寧德時(shí)代，不談固態(tài)

寧德時(shí)代對(duì)固態(tài)電池的謹(jǐn)慎，和部分友商的樂觀形成了對(duì)比。在3月9日發(fā)布2025年年報(bào)后，寧德時(shí)代回應(yīng)了固態(tài)電池進(jìn)展：

“公司對(duì)于技術(shù)與工程的態(tài)度一直非常嚴(yán)謹(jǐn)，公司產(chǎn)品只有在綜合性能與安全性均全面領(lǐng)先且真正具備成熟商業(yè)化條件時(shí)才會(huì)推向市場(chǎng)。”

兩年前，寧德時(shí)代董事長(zhǎng)曾毓群表態(tài)，當(dāng)時(shí)固態(tài)電池的技術(shù)表現(xiàn)還不夠好，寧德時(shí)代對(duì)使用半固態(tài)材料的鈉離子電池和凝聚態(tài)電池給予更多關(guān)注。而這次年報(bào)中，這些進(jìn)展都得到了驗(yàn)證。

本次業(yè)績(jī)發(fā)布后，寧德時(shí)代坦然表示，通過在上游資源做好整合安排，以及鈉離子電池等方面的布局，對(duì)這一輪碳酸鋰周期更加從容。摩根大通、野村、杰富瑞等機(jī)構(gòu)均表示看好寧德時(shí)代的未來發(fā)展。杰富瑞還給出了522元目標(biāo)價(jià)。

3月11日盤中，寧德時(shí)代一度重返400元。

一、王出寧德

2025年，寧德時(shí)代營(yíng)業(yè)收入4237億元，同比增長(zhǎng)17.0%；歸母凈利潤(rùn)722億元，同比增長(zhǎng)42.3%，營(yíng)收和凈利雙雙創(chuàng)下歷史新高。其鋰電池銷量661GWh，同比增長(zhǎng)接近40%，其中動(dòng)力電池出貨541GWh，市占率39.2%，連續(xù)九年全球第一；儲(chǔ)能電池出貨121GWh，市占率也在30%以上，同樣穩(wěn)居全球第一。

作為龍頭，寧德時(shí)代展現(xiàn)了極強(qiáng)的盈利質(zhì)量，整體毛利率26.3%，動(dòng)力電池毛利率約24%，儲(chǔ)能毛利率則接近27%。

這首先來自規(guī)模效應(yīng)，2025年公司產(chǎn)能規(guī)模達(dá)到772GWh，產(chǎn)能利用率高達(dá)96.9%，年末在建產(chǎn)能321GWh，按照東吳證券測(cè)算，2026年底整體電池產(chǎn)能有望超過1200GWh，排產(chǎn)超過1100GWh，電芯出貨900～1000GWh，同比增長(zhǎng)至少四成。

全球首家TWh級(jí)電池工廠呼之欲出，寧德的優(yōu)勢(shì)一覽無余。

另一方面，寧德時(shí)代的訂單鎖定和議價(jià)機(jī)制雖然頗有爭(zhēng)議，但效果卻好得出奇。用寧德時(shí)代的話說，價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制和降本增效、技術(shù)創(chuàng)新，共同帶來了更強(qiáng)的成本波動(dòng)消化能力。

2025年末，公司合同負(fù)債達(dá)到492億元，同比增長(zhǎng)76.9%，占當(dāng)年?duì)I收的11.6%，是2020年以來首次重回兩位數(shù)。下游客戶愿意用“預(yù)付款+長(zhǎng)單”的方式鎖定產(chǎn)能，配合寧德和車企之間建立的原材料價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制，碳酸鋰從5.9萬元/噸一路反彈到17萬多元/噸也沒有對(duì)寧德時(shí)代造成太大影響。

2025年，寧德時(shí)代研發(fā)支出達(dá)221.5億元，研發(fā)費(fèi)用率約5.2%，資本開支全年同比增長(zhǎng)約36%，僅四季度購建固定資產(chǎn)現(xiàn)金流出就超過120億元，在建產(chǎn)能321GWh。在這樣的情況下，它還拿出了近一半利潤(rùn)做現(xiàn)金分紅，足見其產(chǎn)業(yè)統(tǒng)治力強(qiáng)悍到什么地步。

