“體面”靠補貼強撐，甬矽電子困在先進封測“燒錢局”里

本文來源：時代商業(yè)研究院 作者：孫華秋

來源|時代商業(yè)研究院

作者|孫華秋

編輯|韓迅

做半導(dǎo)體先進封測難不難？難！

一邊是2025年營收突破44億元的亮眼增長，一邊是扣非凈利潤連虧三年、虧損規(guī)模再度擴大；一邊是八年沖刺先進封測的賽道雄心，一邊是73.39%的高資產(chǎn)負債率與剛性折舊持續(xù)壓頂。

甬矽電子（688362.SH）的2025年業(yè)績快報，撕開了國內(nèi)二線先進封測廠商最真實的生存困境：規(guī)模越做越大，主業(yè)盈利卻步步失守，在行業(yè)周期、重資產(chǎn)與技術(shù)投入的三重夾擊下，盈利拐點遲遲難至。

3月4—5日，就扣非凈利潤虧損擴大、毛利率下滑等問題，時代商業(yè)研究院向甬矽電子發(fā)函并致電詢問。其證券部工作人員在電話中回復(fù)稱，“公司產(chǎn)能利用率整體還是可以的，相關(guān)問題將會在年報中披露。”

八年進擊先進封測：從行業(yè)新銳到負重前行

甬矽電子的成長歷程，正是國內(nèi)二線先進封測廠商卡位高端、激進擴產(chǎn)的典型縮影。

2017年11月，甬矽電子正式成立，自創(chuàng)立之初便聚焦集成電路中高端及先進晶圓級封裝測試賽道，主動避開低端封裝領(lǐng)域的同質(zhì)化價格戰(zhàn)，產(chǎn)品終端覆蓋消費電子、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)、汽車電子及AI高性能計算等高景氣應(yīng)用領(lǐng)域。

早期依托一期126畝生產(chǎn)基地，甬矽電子主打SiP系統(tǒng)級封裝、WBBGA、Sensor等中高端封裝產(chǎn)品，快速打開市場空間，營收實現(xiàn)穩(wěn)步爬坡。

2020年，甬矽電子迎來關(guān)鍵的盈利拐點，歸母凈利潤與扣非凈利潤雙雙實現(xiàn)扭虧為盈，正式步入業(yè)績收獲期。2022年，甬矽電子成功登陸科創(chuàng)板，借助資本市場力量加速產(chǎn)能落地。

為搶占Chiplet、2.5D/3D等下一代先進封裝風口，甬矽電子隨即啟動二期300畝基地建設(shè)，項目總投資高達110億元，專注布局晶圓級先進封裝，意圖躋身行業(yè)第一梯隊。2023年二期工廠啟動，伴隨固定資產(chǎn)折舊集中計提，疊加半導(dǎo)體行業(yè)周期下行沖擊，公司盈利水平驟然“變臉”。

2023—2025年，盡管半導(dǎo)體行業(yè)逐步復(fù)蘇、公司營收邁入高增長通道，但甬矽電子的扣非凈利潤卻連續(xù)三年虧損，而歸母凈利潤則高度依賴非經(jīng)常性損益托底，公司陷入“收入規(guī)模持續(xù)擴張、主業(yè)持續(xù)失血”的尷尬困境。

站在2025年的業(yè)績節(jié)點，甬矽電子的財務(wù)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出強烈的反差。

據(jù)業(yè)績快報，從業(yè)務(wù)層面看，甬矽電子2025年全年營業(yè)總收入約為44億元，同比增長21.92%；歸母凈利潤約為8224.03萬元，同比增長23.99%，營收、歸母凈利潤雙雙兩位數(shù)增長，疊加海外大客戶突破、核心客戶放量，看似經(jīng)營全面向好。

然而，其背后的隱憂亦不容忽視。2025年，甬矽電子的扣非凈利潤約為–4445.19萬元，繼2023年、2024年后連續(xù)三年虧損，且2025年虧損幅度同比擴大，主營業(yè)務(wù)造血能力始終缺失。

這一反差的核心，在于非經(jīng)常性損益成為支撐甬矽電子利潤的“拐杖”。政府補助、投資收益等非主業(yè)收入，填補了甬矽電子主營業(yè)務(wù)的利潤缺口，推動歸母凈利潤從2023年虧損9338.79萬元，反轉(zhuǎn)至2024年盈利6632.75萬元，并在2025年進一步增長至8224.03萬元。

