CRO龍頭相繼交出“史上最強中報”，馬太效應下的行業冰火兩重天！

"馬太效應”愈發突顯，行業資源和市場份額開始向頭部企業集中。

“史上最強中報”，頭部CRO強勢復蘇

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近日，頭部CRO發布2025中期業績，交出“史上最強”半年報。

首先是藥明康德收入、利潤、訂單、現金流多個關鍵財報指標，均刷新歷史紀錄。

據報道，2025年上半年，藥明康德實現營業收入208億元，同比增長20.6%；其中持續經營業務收入204.1億元，同比增長24.2%。第二季度單季收入首次突破百億大關，達111.4億元。盈利端更為強勁：上半年歸母凈利潤85.6億元，同比增長101.9%；經調整Non-IFRS歸母凈利潤63.1億元，同比增長44.4%，凈利率首次站上30%的歷史高位，達30.4%。經營現金流70.7億元，同比大增49.1%，為后續產能擴張和股東回報提供了充足的“彈藥”。截至6月底，公司持續經營業務在手訂單566.9億元，同比增長37.2%，再創歷史新高。按照當前轉化節奏，訂單儲備已對未來三年收入形成強力支撐。

接著是康龍化成經營情況向歷史最佳狀況靠近。據其8月22日發布的半年報，康龍化成在今年上半年實現營收64.41億元，同比增長14.93%；實現扣非凈利潤6.37億元，同比增加36.66%。(備注：歸母凈利潤7.01億元，同比減少37%，是因為在去年同期，康龍參股公司PROTEOLOGIX被賣給強生，收到約8600萬美元的轉讓對價，使得歸母凈利潤大幅增長。）

從業績的環比狀況來看，今年第一和第二季度，康龍化成的營收分別為30.99億元、33.42億元；扣非凈利潤分別為2.92億元、3.45億元，均實現正向增長。

界面新聞的統計分析顯示，從2020年至今年上半年，康龍化成在過去22個季度內的平均單季度營收額約24.135億元、平均的單季度扣非凈利潤約3.1億元。單季度能創造30億元營收、3億元扣非凈利潤是非常不錯的成績。而康龍化成已連續4個季度實現了單季度30億元以上的營收，二季度扣非凈利潤達3.45億元，可見，企業當前營收情況已遠在平均值之上，鑒于下半年經營數據會優于上半年，這意味康龍化成正向歷史最佳狀況靠近。當然龍二增收不增利的問題也在顯現（詳見圖二），需要持續落地改善措施。

圖源：界面新聞

康龍化成是國內最早一批醫藥產業外包公司，成立于2004年，公司由藥物開發的剛需——小分子實驗室合成業務起家。發展至今，主營業務包括實驗室服務、小分子工藝開發及生產外包服務、臨床研究服務、大分子和細胞與基因治療服務。上半年各業務板塊營收情況如下圖所示：

企業綜合毛利率：33.97%（同比+1.74pct），實驗室服務（45.20%）和CMC服務（30.50%）毛利率雙升。經營活動現金流凈額14.08億元（同比+28.06%），造血能力提升。不過，大分子和細胞與基因治療服務仍然有待修復，上半年該業務實現營收2.11億元，同比增長0.13%，板塊毛利率為-54.71%。此外，企業應收賬款：25.45億元，需關注回款效率；有息負債56.8億元，有息資產負債率22.54%；貨幣資金13.02億元（同比-45.78%），短期償債能力承壓（流動比率1.53）。

按客戶所在區域劃分，今年上半年，康龍化成來自北美客戶的收入 40.73億元，同比增長11.02%，占公司營收的63.23%；來自歐洲客戶（含英國）的收入為12.34億元，同比增長30.52%，占公司營收的19.16%；來自中國客戶的收入9.73億元，同比增長15.48%，占公司營收的15.11%。

就當前已發出半年報的國內醫藥行業外包公司而言，行業雖沒有出現顯著的增長新引擎，但產業回暖態勢明顯，且呈現強者恒強的狀態。藥明康德規模和盈利已遙遙領先，康龍化成業績在強勁增長。龍頭的現金流、在手訂單等項目資源充裕、前端往后端導流轉化能力強，都為其進一步做大規模奠定優勢基礎，此外全球化推進和有序的產能擴張轉化也將成為行業頭部企業的重要助推力，近兩年龍頭逆勢擴產一直是趨勢，中小同質化CRO批量出清也是趨勢，未來，行業資源和市場份額更加向頭部企業集中，"馬太效應”愈發突顯。

