棄A轉H！滬鴿口腔凈利腰斬、IPO前夜實控人家族套現過億

2026年2月27日，港交所披露山東滬鴿口腔醫療集團有限公司（簡稱：滬鴿口腔）更新后的招股書，這已是這家成立近二十年的口腔材料企業第三次向港股主板發起沖刺，聯席保薦人為中金公司與星展銀行。

營收停滯、利潤腰斬

滬鴿口腔的上市之路堪稱一部漫長的“闖關折戟史”。

2015年掛牌新三板，2017年摘牌后便全力沖擊A股，先后與招商證券、海通證券、中原證券、國金證券等多家券商簽署輔導協議，在創業板與科創板之間反復切換賽道，卻始終未能如愿。

2021年沖刺創業板期間，公司歷史合規問題集中爆發，深交所問詢直指其新三板時期的股權代持與財務內控不規范。

2016年定增中，原董事李軍認購股份里74.16%為代持，牽涉57名影子股東；同時還存在業務員代收貨款、個人回款占比偏高等問題，成為其A股闖關失敗的關鍵障礙。

多位投行人士表示，頻繁更換保薦機構，往往意味著企業存在難以整改的審核硬傷，加之滬鴿口腔以傳統制造為主，難以貼合A股“硬科技”“三創四新”定位，轉戰港股更像是無奈之選。

比歷史遺留問題更受市場質疑的，是公司在IPO前夕的大額突擊分紅。

2025年1月，滬鴿口腔向股東宣派股息1.45億元，這筆錢接近2023年與2024年凈利潤總和的88%。從股權結構看，實控人宋欣持股52.56%，其母親秦立娟持股23.16%，兩人合計套現過億元。

截至2025年1月末，滬鴿口腔現金及等價物僅1.45億元，短期借款卻升至1.52億元，首次出現現金無法覆蓋即期債務的缺口。

在業績持續下滑、資金本就緊張的階段，實控人卻搶先落袋為安，此舉直接引發市場對公司治理、資金規劃及上市誠意的強烈質疑。

如果說股權與內控問題是舊疾，那業績斷崖式下滑便是滬鴿口腔當前最棘手的新傷。

招股書顯示，滬鴿口腔已陷入營收停滯、利潤腰斬的雙重困境。

營收端看，公司增長動力已近乎枯竭。2023年至2025年，公司營收分別為3.58億元、3.99億元、4.00億元，同比增速從27.86%暴跌至0.18%，幾乎陷入停滯。僅看2025年上半年，營收甚至同比下滑3.9%。

相較于營收的“失速”，盈利端的表現更為慘烈。同期凈利潤分別為0.88億元、0.77億元、0.48億元，連續三年直線下滑，2025年全年同比大跌37.7%，而上半年跌幅更是深達56.44%，呈現“腰斬”之勢。

這份慘淡的業績背后，是始終高企不下且嚴重侵蝕利潤的期間費用。2025年上半年，滬鴿口腔銷售、行政及研發開支合計占收入比例高達42.4%。

內外承壓、轉型遲緩

從業務結構看，滬鴿口腔高度依賴傳統口腔材料，2025年臨床類與技工類產品貢獻超80%營收，而代表行業未來的數字化產品占比僅0.2%，轉型進程滯后嚴重。

滬鴿口腔兩大核心產品彈性體印模材料、合成樹脂牙，按銷售額計算均為國內市占率第一，但均處于成熟、低附加值、價格敏感的紅海市場，其中合成樹脂牙均價長期僅0.9元/顆，利潤微薄且增長見頂。

在隱形正畸等高增長賽道，滬鴿口腔產品即便降價，市占率仍不足2%，遠落后于時代天使、隱適美等頭部企業，且相關產品已被納入部分省份集采，利潤空間被進一步擠壓。

海外業務同樣持續萎縮，其中核心美國市場營收額3228.5萬元降至1647.4萬元，營收占比由9%降至4.1%，內外承壓之下，公司基本面已亮起紅燈。

從行業價值與產品競爭力來看，滬鴿口腔的處境呈現出明顯的兩極分化。

按2024年銷售收入計算，滬鴿口腔是國內最大的口腔印模制取材料制造商，也是頭部口腔臨床類材料制造商之一，擁有穩定的渠道、客戶基礎和規模化生產能力，毛利率常年維持在58%左右，符合口腔耗材國產替代的大方向。

中國口腔醫療器械市場規模持續擴容，人口老齡化、口腔健康意識提升、基層醫療普及，都為基礎耗材提供穩定需求，數字化、正畸、種植等高值賽道則打開長期增長空間。

為破解增長瓶頸，滬鴿口腔將本次IPO募資投向兩大方向：一是擴充山東日照生產線、加碼數字化技術；二是投資自動化，并在印尼建設工廠，推進全球化供應鏈。但從現實情況看，這兩大戰略均存在明顯悖論。

國內方面，公司傳統業務已觸及天花板，產能利用率并未飽和，此時大舉擴產恐加劇過剩。

海外方面，公司海外收入連年萎縮，美國等核心市場持續下滑，逆勢在印尼建廠，投入產出存在巨大不確定性。

內卷困局、突圍無期

“市占率第一”的雙冠王，在全球舞臺卻僅僅是一個微不足道的配角。當聚光燈投向真正的行業格局時，滬鴿口腔的尷尬暴露無遺。

3M、登士柏西諾德等外資品牌把持高端市場，國內同行在低價賽道內卷，集采常態化持續壓制利潤，滬鴿口腔夾在中間，既無高端技術壁壘，又難靠低價維持長期優勢，全球市占率僅0.2%。

站在行業與資本視角，滬鴿口腔三沖IPO，本質上是傳統耗材企業轉型陣痛與資本選擇困境的集中體現。

當前口腔材料行業正處于結構性拐點：低端耗材趨于飽和，高端市場由外資主導，數字化、智能化、高值化成為行業主線。

滬鴿口腔的優勢在于基礎耗材的產能與渠道，短板則是研發投入不足、高端產品缺位、數字化轉型遲緩。

對港股IPO而言，公司雖有細分龍頭標簽與穩定現金流，但業績失速、分紅爭議、歷史治理瑕疵、轉型不及預期，都將成為審核與定價的核心壓力。

從投資角度看，公司面臨多重風險：治理層面，突擊分紅、股權代持前科、內控不規范，持續影響資本市場信任；經營層面，營收停滯、凈利下滑、費用高企，增長拐點遲遲未現

產品層面，結構低端化、新業務競爭力弱、數字化幾乎空白；行業層面，集采壓價、外資壓制、國內內卷同時存在；戰略層面，海外萎縮狀態下強行出海，擴產與建廠均可能加劇經營壓力。

未來，若滬鴿口腔能借助募資真正落地數字化升級、優化產品結構、改善治理，仍有機會依托國產修復行業紅利實現價值修復；但若繼續依賴低價傳統耗材、拖延轉型，即便成功登陸港股，也難以擺脫低估值、弱流動性、增長乏力的宿命。

對于投資者而言，這家三度闖關IPO的口腔企業，光環之下隱憂重重，更需要警惕業績下滑、分紅掏空、轉型失敗的三重風險。

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