宇樹科技沖刺科創(chuàng)板：一只“機(jī)器狗”的17億營收神話與隱憂

2026年3月20日，杭州的春天來得比往常更早一些。這一天盤后，上交所官網(wǎng)悄然更新了一條消息：宇樹科技股份有限公司科創(chuàng)板IPO申請已獲受理。這家因春晚機(jī)器人而家喻戶曉的公司，正式向“人形機(jī)器人第一股”發(fā)起沖刺。

招股書顯示，這家成立于2016年的公司，擬募資42.02億元，投向智能機(jī)器人模型研發(fā)、本體研發(fā)等四大項(xiàng)目。而在剛剛過去的2025年，宇樹科技交出了一份令人咋舌的成績單：營業(yè)收入17.08億元，同比增長335.36%；扣非凈利潤6億元，同比增長674.29%。

從虧損到盈利，宇樹只用了兩年。 2022年，這家公司還虧損2210萬元，2023年續(xù)虧1114萬元。2024年，它首次實(shí)現(xiàn)年度盈利9450萬元，2025年前三季度凈利潤已攀升至1.05億元。這種從“燒錢”到“造血”的跨越，在機(jī)器人賽道上實(shí)屬罕見。

兩條腿的生意，四條腿的根基

宇樹科技的業(yè)務(wù)版圖由兩條腿支撐：一條是起家的四足機(jī)器人，一條是近兩年爆發(fā)的人形機(jī)器人。但很多人不知道的是，宇樹的四足機(jī)器人報(bào)告期內(nèi)累計(jì)銷量已超3萬臺(tái)，全球市場份額連續(xù)多年第一。2025年前三季度，四足機(jī)器人貢獻(xiàn)了4.88億元收入，毛利率55.49%。

真正讓資本市場興奮的，是人形機(jī)器人業(yè)務(wù)的爆發(fā)。從2023年的5臺(tái)，到2024年的410臺(tái)，再到2025年的5500臺(tái)出貨量，宇樹人形機(jī)器人收入占比已從1.88%飆升至51.53%，首次超過四足業(yè)務(wù)。2025年前三季度，人形機(jī)器人貢獻(xiàn)了5.95億元收入，毛利率62.91%。

但機(jī)器人都賣給了誰？招股書披露了一個(gè)耐人尋味的細(xì)節(jié)：2025年前三季度，宇樹人形機(jī)器人收入中，科研教育占73.6%，商業(yè)消費(fèi)占17.39%，真正用在工業(yè)制造場景的，僅占9.01%。換句話說，目前大多數(shù)買家是高校、科研機(jī)構(gòu)和科技公司，他們買機(jī)器人做算法研究、模型訓(xùn)練，而不是在車間里干活。

宇樹科技的盈利能力遠(yuǎn)超同行。2025年前三季度，其主營業(yè)務(wù)毛利率59.45%，而優(yōu)必選2024年毛利率僅28.65%。秘密在于全棧自研——宇樹對(duì)電機(jī)、減速器、激光雷達(dá)、靈巧手等核心部件實(shí)現(xiàn)了自主生產(chǎn)，外購部件占總成本比例僅14%到18%。這讓他們能把G1人形機(jī)器人價(jià)格壓到8.5萬元，R1 Air更是降至2.99萬元。

但光環(huán)之下，隱憂同樣清晰。宇樹在招股書中坦承：“公司報(bào)告期內(nèi)尚未將自研的通用具身大模型規(guī)模化應(yīng)用于機(jī)器人產(chǎn)品?！?這意味著，宇樹的機(jī)器人硬件和運(yùn)動(dòng)控制（小腦）已做到行業(yè)領(lǐng)先，但認(rèn)知智能（大腦）仍在實(shí)驗(yàn)室驗(yàn)證階段。如果具身大模型技術(shù)無法突破，通用機(jī)器人的大規(guī)模應(yīng)用將存在不確定性。

另一組數(shù)據(jù)也值得警惕：存貨從2024年末的1.41億元飆升至2025年9月末的2.78億元，應(yīng)收賬款從2159萬元增至8345萬元。增速均遠(yuǎn)超同期營收，這意味著隨著規(guī)模擴(kuò)張，回款效率和庫存壓力正在顯現(xiàn)。

王興興的棋局：絕對(duì)控制與資本博弈

宇樹科技的股東名單堪稱豪華：美團(tuán)系合計(jì)持股9.65%，紅杉中國持股7.11%，經(jīng)緯創(chuàng)投持股5.45%，騰訊、阿里、深創(chuàng)投等均在其中。2025年6月最后一輪融資，投后估值已達(dá)127億元。

但在資本盛宴中，創(chuàng)始人王興興牢牢握著方向盤。公司設(shè)置了“同股不同權(quán)”的特別表決權(quán)機(jī)制，王興興持有的A類股每股擁有10票表決權(quán)。上市前，他直接持有23.82%股份，合計(jì)控制68.78%的表決權(quán)。這意味著即便其他股東全部聯(lián)合反對(duì)，王興興仍能決定絕大多數(shù)公司重大事項(xiàng)。

當(dāng)然，宇樹也在制度層面設(shè)置了制衡機(jī)制。在修改章程、解聘獨(dú)立董事、公司合并分立等六類影響中小股東核心利益的事項(xiàng)上，特別表決權(quán)失效，恢復(fù)“一股一票”。

2026年正值宇樹科技成立十周年。創(chuàng)始人王興興在招股書致投資者的聲明中寫道：“曾經(jīng)，這份夢想看似遙遠(yuǎn)，但通過十年的不懈努力，我們已真正擁有奔赴夢想、實(shí)現(xiàn)夢想的底氣與能力?！?/p>

這確實(shí)是一家踩準(zhǔn)了時(shí)代節(jié)拍的公司。從四足機(jī)器人的默默耕耘，到人形機(jī)器人的舞臺(tái)中央，宇樹用十年時(shí)間證明了中國機(jī)器人的技術(shù)實(shí)力。但站在IPO的門口，它面臨的挑戰(zhàn)同樣真實(shí)：如何讓機(jī)器人從實(shí)驗(yàn)室走進(jìn)工廠和家庭，如何補(bǔ)齊“大腦”的短板，如何在特斯拉等巨頭入場后守住價(jià)格優(yōu)勢。

這些問題的答案，決定了宇樹科技能否從“春晚明星”成長為真正的產(chǎn)業(yè)龍頭。而資本市場，將很快給出第一輪投票。