鍋圈發(fā)布上市后最佳年報：萬店之外，一場沒有退路的“接盤”

北京時間 3 月 12 日，鍋圈食品發(fā)布了2025年全年業(yè)績公告。這是鍋圈上市以來最好的一張年報，沒有之一。

營收78.1億元，同比增長20.7%；凈利潤4.54億元，同比大漲88.2%；門店數(shù)從10150家擴張至11566家，凈新增1416家，其中光鄉(xiāng)鎮(zhèn)新開就超過千家。核心經(jīng)營利潤4.61億，同比增幅48.2%，每股盈利0.163元，同比增長近94%。財報還附上了一份頗為進取的2026年展望：門店目標超過14500家，注冊會員突破9500萬，核心經(jīng)營利潤增速“明顯高”于收入增速。

守住“在家吃飯”的基本盤，也釋放出一個信號：萬店規(guī)模的鍋圈，已經(jīng)跑通了從規(guī)模擴張到盈利修復的路徑。

有意思的是，財報發(fā)布的前一天，鍋圈內部剛完成一輪組織調整。

不是架構重組，也不是高層換防，而是把權力往下放：區(qū)域經(jīng)理變成“小CEO”，決策權下沉，資源包跟上，順便啟動一個“千名精英計劃”，專門培養(yǎng)能打縣域市場的操盤手。官方的說法叫“激活一線戰(zhàn)斗力”。換個角度看，這其實是萬店之后不得不做的一步棋——當規(guī)模觸達一定邊界，總部的指揮棒再長，也夠不著縣城的毛細血管。

財報亮眼，組織進化，一切看起來都在正軌上。

但數(shù)字只是結果，鍋圈確實跑通了萬店模型，盈利也修復得也很不錯。真正的看點在于：當鍋圈在資本市場上證明了“會賺錢”之后，楊明超后續(xù)會選擇把這筆錢和這套能力，往哪兒放。

翻到財報第29頁，在“期后事項”一欄：鍋圈與宋河酒業(yè)簽訂采購協(xié)議，11個月，上限2億元。

宋河是誰？河南鹿邑的老牌子，第五屆品酒會選出的“十七大名酒”之一，后來被輔仁系拖進泥潭，負債百億，停產(chǎn)多年，當?shù)仡^疼了很多年。而鍋圈的創(chuàng)始人楊明超，恰好是鹿邑人。

所以，財報真正值得琢磨的地方，往往并不在于那些漂亮的數(shù)字。錢能算清的賬，鍋圈已經(jīng)算得很清楚了。但有些賬，不在報表里。真正的考題，從宋河才剛開始。

財報里的勝仗，組織上的放權

鍋圈2025的這份年報，成色相當足。

門店層面，鄉(xiāng)鎮(zhèn)下沉是這一年最扎實的動作。一年凈新增1416家門店，其中鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場貢獻了1004家，截至年底鄉(xiāng)鎮(zhèn)門店總數(shù)達到3010家。

與此同時，2025年還完成了3000余家門店的智慧化無人化改造，并推出了24小時無人零售門店業(yè)態(tài)。門店在增長，但門店的形態(tài)也在悄悄演進。

供應鏈層面，變化是結構性的。自有工廠增至七家，覆蓋調味料、丸滑、水產(chǎn)和牛肉全品類，“單品單廠”的布局基本成形。存貨周轉天數(shù)從51天降至44.6天，全國20個數(shù)字化中央倉庫支撐著次日達配送。會員數(shù)6490萬，同比增長57.1%；預付卡金額約12億，同比增長22.3%；抖音渠道GMV 14.9億，同比增長75.3%。

這幾組數(shù)字放在一起，可以讀出一層更深的意思：“在家吃飯”不僅是一門流量生意，更是一門基建生意。當別家還在卷價格戰(zhàn)、卷營銷的時候，鍋圈這幾年一寸一寸地把澄明工廠、丸來丸去、和一牛肉這套產(chǎn)業(yè)布局搭起來，把成本從供應鏈源頭往下壓，用規(guī)模效應換議價權。這種“農(nóng)民式”的精打細算，是楊明超自己最得意的一張底牌，也是他遞給資本市場最硬的一張底牌。

