大衛·史文森推薦：一部穿越周期的投資啟示錄

作者：大衛·史文森

來源：中國人民大學出版社（ID：crup-1955）

導讀：在歷史的長周期中，觀察價格波動與價值內核的復雜互動，這種超越短期波動的視角，或許是當下市場稀缺的認知維度。

《財富、戰爭與智慧》一書，便通過研究歷史上全球資本市場的真實軌跡，揭示了一個超越特定歷史背景的深刻規律——當社會面臨重大轉折與不確定性時，資本市場依然遵循著價值發現與價格重估的基本邏輯。舊秩序的打破與新平衡的建立，往往伴隨著資本定價機制的深刻調整，而非簡單的崩潰或停滯。

以下內容轉自耶魯大學原首席投資官大衛·史文森為本書作序推薦，希望能有助于大家，從在歷史的維度里，重新理解風險與機會。

一本獨具匠心、不可多得的上乘之作

大衛·史文森

30年來，巴頓·比格斯筆耕不輟，在摩根士丹利的《投資展望》這本刊物上，有他寫下的金融界最優雅、最有洞察力的文字。

比格斯擅長寫作，部分原因是他在20世紀50年代就讀于耶魯大學英文系。

他深諳金融市場，部分原因是他在20世紀60年代末和70年代初管理費爾菲爾德基金的投資業務，在70—90年代任職于摩根士丹利，以及在21世紀初創立特雷西基金。

他在特雷西基金的工作盡管繁忙，仍不辭勞苦、耗費心力撰寫本書。那些既關心金融市場又熱愛英文作品的讀者，應該感謝他。

本書拓展了

我們對有效性的認識

比格斯喜歡依據事實得出結論。他保持一貫的理性，總是在深入研究后才動手分析。

他的文章內容豐富多彩，不拘一格，既可能是有關登山探險的，也可能是有關市盈率、市凈率的。

那些熟悉他在摩根士丹利撰寫的研究報告，以及他的著作《對沖基金風云錄》的讀者，對此一定深有體會。

然而，無論是哪方面的內容，比格斯筆下的故事總是引人入勝、精彩絕倫，讓人們在愉悅中受到啟迪。

他鉆研的深度和閱歷的廣度交相輝映，相得益彰，使本書成為不可多得的上乘之作。

在本書中，比格斯拓展了我們對市場有效性的認識。

我在耶魯大學的本科生金融課上講授久經考驗的市場有效性。

伯頓·馬爾基爾把市場有效性分為三個層次，即弱式、半強式和強式。

弱式有效，簡言之，就是通過過去的股價無法預測未來的股價，或者說動量策略是無效的。

半強式有效，是指投資者無法依靠公開的信息戰勝市場，換句話說，基本面分析是無效的。

強式有效，是指投資者無法從公開信息或內幕信息中獲利，也就是說，就算存在內幕交易，內幕交易也是無效的。

請留意，以上定義特指股市的有效性。

學術界對市場有效性的爭論大多數涉及半強式有效，即投資者能否依靠高超的基本面分析獲利。

股市多次預見了

交戰各方前景的巨大轉變

總的來說，金融經濟學家較少花時間研究股市的預測能力。影響股票指數表現的變量不計其數，令人生畏。

通常，金融學教授會援引保羅·薩繆爾森開玩笑的話——

“過去的五次經濟衰退，股市預測到了九次”，機靈地反駁了有關股市預測能力的問題。

這一串數字讓薩繆爾森步入伍迪·艾倫的行列。

伍迪·艾倫的名言被引用為“生活中百分之七十、八十或九十的成功，要歸功于從不缺席”。

然而，比格斯的態度卻截然不同。

他積極研究股市的預測能力，以及能否擊敗約翰·梅納德·凱恩斯所謂的“那些掌管我們未來的黑暗力量”。

在本書中，比格斯將第二次世界大戰中關鍵人物和重要戰役的精彩故事，以及主要同盟國和軸心國的股市走勢，穿插交織在一起。

他發現了數量驚人的實例，表明股市會對戰爭的重大轉折點做出反應。

由此，他得出了令人驚訝的結論：股市多次預見了交戰各方前景的巨大轉變，但那些同時代的觀察家卻渾然不覺。

