當李斌開始享受「算賬」

撰文 | 奚筱林 編輯｜馬青竹

“變得更加務實了”，2025年的個人總結里，蔚來創始人李斌是這樣說的。

他口中的“務實”并不是“空談”的反義詞，而是把鏡頭從遠景（參數丨圖片）拉回到近景的狀態。

之前，因過于執著長期主義的星辰大海，難免在短期執行上有所欠缺。當公司再度站在分岔口，李斌開始學會如何兼顧當下。簡單來說，就是在經營細節上錙銖必較。

我們總是感嘆于李斌的融資能力，沒想到有一天他也會說出“算賬，其樂無窮”。

這種改變，體現在蔚來的三季報里。

交付87071臺，同比增長40.8%，環比增長20.8%；營收217.9億元，同比增長16.7%；整車毛利率14.7%，綜合毛利率13.9%；Non-GAAP凈虧損環比收窄33%。

用李斌的話來總結，銷量、毛利和運營費用，三條線全面改善。

量利平衡，是企業經營決策的核心，本質在于解答“需要達成多少銷量、以何種價格與成本結構組合，方能實現利潤最優”。

答好這道題，企業就不會陷入“只拼規模不賺錢”的泥潭，也能避開“固守利潤丟市場”的險灘。

蔚來雖然仍未扭虧為盈，但是已經無限逼近量利平衡的臨界點。

發布半年報時，筆者就說過，不必過分糾結蔚來能不能在四季度實現盈利，核心問題還是要看交付情況以及現金流的健康度。

現在依然是這個觀點，只要讀懂這兩項指標，便可大致看清蔚來的發展方向。

交付大增41%，為何營收只漲17%？

三季度，蔚來交付量同比激增40.8%，但營收增速僅16.7%，增速差距近25個百分點。

汽車因高單價、長周期的屬性，單價波動1個百分點就是數千元，對營收的影響遠高于其他行業。因此，“以價換量”對產業健康發展的破壞力非常大。

蔚來的增速差，是否意味著“以價換量”？

判定這一點，要看單位收入下降，有沒有可解釋的商業邏輯。比如，低價產品線占比提升、產品規格降級等。只要這些邏輯成立，增速差就是合理的。

三季度，樂道品牌共交付3.77萬輛，超越NIO主品牌的3.69萬輛；螢火蟲共交付1.25萬輛，這兩個品牌合計貢獻了57.7%的銷量。

與之對應的是單車均價（ASP）的結構性下滑，三季度整車銷售收入192億元，測算得出單車收入約22.05萬元，較去年同期的32萬元大幅下降近10萬元。

所以，蔚來單車均價下降，其實是三品牌策略的主動選擇，用低價車型和品牌擴市場，而非虧錢甩賣。

但正是因為樂道L90的熱銷，以及螢火蟲的快速破局，讓蔚來的供應鏈成本顯著下降，零部件復用率大幅提升，疊加自研芯片替代等方式，使得整車毛利較第二季度提升4.4個百分點至14.7%。

蔚來首席財務官曲玉也證實了這一點，他表示：“三季度毛利的提升，一方面是銷量提升帶來的供應鏈降本，另一方面是高毛利車型（樂道L90）的推出?！?/p>

另外據曲玉介紹，目前“5566”的毛利率都超出了預期，ES6/EC6的毛利率在三季度超過了25%，ET5/ET5T在15%-20%之間。

李斌認為，公司在第四季度應該可以實現18%左右的整車毛利率。考慮到新ES8的交付量會有比較大的躍升，這款車的毛利率會超過20%。

這種高端品牌穩利潤、大眾品牌沖規模的布局，雖然會導致交付量增速大幅領先營收增速，但這種增速差是健康的、有戰略意圖的。

不過，要實現銷量增長-成本下降-毛利回升的正向循環，必須要把握好一個尺度。

“到了第三代產品周期，我們不再簡單追求量的增長，而是更看重毛利總額的增長。為了保證毛利總額的增長，甚至可以犧牲一些量。”

顯然，李斌已經劃定量利平衡的邊界。

現金流轉正的背后

三季度，蔚來的現金儲備突破367億元，經營性現金流和自由現金流雙雙轉正。

這意味著，公司不再單純依賴外部融資而活，主營業務已經有自我造血的能力。

367億元中，可直接用于日常經營的現金及現金等價物僅92.71億元，較去年底近乎腰斬。但關鍵變化在于造血機制的激活，三季度凈虧損34.8億元，卻能實現現金儲備環比增長近百億元，核心原因是經營效率的大幅提升。