今年1月，寧德時(shí)代與容百科技和富臨精工簽訂長(zhǎng)期采購協(xié)議，預(yù)估磷酸鐵鋰正極材料采購量均達(dá)到300萬噸。此外，后者的定增計(jì)劃寧德時(shí)代也有參與，目的是擴(kuò)張產(chǎn)能。

2025年，磷酸鐵鋰裝車市占已經(jīng)跨過80%，固態(tài)電池進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化前夜，全球車廠與電池企業(yè)均對(duì)2026—2028年的中試線與小批量計(jì)劃做出了布局。寧德時(shí)代的高盈利+高研發(fā)+高資本開支三板斧，既抓住所有可能性，也防御大多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)。

二、鈉電是現(xiàn)貨，固態(tài)是期貨

對(duì)寧德時(shí)代來說，鈉電要先上量，固態(tài)不必催。

2025年，寧德推出新一代“鈉新電池”，在能量密度、低溫性能、倍率和循環(huán)壽命上都做了一輪升級(jí)，拿到了長(zhǎng)安阿維塔等車企的采用意向。無論是之前的供應(yīng)商大會(huì)和投資者活動(dòng)，還是新發(fā)布的年報(bào)，寧德時(shí)代都強(qiáng)調(diào)2026年將在換電、乘用車、商用車、儲(chǔ)能四大領(lǐng)域大規(guī)模應(yīng)用鈉電池。

鋰資源價(jià)格波動(dòng)會(huì)影響鋰電企業(yè)的表現(xiàn)，而鈉資源幾乎不具稀缺性，成本更多取決于工藝和規(guī)模，穩(wěn)定性更好。不過對(duì)寧德時(shí)代來說，意義不止于此。因?yàn)樽分鸸虘B(tài)電池的本質(zhì)還是追逐能量密度、安全性、耐用性。至少終端客戶確實(shí)更關(guān)心這些現(xiàn)實(shí)表現(xiàn)，而非技術(shù)路線本身。

為什么前段時(shí)間比亞迪發(fā)布第二代刀片電池會(huì)火爆國內(nèi)外？因?yàn)樗_實(shí)做到了充電續(xù)航等方面的極大突破。而站在寧德時(shí)代的立場(chǎng)，鈉電現(xiàn)階段也有能力做到一些相似的成果。

固態(tài)本身的研發(fā)制造難題無需多言。把鈉電和固態(tài)放在一起看，鈉電短期可堪大任，在儲(chǔ)能、AI數(shù)據(jù)中心、工商業(yè)電改拉動(dòng)電池需求時(shí)，以可控成本、穩(wěn)定交付占據(jù)這些新增場(chǎng)景。而要打破天花板的固態(tài)，在未來飛行平臺(tái)、人形機(jī)器人這些場(chǎng)景浮出水面時(shí)，再釋放也不遲。

這最終還是邊際效應(yīng)的問題——如果當(dāng)下一百分的投入只能帶來十分產(chǎn)出，那它的必要性顯然會(huì)削弱，但在某些場(chǎng)景十分投入（不包括過去的研發(fā)積累）就能帶來九分產(chǎn)出，那么當(dāng)下它就會(huì)是更好的選擇。

更微妙的一點(diǎn)是，鈉電的量產(chǎn)進(jìn)程，反過來會(huì)對(duì)未來估值起到促進(jìn)作用。假設(shè)鈉離子電池體系能成功，那么經(jīng)過更多驗(yàn)證、實(shí)驗(yàn)的固態(tài)電池，是否有可能進(jìn)一步打破上限，刷新外界認(rèn)知？這是一個(gè)值得期待的成果。

三、面對(duì)鋰業(yè)新考題

技術(shù)路線之外，寧德時(shí)代還面臨一些爭(zhēng)議。

其一，是與上游的第二輪博弈。

上一輪鋰價(jià)過山車，給所有電池企業(yè)都上了一課。寧德曾一度熱衷買礦，可惜玻利維亞中標(biāo)鹽湖提鋰項(xiàng)目因政局變動(dòng)基本中止；而在宜春投資的陶瓷土、鋰云母提鋰工廠，去年暫時(shí)停產(chǎn)。外界這才意識(shí)到，鋰礦首先是礦，是礦就不能拋開硬約束只看產(chǎn)業(yè)鏈上的價(jià)值。

