“冰山之下”年報觀察③ | 華潤綠城龍湖的盈利刻度尺

行業的刻度尺

已經從單一的銷售規模

轉向冰山之下持續涌動的

三大盈利暗實力

一個是開年打響組織架構調整的央企代表，一個是勇于“刀刃向內”的代建巨頭，一個是年輕董事長執掌下的行業自律生，在TOP10房企中，華潤置地、綠城、龍湖是年報季值得觀察的三個樣本。

完成組織變革的華潤置地，由之前的三級管控，變成強總部、強片區、弱大區的啞鈴型模式，壓縮管理半徑，總部直管城市公司，與龍湖的模式越來越像。

龍湖近幾年一系列調整，開發+運營+服務三大業務板塊協同效應逐步顯現。

綠城則直接砍掉虧損嚴重的西南區域，原區首張勝利被調去華北區域。

一切向業績和利潤看齊，以市場導向、投資聚焦導向為主。

如華潤置地董事會主席李欣在業績會所言，2023年中國房地產市場筑底徘徊，供需雙縮，預期下行，而2024年開局，市場繼續承壓，銷售回款持續收縮，這是行業共同面臨的嚴峻挑戰。

2023年報季頂著“普遍預虧”的冰山開局，盈利已成為少數代名詞。

地產財富會用三把刻度尺，重點測量華潤、綠城、龍湖三家盈利房企的業務模型、投資布局及財務數據，發現藏在冰山下的三大暗能力。

01

業務刻度

非開發業務利潤貢獻成關鍵

十年前，王健林在接受楊瀾訪談時說，房地產公司的平均毛利率大概就是20%～25%。

那一年機構給出的數據，上市房企平均毛利率在36%上下。

如今，房企毛利率持續承壓。

還在盈利的房企中，除了瑞安這樣的豪宅專業戶保持在50%以上的高位，行業平均毛利率已經逼近個位數。

表現相對較好的華潤置地、龍湖，2023年綜合毛利率分別為25.2%、16.9%。

單看開發業務板塊，毛利率則分別是20.7%、11%，且均呈下降趨勢。

這個時候，非開發業務的盈利優勢就顯現出來了。

華潤置地2023年經營性不動產業務毛利率達69.6%，同比提升4個百分點。

不算酒店的話，毛利率還能再高點，來到75.7%。

在華潤置地3+1業務模型中，經營性業務帶來的利潤貢獻超過了三分之一。

事實上，華潤置地正大踏步向大資管業務轉型。

“華潤置地在資產方面具備向大資管轉型的條件，比如這些年發展的購物中心、寫字樓、酒店、長租公寓等資產。”

華潤置地首席財務官郭世清坦陳，這也是考慮到房地產市場下行，行業銷售規模逐漸降低，后續很難能夠依靠住宅銷售拉動公司業績持續增長。

龍湖則更典型，運營+服務兩大非開發業務，在核心權益凈利中的貢獻占比超過60%。

這兩家都是開發與非開發業務板塊配比合理，其中，經營性業務的長期勢能積淀，逐漸成為新利潤增長點，緩解了開發業務盈利空間收窄帶來的壓力。

“我們希望通過高質量發展穿越周期，去年經營性業務對利潤貢獻過半，如果后續能夠對收入貢獻過半，那就是真正地完成轉型了。”

業績會上，龍湖集團董事會主席兼首席執行官陳序平表示。

靠開發+代建撐起3000億規模的綠城，去年的毛利率13%，近四年最低。

其中代建板塊的毛利率為52.2%，維持在近年高位。

過去一年，代建為綠城賺了9.7億元歸母凈利潤，同比增長超30%。

雖然綠城代建業務已位于行業頭部，但業務構成相對單一，與華潤、龍湖的非開發業務體量與成熟度上尚存在一定差距。

02

投資刻度

戰線向一二線核心城市聚焦

對于龍湖2023年開發業務結算毛利率11%，龍湖年輕董事長陳序平認為——

房企在2020～2021年高點時所拿地塊于2022～2023年進行銷售和結算，利潤肯定會受到影響，隨著近兩年所拿地塊進入結算期，毛利率水平或有所提升。從去年整個結構來看，龍湖2023年之后拿的項目毛利率能做到20%以上。

不同于早前的攻城略地，這兩年房企拿地明顯開始聚焦和收縮，“少城市，精地塊”。

地產投拓人已被“一二線核心城市”支配，去年拿地金額TOP10房企，新增地塊超八成位于一二線核心城市。

來看看華潤置地、龍湖、綠城三家盈利企業的投資刻度：

·華潤置地2023年新獲取68個項目，一二線城市投資占比92.8%。

·龍湖2023年新增31幅地塊，分布在深圳、上海、廣州、成都、杭州、蘇州等一線及強二線城市；總土儲77%的貨值集中在高能級城市和區域。

·綠城2023年獲取38個新項目地塊，一二線城市貨值占比84%（北京上海杭州三城就占到58%），總土儲一二線城市貨值占比80%。

不管是地塊數量，還是貨值金額，主打一個“一二線核心城市高占比”。

從城市的銷售貢獻比例，可以非常清晰地感受到房企增持一二線核心城市的決心。

龍湖去年一整年賣了1735億元，一二線城市就貢獻了95%的業績。排在前三的城市分別是成都（198億元）、西安（142億元）、北京（112億元）。

圖源：龍湖2023年財報

華潤置地3070億元全年銷售業績中，一二線城市貢獻占比91%，排名前三的城市北京、深圳、成都，有兩個跟龍湖重合。

圖源：華潤置地2023年業績發布會

可以想見投資集中度的提升，會讓一二線核心城市的競爭愈加激烈。

綠城去年自投項目合同銷售1943億，代建項目合同銷售1068億，一共賣了3011億，一二線城市銷售占比86%。

近兩年頭部房企向一二線核心城市聚焦的投資刻度，在銷售端有所兌現。一個現象是，2023年以來，整個土地市場的溢價率已回落至低位，這代表穩健房企擁有更多以合理價格獲取優質地塊的機會，未來利潤率修復的預期非常強烈。

03

財務刻度

債事安全現金充裕融資順暢

安全底盤是盈利的前提，債務結構優化、現金流管控、融資渠道暢通是安全經營三件套。

龍湖的財務盤面是大寫的克制、審慎和高度自律。

2023年有息負債余額1926.5億元，同比下降7.4%；

平均借貸成本4.24%，保持行業低位；

負債結構持續優化，平均貸款年限為7.85年，進一步拉長；

在手現金604.2億元，凈負債率為55.9%，現金短債倍數為2.25倍，剔除預收款的資產負債率60.4%。

因為積極兌付、提前還債，龍湖被稱為業內的“還債先鋒”。

良好的信用反過來給龍湖開足了融資綠燈，境內外渠道通暢且額度可觀。

去年龍湖凈增174億元經營性物業貸，平均融資成本3.65%，更是吃到了經營性業務的紅利。

華潤置地交出的也是一份穩健的資產負債表，以經營性現金流支持新增投資，實現內生良性發展。

2023年華潤置地總有息負債率、凈有息負債率分別為38.4%、32.6%行業低位，三道紅線保持綠檔，3.56%的加權融資成本讓業界羨慕。

值得擔憂的是綠城的財務刻度。

2023年總借貸1461.4億元，比上年增加60億，債務規模不降反增。

全年利息支出83億多，比凈利潤64億高出十幾個小目標。

凈負債率63.8%，2021年為53.5%，出現上升勢頭。

顯然，同處盈利刻度尺下，擺在華潤、龍湖面前的發展路徑看上去更加平坦。