李斌直言，增長的動力一部分來自三品牌的策略，另一部分就是內部的提效。他不止一次說過，汽車行業最終拼的是運營效率。

效率提升的武器，是今年開始推行的CBU（基本經營單元）機制，改變了蔚來過去重投入、輕回報的預算制模式，將公司拆分為一個個獨立核算的經營單元，把投入產出比作為決策的核心標尺，要閉環、要責任到人，要持續復盤改進。

尤其是研發投入，李斌開始算細賬。

三季度，蔚來的研發費用同比下降28%至23.9億元，通過組織優化和階段性投入調整，將每筆研發開支精準投向高毛利車型。

李斌解釋道：“過去幾年我們做了很多基礎性的研發，比如芯片、操作系統、智能底盤、900伏高壓平臺等。這些基礎研發在后續迭代時，不需要像之前那樣大規模投入，效率會更高?！?/p>

曲玉也強調，后續會維持在每個季度20億左右的研發投入，不會進一步減少，但是會提升效率，CBU機制讓研發費用有更大的產出。

另外，銷售及行政費用增速控制在1.8%，遠低于40.8%的交付量增速，費效比明顯改善。

當然，“節流”的同時還要“開源”，這樣才能讓367億的儲備成為支撐盈利的彈藥庫，而非單純的救命錢。

從營收結構上看，蔚來早已從單一賣車轉向雙輪驅動，非車業務正成為穩定的現金流來源。

雖然李斌嘴上說聚焦賣車，實際上非車業務是新造車企業中做得最好的，因為有換電服務。

非車業務，其實就是保有量的生意。目前，蔚來有90多萬的用戶，隨著保有量的不斷增長，非車業務的收益也會不斷提高。

通常情況下，單一業務形態的企業，抗內卷的能力較差。

傳統車企只有少數是例外，例如依托電池技術優勢的比亞迪，儲能電站、太陽能業務覆蓋發電到用電全鏈條。

新造車企業中，特斯拉通過超充網絡和能源產品，構建“硬件+服務”生態。2024年，其儲能與發電收入100.86億美元，占總收入的10.32%，毛利率達30.5%?。

三季度，蔚來“其他銷售收入”達25.92億元，占總營收的11.9%，同比增長31.2%，涵蓋售后、二手車、技術服務、能源服務等多個高毛利板塊。

目前，約55%的車主訂閱了換電服務，按每位用戶年均支出5000元計算，單項年化收入可達25億元以上。隨著換電站2026年初突破4000座，單站攤銷效率提升，盈利彈性將進一步釋放。

結語：2026盈利可期

李斌在今年一季度財報會上曾說過，到了第四季度，三個品牌的月交付量要超過5萬臺，毛利率控制在17%至18%之間，銷售和管理費用控制在銷售額的10%左右，公司就可以實現盈利。

但四季度的交付指引僅12萬至12.5萬輛，遠低于每月5萬的目標，也明顯低于市場預期。

中銀國際分析認為，主要體現了在地方置換補貼逐步耗盡背景下，管理層對市場需求的審慎預判。

李斌也認為，今年四季度不會出現明顯的翹尾效應，但還是對四季度實現盈利保持信心，主要是因為“高毛利車型的訂單比較好?！?/p>

不過回過頭來看，按照三季度的指引，最終的交付量剛好踩在8.7萬臺的及格線上。而已經過去的10月、11月，蔚來只拿到了40397臺、36275臺的交付量，恐怕四季度最終也是剛好達到及格。

筆者認為，只要李斌能夠守住當下這份“務實”，扭虧為盈的那一刻，或許不會在四季度壓哨登場，但一定會在“算細賬”的扎實積累中穩步實現。

對于即將到來的2026年，李斌的目標是全年Non-GAAP盈利。

他的信心來源于兩個方面：

一方面，李斌認為純電大車的增長趨勢已經非常明顯，公司會在明年上市三款高毛利的大車，樂道L80、蔚來ES9以及換代ES7。

另一方面，樂道也將下探至10萬至20萬的價格區間，以更好利用平臺化成本優勢、差異化的BaaS模式和補能網絡。

在今年廣州車展期間，樂道汽車總裁沈斐向《出行百人會/AutocarMax》透露，在整個廣東省內（廣州市以外的地區），樂道比蔚來賣得更好。所以，他們會嘗試各種方法“打開更多下沉市場。”

也就是說，蔚來將繼續保持向下拓規模、向上保毛利的經營策略，加上CBU機制為現金流的健康保駕護航，全年盈利并不是一句空談。

—THE END—

出行百人會 | AutocarMax

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