曾半年股價翻五倍的AI股，如今靠短劇兌現估值？

時間回到2022年年末，昆侖萬維發布天工大模型，股價從14元/股附近一路沖到了2023年最高點70.55元/股。

彼時，大模型被看作是下一個時代的入場券，如果昆侖萬維的大模型能做好了，甚至能在某種程度上撼動大廠的地位。

不管怎么說，至少當時涌入的投資者應該是堅信這一點。

短短兩年過去，后來者DeepSeek一躍而上，字節的豆包也處在頭部位置，而昆侖的天工大模型在用戶規模上明顯落后于第一梯隊。而且，昆侖萬維研發出的各類AI應用，所處賽道競爭十分激烈，營收占比也僅處于個位數，不足以撐起規模。

與此同時，龐大的研發投入嚴重拉胯了昆侖萬維的盈利水平。2024年，公司虧損近16億元，今年前三季度，公司再度虧損6.65億元。

至于何時能扭虧，目前還是一個未知數。大模型每一次訓練都需要耗費大量的成本，但無論是基礎大模型還是AI應用，昆侖萬維都沒有過多能拿得出手的作品。

昆侖萬維最近又在做短劇出海，取得了不錯的業績，甚至在不少研報中都將其列為公司收入增長的下一個看點。

只是，如果昆侖最終靠短劇撐起了增長，那么多多少少與公司的人工智能戰略有些違和。

重金打造大模型，但效果甚微

縱觀昆侖萬維的業務發展，你會發現這是一家一直在風口上跳躍的公司。

2016年，移動互聯網逐步成熟，彼時昆侖萬維的業務還是以昆侖游戲和閑徠互娛這類移動游戲業務為主，當然也有一些其他業務如海外男同約會軟件Grindr，營收占比不大。

2021年，元宇宙爆發，昆侖萬維的業務已覆蓋社交、娛樂、元宇宙、信息分發、搜索及游戲，其中游戲業務占比從2016年的80%下降為16%。

2022年11月，OpenAI研發的聊天機器人程序ChatGPT橫空問世，正式拉開了以大模型為核心基座的人工智能產業發展序幕。

緊接著在當年12月份，昆侖萬維舉行技術發布會，發布自研AIGC全系列算法與模型。次年4月份，昆侖萬維自研千億級大語言模型“天工”正式面世。

眾所周知，要想訓練一個千億級別的大模型，動輒需要10億元以上的成本投入。為了打造“天工”大模型，昆侖萬維在投入上也是下了血本。

2023年，昆侖萬維投入研發費用9.68億元，相較2022年的6.90億元增長了40.16%。2024年,昆侖萬維研發投入繼續增長59.5%至15.4億元，創出了歷史新高。公開資料顯示，2023年的時候，昆侖萬維AGI與AIGC板塊就已達到近千人的團隊規模，還花了上億美元采購相關硬件設備，構建了自主可控的算力集群。

昆侖萬維不惜花如此代價也要打造大模型的原因很簡單：每一次技術變革都可能會引發互聯網企業重新排名，大模型時代大家都站在同一個起點上，中廠很有可能憑借模型性能的領先性實現彎道超車，晉升為頭部互聯網企業陣營。

退一步講，未來AI一定會改變應用層，若此時不做點動作出來，很有可能自家業務被別人彎道超車，研發大模型對于昆侖萬維來說是一項攻守兼備的選擇。

不過，雖然砸了不少錢，但“天工”大模型卻未能濺起太多水花。

根據QuestMobile的報告，在今年3月份AI原生APP活躍度排名中，DeepSeek以1.9億的月活位居第一，豆包以1.2億的月活排行第二，天工僅排名第15位，月活為215萬，甚至還沒到DeepSeek、豆包月活的零頭。

天工AI此番成績，必定沒有達到公司管理層的期望，也不符合資本市場的預期。

那么，為何昆侖萬維花如此重金打造的大模型，效果卻如此甚微？

首要的原因，在ChatGPT發布后，中國的對標產品實在太多了，我們所熟知的大模型就有百度的文心一言、騰訊的混元、阿里的通義千問、字節的豆包、華為的盤古、智譜的GLM、深度求索的DeepSeek，任何一家想殺出重圍都是一件難事。

在激烈的競爭當中，互聯網大廠可以憑借算力、數據、全棧布局以及流量入口的優勢，處于有利地位。在這場大模型的煉丹競賽里，互聯網大廠燒的是“三昧真火”，像昆侖萬維這樣的中廠并不具備資源優勢。

其次，的確有一些愣頭青的創業者會憑借獨特的技術優勢實現彎道超車、一躍而上，就比如年初DeepSeek沒有盲目跟隨行業“堆算力、拼參數”的潮流，通過創新式架構和訓練方式實現了低成本顛覆、媲美全球頂尖模型。