此外，貿(mào)易應收款從2.34億增至4.25億，周轉天數(shù)從8.1天翻倍至15.4天，官方財報給出解釋口徑是“部分企業(yè)客戶賬期延長”，聽起來確實合理；畢竟應付賬款的周轉天數(shù)也同步從39.9天延長至46天，這說明上下游兩端同時在拉長賬期，這是規(guī)模擴張后的自然結果，也是一個需要持續(xù)觀察的信號。

現(xiàn)金及銀行結余從19.3億降至11.2億，多出了6.18億理財產(chǎn)品，債務從6750萬增至1.39億，資產(chǎn)負債比率從3.2%升至6.7%——絕對數(shù)字依然健康，但方向上，鍋圈的財務結構正在從極度保守，轉向一個更主動的狀態(tài)。

然后就是前一天那場組織改革。時間點選在財報前夜，內容是賦予區(qū)域經(jīng)理更大決策空間、打造“小CEO”式單兵作戰(zhàn)體系、啟動“千名精英計劃”培育縣域操盤手。

表面上看，這是一次標準的規(guī)模化之后的“組織下沉”動作，萬店之后的連鎖企業(yè)幾乎都會走到這一步。但換個角度來看，11566家門店，覆蓋31個省，深入鄉(xiāng)鎮(zhèn)，靠總部的中央化管理已經(jīng)觸達不了這個顆粒度，必須讓離得最近的人擁有開槍的權力。組織改革和財報同步發(fā)布，是在慶功，也是在宣告：下一階段的仗，更難打。

不過，財報也有沒明說的一層，值得在這里點一點。

鍋圈的護城河建立在一個清晰的場景假設上，那就是消費者愿意在家吃飯，愿意自己備餐。但消費場景不是一成不變的。過去幾年，外賣平臺的下沉、預制菜賽道的爆發(fā)、便利店業(yè)態(tài)的擴張，都在悄悄蠶食“在家備餐”這個場景的邊界。

當越來越多的年輕人連廚房都不進的時候，鍋圈那套“買食材回家涮”的消費邏輯，是否正在面臨一個結構性的天花板？毛利率從21.9%微降至21.6%，向加盟商銷售的占比從84.2%下滑至79.6%，這些數(shù)字的背后，除了可以用渠道結構性調整的話術來解釋，往往也代表著某些趨勢的預兆。

這或許也能解釋，為什么楊明超要做“喝的”那部分——酒飲是高頻、高毛利的品類，進入這個賽道，是在為這艘萬店大船尋找下一個增長極。

只是，他選擇進入的方式，以及那壇被選中的酒，是另一個更復雜的故事。

宋河這壇酒，朱文臣毀了，楊明超來救

1968年，國營鹿邑酒廠建立，后更名宋河酒廠。1989年，全國第五屆評酒會，宋河糧液榮列“中國名酒”，那一屆評酒會評出十七款名酒，宋河與茅臺、五糧液同臺，豫酒第一的位置坐得名副其實。那句“東奔西走，要喝宋河好酒”的廣告詞，在中原大地傳唱多年，是一代河南人記憶里實實在在的符號。

1994年之后，行業(yè)格局調整，宋河開始下坡。到2002年，已經(jīng)資不抵債，積重難返。就在這一年，鹿邑本地企業(yè)家朱文臣帶著輔仁藥業(yè)的5000萬元進來，拿走85%的股權，成立宋河酒業(yè)。

朱文臣這個人，是1966年出生的鹿邑人，從皮鞋廠經(jīng)理做起，靠并購式擴張在醫(yī)藥領域打出了一片天。輔仁藥業(yè)鼎盛時市值超過百億，2012、2013年他連續(xù)兩年蟬聯(lián)河南首富，身家在2018年高峰期達到120億。接手宋河，對那時的他而言，不過是再添一張牌。

事實上，前十年他打得確實不錯。輔仁入主后，宋河銷售額從2002年的1.27億一路攀升，2006年突破6.8億，2012年營收達到22.5億，豫酒第一的旗幟又重新豎了起來。那十年，是宋河二度輝煌。

