過會未解憂 華匯智能IPO背后，張氏兄弟兩連跳，仍依賴單一大客戶

出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 星空

編輯 | 王亞靜

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

在2026年2月4日立春這一天，廣東華匯智能裝備股份有限公司（以下簡稱“華匯智能”）也迎來了屬于自己的“春天”——北交所上市委第13次會議審議通過其IPO申請，這家來自廣東東莞中堂鎮(zhèn)的創(chuàng)業(yè)公司，成為今年國內(nèi)第17家、北交所第12家過會企業(yè)。

但IPO過會背后，華匯智能隱藏的經(jīng)營矛盾更加凸顯：

招股書中披露，華匯智能78%的收入深度綁定單一客戶湖南裕能，且簽有排他性協(xié)議；2025年9月末應(yīng)收賬款飆升至2.87億元，信用期外占比達34.91%；經(jīng)營現(xiàn)金流凈額連續(xù)兩年凈流出。

另外，華匯智能起家于密封件、壯大于鋰電研磨設(shè)備，卻擬募資3.44億元進軍技術(shù)壁壘極高的數(shù)控機床，新業(yè)務(wù)未來發(fā)展前景存疑。

過會之后的前路究竟是坦途還是暗礁密布？華匯智能的真正考驗，才剛剛開始。

1、張氏兄弟兩連跳，數(shù)控機床是“第二曲線”還是“陷阱”？

華匯智能由張思沅、張思友兩兄弟在2010年創(chuàng)辦。在十六年的發(fā)展歷程中，公司曾有過兩次關(guān)鍵業(yè)務(wù)拓展：

成立之初，公司主營業(yè)務(wù)是精密機械密封件，為汽車、工程機械企業(yè)提供配套產(chǎn)品。

2021年，張氏兄弟帶領(lǐng)公司切入鋰電智能裝備領(lǐng)域，聚焦鋰電正極材料研磨設(shè)備，也迎來了業(yè)務(wù)快速發(fā)展期。

從營收層面看，華匯智能的第一次“跳躍”——從精密機械密封件進軍鋰電智能裝備，是成功的，新業(yè)務(wù)不僅成為了公司的“第二增長曲線”，更是成為了公司的營收支柱。

在2022年至2025年前9月，鋰電智能裝備分別為華匯智能貢獻了97.79%、98.6%、96.57%、80.53%的營收。同期，精密機械部件的營收占比僅分別為2.21%、1.4%、0.75%、0.72%，呈現(xiàn)逐年下降趨勢。

（圖 / 招股書）

2023年，華匯智能再次拓展業(yè)務(wù)邊界，涉足有“工業(yè)母機”之稱的數(shù)控機床。

此次IPO，公司正是想要將募資的3.44億元，用于建設(shè)“東莞市華匯新能源智能裝備研發(fā)生產(chǎn)項目”，以擴張產(chǎn)能。

項目建成后，華匯智能將新增數(shù)控機床智能裝備的產(chǎn)能，其中，數(shù)控工具磨床與高速鉆攻加工中心新增產(chǎn)能690臺/年，五軸數(shù)控加工中心新增產(chǎn)能160臺/年。

目前，華匯智能新涉足的數(shù)控機床設(shè)備業(yè)務(wù)聚焦三大細分品類：五軸數(shù)控工具磨床、高速鉆攻加工中心及五軸數(shù)控加工中心，其中高速鉆攻加工中心定位中端，五軸數(shù)控工具磨床和五軸數(shù)控加工中心定位高端。

2024年，數(shù)控機床設(shè)備業(yè)務(wù)開始產(chǎn)生收入，2024年和2025年前9月貢獻的營收占比分別為2.68%、18.76%，對應(yīng)的毛利率分別為14.63%和19.77%，明顯低于同期公司的整體毛利率（31.55%和29.58%）。

（圖 / 華匯智能數(shù)控機床的銷售情況（圖源：問詢回復(fù)文件））

值得注意的是，由于數(shù)控機床設(shè)備業(yè)務(wù)單位成本偏高，拖累了公司整體盈利能力，未來究竟是公司新的第二增長曲線，還是一個拖累公司盈利的陷阱，仍有待市場的進一步檢驗。

從市場格局來看，當(dāng)前我國機床市場呈現(xiàn)“高端被日德主導(dǎo)、中端國產(chǎn)競爭力提升、低端產(chǎn)能過剩”的格局，中高端市場空間廣闊且格局分散，在政策推動下，本土化替代前景可觀。

