拷問比特幣：避險資產還是風險資產？

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以該周的最高最低點計算，比特幣的振幅高達10477美元。同一片硝煙下，黃金在動蕩中穩穩站在歷史高位，一周振幅2.3%，凸顯“避險”價值。

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作者 |馮紫彤

編輯 |周炎炎 曾芳

排版| 黃玥

過去一周，比特幣經歷了一輪劇烈的價格震蕩。

2月28日，中東局勢惡化的消息發酵，比特幣于盤中大幅下挫，接連跌破65000美元、64000美元兩道關口；短短數日后，3月5日，比特幣價格又強勢反彈，一度接近74000美元。CoinGlass數據顯示，以該周的最高最低點計算，比特幣的振幅高達10477美元。

地緣政治的硝煙，往往也是資產成色的試金石。同一片硝煙下，黃金在動蕩中穩穩站在歷史高位，一周振幅2.3%，凸顯“避險”價值；而素被冠以“數字黃金”之名的比特幣，卻在沖擊中劇烈搖擺。

這種走勢的背離令人深思。比特幣究竟因何曾被賦予“數字黃金”的稱號？在極端市場環境下，比特幣究竟當不當得起這個稱號，還能否算作資產“避風港”？

圖片截取自：CoinGlass官網

“數字黃金”的緣起

比特幣被稱為“數字黃金”由來已久，2013年前后便已被廣泛討論。

彼時，比特幣價格首次突破1000美元，全年飆漲逾70倍；而黃金則遭遇滑鐵盧，跌幅超過20%。漲跌之間，美元與歐元大量從貴金屬市場抽出，流向這個新生不過四年的數字資產。

不過，市場將比特幣與黃金類比，核心并非單純的漲跌反差，而是源于二者在供給邏輯上的高度相似。

首先是稀缺性。正如同黃金在地球上的有限儲量，比特幣的總量也在其誕生之際便被底層算法永久鎖定在2100萬枚。其每4年產出減半的機制也與黃金極低的年產量增加近似。

在2024年4月完成第四次減半后，當前，每個區塊的獎勵已降至3.125枚比特幣，按照這一節奏，全部比特幣將在2140年前后被逐步挖完。

其次，是“開采”成本。黃金需要投入人力物力從地下挖掘，比特幣同樣需要“挖礦”，期間消耗的巨大的電力、算力，也構成了比特幣物理層面的支撐。

此外，可分割與可轉移的特性也常被提及。黃金可熔鑄成任意大小的金條或金幣，比特幣同樣可分割至小數點后八位（1聰）；價值數百億美元的比特幣可以在幾分鐘甚至幾秒鐘內通過互聯網轉移到世界各地，且無需中間機構許可。

“比特幣確實具備一種‘制度化稀缺’，”中國政法大學金融科技法治研究院院長趙炳昊教授分析，“總量上限、減半機制，任何人都能算出未來幾十年的發行曲線，在‘可預期性’上確實像黃金?！碧兼渻r值創始人王立新補充道，這種將電力、算力轉化為共識資產的過程，賦予了比特幣類似黃金的沉沒成本背書，“防止了像法幣那樣被無限印發”。

然而，若將目光從供給端轉向資產屬性本身時，二者的差異便開始浮現。

黃金的稀缺是物理世界的事實；而比特幣的稀缺是一種“網絡稀缺”，“它對通信、算力供應鏈、關鍵軟件實現有持續依賴，”趙炳昊表示。

底層價值支撐也有顯著差異。趙炳昊進一步分析，支撐黃金有珠寶與工業需求“托底”，而比特幣的“非貨幣用途”幾乎為零，“比特幣的價值基本全部來自儲值共識與支付結算想象”。

這些差異，在極端市場環境下會被放大。當真正的風暴來臨時，比特幣究竟能否扛起黃金一般的“避險”大旗？

“避險”本質

就在過去一周，這種差異被市場清晰地捕捉到了。

2月28日，美以空襲伊朗消息傳出當日，比特幣直線跳水，盤中一度跌破63500美元，24小時內超15萬投資者爆倉。

此次“跳水”并非孤例。2024年4月中旬中東局勢驟然緊張時，比特幣單日一度下跌約7.9%；隨后4月19日沖突消息發酵，比特幣再度跌至6萬美元附近。

為什么地緣沖突之下，比特幣沒有被追捧，反而遭遇閃崩？

專家們分析，這背后有多重因素。香港理工大學研究員、香港Web3.0標準化協會執行會長李鳴指出，緊急狀況下，有人需要拋售比特幣兌換法幣購買機票或生活用品；石油價格上漲也促使一些集團拋售資產換取流動性。更關鍵的是，衍生品市場的高杠桿觸發了“死亡螺旋”，即一旦有人拋售，價格下跌引發大量杠桿倉位爆倉，進一步加劇拋壓。