轉折發(fā)生在2015年之后，靜悄悄卻又很清晰。

朱文臣的商業(yè)帝國到這個階段已經(jīng)過度擴張，輔仁藥業(yè)靠并購做大，但手里的上千種藥沒有核心重磅產(chǎn)品，隨著醫(yī)保控費改革推進，業(yè)績壓力驟增；賬面上的數(shù)字越來越靠不住，資金窟窿越填越大。到2022年8月，輔仁集團逾期債務已近70億。

朱文臣的解法，是以“酒”養(yǎng)“藥”——把宋河的資產(chǎn)當成融資抵押物，反復使用。據(jù)不完全統(tǒng)計，從2015年到2019年，宋河僅動產(chǎn)抵押超過20筆，抵押物涵蓋散酒、半成品酒、儲酒罐、灌裝生產(chǎn)線，連自動控制系統(tǒng)都押了出去，涉及借款總額超過34億。2019年4月，宋河甚至將灌裝生產(chǎn)線14條、白酒生產(chǎn)管理自動控制系統(tǒng)一套，以及數(shù)十個儲酒罐，一并向融資租賃公司做了抵押擔保。一座正在運轉的酒廠，連維持生產(chǎn)的基礎設備都不再屬于自己，只是在替別人的債務做擔保。到這個階段，宋河已經(jīng)不是一家被經(jīng)營的酒廠，而是一個被抽血的資產(chǎn)池。

2019年夏天，輔仁藥業(yè)“分紅暴雷”，賬面躺著18.16億元現(xiàn)金，分紅時卻拿不出6271萬元，隨后被查明未受限資金實際不足400萬，與賬面相差近18億。整個騙局隨即暴露：2015年至2018年，輔仁藥業(yè)累計虛增貨幣資金近30億；朱文臣非經(jīng)營性占用上市公司資金、違規(guī)擔保關聯(lián)方合計超過28億元。2020年，朱文臣被采取10年證券市場禁入措施。

宋河的結局，在那之后基本已成定局。2019年前后，酒廠停工、欠薪傳聞不斷，員工自發(fā)輪班值守、出售原酒換錢，最低開價2萬元一噸。那是一家曾經(jīng)年營收超過22億的豫酒大廠，最后靠賤賣庫存原酒給員工補養(yǎng)老金。往日的“酒王”，落到這般光景，多少讓人唏噓。

2022年11月，宋河酒業(yè)向鹿邑縣人民法院正式申請破產(chǎn)重整：總負債115.86億元，全部資產(chǎn)清算價值僅17.52億元。負債是資產(chǎn)的六倍有余，數(shù)萬輔仁藥業(yè)股東，以及宋河的數(shù)千名員工，是這個故事最終的買單者。

直到2023年，一個新的名字出現(xiàn)在宋河的重整投資人名單上：鍋圈。

這里必須說明的一點是，參與宋河重整的主體，是河南鍋圈實業(yè)發(fā)展有限公司，持股51.81%，由鍋圈實業(yè)（上海）有限公司控股，楊明超為實際控制人，與港股上市公司鍋圈食品（上海）股份有限公司是兄弟關系，共享同一個實際控制人，但資產(chǎn)負債表彼此獨立。

因此，宋河的那本賬，并不直接出現(xiàn)在鍋圈食品的年報正文里——這也解釋了為什么那份年報讀起來如此清爽，宋河的事，壓在最后幾段“期后事項”的角落里，輕描淡寫。

2025年11月，鍋圈實業(yè)團隊完成宋河核心管理權交接，法定代表人完成更替。2026年2月4日，鍋圈食品與宋河集團簽訂《采購框架協(xié)議》，內容是鍋圈向宋河采購酒水產(chǎn)品，協(xié)議期至2026年12月31日，建議年度上限2億元人民幣。宋河的酒，就這樣從年報最末尾的幾行注腳，悄悄進入了鍋圈11566家門店的貨架。

