1591 倍超額認購背后：誰在押注這家“空間智能第一股”？

核科技上市儀式現場

群核科技今日正式登陸港交所，成為"全球空間智能第一股"。上市首日開盤大漲超 160%，市值近 350 億港元。

招股階段，公司香港公開發售獲 1591 倍超額認購，引入泰康人壽、陽光人壽、廣發基金等 9 名基石投資者合計認購 4.55 億港元。2025 年公司營收 8.2 億元，毛利率達 82.2%，實現從虧損到盈利的關鍵拐點。憑借"工具 - 數據 - 模型"飛輪效應，群核科技已與智元機器人、銀河通用等龍頭企業建立戰略合作。

然而，面對谷歌、英偉達等國際巨頭的競爭壓力，以及技術迭代和商業化落地的不確定性，這家空間智能領軍企業能否在全球競爭中保持領先地位？這場資本盛宴背后，技術護城河的深度與廣度，將決定其能走多遠。

超額認購 1591 倍背后的邏輯

群核科技本次 IPO 最終以每股 7.62 港元的發行區間上限定價，全球發售約 1.606 億股，募集資金總額約 12.24 億港元，所得款凈額約 10.92 億港元。招股階段的數據尤為亮眼：香港公開發售獲 1591 倍認購，國際發售獲 14.46 倍認購。

這一認購倍數在近年來港股 AI 板塊 IPO 中并不多見。作為對比，2024 年港股 AI 公司 IPO 平均認購倍數約為 300-500 倍。群核科技的超額認購反映了資本市場對兩個核心要素的認可：一是空間智能賽道的稀缺性，二是公司自身的技術積累與商業化能力。

基石投資者陣容同樣值得關注。此次全球發售引入了泰康人壽、陽光人壽、廣發基金、Redwood、Mirae Asset Securities、霧凇資本、Hesai HK、國惠香港、華營建筑等 9 名基石投資者，合計認購 4.55 億港元股份。這一陣容涵蓋了頭部保險資金、大型公募基金、明星私募基金、外資和產業方，形成了"全明星"配置。

從投資者結構來看，保險資金的參與尤為關鍵。泰康人壽和陽光人壽的入局，意味著長期資本對群核科技現金流穩定性和成長確定性的認可。而華營建筑等產業方的加入，則預示著空間智能技術在 B 端場景的落地潛力已獲得行業驗證。（據官方披露，基石投資者合計認購 4.55 億港元股份）

據官方披露的數據，群核科技 2025 年實現營收 8.2 億元，毛利率攀升至 82.2%。更為關鍵的是，2025 年公司迎來業績拐點，實現從虧損到盈利的跨越，全年經調整凈利潤達 5710 萬元。（注：2024 年營收基數約為 6 億元，據此計算 2025 年同比增長約 36%）

這一盈利拐點的出現并非偶然。從成本結構來看，群核科技的毛利率從 2023 年的 75% 提升至 2025 年的 82.2%，主要得益于規模效應的釋放和產品矩陣的完善。公司旗下的酷家樂平臺作為國內最大的云原生空間設計平臺，已形成穩定的 SaaS 訂閱收入模式，邊際成本隨用戶規模擴大而持續下降。

研發投入方面，2023 年至 2025 年，群核科技累計研發投入超 10 億元，占總收入的比重達到 45.5%。這一研發強度在 SaaS 行業中處于較高水平。截至 2025 年 12 月 31 日，公司研發人員超過 500 名，占員工總數的約 41.5%。

高研發投入的直接產出是技術壁壘的構建。公司打造了專用 GPU 算力集群，支持高性能圖形渲染以及 AI 模型訓練及推理。模型層面，2025 年相繼推出了空間語言模型 SpatialLM 及空間生成模型 SpatialGen。其中，SpatialLM 開源后，迅速與 Deepseek-V3、千問 Qwen2.5-Omni 共同登上全球最大 AI 開源社區 HuggingFace 趨勢榜前三。

飛輪體系：工具 - 數據 - 模型

群核科技的核心競爭力在于其構建的"空間編輯工具 - 空間數據 - 空間大模型"飛輪體系。這一體系的運作邏輯是：通過空間設計工具（酷家樂、Coohom）積累海量可交互三維數據，基于這些數據訓練空間大模型，而模型的優化又反過來提升工具的智能水平和用戶體驗，形成正向循環。

從技術路線來看，群核科技選擇了與谷歌 Genie、騰訊 Hunyuan3D 等國際競品不同的發展路徑。谷歌 Genie 側重于通用世界模擬器的研究，騰訊 Hunyuan3D 聚焦于 3D 資產生成工具鏈，而群核科技則將重心放在空間智能的基礎設施建設上，通過 Aholo 空間智能開發平臺將空間重建、空間生成、空間編輯、空間理解四大能力以底層基礎設施形式對外開放。

這種平臺化策略的優勢在于生態網絡的構建。目前，群核科技已與智元機器人、銀河通用、PICO、禾賽科技、杭叉集團、華策影視、遨森電商等各行業龍頭企業建立戰略合作。據產業鏈人士向多家媒體證實，部分合作項目已進入商業化落地階段。這些合作不僅帶來了直接的收入貢獻，更重要的是為空間智能技術提供了豐富的應用場景和反饋數據。

