逆風翻盤：瑞浦蘭鈞這家港股新能源公司讓我很感興趣

最近兩年，赴香港上市的中國新能源公司很多。各個細分賽道、產業鏈的各個環節，數得上名字的公司要么已經上市或交表，要么正在交表的路上——在此就不用逐一點名了。

如果我的統計沒有錯，目前港股與新能源有關的上市公司超過50家，正在沖刺港股IPO的新能源企業則超過20家。新能源產業鏈，儼然與新消費、醫藥一道，成為了港股新時代的三駕馬車，凡是熟悉港股市場的人應該都對此留下了深刻印象。

我不禁想起了十七年前，自己剛開始工作的時候：我的第一份工作是新能源分析師，準確的說是研究太陽能光伏。當時中國光伏企業的主要上市地是美國，主要市場是歐盟，即所謂“兩頭在外”，只有生產制造環節在國內。彼時彼刻，如果有人提出，中國不僅會是全球最大的新能源生產國，還將成為最重要的新能源消費國之一，而且相關企業的主要上市地點會移到中國境內，得到的回答肯定是：“還是少做夢吧！”沒想到，短短十幾年過去，上述夢想已經實現；不管從出口的角度還是內需的角度，新能源對整個中國經濟的重要性都上升到了前所未有的高度。這就是我需要關注這個行業的原因，雖然我平時主要關注的仍是互聯網行業，但一個社會經濟意義如此重大的行業是不容忽視的。

我讀過很多新能源公司的財報。瑞浦蘭鈞(00666.HK)，這家市值約270億港元（注：2026年2月1日數據）的電池生產商，一開始沒有引發我的太多注意。它給我的印象大致是：規模很大；背靠有“中國鎳王”之稱的青山實業；成立時間很短而且一直在虧損，被媒體貼上了“以價格換市場”的標簽。它有一些技術實力，例如著名的“問頂”電池；它的名字經常出現在一些市場份額榜單之上。除此之外呢？差不多就是這些了，相信大部分投資者和專業媒體的認知不會明顯比我多。

然而，有兩件事情讓我對這家公司刮目相看，覺得有必要加深研究。第一是半年前公布的中期業績：收入同比增長24.9%，毛利同比增長177.8%，凈虧損同比收窄90.4%，差一點點就可以扭虧為盈。要知道，瑞浦蘭鈞從成立以來每年都是虧損的，去年虧損還高達13.53億元；今年卻有可能第一次實現盈利（至少是接近盈虧平衡）。這個進步實在太大了！公司的兩大產品板塊——儲能電池和動力電池，前者出貨量增長了119.3%，后者出貨量增長了78.5%。

第二是不久前SMM（上海有色網）發布的《2025年儲能電芯出貨量排名》，前五名是：寧德時代、海辰儲能、億緯鋰能、中創新航、瑞浦蘭鈞。其中瑞浦蘭鈞儲能電池出貨量已經連續兩年排名第五，戶用儲能電芯出貨量更是在今年躍居全球第一；它的小儲產品，覆蓋了戶用、便攜式場景，在歐洲、澳洲等海外市場耕耘極深，形成了需求擴張與產能擴張同時進行的良性循環。

最近一個多月內，瑞浦蘭鈞就達成了兩筆重要的海外合作：與印度Miranda Group簽下1GWh的儲能訂單，鞏固了自己在印度這個方興未艾的儲能市場的存在；與西班牙企業Ingeteam簽署全球戰略合作備忘錄，整合雙方核心技術優勢，進行聯合市場開拓和品牌推廣——其重點指向澳大利亞、美國、英國及歐盟國家。我們接下來還會提到，全球化是瑞浦蘭鈞最近一年多“逆風翻盤”的重要驅動力。