所謂“兄弟公司”，用來描述兩個資產(chǎn)獨立的主體，是準確的；但楊明超對兩家公司都有最終決策權，也同樣是準確的。宋河出了問題，鍋圈食品的財報不會直接受損；鍋圈食品的網(wǎng)絡和資源，卻已經(jīng)實實在在地在為宋河的復活提供支撐。

一個“農(nóng)民”的執(zhí)念與邊界

想理清鍋圈今天所處的位置，繞不開楊明超這個人。

楊明超說自己是農(nóng)民，不是客套，是真心話。他出生的地方在河南鹿邑縣城東北三十公里外，父母務農(nóng)，家中兄弟姐妹多，地又少，他是長子。他形容自己讀書的動力很簡單：想走出農(nóng)村，唯一的希望就是讀書。初中讀了六年，高二時理科考不過，果斷轉文科，高考那年河南省本科線427分，他剛好考了427分，就這樣進了鄭州大學中文系。他自己說，這是他第一次完全靠自己的決策做成了一件事。

大學畢業(yè)分到體制內，干了沒兩年，辭了。用2.8萬元買了兩只優(yōu)質種羊回鄉(xiāng)——他母親氣得不給他做飯，他靠方便面過日子。結果這兩只種羊從三十歲養(yǎng)到三十五歲，實現(xiàn)了他人生的第一次財富自由。然后非典來了，2003年，羊不流通，價格大跌，錢變成羊，羊變成羊肉，五年的積累一朝清零，又空手回到鄭州。

這種經(jīng)歷，要么把人磨垮，要么把人磨出一種異于常人的鈍感。楊明超顯然是后者。

回到鄭州之后，他做了啤酒廣場，又做了“小板凳”吧式火鍋。小板凳最盛時全國門店超過千家，在當時鄭州餐飲圈是響當當?shù)拿帧５驗樯虡藳]注好，山寨遍地開花；供應鏈太弱，走得太快，兩三年后小板凳出現(xiàn)危機，再次敗北。

兩次做到千店規(guī)模，兩次看著它倒下，而且每次倒下的原因都不太一樣——第一次是天災，第二次是內功不夠。這種經(jīng)歷給了楊明超一個很特別的認知框架：不怕失敗，但怕重復同樣的失敗。

2015年，他把小包一背去了成都，在那泡了三年，專門打磨供應鏈。他后來說，他追求極致效率，至今沒有自己的辦公室，沒有助理，只有一名司機。這也不是作秀，是他真實的工作狀態(tài)。

2017年正式成立鍋圈食匯，2019年獲得第一筆外部融資，2023年赴港上市。不到七年，從一家社區(qū)小店做到萬店規(guī)模，對比蜜雪冰城花了十多年才走完同樣的路，從速度上說，楊明超確實擅長“算模型”。他自己也說，鍋圈做的不是一門憑感覺的生意，每家店開業(yè)前，營業(yè)額要多少，對應什么配置，都要算出來。這種注重效率與模型的思維嫁接在餐飲零售上，是鍋圈快速擴張的核心密碼之一。

只是，有一件事，是算不進模型里的。

2024年8月，楊明超在宋河酒業(yè)的新品發(fā)布會上站臺，講了整整一小時。他講老子故里的文化底蘊，講宋河的歷史積淀，講他為什么對這片土地有感情。臺下坐的是債權人、經(jīng)銷商代表、地方媒體。他說到動情處，眼圈有些紅。在場的人后來說，那場發(fā)布會氣氛很好，楊明超講得很真誠，不像是例行公事，像是一個真的想做成這件事的人。

一個在商場上摸爬滾打了三十年的人，兩度看著千店倒下再站起來，在知道宋河有多難的情況下——楊明超不可能會不清楚，因為他不但是鹿邑人，還在2020年就已經(jīng)和宋河簽了戰(zhàn)略合作，那時候宋河欠薪停工的消息早傳遍了，但他還是選擇了躬身投入這場“家鄉(xiāng)局”，在臺上聲情并茂地講了一個小時。

