中國中免股價跌停，業績暴降，免稅龍頭的黃昏時刻？

2026年2月24日，中國中免（601888.SH）的投資者們迎來了一個不尋常的開盤。股價在早盤交易中直接跌停，定格在85.18元/股。這個數字背后，是一個曾經市值超過7400億元的免稅帝國正在經歷的陣痛。

市場消息迅速傳開：京滬兩大國際航空樞紐的免稅項目中標結果相繼出爐，中國中免遭遇利空。

對此，中國中免證券部工作人員回應稱，“股價受多種因素影響。對于京滬機場免稅經營權的相關事宜，公司確實失去了上海機場部分經營權，公司前期已經發布相關公告。對于公司的春節銷售數據，公司只掌握三亞等部分地區單日銷售數據，尚未達到發布公告的標準，需要以官方數據為準?！?/p>

這不僅僅是一次普通的股價波動。上海機場部分經營權的失去，意味著中國中免在核心渠道的控制力正在松動。作為國內免稅行業的絕對龍頭，曾經占據超過90%市場份額的霸主，如今連自己的“后院”都開始失守。

財務困境背后的殘酷現實

從基本面來看，中國中免的業績已經持續下滑。2024年度，公司實現營業收入564.92億元，同比下降16.36%；歸屬于上市公司股東的凈利潤42.63億元，同比下降36.50%。這已經是連續多年的下滑態勢。

更令人揪心的是2025年前三季度的表現：營收398.62億元，同比下降7.34%；歸母凈利潤30.52億元，同比下降22.13%。單看第三季度，營收117.11億元，同比下降0.38%；凈利潤4.52億元，同比下降28.94%。雖然營收降幅有所收窄，但盈利能力的惡化仍在持續。

財務指標的變化更加觸目驚心。2025年前三季度，公司凈利率降至8.69%，為近10年同期最低水平。毛利率雖然相對穩定在32.54%，但三費占營收比達到17.94%，同比增長12.58%。每股經營性現金流3.84元，同比下降47.51%；凈資產收益率5.50%，同比降低1.73個百分點。這些數據表明，公司不僅收入在減少，賺錢的效率也在大幅下降。

深入分析業務構成，問題更加明顯。2024年，海南地區營業收入為288.92億元，同比下降27.13%，占總營收的比例從2023年的58.71%降至51.16%。這意味著公司的“現金牛”業務正在快速萎縮。

海口海關數據顯示，2024年海南離島免稅購物金額為309.4億元，同比下降29.3%，購物人數和購物件數也分別下降15.9%和35.5%。2025年1-6月，離島免稅購物金額人民幣167.6億元，同比下降9.2%，降幅明顯收窄；免稅購物人數248.2萬人次，同比下降26.2%。消費需求不足、出境游分流、國貨品牌競爭加劇——多重因素正在侵蝕中國中免的根基。

值得一提的是，2025年12月，海南全島封關運作正式啟動。這對中國中免來說既是機遇也是挑戰。一方面，“一線放開”使進口商品進入海南免征關稅，公司將享受更低的采購成本；另一方面，“加工增值超30%銷往內地免關稅”政策，使中免可能從純零售商向上游延伸。

然而，封關后的細則執行存在不確定性，政策紅利效應可能邊際遞減。公司高度依賴海南離島免稅市場，區域集中度較高，一旦政策環境發生變化，將面臨較大風險。

據報道，中國中免在2025年上半年注銷清算了多地12家合資子公司，比如中免集團牡丹江機場免稅品有限公司、合肥機場中免免稅品有限公司、蘿北中免免稅品有限公司、平潭中免免稅品有限公司、廈門中免免稅品有限公司等。

高管層的更迭

中國中免的管理層穩定性問題已經成為市場關注的焦點。據不完全統計，前兩年，公司光是董事長就換了三屆。2023年2月3日，時任董事長彭輝辭職，由李剛接任；2023年10月19日，王軒成為新董事長；到了2024年10月17日，王軒又辭職，范云軍成為最新的掌舵者。

這種頻繁的高層變動在A股市場實屬罕見。董事長作為企業的靈魂人物，不僅關系著年度戰略的制定和執行，更是公司發展的引路人。兩年三易其主，意味著公司的戰略方向可能缺乏連續性，內部治理存在深層次問題。

除了董事長頻繁更換，公司其他高管也在紛紛離職。2024年9月20日，陳國強不再擔任副董事長及執行董事；2024年11月27日，于暉不再擔任總會計師職務；2024年12月21日，證券事務代表何怡恒遞交書面辭職報告。