與此同時，甬矽電子盈利修復(fù)的核心指標毛利率持續(xù)低迷：2025年前三季度的綜合毛利率為16.42%，較2024年的17.33%小幅下滑，與2021年32.26%的峰值相去甚遠，成為扣非凈利潤難以扭虧的關(guān)鍵癥結(jié)。

對此，甬矽電子回復(fù)時代商業(yè)研究院稱，近年來公司處于快速擴張期，投資規(guī)模較大，導(dǎo)致前期折舊金額較大，業(yè)績短期承壓。在規(guī)模效應(yīng)方面，公司作為一家重資產(chǎn)企業(yè)，隨著公司營收規(guī)模的擴大，單位制造成本及期間費用率有望逐步降低，正向促進凈利潤水平；在折舊方面，未來隨著大規(guī)模投資接近尾聲及原有投資設(shè)備折舊期陸續(xù)到期，折舊壓力緩解，利潤空間有望逐步釋放。

折舊“吞掉”利潤，先進封測成“燒錢游戲”

在投資者調(diào)研中，甬矽電子曾拆解過公司盈利持續(xù)承壓的核心原因。

據(jù)甬矽電子介紹，2022年至2023年，受宏觀經(jīng)濟增速放緩、國際地緣政治沖突和行業(yè)周期性波動等多重因素影響，以消費電子為代表的終端市場整體需求疲軟，半導(dǎo)體行業(yè)需求出現(xiàn)較大波動，整體出現(xiàn)周期性下行。彼時下游客戶處于去庫存階段，并且2023年公司二期工廠啟動，相應(yīng)固定資產(chǎn)折舊進入財務(wù)報表中，導(dǎo)致該階段毛利率處于較低水平。

而重資產(chǎn)模式帶來的剛性成本壓力，正是拖垮甬矽電子主業(yè)盈利的主要原因。

近年來，甬矽電子固定資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)大幅擴張，從2020年末的10.65億元攀升至2025年9月末的59.73億元，2025年9月末在建工程余額達16.15億元。其固定資產(chǎn)中約90%為封裝專用設(shè)備，這類設(shè)備折舊年限僅為5—8年，折舊周期短、剛性支出高，使得公司固定成本長期居高不下。

該公司曾在公告中披露2025年資本開支規(guī)模在25億元以內(nèi)，2026年折舊絕對金額仍將同比上漲，短期利潤將持續(xù)被侵蝕。

更為突出的是，先進封裝賽道的持續(xù)重投入，已與盈利回報形成嚴重錯配。

甬矽電子堅定押注晶圓級封裝、2.5D、FC類等高端賽道，2026年資本開支預(yù)計較2025年繼續(xù)增長。但2024年第四季度通線的2.5D封裝產(chǎn)線，至今仍處于客戶驗證階段，尚未實現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)變現(xiàn)，高投入與低回報的時間差持續(xù)拉大公司虧損。

對此，甬矽電子在投資者溝通中表示，由于2.5D封裝產(chǎn)品工藝復(fù)雜，驗證周期較長，實現(xiàn)穩(wěn)定量產(chǎn)需要一定時間。產(chǎn)能方面，公司后續(xù)會根據(jù)國產(chǎn)先進制程產(chǎn)能釋放節(jié)奏進行擴產(chǎn)。

行業(yè)周期波動的滯后影響，疊加高負債壓力，進一步拉長了甬矽電子的盈利修復(fù)之路。

封測環(huán)節(jié)對半導(dǎo)體周期高度敏感，2022—2023年消費電子需求疲軟、下游集中去庫存，直接壓制甬矽電子產(chǎn)品定價與盈利空間。盡管2023年后行業(yè)迎來復(fù)蘇拐點，AI應(yīng)用場景涌現(xiàn)推動集成電路行業(yè)景氣度回升，甬矽電子也借此實現(xiàn)營收高增，但行業(yè)下行期的滯后效應(yīng)仍在延續(xù)，規(guī)模效應(yīng)釋放與成本壓力緩解之間存在顯著時間差。

