沖刺 “全球多模態(tài)大模型第一股”：MiniMax的資本競速與成長困局

在ChatGPT點(diǎn)燃市場對于大模型的熱情后，大模型產(chǎn)品如雨后春筍一般陸續(xù)問世。IDC預(yù)計(jì)，到2030年人工智能將累計(jì)為全球經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)19.9萬億美元，并推動2030年全球GDP增長3.5%。

隨著全球AI技術(shù)迭代加速，大模型市場規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容，人工智能大模型賽道正迎來資本化的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)。2025年12月，國內(nèi)大模型“六小虎”中的智譜AI與MiniMax相繼通過港交所上市聆訊，正式叩響資本市場大門。

在沖刺資本市場的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，MiniMax也面臨著持續(xù)巨虧、競爭加劇、版權(quán)訴訟等多重挑戰(zhàn)，其上市之路既是中國大模型企業(yè)資本化的重要探索，也折射出行業(yè) “高增長與高風(fēng)險并存” 的現(xiàn)實(shí)圖景。

資本加持下的極速崛起：即將叩響港交所大門

MiniMax的快速崛起，離不開其核心創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的AI行業(yè)積淀。根據(jù)天眼查數(shù)據(jù)顯示，MiniMax成立于2021年底，相較于行業(yè)內(nèi)多數(shù)企業(yè)，其發(fā)展歷程堪稱“極速”。MiniMax創(chuàng)始人兼CEO閆俊杰此前曾任商湯科技副總裁、研究院副院長及智慧城市事業(yè)群首席技術(shù)官，聯(lián)合創(chuàng)始人周彧聰與贠燁祎也是商湯的算法團(tuán)隊(duì)原負(fù)責(zé)人和CEO辦公室原戰(zhàn)略負(fù)責(zé)人。深厚的技術(shù)背景與行業(yè)資源，為MiniMax的快速發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

憑借創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)在AI 1.0時代歷經(jīng)實(shí)戰(zhàn)經(jīng)歷，讓MiniMax快速成為了資本市場的寵兒。根據(jù)招股書顯示，自成立以后MiniMax已經(jīng)完成了7輪融資，累計(jì)融資已超15億美元。并成功吸引了涵蓋云啟資本、IDG、高瓴創(chuàng)投、明勢創(chuàng)投、米哈游等知名機(jī)構(gòu)，后續(xù)騰訊、阿里巴巴等互聯(lián)網(wǎng)巨頭也相繼參與A輪和B輪融資。

2025年，MiniMax融資進(jìn)程進(jìn)一步提速，年內(nèi)完成近3億美元C輪融資，投后估值超40億美元；同年8月再獲約3.9億美元融資，估值攀升至42億美元。截至招股書披露，阿里巴巴、米哈游、IDG、騰訊為公司控股股東，其中阿里持股13.66%，米哈游持股6.4%，騰訊持股2.58%，強(qiáng)大的股東背景為其提供了充足的資金與資源支持。

明星創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)+資本助推，在成立4年時間內(nèi)，MiniMax聚焦“模型—多模態(tài)—應(yīng)用”一體化發(fā)展戰(zhàn)略，在AI視頻生成、語音合成等多模態(tài)模型感知層面展現(xiàn)出強(qiáng)勁爆發(fā)力，成功躋身全球全模態(tài)大模型第一梯隊(duì)。

目前，MiniMax已構(gòu)建覆蓋C端與B端的多元化產(chǎn)品矩陣：2025年10月底發(fā)布的開源文本大模型M2，主攻Agent和代碼編程方向，在Artificial Analysis榜單刷新了國產(chǎn)文本模型最高成績；視頻生成模型“海螺AI”已幫助全球用戶創(chuàng)作超5.9億視頻，截至2025年前三季度收入占比達(dá)33%，成為營收核心支柱；AI陪伴應(yīng)用Talkie（國內(nèi)版名為星野）一度躋身美國免費(fèi)娛樂類應(yīng)用榜前列，成為海外爆款。