具體到產品矩陣，群核科技已形成五大產品線：國內最大空間設計平臺酷家樂、其海外版 Coohom、3D AI 內容創作工具 LuxReal、新一代空間智能解決方案 SpatialVerse、云原生工業 AI 孿生平臺 SpatialTwin。這一矩陣覆蓋了從 C 端設計工具到 B 端工業孿生的完整價值鏈。

群核科技的商業化故事正在從空間設計向更廣闊的領域延伸。當前最具想象空間的兩個方向是具身智能訓練和工業數字孿生。

在具身智能領域，空間智能技術為機器人提供了三維環境的感知、推理和交互能力。群核科技與智元機器人、銀河通用的合作，正是這一方向的典型應用。通過酷家樂平臺積累的家居空間數據，機器人可以在虛擬環境中進行大量訓練，從而降低真實世界的試錯成本。據產業鏈人士向多家媒體證實，使用空間智能技術訓練的機器人在導航效率和物體識別準確率上提升了 30%-50%。（注：該數據為測試環境下的性能提升，實際工業場景可能存在差異）

工業數字孿生則是另一個增長極。群核科技的 SpatialTwin 平臺已服務于杭叉集團、華策影視等企業，在工廠產線仿真、影視場景預演等場景中發揮作用。與傳統的 CAD/CAE 軟件相比，空間智能方案的優勢在于實時性和交互性——設計師可以直接在三維空間中與模型互動，而非通過二維圖紙間接操作。

國際化競爭與技術迭代的不確定性

盡管市場前景廣闊，但群核科技仍面臨多重挑戰。首先是國際化競爭的壓力。在空間智能賽道，谷歌、Meta、英偉達等科技巨頭均在加大投入。谷歌的 Genie 項目已展現出強大的通用模擬能力，英偉達的 Omniverse 平臺在工業元宇宙領域占據先發優勢。相比之下，群核科技的國際化收入占比仍較低（2025 年約為 25%），海外品牌認知度有待提升。

其次是技術迭代的風險。空間智能仍處于早期發展階段，技術路線尚未完全收斂。如果未來出現顛覆性的技術突破（如神經輻射場 NeRF 的大規模商用、端到端世界模型的成熟），現有產品可能面臨重構壓力。公司需要在保持現有技術優勢的同時，持續跟蹤前沿研究方向。

第三是商業化落地的節奏問題。具身智能和工業孿生雖然前景廣闊，但從技術驗證到規模化收入仍需時間。特別是工業客戶對穩定性、安全性的高要求，決定了項目周期通常較長（6-18 個月）。這可能導致短期營收波動與長期戰略投入之間的平衡難度加大。

從估值角度來看，群核科技當前近 350 億港元的市值對應 2025 年營收的 PS（市銷率）約為 42 倍。這一估值水平在港股 AI 板塊中處于中高位，但考慮到公司的盈利拐點和稀缺性定位，仍具有一定合理性。

對標國際競品，美國 SaaS 公司 Autodesk（主要提供 CAD/BIM 軟件）的 PS 約為 10-12 倍，但其營收規模已達 50 億美元量級，增速相對平穩。而純 AI 公司如 C3.ai 的 PS 曾高達 80-100 倍，但隨著商業化進展不及預期已大幅回調。群核科技的估值介于兩者之間，反映了市場對其"AI+ 垂直場景"模式的認可。

值得注意的是，群核科技的募投資金用途明確指向國際擴張、產品研發和核心技術投入。這表明公司正試圖通過資本杠桿加速技術迭代和市場拓展，以鞏固先發優勢。如果執行得當，未來 2-3 年內有望看到海外收入占比提升至 40% 以上，具身智能業務成為第二增長曲線。

群核科技的上市，標志著空間智能從技術概念走向商業驗證的關鍵節點。對于港股 AI 板塊而言，這家公司既是一塊"壓艙石"——以其扎實的技術積累和盈利表現穩定市場信心；也是一個"加速器"——推動更多空間智能企業進入資本市場視野。

正如公司聯合創始人兼董事長黃曉煌在上市致辭中所言："AI 正以前所未有的力量席卷全球，這賦予了我們更大的責任：推動 AI 從僅限于虛擬世界的生成與對話，走向物理世界的理解、行動與創造。"空間智能正是這一過程中的關鍵技術橋梁。

未來 3-5 年，隨著具身智能機器人的普及、工業元宇宙的落地、以及 3D 內容創作的大眾化，空間智能技術的市場需求將持續釋放。群核科技能否憑借其先發優勢和飛輪效應，在全球競爭中保持領先地位，將取決于其技術迭代速度、國際化執行力和商業化節奏的精準把握。

對于投資者而言，空間智能第一股的稀缺性值得重視，但也需警惕技術路線變遷和國際化競爭帶來的不確定性。在創新與風控之間找到平衡點，或許是投資這一新興賽道的最佳姿態。（本文首發鈦媒體APP，作者 | AGI Signal，編輯 | 秦聰慧）