陜西創投圈福音：航天動力醞釀“確定性退出”

創投資金退出迎來新方式。

10月31日，航天動力（600343）公告稱，全資子公司西安元新航天動力流體裝備有限公司（簡稱“元新航天”）以公開掛牌方式引入6家戰略投資者增資3億元。其中陜西省市區三級資金累計出資超5成，更重要的是，上市公司在增資公告中即與6家投資方約定了多元化退出路徑。

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3億增資：陜西貢獻超5成

元新航天增資可以說是航天動力深化國企改革的重要一役。在我們的觀察中，如此安排已形成兩大突破。

一是首次增資引入外部資本。此次6家投資方中5家均來自地方國資，且非中國航天科技集團關聯方，成為公司歷史增資中的唯一“混改”事件。二是最大程度讓渡股權。增資后6家投資方合計持有公司40.73%股權，航天動力由全資持股下降至59.27%，亦是公司歷史增資中股權釋放比例最大的一次。

事實上，航天動力其實此前實施過一次混改（江蘇航天動力機電公司），但因當時情況為雙方共同發起設立，而此次“混改增資”系核心主業子公司，“革新”意義顯然更重。

值得一提的是，決心改革的航天動力此次非常“務實”。

據公告顯示，元新航天2025年前三個季度實現營收1.02億元，虧損841.07萬元，截至2025年三季度末，評估總資產賬面值5.52億元，凈資產賬面值4.05億元。對比此次融資4.37億元的投前估值來看，市凈率僅為1.08倍。

那么，此次增資的投資方都是誰呢？

6家投資方可視為中央與地方兩類，央企級基金新車基金以1.4億元出資拿下19%股權，背后主要是中國中車、一汽集團與東風汽車等產業資本。地方基金則有5支，均來源于陜西各地方國資，合計出資1.6億元，持股21.72%。

由于新車基金為上市公司實控人中國航天科技集團一致行動人，從市場化投資角度來看，我們重點關注省內基金穿透主體。

如下圖所示，綜改基金、恒創基金、陜西金港、銅川金耀與綠色時代基金管理人分別為西安綜改基金管理公司、建信金投、西安農投與新時代資本。

進一步穿透的話，LP層面則涉及省市區三級主體共計13家，包括陜財投、陜金控、長安匯通、陜金資等省級機構，西投控股、西安工投、西安農投等市級機構；以及高新區、經開區、西咸新區、浐灞國際港與銅川新區等區級機構。

其中，LP層面出資最多的當數西安市工業倍增基金，累計通過三支子基金出資3970萬元，這意味著西投控股成為此次增資中投資最大的省內金融機構，加之其在恒創基金中的出資，西投控股累計出資超4600萬元。緊隨其后的則是陜金控，通過綠色時代基金出資2000萬元，二者合計拿下省內機構投資總盤子的40%。

5支省內基金當前成立時間都不算久，目前分別成立了3年、半年、1年、半年、1年，眼下雖未形成強烈退出壓力，但顯然已有未雨綢繆之意。

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剛剛重組：業績有望回暖

航天動力為什么要在此時為子公司引戰呢？

核心動能無疑來自上市公司發展需求，據Wind數據顯示，公司近年來營收增速多有下降，2023年與2024年營收均在9億元左右，遠不及2015年高峰期的15億元，歸母凈利潤則自2021年起連續虧損，4年累計虧損6.19億元，經營壓力顯而易見。

增長乏力的原因在年報中也得以披露：一來是受所屬領域宏觀環境影響，激烈競爭下電機和化工泵等主要產品市場份額下降，二來是產品與產能調整階段，不能有效支撐運營的基本成本開支，本年度毛利率降幅較大。此外，公司正在布局的新興業務——氫能裝備目前仍處投入期，2025年上半年收入不足千萬元。如此看來，盤活存量業務成為眼下亟需。

那么，此次增資主體在上市公司內部處于怎樣的角色呢？

航天動力對此早有安排，2025年1月，上市公司發布內部資產劃轉公告，將現有乘用車變矩器事業部、特種變矩器事業部、工程變矩器事業部、機械加工中心的除自有不動產權外的3.5億元核心業務資產劃至西安泵業，同時將西安泵業現有除自有不動產權外的全部業務資產劃至上市公司。此后，西安泵業更名元新航天，聚焦變矩器及高端制造產業化。