在眾多優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品問世后，MiniMax的用戶數(shù)量發(fā)展迅猛，截至2025年9月30日，公司AI原生產(chǎn)品累計(jì)服務(wù)用戶超2.12億，平均月活2760萬，覆蓋全球200多個國家和地區(qū)的10萬家企業(yè)與開發(fā)者，產(chǎn)品影響力輻射全球。這種快速崛起的背后，既得益于全球AI技術(shù)浪潮的推動，也離不開公司在多模態(tài)技術(shù)領(lǐng)域的精準(zhǔn)布局與持續(xù)投入。

2025年12月，MiniMax與智譜AI雙雙通過港交所上市聆訊，進(jìn)入赴港IPO最后沖刺階段。若進(jìn)程順利，MiniMax將創(chuàng)下全球AI公司從成立到IPO的最短紀(jì)錄，同時有望成為“全球多模態(tài)大模型第一股”。

高增長背后的隱憂：持續(xù)虧損與財(cái)務(wù)壓力

因?yàn)榇竽Ｐ脱邪l(fā)需要巨額的基礎(chǔ)設(shè)施投入、持續(xù)的技術(shù)迭代成本，以及廣泛的市場推廣開支，而商業(yè)化落地仍處于初期階段，收入規(guī)模難以快速覆蓋成本。當(dāng)前，“高增長、高投入、高虧損”是大模型行業(yè)的普遍特征。對于MiniMax而言，同樣面臨著盈利周期長、成本控制難度大、商業(yè)模式待驗(yàn)證等共性挑戰(zhàn)，這也是整個大模型行業(yè)在資本化過程中必須跨越的門檻。

因?yàn)槌闪r間較晚，MiniMax直到2023年才開啟商業(yè)化，到2024年?duì)I收來到了3052萬美元，2025年前9個月，MiniMax的營收總額來到了5343.7萬美元，同比增長174.68%，呈現(xiàn)了爆發(fā)式增長。

隨著規(guī)模效應(yīng)的逐步顯現(xiàn)，MiniMax的毛利率呈現(xiàn)穩(wěn)步提升趨勢。2023年，公司毛利率為-24.7%，處于虧損狀態(tài)；2024年毛利率轉(zhuǎn)正至12.2%；2025年前三季度進(jìn)一步提升至23.3%，不過，同期MiniMax經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額-2.09億美元，同比擴(kuò)大6.63%。雖然MiniMax核心業(yè)務(wù)的盈利能力正在逐步改善，但經(jīng)營虧損問題正在變大。

盡管如此，MiniMax并未改變虧損的現(xiàn)狀。2022年至2025年前三季度，MiniMax累計(jì)虧損額已超過13.27億美元，其中2022年虧損7370萬美元，2023年虧損2.69億美元，2024年虧損4.65億美元，2025年前三季度虧損進(jìn)一步擴(kuò)大至5.12億美元。

在招股書中MiniMax坦言，預(yù)計(jì)2025年全年凈虧損仍將顯著增加，主要原因是持續(xù)的研發(fā)開支投入。實(shí)際上，在招股書時間內(nèi)，MiniMax的研發(fā)費(fèi)用累計(jì)高達(dá)4.50億美元。其中，2024年研發(fā)費(fèi)用高達(dá)1.89億美元，同比增長169.98%；2025年三個季度研發(fā)費(fèi)用就已經(jīng)來到了1.80億美元，同比增長30.02%。

銷售費(fèi)用管控則取得一定成效，2024年MiniMax銷售費(fèi)用8699.5萬美元，較2023年增長281.11%；2025年，DeepSeek等同類企業(yè)憑借技術(shù)深耕實(shí)現(xiàn)市場突破的案例，讓整個大模型行業(yè)深刻認(rèn)識到技術(shù)實(shí)力比營銷投入更重要，這也推動MiniMax主動優(yōu)化費(fèi)用結(jié)構(gòu)。正因如此，MiniMax在2025年前三季度銷售費(fèi)用減少了26.34%，下降到了3932.5萬美元。

總體來看，盡管部分費(fèi)用得到管控，但巨額的研發(fā)投入仍使得MiniMax整體費(fèi)用壓力居高不下。

截至2025年Q3，MiniMax現(xiàn)金儲備仍超10億美元，按照現(xiàn)在現(xiàn)金消耗率，即使不依賴IPO再融資，也可支撐MiniMax運(yùn)營數(shù)十個月。不過，MiniMax資產(chǎn)負(fù)債率215.09%，流動負(fù)債總額高達(dá)24.34億美元。其中，貿(mào)易應(yīng)付款及應(yīng)付票據(jù)7021.9萬美元，同比增長37.11%。這也凸顯了此次IPO融資“補(bǔ)血”的緊迫性。