更嚴峻的是，截至2025年9月末，甬矽電子的資產(chǎn)負債率高達73.39%，遠高于長電科技（43.10%，600584.SH），亦大幅高于擬IPO的頭部先進封測廠商盛合晶微半導(dǎo)體有限公司（2025年6月末的資產(chǎn)負債率為34.22%）。高企的償債壓力持續(xù)壓縮甬矽電子的盈利空間，進一步加劇經(jīng)營風險。

甬矽電子的困境，正是國內(nèi)二線先進封測廠商的集體縮影：不布局先進封裝，便會在AI與Chiplet浪潮中被邊緣化，錯失國產(chǎn)化入場券；但激進擴產(chǎn)、重資產(chǎn)投入，又極易陷入折舊高企、研發(fā)承壓、負債高企的盈利陷阱。

值得肯定的是，持續(xù)高投入并非全無回報。目前甬矽電子已全面聚焦中高端先進封裝，產(chǎn)品覆蓋QFN、LGA、BGA、FlipChip、Bumping、WLCSP等主流形式，在SiP系統(tǒng)級封裝、高密度FC倒裝、大尺寸細間距QFN/DFN、Bumping/WLP等領(lǐng)域具備突出的工藝與技術(shù)優(yōu)勢。

對于產(chǎn)品下游應(yīng)用領(lǐng)域結(jié)構(gòu)情況，甬矽電子表示，公司AIoT業(yè)務(wù)營收占比接近70%，當前AIoT賽道處于創(chuàng)新驅(qū)動周期，AI帶動新場景滲透率提升，下游需求有望持續(xù)增長；PA業(yè)務(wù)營收占比約為10%，后續(xù)將重點發(fā)力PAMiF、PAMiD模組產(chǎn)品；安防業(yè)務(wù)占比約為10%，整體增速平穩(wěn)；運算與車規(guī)產(chǎn)品合計占比約為10%，未來依托國內(nèi)車規(guī)芯片企業(yè)發(fā)展、海外車規(guī)大廠本土化布局及AI算力需求提升，該板塊有望實現(xiàn)較快增長，營收占比將持續(xù)抬升。

核心觀點：聚焦產(chǎn)能爬坡和先進封測訂單落地兌現(xiàn)

營收大增、歸母凈利潤回暖，是甬矽電子遞向市場的“體面答卷”；而扣非凈利潤三連虧、高負債率與剛性折舊壓頂，才是其先進封測重資產(chǎn)模式下最殘酷的真相。

八年攻堅高端封測，甬矽電子憑借規(guī)模與產(chǎn)能站上行業(yè)風口，卻始終沒能跳出“燒錢換增長”的循環(huán)。非經(jīng)常性損益能短暫托底利潤，卻托不起長期競爭力；規(guī)模擴張能換來行業(yè)地位，卻換不來穩(wěn)定的主業(yè)造血能力。

2026年，固定資產(chǎn)折舊規(guī)模仍將上行、先進封裝持續(xù)需要資本投入、行業(yè)周期尚存變數(shù)，這家科創(chuàng)板封測廠商的核心考題早已不是“如何做大”，而是如何真正實現(xiàn)扣非凈利潤扭虧。

在先進封測國產(chǎn)替代卡位戰(zhàn)中，能持續(xù)投入的玩家眾多，但只有能實現(xiàn)穩(wěn)定盈利的玩家，才真正擁有未來。

從中長期來看，甬矽電子的盈利拐點取決于三大關(guān)鍵節(jié)點落地：一是先進產(chǎn)能量產(chǎn)兌現(xiàn)，2.5D封裝、晶圓級封裝等先進產(chǎn)線能否順利完成客戶驗證并實現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)，成為公司拿下高附加值訂單、提升毛利率的核心；二是折舊壓力逐步緩解，隨著前期投資設(shè)備折舊周期陸續(xù)到期，費用對利潤的侵蝕將減弱，主營業(yè)務(wù)盈利空間有望打開；三是規(guī)模效應(yīng)充分釋放，隨著海外客戶占比提升、車規(guī)與運算類產(chǎn)品放量，營收持續(xù)增長將進一步攤薄固定成本，推動毛利率與凈利率穩(wěn)步上行。

對甬矽電子而言，2026年是盈利修復(fù)的關(guān)鍵一年，折舊壓力、資本投入與產(chǎn)能落地的博弈，將直接決定扣非凈利潤走向。這家深耕先進封裝的企業(yè)，正站在盈利拐點的十字路口，等待屬于自己的破局時刻。

（全文3288字）

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