凈利下滑11%，錦波生物的“狂飆”之路遇坎？

一向被視為北交所“優(yōu)等生”的錦波生物，交出了一份喜憂參半的2025年成績單。

增收不增利，優(yōu)等生也“失手”

2月27日，山西錦波生物醫(yī)藥股份有限公司（以下簡稱“錦波生物”，證券代碼：920982）發(fā)布業(yè)績快報稱：2025年全年營業(yè)收入15.95億元，同比增長10.57%；但歸屬于上市公司股東的凈利潤為6.51億元，同比下滑11.08%。增收不增利，這對于一家近年來備受市場追捧的醫(yī)美原料供應(yīng)商來說，多少有些出人意料。

單從營收還能保持兩位數(shù)增長來看，錦波生物的基本盤依然穩(wěn)固。錦波生物自己也解釋，2025年加大了市場推廣力度，強化品牌建設(shè)，推出了新的三類醫(yī)療器械產(chǎn)品，功能性護膚品業(yè)務(wù)也在發(fā)力。換句話說，賣貨的能力還是不錯的。

但問題出在了利潤端。凈利潤下滑11.08%，扣非凈利潤下滑10.90%，基本每股收益也從6.36元降到了5.66元。這對于習(xí)慣了錦波生物高增長的投資者來說，無疑是一盆冷水。

三把刀，刀刀砍在利潤上

錢到底虧在哪里了？錦波生物給出了三個原因，每一個都值得細品。

第一把刀，是稅收政策的調(diào)整。根據(jù)國家稅務(wù)總局的要求，錦波生物相關(guān)醫(yī)療器械產(chǎn)品自2025年1月1日起，增值稅率由3%調(diào)整為13%。這一刀砍下來，相關(guān)產(chǎn)品的扣稅后銷售收入直接受影響，導(dǎo)致醫(yī)療器械產(chǎn)品收入增幅放緩。

與此同時，功能性護膚品業(yè)務(wù)雖然發(fā)展較快，收入占比提升，但護膚品的毛利率顯然低于醫(yī)療器械產(chǎn)品，收入結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來的直接后果就是綜合毛利率下降。

簡單來說，就是賺錢的主力產(chǎn)品被稅務(wù)政策壓了一頭，而增長快的副業(yè)又不那么賺錢。

第二把刀，是品牌宣傳和市場推廣費用的增加。這本來是個好事，說明錦波生物在為新產(chǎn)品和新技術(shù)鋪路。2025年，錦波生物推出了全球首款注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凝膠，據(jù)稱具有特定的164.88°三螺旋蜂巢結(jié)構(gòu)、無交聯(lián)劑毒性，屬于原始創(chuàng)新技術(shù)。新產(chǎn)品上市，自然要砸錢推廣，再加上功能性護膚品的投放力度加大，銷售費用上升也在情理之中。

但問題在于，這些投入能不能在2026年轉(zhuǎn)化為實實在在的利潤，還需要打個問號。

第三把刀，是研發(fā)費用的增加。財報顯示，2025年前三季度，錦波生物研發(fā)費用為7126.16萬元，同比增長64.31%。錦波生物一直宣稱自己堅持原始創(chuàng)新，聚焦生命材料新賽道。隨著技術(shù)不斷突破，系列創(chuàng)新產(chǎn)品的投入也在加大。研發(fā)投入當(dāng)然值得肯定，但短期內(nèi)對利潤的侵蝕也是實實在在的。

家底更厚了，但市場買賬嗎？

從財務(wù)數(shù)據(jù)來看，錦波生物的總資產(chǎn)和所有者權(quán)益仍在增長，分別同比增長25.62%和23.39%，家底越來越厚。股本更是直接擴張了30%，說明公司在資本運作上也沒閑著。

但資本市場的邏輯很簡單：你可以講故事，但最終得看業(yè)績。

錦波生物在醫(yī)美原料領(lǐng)域確實有自己的技術(shù)壁壘，重組膠原蛋白的故事也講了多年，市場對其期待值一直很高。但2025年的這份成績單，至少在短期內(nèi)給市場潑了一盆冷水：增收不增利，投入產(chǎn)出比是不是出了問題？

換擋期的陣痛，還是拐點將至？

當(dāng)然，上述數(shù)據(jù)尚未經(jīng)會計師事務(wù)所審計，最終結(jié)果以年報為準。但即便如此，投資者也該清醒一點：高增長從來不是線性的，錦波生物的“狂飆”之路，或許已經(jīng)到了需要換擋的時候。

稅收政策的調(diào)整是外部因素，護膚品占比提升是結(jié)構(gòu)性問題，推廣和研發(fā)投入則是戰(zhàn)略性選擇。這三重因素疊加，造成了2025年的利潤下滑。

2026年，就看它的新產(chǎn)品能不能扛起利潤增長的大旗了。如果全球首款的膠原蛋白凝膠真能打開市場，如果研發(fā)投入能換來技術(shù)壁壘的進一步加固，那么這一年的利潤下滑，或許只是錦波生物成長路上的一個小小插曲。

反之，如果投入遲遲無法轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出，那這個故事，可能就要換一種講法了。

清揚銳評：

錦波生物的2025年，是充滿挑戰(zhàn)的一年。稅收政策的變動、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整、市場競爭的加劇，多重因素疊加，讓這家曾經(jīng)的“明星股”遭遇了成長的煩惱。

對于投資者而言，此刻或許應(yīng)該冷靜下來，重新審視錦波生物的投資邏輯。是相信公司能夠穿越周期，通過技術(shù)創(chuàng)新和市場拓展重回高增長軌道？還是認為其估值過高，基本面已現(xiàn)疲態(tài)？

畢竟，在資本市場上，沒有永遠的贏家，只有不斷的適者生存。錦波生物的故事，才剛剛進入下半場。

圖源：錦波生物官網(wǎng)

免責(zé)聲明：本文基于公開資料撰寫，內(nèi)容僅為作者個人觀點，不構(gòu)成任何投資建議。市場有風(fēng)險，投資需謹慎，風(fēng)險由投資者自行承擔(dān)。