二戰港交所！用友贏面幾何？

據首次遞表失利僅半年時間，用友再一次向港股發起沖擊，疊加稍難掩寒氣的業績答卷，這一次，王文京的IPO夢能否如愿？

01，二次遞表釋放了什么信號？

2025年12月29日，用友網絡在港交所遞交招股書，擬香港主板IPO上市，招銀國際、中信證券為其聯席保薦人。值得一提的是，用友上一次遞表時間發生在2025年6月27日，因其遞交的上市申請在港交所系統中滿6個月未完成聆訊，依據規則，已于12月27日正式失效。

從股權結構來看，公司實控人王文京通過北京用友科技、上海用友科技和用友研究所，合計持股約41.59%，為用友網絡控股股東。此番二次遞表 ，被視為王文京向外界，尤其資本市場釋放的信心之舉。

用友網絡的市場地位比較顯赫，據權威市場調研機構弗若斯特沙利文的統計，2024年按收入計，用友網絡是中國企業軟件及服務市場最大的市場參與者；按海外收入計，用友網絡也是中國最大的境內企業軟件公司。

不過與其領先的市場地位形成鮮明反差的，是其連續幾年來的虧損業績，據其招股書披露：

2022年-2024年全年及2025年上半年，用友分別營收88.90億元、94.43億元、88.17億元，及34.34億元；2022年錄得利潤2.25億元，而2023年、2024年以及2025年上半年，分別虧損9.33億元、20.70億元及9.81億元。

同時，其經調整EBITDA連續三年為負，2024年達-6.76億元；此外，其經營性現金流自2023年起轉為凈流出，2024年凈流出2.74億元，2025年上半年流出9.28億元。

針對巨額虧損，用友網絡在招股書中做了如下解釋：一是針對頂級客戶的復雜業務交付導致成本增加及周期延長；二是公司持續對用友BIP及AI技術進行高強度的研發投入 。

從用友網絡的視角來看，巨虧似乎都在情理之中，比如2022年~2024年，公司研發成本分別為17.54億元、21.06億元和21.22億元，占同期收入比分別為19.7%、22.3%和24.1%，2025年上半年，研發開支達11.25%，占營收比更飆至32.8%。

值得一提的是，2023、2024及2025年上半年，公司經營活動所用現金流量凈額均為負值，分別為-0.90億元、-2.74億元及-9.28億元 。截至2025年6月30日，公司錄得流動負債凈額人民幣23.49億元 。

2025年12月3日，用友網絡公告稱其控股股東北京用友科技有限公司質押了12,500,000股股份，質押股份用于償還債務，不涉及重大資產重組業績補償等事項擔保。

互聯網那些事曾在《三戰IPO！SKG難解隱憂？》一文中提及，較之于A股對企業盈利連續性和科技屬性的嚴格審視，港股相對而言更加包容。

于用友網絡而言，一邊是加碼AI研發持續的高投入，一邊是捉襟見肘的營收，沖刺港股似乎成了一步妙棋，但最終能否奏效，仍存變數。

02，用友能否講好AI新故事？

從用友網絡的戰略側重、戰術All in不難看出，王文京幾乎已經打出了AI轉型的明牌了，云服務營收占比也從2024年的77.2%提升至2025年上半年的80%，意味著公司從傳統軟件到云服務訂閱模式邁出了關鍵一步。

盡管云服務收入結構占比有所改善，但公司的毛利率表現卻不盡如人意，2022年~2024年，用友網絡毛利率從55.0%徑直下滑至46.0%，2025年上半年，該指標有所回暖，來到46.7%，AI和云服務的成本高懸，中短期來看，想扭虧為盈，極具挑戰。

據報道，用友網絡曾在互動平臺表示：公司目前經營一切正常，現金流方面，三季度業務回款實現快速增長，前三季度經營活動產生的現金流量凈額累計改善11億元。公司四季度AI產品訂單繼續保持快速增長。

用友網絡持續加碼AI研發投入，對當期利潤的侵蝕不容忽視，公司所稱的AI產品訂單的快速增長，究竟能帶來多少利潤的轉化？

據用友網絡透露，公司合同簽約金額前三季度同比增長 7.8%，其中AI相關合同簽約金額前三季度超7.3億元，單從AI的營收規模占公司整體營收的比例來看，仍然具有較大的成長空間。

但無論如何，AI這條路本身，用友網絡還是走對了！

據公開資料，用友公司成立于1988年 ，是中國最大的管理軟件、ERP軟件、集團管理軟件、人力資源管理軟件、客戶關系管理軟件及小型企業管理軟件提供商。一度憑借產品價格低、操作便捷，用友網絡迅速在中小企業客戶群體中搶占市場。

巔峰時刻，其總市值一度超過1800億元。用友系的創始人、實控人王文京身家一度達到630億元，其在2021年，位列胡潤百富榜第63位，成為了當年的“江西首富”。

截至本文發稿，用友網絡總市值467.10億元，較歷史最高點已蒸發逾1300億，如今到了用友網絡最關鍵的轉型期，陣痛或許難免，但是只要資本市場對用友的 AI新故事買賬，那么這條路就能找到活水。

以及，回歸競爭本質，用友網絡的產品表現上，可圈可點，比如今年8月發布的實現“AI×數據×流程”原生一體的用友BIP5，被普遍視為用友AI應用在企業深化落地的標志之一；

另外，用友網絡在海外超過40多個國家和地區已累計服務1400余家客戶的寶貴經驗，或成為其開拓第二增長極的致勝方法論。

“AI能力+出海展業”這套組合拳，能否實現王文京的敲鐘宏愿？

拭目以待！

參考資料：

封面圖源AI

用友網絡招股書

用友網絡港股IPO招股書失效-智通財經

“用友BIP 5”重磅發布，讓AI在企業應用落地-人民郵電報

用友網絡二次遞表港交所，2023至2025上半年虧損近40億元-鳳凰周刊

用友網絡二次遞表港交所，董事長王文京控制41.6%股權-瑞財網