華匯智能的數(shù)控機床業(yè)務(wù)尚處起步階段，2024年及2025年上半年，其數(shù)控機床收入分別為1129.87萬元、3886.19萬元，對應(yīng)市場占有率僅約0.01%和0.06%，規(guī)模效應(yīng)尚未形成。

但在IPO問詢時，華匯智能也被要求說明，公司數(shù)控機床產(chǎn)品市場定位及技術(shù)先進性。對此，華匯智能表示，科德數(shù)控、喬鋒智能、創(chuàng)世紀等行業(yè)龍頭進入市場時間較早，產(chǎn)品覆蓋范圍更廣。

相比之下，華匯智能將通過聚焦細分產(chǎn)品品類、集中服務(wù)特定下游行業(yè)的方式，以少數(shù)優(yōu)質(zhì)中高端產(chǎn)品切入自身熟悉的市場需求，在細分領(lǐng)域建立競爭優(yōu)勢。

顯然，從華匯智能的表述看，在數(shù)控機床領(lǐng)域，他們目前尚無法全面與國內(nèi)行業(yè)龍頭、國外高端市場玩家抗衡，未來仍是道阻且長。

2、誰為華匯智能的逆勢增長買了單？

翻開華匯智能的招股書，一組數(shù)據(jù)讓外界眼前一亮。

從2022年至2025年，華匯智能的營業(yè)收入從1.91億元飆升至6.16億元，年復(fù)合增長率達到47.75%；凈利潤從2657.1萬元增至7582.44萬元，年復(fù)合增長率達到41.8%。

具體來看，2023年至2025年前9月，華匯智能的營收同比增速分別為57.47%、42.07%、29.46%。

（圖 / 招股書）

（圖 / 招股書）

同期，華匯智能同行業(yè)可比公司的營收同比增速平均值分別為27.97%、-26.03%、-7.58%。

（圖 / 招股書）

對比來看，2024年和2025年前9月，華匯智能的營收出現(xiàn)了明顯的逆勢增長趨勢，營收增速遠超同行業(yè)公司均值。

在2025年全年，華匯智能的營收進一步同比增長44.32%。

值得注意的是，在2024年，華匯智能的第一大客戶湖南裕能凈利潤同比下滑45.36%、第二大客戶萬潤新能虧損超8億元，在這一情況下，華匯智能依然實現(xiàn)了6262.19萬元的凈利潤，同比增長了36.33%。

華匯智能的業(yè)績走勢與同行可比公司，以及下游企業(yè)并不同步的情況，也在問詢環(huán)節(jié)遭到了監(jiān)管追問。

對此，華匯智能解釋稱，雖然下游客戶短期業(yè)績承壓，但其擴產(chǎn)計劃并未停止，且公司在手訂單充足。同時，由于公司此前業(yè)務(wù)規(guī)模較小，業(yè)績基數(shù)低，因此受行業(yè)整體下行的影響相對有限。

不過這一解釋仍難完全打消外界疑慮——當(dāng)下游核心客戶自身業(yè)績低迷甚至陷入虧損時，其持續(xù)擴產(chǎn)的意愿和付款能力究竟能維持多久？

此外，華匯智能業(yè)績增長背后，也付出了一定的代價。

2023年和2024年，華匯智能的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額分別為-5500.25萬元和-3996.09萬元。也就是說，在這兩年里，公司賬面雖呈現(xiàn)盈利，但經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，盈利質(zhì)量存疑。

華匯智能解釋稱，在經(jīng)營規(guī)模處于高速增長狀態(tài)下，公司的客戶收款與供應(yīng)商付款周期不匹配，導(dǎo)致報告期內(nèi)存在多期經(jīng)營活動現(xiàn)金流出大于流入的情況。

至于錢在哪兒也很明顯——應(yīng)收賬款和存貨。

（圖 / 招股書）

截至2025年9月末，華匯智能的應(yīng)收賬款賬面價值達2.87億元，占流動資產(chǎn)的比例飆升至44%，較2024年末增長63.5%。而且，信用期外應(yīng)收賬款占比飆升至34.91%，意味著公司超三成應(yīng)收賬款未能在約定信用期內(nèi)收回，回款壓力可見一斑。

從2022年末到2025年9月末，華匯智能的存貨賬面價值分別為2.32億元、2.2億元、2.58億元及2.09億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為54.47%、52.65%、49.44%和32.19%。

值得注意的是，2025年前三季度華匯智能的存貨占比大幅下降，主要系發(fā)出商品驗收進度加快及部分在手訂單完成交付。而這是否意味著公司回款壓力有望緩解，仍需觀察后續(xù)現(xiàn)金流表現(xiàn)。