趙炳昊則評價“這些走勢很難被解釋為傳統意義上的‘避險資產’，更像典型的‘風險資產去杠桿’?！奔锤吒軛U倉位被動平倉、流動性分層導致踩踏、資金回撤到現金或短債。王立新的判斷更為直接：“它露出了作為高Beta全球流動性資產的真面目?！?/p>

這也說明，當宏觀沖擊來臨時，市場第一反應常常是先要流動性，而不是先挑資產講故事。

但這并非故事的全部。3月5日，恐慌情緒稍緩，比特幣又迅速收復失地，一度逼近74000美元。趙炳昊觀察到，“當恐慌性平倉結束、風險偏好回穩，比特幣會像高β資產一樣反彈，甚至快于股市?！?/p>

將時間拉長，若地緣沖突演變為持續的貨幣崩潰、資本管制，比特幣的“避險屬性”亦有所兌現。

如2015年希臘資本管制期間，當地比特幣交易所新客戶在一個月內增長約400%；委內瑞拉長期貨幣危機中，P2P交易平臺一度成為居民獲取加密資產的重要渠道，交易活躍度在拉美名列前茅；阿根廷在資本管制與高通脹壓力下，P2P交易量也出現過顯著增長。

如果說黃金的“避險屬性”多體現在對沖金融體系動蕩與通脹預期，那么，比特幣的“避險屬性”則更對標貨幣崩潰、資本管制、賬戶凍結等主權信用與金融管制風險。

李鳴從國際金融體系的底層邏輯解釋了這一區別。他指出，傳統的國際金融體系存在一個“不可能三角”：貨幣政策獨立、匯率穩定、資本自由流動，三者只能取其二。而比特幣的出現提供了第四種選擇——它可以繞過資本管制，無需許可地跨境流動，實現即時結算。

但趙炳昊提醒，這種避險功能并非萬能，更不是時時刻刻的屬性。首先，往往需要在特定制度壓力下才能兌現；而在更多時候，它仍然是一個與全球流動性深度綁定的高風險資產。

此外，“進出法幣的‘門’常常在交易所與支付通道上，資本管制時代這些門更容易被監管堵?。?strong>比特幣的高波動性也會把避險變成冒險。”

他進一步指出，現實中很多人用來“逃生”的其實是美元穩定幣，“這反而說明‘避主權風險’的需求未必天然指向比特幣，而是指向‘可跨境的數字美元’?！?/strong>

不解決波動率問題，比特幣不可能是“數字黃金”

從長期演進的角度看，比特幣要真正具備黃金那樣的避險屬性，還需要跨過多道門檻。

第一是波動率的結構性下降。李鳴給出了具體數據：比特幣年化波動率在40%到70%之間，而黃金大約15%。“如果要成為數字黃金，波動率需要降到20%以下。”趙炳昊也引用了摩根大通私行的數據：2024年中期，黃金一年滾動波動約14.5%，比特幣約47.6%；到2025年初，比特幣仍在50%上下?！爱敳▌邮屈S金的數倍時，‘避險’很難成為主導敘事。”他坦言。

第二是去杠桿與市場微結構改善。衍生品高杠桿越普遍，越容易在突發事件里觸發連環爆倉，導致“閃崩”先于“避險買盤”出現。李鳴對此發出警告：“如果杠桿加得太多，會阻礙它成為數字黃金?！?/p>

第三是全球監管的協同。目前各國對加密貨幣的監管割裂，美國、中國香港、日本、歐盟規則各異，這影響了以比特幣為主的加密貨幣的流通。

第四道門檻，指向更穩定的長期持有者結構、機構投資者的持續加持，以及更強的市場深度。但當恐慌來臨時，邊際交易者仍會決定短期價格。不過現有研究顯示，比特幣長期持有者供應量在某些階段可達1400萬枚以上，即“拿住不動”的部分已在增長。

那么，比特幣的“數字黃金”愿景未來能實現嗎？還是最終只是一種隱喻？

趙炳昊認為，比特幣不會簡單成為黃金的復制品，但可能成為黃金的2.0版本，即在特定場景中承擔“數字化儲備資產+可攜帶價值”的角色。

王立新則更為審慎。他判斷，短期內很難實現。不過，在未來相當長的時間內，“數字黃金”依然會是一種美好的隱喻和營銷敘事。比特幣與黃金也并非誰替代誰的問題，“它們是應對不同宏觀末日場景的互補工具”。

或許，正如李鳴所言，我們正在從物理世界進入數字世界。在數字空間里，價值交換需要新的錨定物。比特幣能否成為那個錨，時間會給出最終的答案。