內(nèi)外挑戰(zhàn)交織：競爭、合規(guī)與運(yùn)營的多重考驗(yàn)

盡管大模型賽道仍處于藍(lán)海階段，但市場競爭已日趨激烈。國內(nèi)市場上，百度文心一言、阿里千問、字節(jié)跳動豆包等大廠系產(chǎn)品憑借強(qiáng)大的算力資源、資金實(shí)力和生態(tài)優(yōu)勢，在技術(shù)迭代和商業(yè)化落地方面進(jìn)展迅速。其中，阿里千問依托阿里生態(tài)在企業(yè)服務(wù)領(lǐng)域廣泛滲透，字節(jié)跳動豆包則憑借C端流量優(yōu)勢快速積累用戶，QuestMobile數(shù)據(jù)，截至2025年9月，豆包月活躍用戶已突破1.72億，成為國內(nèi)C端大模型應(yīng)用的標(biāo)桿產(chǎn)品。

除了大廠圍剿，MiniMax還面臨著智譜AI、DeepSeek等同類初創(chuàng)企業(yè)的競爭，行業(yè)競爭已從技術(shù)比拼延伸到資本儲備、生態(tài)構(gòu)建、商業(yè)化能力等多個維度，市場擠壓態(tài)勢明顯。

不知道是否因?yàn)閲鴥?nèi)競爭壓力太大，MiniMax的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)明顯的海外依賴特征。2025年前9月，MiniMax的海外營收已經(jīng)高達(dá)73.1%，已成為公司營收的核心來源。海外收入的高速增長主要得益于Talkie、海螺AI等產(chǎn)品在全球市場的受歡迎程度，但這種高度依賴單一市場的收入結(jié)構(gòu)，使得MiniMax業(yè)績易受海外市場政策、匯率、競爭等因素的影響，抗風(fēng)險能力較弱。

2024年12月，MiniMax核心產(chǎn)品Talkie曾暫時從部分國家和地區(qū)的蘋果AppStore中下架，盡管公司稱并非因產(chǎn)品缺陷或違法行為導(dǎo)致，但仍對產(chǎn)品運(yùn)營和用戶增長造成了負(fù)面影響。24年12月中旬到25年2月中旬，Talkie日均下載量較此前平均水平減少1.68萬次。

更嚴(yán)峻的是，2025年9月，MiniMax遭迪士尼、環(huán)球影業(yè)、華納兄弟等眾多家好萊塢公司起訴，19頁起訴書直指MiniMax的圖像和視頻生成服務(wù)“海螺AI”侵權(quán)，此次訴訟若敗訴，可能導(dǎo)致海螺AI被迫下架，對MiniMax海外業(yè)務(wù)造成重大沖擊。

此外，全球范圍內(nèi)數(shù)據(jù)合規(guī)政策日趨嚴(yán)格（如歐盟GDPR），也增加了公司數(shù)據(jù)收集、存儲和使用的合規(guī)成本，進(jìn)一步加劇了海外運(yùn)營的不確定性。

MiniMax的收入主要依賴C端產(chǎn)品，而C端市場用戶偏好變化快、競爭激烈，導(dǎo)致用戶留存與付費(fèi)率存在較大的波動風(fēng)險。盡管MiniMaxAI原生產(chǎn)品月活用戶已達(dá)2760萬，但如何提升用戶黏性、穩(wěn)定付費(fèi)轉(zhuǎn)化，仍是亟待解決的問題。

對于即將上市的MiniMax而言，資本市場對公司的增長預(yù)期較高，而C端業(yè)務(wù)的不確定性可能導(dǎo)致業(yè)績不及預(yù)期。此外，若公司上市后業(yè)績表現(xiàn)不佳，可能引發(fā)估值回調(diào)，進(jìn)而影響資本信心，形成“業(yè)績下滑—估值回調(diào)—資本撤離”的惡性循環(huán)，給公MiniMax長期發(fā)展帶來壓力。