從2018到2025，國資至少買了260家上市公司

來源： 棱鏡洞察

年底了，酒局多了，故事也多了起來。上次和張總喝酒，三杯下肚，他突然說：“我把公司賣了?！?/strong>

我愣了一下。

張總的公司上市才五年，正是當打之年。當年敲鐘的時候，他站在臺上說要做百年企業，這才過了多久？

“賣給誰了？”

“市國資委。”

他說這話的時候，臉上沒什么表情，既不像解脫，也不像遺憾，就是那種——怎么說呢——把事情辦完了的表情。

那天晚上我們聊了很久。后來我回家查了些數據，才發現張總的例子還很多。

從2018年到2025年，至少有260家上市公司把控制權賣給了國資。各年分別為16家、49家、49家、45家、18家、31家、24家、28家（截至11月）。平均下來，每個月有近3家上市公司從“民營”變成“國資”。

上市，曾經是無數企業家的終極夢想；如今，國資入主，正在成為越來越多上市公司的最終歸宿。

從地域分布看，廣東、山東、浙江、江蘇、江西等地的地方國資最為活躍。2018年至2023年底，這些地區的城投公司以協議轉讓方式受讓上市公司股份的案例超過100起。

我突然意識到，這可能是一代人正在經歷的一場靜悄悄的大遷徙。

01#從“百年企業”到“賣給國資”

張總的公司是做精密制造的，2019年上市，那時候正是制造業的高光時刻。

上市第一年，營收漲了40%，股價翻了一倍。老張意氣風發，說要再干三十年，做到退休。

但接下來的故事，你可能也猜到了。

2021年，原材料價格暴漲，成本壓不住。

2022年，下游客戶開始拖欠貨款，應收賬款越積越多。

2023年，銀行抽貸，老張把能抵押的都抵押了，股票質押率飆到85%。

“你知道最可怕的是什么嗎？”張總說。

“不是虧錢，是你不知道明天會不會爆倉。”

他打開手機給我看，股價從58塊跌到了12塊。質押線是多少？13塊。

“再跌10%，我就完了。公司完了，員工完了，我也完了?！?/p>

這時候市國資委找上門來，說愿意接盤。條件不算苛刻：老張保留20%股份，繼續當總經理，但實控人變成國資委。

“我考慮了一個星期。”張總說。

“不是考慮賣不賣，是考慮什么時候簽?！?/p>

我問他后不后悔。

他沉默了一會兒，說了一句話，我到現在都記得：

“上市的時候我以為到了終點，后來才發現那只是個起點。但這個起點，我跑不動了。”

02#這不是“國進民退”，是“優進劣退”

張總的故事，讓我開始認真看這260家公司。

這里面有個特征——絕大多數被收購的公司，在收購前就已經陷入困境。

黃河旋風，2023年虧了7.98億，收購名匠智能業績對賭失敗，負債率高企，最終易主許昌國資。

華鐵應急，資產負債率70.25%，賬面貨幣資金只有0.58億，卻拋出10億跨界算力投資方案，被交易所連環追問。前腳官宣跨界，后腳“賣身”海南國資。

ST中利，曾經是“光伏第一股”，單年度營收逼近200億，后來陷入債務危機。2024年廈門國資入主后，公司順利摘星，2025年股價上漲超過20%。

你看，這些創始人不是“不想干”，是“干不下去”。

所以第一個須要糾正的誤解是：這不是“國進民退”，而是市場意義上的“優進劣退”。

市場經濟的本質是優勝劣汰。當一家企業陷入困境，創始人無力回天，這時候有人愿意接盤、愿意注資、愿意給它一條生路——不管這個人是國資還是民資，都是好事。

03#國資也在踩雷：沒有人是“點石成金”的魔術師

但故事還有另一面。

我有個朋友在城投公司工作，負責并購業務。有一次喝酒，他跟我吐槽：“你以為我們想當冤大頭？”

他給我講了幾個案例。

青島城投，2015年到2021年累計投入34億，成為ST中程的實控人。那時候ST中程還是青島本地的明星企業，做電力設備的，看起來前景不錯。

結果呢？現在退市了，34億打了水漂。

“你知道最難受的是什么嗎？”我朋友說，“我們是國企，花的大部分錢都是納稅人的錢。虧了，沒法交代。”

