轉戰港股“補血”，瑞博生物的底氣與羈絆

消積弊、展新顏！

作者：行者

編輯：李莉

風品：可樂

來源：首財——首條財經研究院

兜兜轉轉，瑞博生物選擇轉戰港股“補血”。

10月28日，港交所網站顯示，公司更新了招股書、再度發起上市沖刺。此前4月25日，瑞博生物首次向港交所遞交IPO申請，恰好卡住半年期限。

10月24日，中國證監會官網披露瑞博生物獲得境外上市備案的通知書，對其境外發行上市及境內未上市股份“全流通”備案信息予以確認。

僅僅四天，便火速更新招股書，足見沖關信心與急迫性。然最終勝算還是要看真本事，公司實力成色幾何？個中羈絆又是什么呢？

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估值波動 凈資產不足0.6億元??

看看財務面，或能體會上市急迫的原因。

據招股書，2023年-2025上半年（以下簡稱報告期內)，瑞博生物總資產分別為7.16億元、6.51億元、10億元，同期負債總額為6億元、7.62億元，9.42億元。凈資產額度為1.15億元、-1.11億元、0.59億元，其中2024年錄得負數。

重新轉正的2025上半年也有審視點。招股書披露，期內公司通過融資活動產生現金凈額4.72億元，在此情況下，期末現金及銀行結余飆升至5.48億元、現金及現金等價物同比增長34.08%至約3.59億元。若減去融資補血所得，上半年凈資產額度同樣為負。

2025上半年，瑞博生物流動負債下的計息銀行及其他借款3.36億元、其他應付款項及應計費用2.21億元，共計5.57億元。非流動負債中的計息銀行及其他借款1.37億元、其他應付款項及應計費用0.65億元，共計2.02億元。

瑞博生物也坦言，預計未來仍需大量資金支持研發活動及日常運營。除現有現金、許可及合作協議收入、銀行借款等資金來源外，亦可能需進一步通過股權或債務融資等獲取資金。

就在不久前的8月份，瑞博生物宣布完成一筆逾2億元的私募股權融資。而遞表港交所前，據招股書披露，2015年以來瑞博生物先后進行多筆融資，累計融資額達18.29億元，投資方包括磐霖資本、國投創新等。

這期間，公司估值經歷了“過山車”。A輪融資時，投后估值4.57億元，E1輪融資時飆至45.5億元，2024年股份轉讓時縮至35.8億-42億元，E2輪融資時升至48.7億元，2025年股份轉讓時投后又降至35.8億元。

實際上，早在2020年末，公司就遞表科創板，擬募資16億元。2021年5月上交所公告稱，終止對瑞博生物上市審核的決定。

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持續虧損 BD“輸血”利弊

看看業績面，不算多苛求。

公開資料顯示，瑞博生物2007年成立，是最早涉足小核酸藥物研發的創新藥企業之一，尤其專注siRNA（小干擾RNA）療法，在細分賽道頗具實力。

問題在于，瑞博生物至今沒有產品上市，缺少核心盈利能力致其連年虧損。據招股書，2023年公司營收僅4.4萬元，同期凈虧4.37億元，2024年躍至1.43億元，但虧損仍達2.81億元。2025上半年營收1.04億元，同比增長57.6%，虧額9777萬元。

營收方面大多通過BD合作取得。如2023年12月，瑞博生物與齊魯制藥達成協議，將抗PCSK9小核酸新藥RBD7022在大中華區的開發、生產和商業化的獨家權利授權給齊魯制藥，從而獲得總價值超7億元的首付款以及里程碑付款，未來商業化后還能再獲得最高兩位數的銷售分成。

再如2024年1月，與跨國藥企勃林格殷格翰(BI)達成協議，共同開發治療非酒精性或代謝功能障礙相關脂肪性肝炎的小核酸創新療法，總交易金額超20億美元。

受益于兩筆交易進賬，瑞博生物2024年營收猛增，毛利率也從2023年的45.4%飆至2025上半年的93.6%。

行業分析師孫業文表示，BD合作是企業研發實力的體現，能有效緩解資金壓力。但這種“技術換現金”模式也潛藏著隱患。如容易形成對少數合作伙伴的過度依賴。聚焦瑞博生物，2024年營收構成中勃林格殷格翰一家就貢獻超70%，一旦對方因戰略調整或臨床試驗失敗而終止合作，公司收入就可能面臨斷崖式下滑。其次，授權合作要求公司將資源優先分配給合作項目，可能導致其他自研管線投入不足。

聚焦此次IPO，募資將擬用于RBD4059、RBD5044、RBD1016等多款在研產品的研發；為研發處于臨床前申報試驗階段的管線資產提供資金；推進臨床前資產以及加強公司的技術平臺；以及營運資金及其他一般公司用途。

瑞博生物坦言，截至招股書最后實際可行日期，公司尚未從商業化產品銷售中獲得任何收入，且繼續產生大量的研發開支及與持續運營相關的其他開支。公司可能無法成功開發、上市公司的管線產品（包括核心產品RBD4059）或自該等管線產品獲得有意義的經濟價值。

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研發費下降、核心產品進展落后

警惕管線大而不強??