而這個變矩器業務其實正是公司當前“虧損源頭”。據公司2025年上半年報告，液力變矩器業務收入雖占比達29.22%，但毛利率卻為-14.4%，相當于每賣出一個產品都是虧損的。作為公司毛利率最低的產品，顯然此時必須煥新。

事實上，眼下的暗淡并不意味著元新航天就是塊“不良資產”。

其一是公司底子很好。公開信息顯示，元新航天目前不僅已形成22個系列化型號產品，技術對標國際水平，且連續20年供貨全球工程機械領域最大的生產制造商卡特彼勒，目前供貨總數已超10萬臺。此外，新成立的元新航天整合液力變矩器與精密機加資產，將以“1+1>2”的協同效應強化產業鏈垂直整合能力。

其二是潛在市場廣闊。液力變矩器產品主要配套內燃叉車、工程機械和傳統燃油車變速箱，雖然受新能源替代影響，但工程機械高端市場與自主品牌燃油車市場仍然廣闊。一方面是公司在國內工程機械液力變矩器市場占有率約20%，為鈑金液力變矩器龍頭企業，另一方面此次增資的一汽集團與東風汽車等產業資本，將進一步幫助其打開乘用車市場。

值得一提的是，元新航天2024年、2025年上半年、2025年第三季度分別虧損3420.09萬元、686.85萬元與154.22萬元，已然逐步減虧。

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階段性持股：陜西首現確定性退出

真正引發我們關注此次增資的核心在于上市公司對于創投基金的“退出安排”。

據公告信息，航天動力及航天元新將盡最大努力協調通過定增將基金持有航天元新的股權上翻至上市公司層面，或協調上市公司通過定向增發股份募集資金，航天動力以現金方式收購基金持有的航天元新股權，且明確不低于此次增資的投后估值。

若截至2027年底該股權仍未成功退出，上市公司將積極推動第三方收購與減資退出，前者確保基金至少實現年復利8%投資收益，后者則不低于基金認可的評估機構估值。

可以看出的是，這基本考慮到了創投資金長期退出中的多條路徑。尤其是面對當前資本市場階段性收緊、全國政府引導基金退出難的現實條件，創新意義格外突出。

在我們的觀察中，年內機構退出已然呈現多元化路徑。

上市無疑是最傳統路徑。陜西2025年有西安奕材（688783）、泰金新能、陜西旅游共3家公司“過會”，目前僅西安奕材上市發行，比起2022年與2023年上市的10家與7家，速度明顯放緩。而這已是A股普遍現象，2025年全國僅114家公司成功上市，只達到了2022年與2023年的3成與4成。

由此即進化出了科創企業“借殼”上市。在我們的記錄中，就有龍騰半導體“赴港借殼”，開辟了陜西一級市場全新退出路徑，20支創投基金因此得以退出。（詳見《》）

同時，產業并購也逐漸由“備選退出路徑”走向“戰略破局關鍵”。僅在A股上市公司層面，陜西年內就已完成12起并購案例，若從一級市場來看，則先后有天策新材料、西安甘鑫科技與華羿微電子等企業通過并購實現11支、1支、23支創投基金退出。

面對此次航天動力通過包括股東回購、產業并購等“組合路徑”形成的“確定性退出”安排，我們形成新的啟發：即在充分了解資產狀況與預期前景下，以“階段性出資”幫助上市公司培育優質產業，對創投基金獲利及政府引導基金使命來說，不失為一個高效選擇。

值得一提的是，我們近期還在航天動力母公司——西安航天發動機公司身上關注到了另一案例，下屬宏臻增材于2025年9月完成3.5億元天使輪融資，打破了陜西增材領域的歷史記錄，投資方來自陜西空天創新基金。

雖然無從得知宏臻增材的具體退出路徑，但結合歷史上央企在陜的深厚布局，我們的感受是：央企在陜已然不是傳統印象中的“體系內封閉主體”，在陜西創新能力不斷深化的當下，央地合作有望打開新篇章。