比特幣和加密貨幣市場是否已陷入“流動性枯竭”危機

這幾天比特幣的震幅很大，流動性節奏明顯變化異常，但其實相對于ETH而言，還算景氣的，畢竟在ETH抵押市場上，過去的一堆大佬的持倉組合頭像基本都變灰了！

至于市場的原因，其實我前面說過很多了，今天由于人在外地車上，因此就簡單說說我當下的一種感覺，就是隨著美元定價關系的混亂，市場的流動性池子的相對關系已經無法用過去的理論解釋。

這里面，既有當下有明顯的不可控外因影響（比如特朗普、Ai、金銀的流動性抽離），也有穩定幣對比特幣等加密貨幣的沖擊，其一方面替代了比特幣的抗通脹和流動性交易地位，另一方面，穩定幣實質成為了加密市場的 M2，而隨著《加密貨幣法案》中銀行和穩定幣交易所及發行商關于利息的博弈的加劇，穩定幣的供應量近期也出現了不少波動，而只要穩定幣的供應量下滑 1%，比特幣波動就會被放大數倍不止！

從數據看，當下穩定幣總市值已超3000億美元，但過去30天縮水了1.13%，月環比增長已經停止，而在二級市場上，比特幣就遭遇了非常嚴重的流動性枯竭問題。

而當這種私人印鈔的供應停滯時，又沒有來自政府的明確利好支持，比特幣價格波動會變得更劇烈，比特幣首先感受到的是盤口深度變薄、影線拉長。

這是因為穩定幣在加密市場里占據一個非常奇特的中間地帶。它們的行為像現金，卻來自私人發行方、儲備投資組合和贖回機制更像貨幣市場體系，而非支付應用。

可在交易層面，它們又扮演著加密市場最接近"可動用美元"的替代物。

因此當穩定幣池子擴大時，風險敞口更容易建立，也更容易平倉。當池子停止增長甚至收縮時，同樣的價格波動會走得更遠、更快。而當穩定幣供應停止增長時，同等資金流動就可以推動更大的價格移動，形成暴漲暴跌的現象，而穩定幣的擴張會受美聯儲、美國財政部、SEC的影響，也就是美元態度能夠決定比特幣的方向！

而除了“M2”邏輯影響外，我們再說說財庫和池子的邏輯，然后分析下當下的流動性枯竭現象是否正在形成！

一、美元流動性池子視角下的比特幣困境

通常而言，全球風險資產的價格波動，本質是美元流動性池子的水位與流向變化的映射，2025年全球對美資本凈流入高達1.55萬億美元，遠超美國貿易逆差近40%，而這實際上就是華爾街的“放棄貿易順差，專注美元金融順差”的邏輯。

然后，美元流動性池子由美聯儲政策決定的基礎貨幣、美債收益率代表的無風險收益、銀行體系信貸投放共同構成，美股、美債、大宗商品、比特幣（穩定幣）則是池子中不同風險等級、不同流動性層級的核心資產，有資產價格上漲，就有資產價格下跌，無非就是美元流動的方向的變化。

其中:

美債作為美元流動性的“定價錨”，其收益率上行是本輪資產承壓的源頭。2026年初，美國經濟數據十分矛盾，通脹粘性超預期、就業強勁，GDP預期下降，市場對美聯儲降息的預期大幅推遲，甚至重新定價了年內加息的可能性，導致美債長端收益率持續上行，實際利率重回高位區間。

對于所有風險資產而言，無風險收益率上行意味著持有資產的機會成本大幅抬升，資金天然從高波動、無現金流的風險資產向有穩定收益的美債回流，這是比特幣估值承壓的底層邏輯。

而美股，一直是作為美元流動性池子的“核心風險資產池”，遠超其他資產，其下跌形成了風險偏好的負反饋。

美債收益率上行直接沖擊美股高久期的科技股與成長股，指數回調導致機構組合的風險敞口被動抬升。為滿足組合波動率約束、保證金要求與止損紀律，機構會被動減持所有高貝塔風險資產，恰好比特幣作為對流動性最敏感、貝塔最高的資產，首當其沖被拋售。

同時，美股下跌會進一步壓低市場整體風險偏好，避險情緒升溫，進一步擠壓了加密市場的增量資金空間，而比特幣2025年實際上的錨定跟接近SP500。

接著，美元流動性收緊推動美元指數走強，以美元計價的大宗商品普遍承壓，而大宗商品下跌又強化了市場對全球經濟復蘇乏力的擔憂，注意我這里其實更關注的是工業金融，而不是投機性明顯高漲的金銀。