也許“情懷”這兩個字，在楊明超身上是真實成立的。他說自己喜歡回鄉(xiāng)蹲著，對土地有感情，這不像是一句為了公關稿準備的話。從一個農(nóng)家長子，靠427分壓線進大學，到養(yǎng)羊、到啤酒廣場、到小板凳、到鍋圈，他的每一段經(jīng)歷里都有一條清晰的主線：扎根，下沉，在別人看不上的地方找價值。

從這個視角看，他選擇去接宋河，并不奇怪。那是他家鄉(xiāng)的酒廠，是整個鹿邑縣的一塊集體記憶，是一代豫酒人的情感符號。只是，問題從來不是他愿不愿意，而是這件事的難度，有沒有超出任何人的“愿意”所能承載的邊界。

從養(yǎng)羊到火鍋，楊明超每一次的戰(zhàn)場都在他熟悉的領域里，供應鏈邏輯是通的，可復制性是有的，失敗了也知道是哪里出了問題。但宋河是另一種地形：一個被掏空過、被抵押過、被十年債務壓著的老品牌，在一個行業(yè)整體下行的窗口期，需要從頭重建渠道、重建品牌信任、重建消費者記憶。

鍋圈有食材供應鏈，有社區(qū)門店，有數(shù)字化能力，但沒有白酒品牌運營的基因，沒有經(jīng)銷商體系建設的經(jīng)驗，沒有這個行業(yè)最需要的——時間。

而這才是真正的問題所在。

楊明超之于鹿邑，與劉強東之于宿遷

中國商業(yè)史上，有一類故事講的是“企業(yè)家與家鄉(xiāng)”。劉強東和宿遷的故事是其中最廣為人知的版本——從雞蛋和500塊錢起家，到45億砸京東信息科技產(chǎn)業(yè)園，再到給全村老人發(fā)萬元紅包、累計捐款超1億元用于宿遷教育醫(yī)療養(yǎng)老。

劉強東的選擇是把產(chǎn)業(yè)帶回去，用電商讓宿遷從“江蘇十三妹”變成“電商名城”，他得到的是家鄉(xiāng)的GDP增速領跑長三角，以及"古有項羽，今有劉強東"的民間口碑。

楊明超和鹿邑的故事，復雜一些，也沉重一些。

就像他說的小時候家就在宋河酒廠邊上，上了大學還向同學“吹牛”過宋河糧液。這種情感，也是真的。他接手宋河，承諾了三件事：保障宋河現(xiàn)有員工就業(yè)，宋河品牌不倒閉，多納稅回饋鹿邑。這三件事，單拎出來哪一件都是沉的。

但如何把這三件事同時做到，并且還是要在如今這個白酒行業(yè)深度調整的窗口期、以業(yè)外人士的身份做到，是另一個量級的難題。劉強東回饋宿遷，用的是他最熟悉的工具——供應鏈、電商、數(shù)字化；楊明超回饋鹿邑，用的卻是一個他此前從未真正駕馭過的品類。這兩件事，外表相似，內核相差甚遠。

鍋圈想把宋河做成“喝的鍋圈”，利用萬店渠道鋪貨，用“酒飲到家”復制食材到家的成功路徑。邏輯上確實完美自洽：鍋圈有店、有會員、有冷鏈、有數(shù)字化中臺，把白酒當成一瓶高毛利的飲料放進系統(tǒng)里賣，看起來水到渠成。

實際上宋河酒業(yè)現(xiàn)在也已經(jīng)開始這么做了，砍掉438款冗余老品，推出“鹿邑大曲”系列、“宋河糧液承運”系列、“宋河糧液紀年”系列、“宋河糧液高端老酒青云”系列共20余款產(chǎn)品。產(chǎn)品線的思路是清晰的，方向也是對的——聚焦、去雜、重建核心大單品，這是任何老品牌重整后的標準路徑。

但問題在于，鍋圈的渠道邏輯和白酒的消費邏輯，不完全是一回事。

白酒這門生意，歷來講究一個字——慢。窖池要時間，品牌要時間，經(jīng)銷商的信任要時間，消費者的記憶也要時間重建。宋河現(xiàn)在需要的，幾乎每一樣都是時間。