深入在研管線，招股書披露公司有七款自研藥物資產處于臨床試驗階段，涉及心血管、代謝類、腎臟和肝臟疾病的七種適應癥，其中四款處于2期臨床試驗，此外有20個計劃推進到臨床開發階段的臨床前項目。

數量足夠可觀,對業績改善充滿遐想力。不過前提是成功商業化，這又是一場時間比賽、研發質效比拼。

以核心產品RBD4059為例，仍處II期臨床試驗。反觀競品，瑞士跨國藥企諾華制藥的同靶點產品已推進至III期臨床階段；國內競對圣諾醫藥的STP705也進入III期臨床，并通過中美雙報策略吸引BD合作。

再看APOC3靶點(RBD5044)，Ionis Pharmaceuticals開發的全球首個APOC3 siRNA藥物已經上市，而瑞博RBD5044臨床數據尚未公布。

2023年-2025上半年，瑞博生物總研發開支為4.37億元、2.82億元、1.29億元，不僅體量持續下降，且其中用于核心產品的研發開支僅0.6億元、0.35億元、0.33億元，占研發開支比僅19.1%、12.3%、25.9%。

行業分析師李小敬表示，創新藥賽道，研發資金和時間成本雙高，多數企業會集中資源聚焦核心管線，以加快研發進度、縮短商業化時間。在研管線過多易導致資源分散，無法形成單點突破效應。比如勁方醫藥，臨床階段研發管線有5條，2025年前4月研發費0.7億元，其中核心產品研發投入比逾70%；再如映恩生物臨床階段產品管線7條，2025上半年核心管線研發費占比超80%。對比之下，瑞博生物投入下降還占比分散，即便是全球最大siRNA藥物管線之一，也需警惕核心產品推進緩慢、管線失敗、喪失市場先發優勢等隱憂。

不算苛求，招股書顯示，由于產品管線戰略調整，一款小核酸藥物的開發被終止，報告期內瑞博生物存貨及無形資產因此累計減值0.72億元，其中存貨減值0.45億元。

此外，成立18年來，瑞博生物至今沒有建成自己的生產基地，臨床樣品生產依賴外包。而一些國際巨頭早已實現siRNA原料藥的規模化生產，構建了完整的研產鏈條。

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四大看點，能否把住窗口期？?

話說回來，能躋身細分領域領頭羊，瑞博生物仍然具備獨特的競爭優勢，成為沖刺港股的底氣所在。

首先，瑞博生物被譽為中國小核酸藥物領域領軍企業，專注研究和開發小核酸藥物，是siRNA療法的全球主要參與者。

據弗若斯特沙利文資料，公司核心產品RBD4059（靶向FXI的siRNA）是全球首款、也是臨床開發進展最快的用于治療血栓性疾病的siRNA藥物。此外，其正在推進的RBD5044是全球第二個進入臨床開發的靶向APOC3的siRNA。

再如早在2023年4月，公司就宣布旗下的RIBO-GalSTAR?遞送技術和RSC2.0核酸化學修飾技術已在多個重要法域獲授權，展示了siRNA制藥領域實力。如能登陸港股，將加快管線研發及商業化進程，鞏固小核酸藥物領域壁壘，未來潛力值得期待。

其次，擁有一定的全技術鏈條優勢。廣度方面，瑞博生物建立了覆蓋小核酸藥物全生命周期的全技術鏈整合研發體系，包括序列設計與篩選、遞送技術、化學修飾、生產分析?等核心技術平臺。寬度方面，構建了全球最大的siRNA藥物管線之一，7款自研藥物覆蓋心血管、代謝、肝病等適應癥，其中4款已進II期臨床。

憑借體系化作戰和規模化優勢，公司產出多項技術成果。截至2025上半年，公司擁有458項全球專利（其中229項已授權），覆蓋序列設計、遞送技術及臨床應用，為參與國際競爭奠定基礎。

再次，國際合作多重利好。雖然對外合作要作出一定犧牲，但不可否認國際合作既降低了單獨研發的成本與風險，又加快了商業化進程。借助國際藥企的全球研發實力與渠道布局，瑞博生物有望提升品牌影響力和產品國際認可度，從而加快全球化進程、打開全新增長空間。行業內已有不少例子，比如信達生物就將同武田制藥的合作視作全球化建設的長期戰略考量，通過強強聯合掘金海外市場。

再者，有望享受行業增長紅利。小核酸藥物正值風口，據弗若斯特沙利文報告，2019-2023年，全球小核酸藥物市場規模從27億美元增至46億美元，復合年增長率14.3%。隨著技術持續進步、產品成果不斷涌現，預計2033年市場規模將達467億美元。尤值注意的是，siRNA藥物被視為繼小分子和抗體藥之后的“第三次制藥浪潮”。

整體來看，瑞博生物不缺資本故事、優勢看點，但前提是如何把這些優勢期許，盡快變成實實在在的產品、扎扎實實的業績。

消積弊展新顏，上市都是有窗口期的。兜兜轉轉五年再戰IPO，瑞博生物準備好了嗎？

本文為首財原創