比格斯啟發我們去考慮一種可能性，那就是股價所反映出來的群體智慧，可能超過了當時最敏銳的觀察家。

盡管比格斯列舉了很多證據，表明股市預見了戰爭的重大轉折點，但他也承認，有些證據不盡如人意。

美英股市的預測能力相當出色，而法國股市卻表現平庸。

在風險最大國家

股票也表現出色

比格斯的研究結果豐富了我們對證券市場長期回報的認識。

為了強調股票在長期投資者的投資組合中的重要性，我在耶魯大學的研究、教學、寫作和演講中引用了股市回報歷史數據。

羅杰·伊博森在《股票、債券、票據和通貨膨脹》一書中呈現了美國股市80多年的數據。

美國股市自成立以來基本上一直開放。杰里米·西格爾在《股市長線法寶》一書中呈現了全球股市200多年的數據。

雖然西格爾對美國以外的股市給予了更多的關注，但他的研究重點仍然是美國股市。

通常來說，美國股市回報數據盡管被廣泛使用，卻無法說明那些經歷了極端動蕩的國家的股市歷史。

比格斯提醒我們，盡管美國股市相對保持連續開放，但很多國家的股市卻因戰爭而關閉。

他詳細研究了這些國家股票、債券和現金的歷史回報，他的研究極大地豐富了當前過于粗略的股市回報歷史研究。

他把那些幸免于戰爭災難的國家（美國、英國、澳大利亞、加拿大等）稱為“穩定幸運者”。

20世紀，這些幸運國家的資產回報果然不出所料，經通脹調整后，股票跑贏了債券和票據，并且所有資產類別都打敗了通脹。

他把那些飽受戰爭災難的國家（德國、日本、意大利、法國等）稱為“不幸者”。

相比之下，這些不幸國家的資產回報有些相形見絀。不出所料的是，幸運國家的平均資產回報跑贏了不幸國家的平均資產回報；

但令人驚訝的是，不幸國家的資產回報也呈現出我們所熟悉的模式，即股票跑贏債券，債券跑贏票據。

更重要的是，唯有股票跑贏了通脹，而債券和票據的實際平均回報為負。

根據比格斯的分析結果，即使是在那些風險最大的國家，股票也表現出色，而債券和票據表現不佳。

由此，比格斯得出了當下常規的資產配置結論，即股票在投資者的投資組合中占據重要地位，但是他卻以非常規方式得出這個結論。

為了防范風險，比格斯建議使投資組合高度多元分散，包括購買農場或牧場以及收藏黃金。

投資者必須持有股票

才能從股市的長期回報中獲利

資產配置、時機選擇和股票挑選，是所有投資者的三大工具。

對于時機選擇和股票挑選，比格斯給出的建議有些出人意料。

盡管比格斯一生從事投資組合的主動管理——首先是在費爾菲爾德基金，然后是在摩根士丹利，最后是在特雷西基金，

但他卻建議投資者避免選擇時機，不要挑選股票。

他之所以如此建議，是因為他認識到，投資者必須持有股票才能從股市的長期回報中獲利。

一直待在股市必須勇于在極端逆境中持有股票（甚至買入更多）。

無論考慮多么周全，如果在錯誤的時間拋售股票而買入固定收益產品，那么投資組合的價值可能永遠無法恢復。

此外，必須持有指數所對應的全部成分股才能取得股市回報。

不管考慮多么周全，如果挑錯了股票，投資組合就會遭受重創，那么投資組合的價值可能永遠無法恢復。

因此，對于廣大投資者而言，長期持有股票指數基金是一個很好的策略。

比格斯獨具匠心，別出心裁。

在本書中，他將戰爭敘事與證券歷史穿插交織在一起，帶給我們愉悅的閱讀享受。

他啟發我們認識到，股市有著令人難以置信的洞察力。

他教導我們，長期持有股票指數基金可以取得卓越的投資業績。

感謝比格斯在其卓越非凡的職業生涯中，源源不斷地帶給我們優雅精致的文字，以及富有洞察力的知識。

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