如今碳酸鋰再度上行，期貨一度逼近19萬元/噸，現(xiàn)貨價(jià)格在15萬附近震蕩，寧德的口徑是，本輪鋰漲幅明顯弱于上輪，配合價(jià)格聯(lián)動(dòng)和前瞻性供應(yīng)鏈布局，客戶端商務(wù)合作平穩(wěn)。實(shí)際上，它已經(jīng)把鋰價(jià)從行業(yè)黑天鵝變成了可控成本項(xiàng)。但其中將成本向下游傳導(dǎo)的部分，正是爭(zhēng)議的一大核心。

有媒體統(tǒng)計(jì)，2025年四季度，電池企業(yè)普遍扭虧為盈甚至利潤(rùn)大增，寧德時(shí)代全年凈利700億元左右，然而汽車行業(yè)利潤(rùn)率則跌到4.1%，12月單月利潤(rùn)率只有1.8%。

對(duì)車企而言，不產(chǎn)電池只賣車就像把最大的利潤(rùn)中心拱手讓人。而國內(nèi)強(qiáng)大的產(chǎn)業(yè)底蘊(yùn)，又給了它們切入產(chǎn)業(yè)鏈的條件。于是，固態(tài)電池這類新技術(shù)，干脆成了很多車企革新超車的機(jī)會(huì)。

這也是為什么，寧德時(shí)代在年報(bào)里會(huì)強(qiáng)調(diào)，“公司唯有持續(xù)投資研發(fā)、始終保持技術(shù)領(lǐng)先才能立于不敗之地。”

“會(huì)做，三元也可以非常安全；不會(huì)做，鐵鋰也會(huì)很危險(xiǎn)。”這句曾經(jīng)的名言，終究要用長(zhǎng)期研發(fā)來兌現(xiàn)。這倒符合監(jiān)管的要求，“反內(nèi)卷”便是不希望行業(yè)陷入以價(jià)換量、犧牲安全的循環(huán)，行業(yè)應(yīng)該有更高的要求、標(biāo)準(zhǔn)和門檻。

在如今的市場(chǎng)環(huán)境中，這將是最后的大浪淘沙。

多家機(jī)構(gòu)判斷，2026年中國新能源乘用車銷量增速將從2025年的20%以上回落到個(gè)位數(shù)；2026年前兩個(gè)月，比亞迪新能源銷量同比下滑超三成。動(dòng)力電池結(jié)束了作為新興產(chǎn)業(yè)的童年期，而寧德時(shí)代曾經(jīng)設(shè)計(jì)的戰(zhàn)略也同步走向成熟。

針對(duì)儲(chǔ)能，寧德時(shí)代認(rèn)為，在電網(wǎng)、工商業(yè)、電價(jià)機(jī)制改革、AI數(shù)據(jù)中心配儲(chǔ)等驅(qū)動(dòng)下，儲(chǔ)能將在2026年繼續(xù)保持三四成以上的增長(zhǎng)，它要用更大容量的儲(chǔ)能專用電芯、系統(tǒng)方案和全球交付能力，正面迎接這次機(jī)遇。

另外，主流磷酸鐵鋰產(chǎn)品2025年的國內(nèi)裝車占比已達(dá)81.2%，基本可以說一統(tǒng)江湖。但其能量密度天花板、電耗強(qiáng)制標(biāo)準(zhǔn)也在加嚴(yán)，單一路線的安全感并不高。寧德因此一邊進(jìn)行迭代，一邊把鈉電推向前臺(tái)，對(duì)沖未來可能遭遇的政策或成本沖擊。

在此基礎(chǔ)上，寧德時(shí)代還強(qiáng)調(diào)，整體資本開支增加是伴隨投資效率提升的：“新增產(chǎn)能均建立在深度市場(chǎng)研判及高確定性訂單意向基礎(chǔ)之上。”

這一點(diǎn)既是對(duì)投資者的安撫，也是對(duì)自身的約束。曾經(jīng)刀光劍影的鋰電領(lǐng)域現(xiàn)在變得體面，不再像五年前一樣瘋狂，但這至多意味著玩家們都穿上了“西裝”，最后一戰(zhàn)，尚在醞釀。