非“長(zhǎng)期收租”。

（圖 / 海柔創(chuàng)新招股書(shū)）

在這種項(xiàng)目制模式下，每個(gè)項(xiàng)目都需要定制化設(shè)計(jì)、現(xiàn)場(chǎng)部署、人員調(diào)試，規(guī)模越大，公司的交付成本越高，邊際成本無(wú)法下降，且營(yíng)收的持續(xù)性也存在不確定性。

再加上海柔創(chuàng)新超6成收入來(lái)源來(lái)自大陸市場(chǎng)，由于大陸客戶通常更注重節(jié)省成本且對(duì)價(jià)格更為敏感，導(dǎo)致海柔創(chuàng)新大陸業(yè)務(wù)的毛利率較低。

截至2025年9月30日止的9個(gè)月內(nèi)，大陸業(yè)務(wù)毛利率為20%，同期大陸以外市場(chǎng)的毛利率則達(dá)到43.9%。

（圖 / 海柔創(chuàng)新招股書(shū)）

好消息是，截至2025年9月30日，海柔創(chuàng)新來(lái)自大陸以外市場(chǎng)的訂單量已占公司總訂單量的50%以上。未來(lái)向毛利率更高的海外市場(chǎng)拓展，是公司的重要發(fā)展方向，也是走向盈利的重要保障因素之一。

與海柔創(chuàng)新同處于倉(cāng)儲(chǔ)自動(dòng)化賽道的極智嘉，在2025年的業(yè)績(jī)預(yù)告中顯示已經(jīng)實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)2500萬(wàn)元至4500萬(wàn)元，較上一年同期扭虧為盈。

而極智嘉與海柔創(chuàng)新最大的不同之一，就是在戰(zhàn)略層面更偏向毛利率更高的海外市場(chǎng)。在2024年，極智嘉就有70%以上的收入來(lái)自大陸以外的市場(chǎng)。

此外，在成本控制方面，極智嘉也比海柔創(chuàng)新更優(yōu)秀，以2024年的數(shù)據(jù)為例，極智嘉的研發(fā)開(kāi)支、銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支、行政開(kāi)支三項(xiàng)占總收入的比例為39.3%。同期海柔創(chuàng)新的三項(xiàng)費(fèi)用占總收入的比例則高達(dá)75.2%。

顯然，海柔創(chuàng)新的持續(xù)虧損，不是技術(shù)不行，也不是市場(chǎng)不行，而是公司商業(yè)模式與內(nèi)部經(jīng)營(yíng)策略共同導(dǎo)致的結(jié)果。在一個(gè)“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”的模式下，服務(wù)800多家全球客戶仍未能實(shí)現(xiàn)盈利的閉環(huán)。

未來(lái)，海柔創(chuàng)新如何在內(nèi)部降本增效與在外部拓展海外市場(chǎng)，將成為公司的兩大關(guān)鍵命門(mén)。

站在港交所的門(mén)口，36歲的陳宇奇需要展現(xiàn)的不只是技術(shù)和市占率領(lǐng)先的故事，還有商業(yè)化邁向成熟階段的證據(jù)。

資本市場(chǎng)不會(huì)一直為“未來(lái)”買(mǎi)單，當(dāng)“ACR第一股”的光環(huán)褪去，海柔創(chuàng)新必須向外界證明它不僅能將貨箱送到人面前，更能將真金白銀賺到公司賬上，以及分到股東手中。

*注：文中題圖來(lái)自攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。