此前比特幣的兩大核心敘事，抗通脹與對沖經濟不確定性，在當前環境下實際上已經雙雙失效，高實際利率下，美債的抗通脹能力遠優于無息的比特幣（穩定幣也是），而經濟下行預期中，比特幣不僅沒有展現避險屬性，反而作為高波動投機資產跌幅遠超大盤，敘事邏輯的破局進一步加劇了資金流出。

而且，穩定幣總市值停滯不前，交易所穩定幣余額持續下降，比特幣的買盤“彈藥庫”持續縮水。同時，用戶的持續贖回導致鏈上流動性進一步收縮，形成“價格下跌、資金贖回、流動性收縮、價格進一步下跌”的全面負反饋，這是比特幣當前面臨的最直接困境。

二、財庫公司、機構與知名投資人集體減持的原因

我們發現，在本輪下跌中，財庫公司、頭部機構與此前看多的知名投資人已經開始拋棄信仰，進入集體減持模式。

這在我看來，主要是由3個主要原因構成！

首先是在高利率環境下，比特幣的風險收益比嚴重惡化，財庫管理的底層邏輯反轉，質押利息和收益已經對沖不了價格下跌。

此前財庫公司將比特幣納入資產負債表，核心是低利率環境下現金與美債的無風險收益極低，比特幣有望獲得超額收益。但當前高利率環境下，短期美債無風險收益率維持高位，而比特幣波動率遠超傳統資產，持有機會成本與風險大幅抬升。同時，比特幣的會計處理規則要求價格下跌需計提減值損失，上漲卻無法確認收益，持續下跌會直接拖累公司財報，導致當下的管理層有強烈的動力拋售止損。

接著，熊市趨勢下，無論是對沖基金、養老金還是家族辦公室，其資產配置都有嚴格的波動率上限、風險敞口比例與止損要求。

比特幣價格大跌，一方面導致其在機構組合中的占比被動突破預設上限，需要被動減持，另一方面，前面也說過，為應對投資者潛在贖回，機構會優先拋售高波動的比特幣，鎖定收益或止損離場。

此外，全球“低就業增長繁榮”下，散戶資金供給能力持續下降，此前現貨ETF落地后增量資金不及預期，提前布局的機構紛紛在利好兌現后拋售，進一步加劇了拋壓。

最后，就是近期美國SEC對加密交易所、穩定幣發行方的監管持續收緊，加密資產的合規定性仍存在極大不確定性，機構面臨的合規與聲譽風險大幅上升。

三、比特幣是否已經進入流動性枯竭階段？

我們首先來定義下，什么是流動性枯竭:其特指市場買賣盤深度大幅萎縮，買盤承接力嚴重不足，少量拋售即可引發價格大幅跳水，交易滑點與買賣價差顯著擴大，市場失去正常定價功能，增量資金枯竭、存量資金持續流出。

因此從當前市場核心指標來看，比特幣已經進入階段性的流動性枯竭階段！

首先訂單簿深度大幅萎縮，價格對拋售的敏感度顯著提升。當前主流交易所的現貨訂單簿中，買盤掛單量較峰值時期大幅下降，大額買單幾乎消失，此前千萬美元級別的賣單僅能引發0.5%以內的波動，當前同等規模賣單即可引發2%以上的跳水，交易滑點顯著擴大，做市商紛紛撤單規避風險，市場失去穩定的流動性供給。

第二是增量資金徹底枯竭，存量資金持續流出，符合我說的NPL一旦失去NPC供養，就會反手做空！當下穩定幣總市值持續停滯，交易所穩定幣余額連續下降，場外美元沒有進場跡象，買盤彈藥持續縮水。同時，加密市場資金持續凈流出，機構大額拋售規模遠大于買入規模，沒有新的增量資金承接拋壓，市場完全進入存量博弈的下跌周期。

然后，我們看到市場成交量也在持續萎縮，杠桿資金正被大規模被動出清。現貨與期貨市場成交量較峰值時期大幅下降，市場參與度持續降溫，散戶與機構的交易意愿降到冰點。同時，期貨市場未平倉合約量持續下降，杠桿資金被動平倉踩踏后，沒有新的杠桿資金進場，市場失去了重要的流動性來源。

而且，買賣價差也在持續擴大，市場定價功能失效。價格波動期間，比特幣的買賣價差較正常水平擴大數倍，做市商不愿意提供流動性，導致市場無法形成有效的連續定價，價格極易出現極端跳漲跳跌，這是流動性枯竭的典型特征。

注意，同樣的問題也在白銀市場中出現！

不過，需要明確的是，當前的流動性枯竭是階段性而非永久性的。

比特幣的流動性高度綁定美元流動性周期，若后續美聯儲開啟降息周期，美債收益率下行，美元流動性池子水位回升，增量資金重新進場，市場流動性將逐步修復。