此時此刻，距離馮挺接任瑞浦蘭鈞總裁，才只過去了一年零四個月。記得2024年11月馮挺上任時，媒體大多盯著他的個人背景和金融業從業經歷，猜測他的工作重點會指向投融資、資本運作方向?？墒鞘聦嵶C明，馮挺雖然確實做了一些資本市場工作（例如港股全流通），但是并沒有進行大規模的融資或并購，其主要精力全放在業務層面。去年中期業績的大幅減虧（全年可能全面扭虧），幾乎完全可以歸因為正確的業務決策和執行，而且這些因素將在長期繼續發揮作用。

我的個人觀點是，最近一年多瑞浦蘭鈞的業務策略可以歸結為：擴規模、抓差異、全球化。三者互為表里，共同構成一個有機整體。具體而言：

• 擴規模，就是以簽大單、擴張市場份額為第一優先。2025年全年，公司官方公布的新訂單超過26.5GWh；當年三季度，公司單季度出貨量超23GWh，其中8月單月出貨突破8GWh，均創下歷史紀錄。此前很多人覺得，瑞浦蘭鈞的當務之急是“提利潤”，問題在于沒有規模，哪里來的利潤呢？對于電池這種很“卷”的行業來說，先要把規模做起來、成本降下去，才談得上此后的一切。這也是一切重資產制造業的共同特點。
• 抓差異，就是在力所能及的范圍內發展差異化產品、差異化市場。2025年以來，瑞浦蘭鈞在新能源商用車尤其是重卡市場進展很快，而商用車對大容量電芯的需求與儲能電池又存在一定的通用性，即所謂“商儲共用”。“問頂”電池的月出貨量早已突破了2GWh, 瑞浦蘭鈞接連推出了392Ah、588Ah的新一代“問頂”電池，從而最大限度地發揮了自己的技術稟賦——要知道，“問頂”技術的核心優勢就是擴大電池容量。
• 全球化，首先體現在客戶層面——2025年瑞浦蘭鈞公布的最大單筆訂單就是與韓國曉星簽署的2.5GWh儲能產品；此后又與印尼客戶簽署了商用車電池的戰略合作，還有上文提到的與印度客戶簽署的1GWh儲能項目。在動力和儲能兩大業務板塊，全球化都是瑞浦蘭鈞增長的重要動力。在生產制造和儲能系統運營等層面，它的全球化布局也已經比較完善，并且通過品牌戰略合作等方式，為客戶提供更全面的整體解決方案。

“抓差異”和“全球化”，都是“擴規模”的手段，這一點毋庸贅述。而“擴規?！钡慕Y果，又會進一步推動差異化產品的量產，以及海外客戶的認可。所以說，這三個策略其實是三位一體的“飛輪”，只要緩慢轉動起來，就會越轉越快。準確的說，我認為對于新能源產業的一切起步較晚但是具備一定資源稟賦的“后發競爭者”來說，上述策略都是行之有效的。堅定不移地擴大規模，是瑞浦蘭鈞成立以來的一貫方針。

馮挺接任總裁之后，則在差異化和全球化兩方面做出了新的成果。舉個例子，2025年全年，瑞浦蘭鈞在全國新能源重卡電池裝車量排名第二，同比增長了278.74%；在商用車電池出海方面也取得了巨大進展。對商用車尤其是重卡市場的開拓，就是產品差異化的一個重要體現，并且同時在國內和海外市場取得了突破。

從2025年已公布的中報看得出來，虧損大幅收窄有一部分是營業費用率同比下降，即所謂“降本增效”的功勞，但主要還是收入增長和毛利率提升的結果。對于重資產、高技術含量的制造業企業來說，邁過盈虧平衡點具有重要象征意義，就像從崎嶇不平的山路走上快車道。這一點，早在當年調研多晶硅等光伏產品制造商時，我就深有體會。那些對電池行業有長期研究經驗的人，體會應該比我更深。