而偏偏，市場從不以情懷計時。

2024年以來，中國白酒行業(yè)整體深度承壓，渠道庫存高企，價格體系倒掛，整個行業(yè)都在等待一次出清。就連古井貢酒這樣在安徽深耕多年、在河南市場持續(xù)發(fā)力的地方強勢品牌，也打得分外吃力，更不用說汾酒、洋河這些全國性玩家在主動下探價格帶。

宋河要面對的，不只是這個集體性的行業(yè)寒冬，還有自己那十年沉寂留下的品牌空洞：經(jīng)銷商跑了，終端萎縮了，消費者對宋河的記憶停留在“東奔西走”那個廣告，這些是砸錢開幾場發(fā)布會填不平的。

楊明超給出的時間表是“前三年養(yǎng)元固本、中四年頂天立地、后三年百億騰飛”。十年三階段，志向不小，氣魄也足。也確實只有經(jīng)歷過兩次千店起落還能站在臺上的人，才有底氣開口說十年百億。

當然，也有值得期待的邏輯。鍋圈在全國11566家社區(qū)門店里有著穩(wěn)定的消費者觸達，這是宋河依托自有渠道永遠建不起來的流量入口。以2億元的年采購上限為起點，宋河的產(chǎn)品可以沿著鍋圈的貨架網(wǎng)絡慢慢鋪開，哪怕只是作為酒水品類的補充，也是一條從零起步的銷售通道。酒配火鍋食材，場景上不是沒有邏輯。

但有些問題是繞不過去的。鍋圈實業(yè)不是上市公司，沒有公開股票融資渠道，白酒品牌的重建每年要持續(xù)砸入相當體量的營銷費用，這筆錢從哪里來？破產(chǎn)重整方案中，115億負債的債權如何打折、實質性的股權切割如何落定，是一個尚未完全透明的過程。

此外，古井貢酒等行業(yè)內資本當初都與宋河有過接觸和磋商，最終選擇退出。業(yè)外資本接手老名酒的案例，并不少見，真正盤活的，是少數(shù)。

而楊明超正式出任董事長不到一周前，稅務部門剛剛發(fā)布公告：宋河拖欠消費稅2億元。舊賬未了，新賬又到。

鍋圈在年報里說，楊明超兼任董事會主席與首席執(zhí)行官，理由是“有利于確保貫徹領導、使董事會更有效地推進戰(zhàn)略規(guī)劃”。這是一個在港股公司治理準則里屬于“偏離守則條文”的安排，公司需要專門解釋。

這個解釋無懈可擊，邏輯也說得通。但對一個同時主導兩家公司重大決策的創(chuàng)始人而言，鍋圈食品的萬家門店和宋河酒業(yè)的百億重整，都在他的優(yōu)先級清單上，精力和注意力，是有限的。

當然，這只是客觀上有可能存在的變量。

這份2025年年報，是鍋圈食品這張A面——財務穩(wěn)健、增長扎實，現(xiàn)金儲備足夠厚，即便宋河這件事出現(xiàn)波折，港股上市主體的日子也不會難過。但宋河是那張“B面”：如果它活了，楊明超就不只是一個把火鍋食材賣到鄉(xiāng)鎮(zhèn)的連鎖商，而是一個手里握著中國名酒資產(chǎn)、真正完成了“吃+喝”閉環(huán)的消費品運營商。

A面決定了鍋圈的下限，B面決定了它的上限。

楊明超說要做一家“冷靜”的企業(yè)，要在自己的專業(yè)里持續(xù)精進。但接手宋河，怎么看都是一件不那么冷靜的事。

中原的土地，厚實，也沉重。從那只種羊開始，楊明超每一次把根扎進土里，都長出了些什么——有時候長出了財富，有時候長出了教訓，有時候兩者皆有。這一次，他把根扎進了一座老酒廠，扎進了115億債務壓過的爛泥里，扎進了他從小就喝著長大、卻已被人掏空過一次的家鄉(xiāng)名酒。

這場厚土實驗，身后是鹿邑的父老和數(shù)千名等著開工資的工人，眼前是十年百億的承諾和一個深不見底的市場。

*題圖及文中配圖來源于網(wǎng)絡。