只可惜，這位幸運兒并不是昆侖萬維的天工。

如今大家也可以看到，大模型遵循著典型的互聯網產業競爭規律——贏家通吃。DeepSeek和豆包的月活基本是后面十幾家月活的總和。昆侖萬維的基礎大模型之戰，基本可以宣告失敗了。

百花齊放，但產品力究竟如何？

在基礎大模型領域“吃癟”之后，昆侖萬維并沒有放棄AI領域的探索。畢竟，投入了這么多，故事還需要講下去。將AI能力融入應用層，成為了昆侖萬維下一個發力方向。

根據公司披露的公告，目前昆侖萬維已在多個產品方向發布了智能體產品，包括AI辦公、AI視頻、AI音樂、AI游戲、AI社交。不過雖然昆侖萬維的智能體產品全面開花，但成效卻有待觀察。

在辦公領域，昆侖萬維發布了天工超級智能體，采用AI Agent架構與Deep Research技術，具備一站式生成文檔、PPT、表格、網頁、播客及多媒體內容的能力。不過，現在辦公場景領域中，字節的飛書、阿里的釘釘、騰訊的企業微信競爭十分激烈，昆侖萬維在這一領域同樣難以突破大廠的重圍。

在視頻領域，昆侖萬維推出了AI視頻創作模型——SkyReels，能夠實現人物外觀、動作、表情與場景位置的識別與生成。不過，AI視頻生成同樣是一個很卷的賽道，競爭對手有字節的即夢AI、阿里的通義萬相、騰訊的Hunyuan Video、百度的蒸汽機、智普的清影，可謂神仙打架，難分伯仲。

AI游戲領域，昆侖萬維研發了《貓森學園》，該游戲定位為校園生活模擬類開放世界作品，有著較高的自由度，不過目前該項目還處于研發測試階段。

AI社交領域，昆侖萬維推出海外主打虛擬陪伴的產品Linky，在去年年初曾定下200萬DAU的目標，不過到了50萬量級后就陷入瓶頸期。

業內從業者透露，AI虛擬社交看似有市場需求，但很多用戶只是好奇用一下，然后就不了了之了，注定很難成為大眾爆款賽道。

可以看出，圍繞各大日常應用賽道，昆侖萬維基本用AI重新做了一遍。

但是從今年上半年的營收構成來看，這些AI應用帶來的收入僅占總收入比重的1.75%。是的，你沒看錯，在公告中公司開頭花了大篇幅介紹AI軟件布局，結果營收占比只是個位數。

而撐起昆侖萬維營收的，依舊是傳統業務如廣告、搜索、海外社交，占總營收比重分別為38.42%、18.53%、13.93%。

其實，對于昆侖萬維的“All in AI”戰略，外界一直有質疑的聲音，一是大模型花了這么多錢，成效甚微，而且在應用層完全可以接入其他的基礎大模型，前期龐大的投入并未形成實質上的生產力；二是游戲實際上是一個能提供穩定現金流的業務，但是昆侖萬維在AI領域發力后明顯對游戲領域的投入少了，導致盈利性承壓。

短劇成了最大看點？

縱觀昆侖萬維的若干業務，其中最大的看點非短劇莫屬。

去年，昆侖萬維的短劇業務實現收入1.68億元，開始單獨進行披露。今年上半年，短劇收入達到了5.83億元，增長迅速。

眾所周知，近年來短劇成為互聯網平臺最熱門的風口之一，短劇出海更是火熱。

畢竟從需求端來看，全球短劇滲透率僅為中國的三分之一，有著廣闊的增長空間。而且人性是共通的，美國人也覺得短劇很降智，但就是忍不住充錢。

從不放過任何熱點的昆侖萬維也把握住了這波風口，推出了海外短劇平臺DramaWave。

該平臺上線以來，效果確實不錯，其中爆款短劇《訂婚風暴》上線5天播放量破千萬。今年3月底的時候，平臺累計下載量就突破了3000萬次，月活躍用戶超過1000萬，內購收入達到TOP7。根據最新數據，10月份DramaWave在海外收入達到了2235萬美元，位居TOP 3。

不過，在短劇出海這個行業，規模并不代表盈利能力。就拿短劇出海十月份排名第二的ReelShort來說，上半年收入達到3.84億美元，同比增長270%，但上半年卻虧損了4651.15萬元。

究其原因，主要是短劇出海玩家確實變多了，像烏克蘭的My Drama、印度的KukuTV也在搶占這塊市場。

但市場畢竟就這么大，而且頭部效應非常明顯，導致投流費用明顯變高。業內人士透露，目前短劇出海項目基本八成以上都是虧損的，全靠爆款來撐著。

由于能否打造出爆款是無法預測的事情，因此短劇業務盈利具有很大的不確定性。

小結

所以，把昆侖萬維業務理一邊，反倒非常清晰。

一直把自己定義為一家人工智能公司，其核心業務靠廣告、搜索、海外社交撐起，增長靠短劇業務帶動。那么投資者自然也會換一種方式，對這家公司重新估值。