以藥明康德為例，基于市場的強勢復蘇，公司再次上調2025全年指引：對應整體收入區間由415億元—430億元上調至425億元—435億元；全年自由現金流預測從40億元—50億元上調至50億元—60億元；資本開支維持70億元—80億元，用于全球產能與能力建設。

康龍化成則以僅次于藥明康德的前端到后端轉化能力，正在做大做強CDMO業務，旗下該板塊自2020年開始布局發展，僅用不到5年時間，營收便已達到30億元級別，與眾多老牌CDMO企業比肩。這一成績也從側面充分證明，具備全鏈路服務能力的企業在后續的市場競爭中具有強大的爆發力和發展潛力。在2024-2025年一季度、上半年，其M端業務同比增速分別達到10.24%、19.1%和18.2%，營收分別為29.89億元、6.93億元、13.9億元。

馬太效應下，行業的冰火兩重天

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過去， 在創新藥及MAH制度開閘、仿制藥過評黃金發展期，大量資金涌入，如同大水漫灌，促使CRO端迅速膨脹。企業這一時期的核心任務便是搶奪訂單，導致后續寒冬期服務能力出現過剩。供給端過剩與需求端降低的雙重壓力下，價格戰不可避免地打響，從仿制藥CRO席卷到新藥CRO。

此前，上交所曾就某CXO企業的年報數據展開問詢，企業的回復得以一窺行業價格戰的殘酷現實。據企業答復，當年藥物發現與藥學研究業務客單價（=當期營業收入/當期客戶數量）為92.37萬元，而去年這一數值為146.17萬元，下滑幅度高達36.81%；臨床前研究業務客單價為107.75萬元，較上年度的141.01萬元下滑23.59%。同時，這兩項業務的毛利率也分別從32.95%和47.03%降至15.92%和30.53%。

醫藥經濟報的報道指出，偏重CRO端業務的企業，尤其是中小型企業，必然會在價格戰中遭受嚴重沖擊。更值得關注的是，行業的下行周期似乎尚未結束。智慧芽的數據顯示，截至2025年6月24日，新招募的臨床試驗數量不增反降，同比下降5.98%，環比降幅更是達到17.89%。這意味著臨床CRO業務將繼續承受較大壓力，隨著新開臨床試驗數量持續減少，行業內卷或將進一步加劇。

另有業媒分析，以龍頭企業為代表，行業呈現局部復蘇，馬太效應下，行業的發展更是冰火兩重天，一邊是頭部企業越做越大，一邊是大洗牌，進入2025年，CRO公司翰博瑞強、方騰醫藥的欠薪、吉凱基因實控人被限高、諾思格與鐘大放的對簿公堂等等風波，在持續發酵。過去，CRO持續了三年的裁員出清與戰線收縮，未來行業依然會呈現兩極分化走向，“當泡沫洗去，正在篩選出更堅韌的行業幸存者” 。

從CRO延展到整個CXO，目前來看，具有更高后期和商業化制造敞口的公司，在當前市場環境下展現出更強的盈利能力。然而，從長遠發展角度而言，或許具備全鏈路服務能力的企業，才能在這場激烈的競爭中有效破局，實現可持續發展。

在冰火共存的行業調整周期里，有一個宏觀利好消息是，全球醫藥領域投融資已于2023年底至今持續復蘇。

據IQVIA Institute基于IQVIA databases及第三方機構統計的數據，全球醫藥行業在2024年呈現出投融資規模趨勢——2024年，全球生物醫藥行業投融資規模從2023年的710億美元回升至1020億美元。在此基礎上，中信建投證券研報提出，就醫藥外包服務行業而言，國內頭部企業訂單端持續恢復，2025年預計逐漸傳導到業績端。

參考來源：

[1] 企業公告

[2] 界面新聞

[3] 上海證券報

[4] 醫藥經濟報

[5] 醫趨勢

[6] 證券機構

制作策劃

策劃：May / 審核校對：Jeff

撰寫編輯：May / 封面圖來源：網絡

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