當(dāng)大量的資金被占用，現(xiàn)金流與利潤背離，華匯智能的業(yè)績增長變成了“紙面富貴”，這無疑給公司的穩(wěn)健運營和可持續(xù)發(fā)展敲響警鐘。

3、高度依賴大客戶，“獨家供應(yīng)商”是護城河還是枷鎖？

除了新業(yè)務(wù)前途未卜，以及公司大量資金被占用等挑戰(zhàn)，華匯智能還面臨高度依賴大客戶的風(fēng)險。

2022年至2025年前9月（以下簡稱：報告期），華匯智能的前五大客戶合計銷售收入占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為98.57%、98.89%、96.90%和97.41%，客戶集中度非常高。

其中，第一大客戶一直都是湖南裕能，這是一家磷酸鐵鋰正極材料行業(yè)的龍頭企業(yè)，市占率為30.2%。

報告期內(nèi)，華匯智能向湖南裕能的銷售金額分別為1.85億元、1.48億元、2.32億元及3.21億元，占當(dāng)期營收的比例分別為96.79%、49.19%、54.33%和78.02%。

相較之下，在同行業(yè)可比公司中，先導(dǎo)智能、靈鴿科技、宏工科技在2024年的前五大客戶集中度分別為45.18%、44.70%和42.32%。

相對較低的客戶集中度，意味著同行企業(yè)的收入增長不依賴單一客戶的訂單傾斜，而是源于市場更多企業(yè)的合作，這種更多元的客戶結(jié)構(gòu)，也更容易獲得資本市場的信任。

在2024年，經(jīng)中介機構(gòu)調(diào)研得知，華匯智能已經(jīng)是湖南裕能在納米砂磨機產(chǎn)品方面的獨家供應(yīng)商。

一方面，深度綁定行業(yè)頭部企業(yè)，可以讓華匯智能獲得穩(wěn)定的訂單，形成自身的“護城河”。但另一方面，華匯智能與湖南裕能的深度綁定也可能成為公司發(fā)展的“枷鎖”。

據(jù)悉，華匯智能與湖南裕能曾在2024年7月至2025年9月期間新簽訂的項目中約定保密條款，對華匯智能向第三方轉(zhuǎn)供定制產(chǎn)品存在排他性限制，若華匯智能違約將承擔(dān)合同總金額的1%作為違約成本。

華匯智能進一步解釋稱，排他性條款中約定的是，符合湖南裕能工藝路線相匹配的定制化研磨設(shè)備不得轉(zhuǎn)售給其他客戶，但并未對研磨容積大小和具體設(shè)備型號做出約束，并未約定技術(shù)不得應(yīng)用至其他客戶的定制化產(chǎn)品中。

這個解釋看似為業(yè)務(wù)運營留有余地，但排他性條款的存在，對于公司拓展客戶依然存在影響。畢竟，這意味著公司為服務(wù)單一客戶所投入的研發(fā)資源、積累的技術(shù)經(jīng)驗，無法立即轉(zhuǎn)化為開拓其他客戶的“利器”。

另外，未來若公司想要避開湖南裕能相關(guān)工藝路線的定制化產(chǎn)品，向其他客戶銷售新產(chǎn)品，也需要投入額外的研發(fā)費用，進而增加成本。

華匯智能在問詢回復(fù)文件中坦言，公司正在積極開拓新的納米砂磨機客戶，但受限于目前下游行業(yè)產(chǎn)能利用率逐步復(fù)蘇，以及供應(yīng)鏈處于相對穩(wěn)定狀態(tài)等因素的影響，新客戶未來能否落地也存在不確定性。

公司過會恰逢立春節(jié)氣，也寓意著更多希望。只是華匯智能的“春天”仍帶著些許寒意。當(dāng)逆勢增長的面紗被撕開，露出的是現(xiàn)金流承壓、大客戶依賴、豪賭數(shù)控機床前景存疑的困境。

接下來，華匯智能的管理層也需要回答三個問題：

在湖南裕能擴產(chǎn)周期見頂之前，能否擺脫對大客戶的高度依賴？在數(shù)控機床的激烈競爭中，能否憑借不足0.1%的份額殺出一條血路？在現(xiàn)金流承壓的情況下，能否加速回款，撐到新業(yè)務(wù)開花結(jié)果的那一天？

未來，這三重挑戰(zhàn)將長期考驗華匯智能管理層的戰(zhàn)略定力與破局能力。

*注：文中題圖及未署名圖片來自攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。