國貨美妝再添A+H選手 丸美生物赴港上市引熱議

丸美沖刺港股為高營銷“輸血”？

文 | 初一

一瓶小小的眼霜，承載著一個國貨美妝品牌二十年的沉浮故事。如今，這個以“彈走魚尾紋”廣告語家喻戶曉的品牌，正試圖通過二次上市，講述一個全新的資本故事。

近日，廣東丸美生物技術股份有限公司（以下簡稱“丸美”）發布公告，正式宣布擬發行H股股票并申請在香港聯合交易所主板掛牌上市，以增強公司資本實力與境外融資能力，進一步提高公司的綜合競爭力，加快公司業務的國際化戰略。

若此次上市成功，丸美將成為繼珀萊雅之后，又一家實現“A+H”雙資本平臺布局的國貨美妝企業。

憑借細分賽道實現突圍

從重慶青年到丸美創始人，孫懷慶的創業故事頗具傳奇色彩。 上世紀90年代，26歲的他毅然辭去國企工作，南下廣州投身美妝行業。

在當時的植美村工作期間，他敏銳地發現了一個被市場忽視的細分領域——眼部護理，當時國際大牌和本土廠商對此都關注甚少，存在市場空白。

2002年，孫懷慶成立廣州佳禾，專注眼部護理這一細分賽道。五年后，丸美推出“彈力蛋白眼精華”，搭配“彈彈彈，彈走魚尾紋”的洗腦廣告語，通過電視廣告迅速占領消費者心智。

這款產品成為現象級爆款，確立了丸美在眼部護理領域的絕對領先地位，也為其后續發展奠定了基礎。

2013年成為丸美發展史上的關鍵轉折點。 全球奢侈品巨頭LVMH旗下的私募股權基金L Capital入股丸美，成為公司第二大股東。這次合作為丸美帶來了國際視野和資源，推動了品牌向國際化、中高端方向轉型。

六年后，丸美成功登陸A股市場，成為“眼霜第一股”。借助資本市場力量，公司擴大了產能，升級了銷售渠道，進一步鞏固了市場地位。

2024年，公司更名為“丸美生物”，宣布向生物科技領域戰略轉型，聚焦重組膠原蛋白等核心技術研發，推出“小金針”系列等含生物活性成分的產品。

財務數據顯示，2022年至2024年，公司營收從17.32億元增至29.70億元，毛利率連續三年攀升至73.70%，持續跑贏行業平均水平。

高營銷依賴下的增長隱憂

光鮮業績背后，丸美的發展模式正遭遇瓶頸，其銷售費用正以前所未有的速度吞噬利潤。2022年至2024年，丸美的銷售費用從8.46億元飆升至16.35億元，占營收比重從48.86%攀升至55.04%。僅2025年前三季度，銷售費用已達14.15億元，同比增長32.12%。丸美表示，這主要是由于線上流量成本持續高漲以及品牌建設投入增加。

高昂的銷售費用直接后果便是“增收不增利”。2025年前三季度，公司營收增長25.51%，但扣非凈利潤卻下降了5.42%，而同期研發費用僅6279萬元，銷售費用是研發費用的22倍以上。這種重營銷輕研發的模式，在監管趨嚴、消費者日趨理性的市場環境下，其增長天花板已經顯現。在此背景下，丸美的港股融資計劃被市場質疑為“為高營銷投入輸血”。

同時，與高昂的營銷費用形成反差的是，丸美的A股募投項目進展緩慢。2019年IPO募資投向的“化妝品智能制造工廠建設項目”已經三度延期至2027年，“數字營運中心建設項目”也已兩度延期。四大募投項目僅一項結項。截至2025年9月末，公司賬上的貨幣資金15.92億元，需要覆蓋的短期借款為5.73億元和其他應付款為4.04億元，賬面資金并不寬裕。

更值得關注的是，雖然資金壓力不小，丸美卻持續在進行分紅。自其在A股登陸以來，丸美已經累計分紅超10億元，其創始人孫懷慶夫婦則憑借超80%的持股比例獲得大部分的分紅。

上市前夜的合規拷問

就在宣布赴港上市計劃前夕，丸美收到了廣東證監局的行政監管措施決定書。 這份文件揭示了內部存在的一系列財務問題。

決定書指出，丸美存在收入核算不準確、在建工程核算不及時、會計科目錯誤列報等多重財務問題，導致2025年上半年營收虛增454.68萬元，凈利潤虛增1132.97萬元。其中，公司相關工程項目達到預定可使用狀態后未及時轉為固定資產，導致在建工程科目虛增5.68億元，而固定資產則少計3.75億元，直接影響折舊計提的準確性。

募集資金管理方面，丸美存在募投項目與非募投項目資金混用、部分募集資金被用于琶洲總部大樓等非募投項目支出、項目延期未及時披露等問題，涉及2023—2024年多期報告。為此，廣東證監局對公司采取責令改正措施，并對董事長孫懷慶等核心高管出具警示函。

目前，針對以上問題，丸美已經發布公告稱已整改完畢。

結語

從細分賽道突圍到登陸A股，如今準備赴港二次上市，都展現出了丸美持續擴張的雄心。然而，高營銷依賴下的盈利壓力、募投項目進展遲緩以及近期暴露的財務合規問題，也為丸美的“A+H”之路增添了不確定性。

如今，丸美眼霜仍在各大電商平臺熱銷，那句“彈走魚尾紋”的廣告語仍能喚起一代人的記憶。而丸美之后能否回應質疑、贏得資本信任、打破增長困境，都還需要市場進一步考察。