2025年中期業績的虧損收窄，可以視為上述“三位一體”飛輪速度逐漸提升的一個表現，推動這家至今還很年輕的公司接近戰略“拐點”。從三季度的自愿公告看，瑞浦蘭鈞的出貨量還在繼續穩步提升，按照這個勢頭發展下去，實現穩定的盈利只是時間問題。至于這個拐點究竟是在2025年財報中到來，還是在2026年的某個時間點到來，并不重要，反正只要路線正確，就不會太遙遠。

很多人覺得，過去一年多，瑞浦蘭鈞推進訂單和項目合作過于激進了，并且給它貼上“以絕對低價換取市場”的標簽。但是財報數據證實，這一系列舉措，不僅在長期業務層面是合理的，在財務上也是合理的。大批新簽訂單，推動了而不是阻礙了瑞浦蘭鈞達到盈虧平衡點，同時還推動了下一步的產能擴張，從而促進規模效應的良性循環。附帶說一句，有人認為瑞浦蘭鈞的擴產計劃也太激進了，可是站在先進制造業的視角，產能規模太小才是最危險的，在充足訂單驅動下的“需求/供給”螺旋形擴張則是正確的成長之道。新能源如此，半導體也是如此。

而且，去年以來瑞浦蘭鈞的許多動作，帶有明確的戰略色彩。一個最典型的例子就是與韓國曉星的合作，2.5GWh的訂單只是最直接的短期成果。在長期，一方面可以借助后者在電力設備渠道領域的優勢，加速進入東南亞、北美等市場；另一方面也可以嘗試規避美國對中國儲能產品的關稅壁壘，至少能擁有更大的回旋空間。從產品角度看，與曉星的合作目前主要是商用車電池層面，這無疑有助于推動以“問頂”為代表的大容量電池產品的開發和實用。

反而是此前很多人預測的“馮挺接任總裁之后要搞資本運作”，目前看來只有兩個舉措：一是港股全流通，這是在意料之中的；二是去年10月進行了價值8億港元的新股配售，這個數字相對于公司股本并不算大。在公司的定期財報和自愿性公告當中，從未單獨強調資本運作的重要性。這是正確的、值得歡迎的。事實一再證明，優秀的企業首先是業務上、戰略上的優秀，資本運作只是錦上添花；把公司業績做好，才是資本市場最想看到的東西。作為一個有十多年工作經驗的前分析師，上面就是我最大的感慨，適用于一切行業，不管是互聯網、新能源還是什么其他行業。如果能做到接下來一段時間穩定地交出令人滿意的業績，瑞浦蘭鈞在資本市場的地位就會自然鞏固，從而打開并購和戰略投資的更大空間。

總結馮挺出任總裁之后的這一年多，我覺得他的管理風格可以總結為：殺伐果斷，認準一個戰略方向之后，就敢于大刀闊斧的進行內部改革，通過組織優化，不折不扣地執行戰略。與此同時，重視資源整合與供應鏈優化，一方面加深與母公司青山實業的合作，一方面整合外部合作伙伴的資源，盡一切可能迅速提升瑞浦蘭鈞這條船的“噸位”。其成果，就是在2025年儲能市場形勢復雜的條件下，實現了瑞浦蘭鈞的“逆風翻盤”——而這顯然只是第一步。

在2025年中報的未來展望部分，管理層強調了三點：第一是技術與產品創新，研發重點包括“問頂”技術、半固態方形電池、固態電池等；第二是產業鏈協同優勢，包括與青山實業的協同，以及與上游原材料供應商的戰略合作；第三是全球化布局，包括市場和生產兩端的全球化。從全球新能源尤其是電池行業的發展格局看，這些戰略思路當然是清晰且正確的。不過我們也知道，再好的戰略，也需要高效的執行。過去一年多時間，瑞浦蘭鈞的戰略執行還是相當成功的，但萬里長征最多還只走完了第一部分。在廣闊的、瞬息萬變的電池市場上，需要做的事情還很多。

這一切能持續下去嗎？我抱著謹慎樂觀的態度。相信很多人跟我一樣，很想看看這家年輕的新能源公司，究竟能在高速成長的道路上走多遠，上限究竟在哪里。