2025年，變動仍在繼續：2月26日，楊洪義被聘任為總會計師；3月28日，孫芳被聘任為副總經理；5月29日，常筑軍辭去董事會秘書職務，楊洪義接任。這種持續的人員流動，無疑會影響公司的運營效率和戰略執行。

盡管業績持續下滑，但中國中免管理層薪酬在相當長時間內保持高位。2023年，公司高管薪酬總額達到3900萬元，在免稅行業中遙遙領先。直到2024年，隨著業績壓力加大，薪酬總額才下降至2637.27萬元，同比減少32.39%。

值得注意的是，現任董事長范云軍2024年從公司獲得的稅前報酬總額為0，而是在關聯方獲取報酬。這種安排雖然符合規定，但也反映出公司治理結構的復雜性。總經理常筑軍薪酬297.41萬元，副總經理趙鳳290.05萬元，在業績大幅下滑的背景下，這樣的薪酬水平仍然引發投資者質疑。

轉型期的陣痛

中國中免的崛起很大程度上得益于特殊的政策環境。1984年，國務院授權成立中國免稅品公司，使其成為國內唯一全國性免稅運營商。此后通過收購日上中國、日上上海以及海免公司股權，公司基本完成了國內核心免稅市場的整合。

然而，這種壟斷地位正在被打破。目前已有多家上市公司爭搶免稅牌照，行業競爭日趨激烈。中國中免曾經高達90%的市場份額，面臨著被稀釋的現實風險。

此外，價格競爭尤為激烈。消費者可以通過跨境電商、代購等多種渠道購買免稅商品，中國中免的價格優勢正在減弱。公司需要投入更多資源進行營銷和促銷，這又會擠壓利潤空間。

值得注意的是，公司在市內免稅店業務的拓展進展并不理想。雖然完成了北京、上海、三亞等6家市內免稅店的經營協議簽署，并中標廣州、深圳等6家新增城市市內免稅店經營權，但業內認為，市內免稅店的客群偏窄，市場發展受限。

境外擴張方面，公司在新加坡樟宜機場、香港國際機場、日本東京銀座等地開設了精品店和免稅專柜，但境外市場的拓展并非一帆風順。隨著免稅賽道的競爭加劇，中國中免需要在供應鏈管理、渠道優化及價格策略等多維度提升競爭力。

Wind數據顯示，中國中免的市值巔峰時達到2021年2月的7417億元，截至2026年2月24日，公司市值為1954億元，5000多億元“灰飛煙滅”。

從機構關注度來看，近六個月累計共21家機構發布了中國中免的研究報告，預測2025年最高目標價為116.10元（中信證券），最低目標價為107.00元（中金公司），平均為113.71元；預測2025年凈利潤最高為43.03億元，最低為35.35億元，均值為38.91億元，較去年同比下降8.82%。

其中，評級方面，11家機構認為“買入”，4家機構認為“增持”，4家機構認為“推薦”，1家機構認為“強烈推薦”，1家機構認為“跑贏行業”。然而，這些樂觀預測與公司實際表現形成鮮明對比。

中國中免股吧里的討論反映了投資者情緒的轉變。從曾經的“免稅茅臺”到如今的“還有希望么”，市場信心已經跌至冰點。這種情緒變化不僅影響股價，還可能影響公司的融資能力和業務拓展。

帝國的黃昏還是黎明前的黑暗？

中國中免正站在發展的十字路口。曾經的免稅帝國，如今面臨著業績下滑、管理層動蕩、競爭加劇、估值崩塌等多重挑戰。公司的根本問題在于過度依賴政策紅利和壟斷地位，當這些優勢逐漸消失時，核心競爭力不足的問題就暴露無遺。

然而，危機中也蘊藏著轉機。海南封關帶來了新的機遇，消費復蘇的大趨勢仍在，公司作為行業龍頭的品牌和渠道優勢依然存在。關鍵在于能否正視問題，進行深刻的自我革新。

對于投資者而言，中國中免的故事提醒我們：沒有永遠上漲的股票，也沒有永不衰落的帝國。在政策驅動的行業中，企業必須建立真正的市場競爭力，才能在變化的環境中生存和發展。

中國中免的未來，取決于它能否完成從政策依賴到市場驅動的轉型。這個過程不會輕松，但卻是必須走的路。帝國的黃昏或許已經來臨，但黎明前的黑暗之后，也可能是新生的曙光。這一切，都需要時間給出答案。（《理財周刊-財事匯》出品）