還有新余國資，2020年花10.94億收購奇信股份29.99%股權。入主兩個月，股價腰斬。公司因財務造假、凈資產為負等問題，已于2023年退市。

寧夏華錦收購金力泰，浮虧幅度超過73%。

這三組數據反映了國資收購上市公司中常見的風險：高位接盤、踩雷造假、產業整合失敗。

青島城投和新余國資的案例尤為典型，不僅投入巨額資金未能扭轉企業頹勢，反而面臨資產歸零的風險，這正是國資投資中“最難受”的痛點。

所以第二個真相是：國資也在踩雷，而且踩得不少。

媒體喜歡報道成功案例，但失敗的案例同樣值得重視。

資本市場沒有免費的午餐。同樣是國資入主，有人賺得盆滿缽滿，有人血本無歸——差別不在“國資”兩個字，而在收購時的眼光和整合時的能力。

04#三次浪潮：從紓困到產業并購

如果你把視野拉長，會發現這場“國資潮”其實經歷了三次明顯的升級。

第一波：2018年——紓困潮

那年金融系統降杠桿，大量上市公司大股東股票質押爆倉，陷入流動性危機。國資批量入場，扮演“白衣騎士”。

特點是折價甚至零元受讓。北京海淀國資受讓金一文化控股權，對價1元。山東國資取得*ST天業股權，價格也是0元。

那時候國資是“救火隊長”，收購對象多為陷入困境的企業。

第二波：2019-2020年——借殼上市潮

資本市場“借殼上市”風起，很多國資開始大規模收購“殼公司”，以注入自身的優質資產。

那時候殼資源還值點錢。2020年借殼上市6家，雖然比2015年的34家少了很多，但還是有市場。

這里伴隨的是很多企業在IPO時透支了未來幾年的增長，上市后業績變臉，陷入增長乏力的泥潭，成為民企的又一個個困境。以前上市困難，殼值錢了；現在上市容易了，殼不值錢了——但企業的問題并沒有解決。

第三波：2021年至今——產業并購潮

隨著注冊制推進，殼資源價值暴跌。

國資收購的邏輯徹底轉變——從“買殼”轉向“買產業”。

2023年41家協議收購案例中，有半數的上市公司主營業務與買方的產業背景具有協同性。國資買方表現尤為明顯：18家國資收購案例中，有10家選擇業務相關度高的上市公司。

舉幾個例子：

• 烏江能投收購貴州燃氣。烏江能投是貴州省能源戰略重點實施主體，貴州燃氣主要從事城市燃氣運營，兩者產業方向高度一致。

• 華潤三九收購天士力。62.12億收購28%股份。天士力是中藥創新藥頭部企業，華潤三九的實際控制人為中國華潤。這筆交易有利于雙方發揮中藥產業鏈協同效應，是醫藥行業典型的產業整合案例。

• 湖北國資收購奧特佳。湖北是全國汽車產業化程度最高、產業鏈最完整的省份之一，集聚25家整車企業、1600多家零部件企業。收購奧特佳，時機選在后者剛扭虧為盈、整體估值相對合理的時候。

我們可以看到，從“救火隊長”到“產業獵手”，國資的角色在進化。

當收購不再是為了紓困，而是為了產業鏈；當出價不再是為了抄底，而是為了協同——這才是成熟資本市場的模樣。

在國資大舉進場的同時，也是民企退場的時刻。只是，這不是被逼走，而是無奈的選擇。

代際傳承，成了民企的新困境。

“企二代”不愿接、接不?。旱谝淮鷦摌I者陸續進入“交班”階段，但二代們要么志不在此，要么能力不足，有的干脆不想接這份“苦差事”。

在現在的經濟環境下，套現離場是理性選擇。

與其讓子女勉強接班，把企業做垮，不如趁還有價值，把企業賣給國資，既保全了企業，也保全了家族財富。

上市不是終點，而是新起點；當起點變成泥潭，及時止損，也是一種智慧。

創始人的終極使命，不是永遠掌控，而是在合適時機，為企業找到最好的歸宿。

05#創始人套現離場，未必是壞事

說回老張。

他賣掉公司后，很多人背后議論，說他“跑路”了，說他對不起員工、對不起股東。

我一直覺得，這種道德審判毫無意義。在市場經濟中，股權流轉本身就是一種資源配置方式。

企業是創始人的心血，但在市場經濟中，股權流轉是正?，F象。當創始人年邁體衰、二代不愿接班、企業經營陷入困境時，把公司交給更有資源、更有能力的國資，既保全了企業、保全了員工，也保全了創始人的財富——這不是跑路，這是負責任的退出。

老張跟我說，賣掉公司后，他睡了好幾年來的第一個安穩覺。

“以前每天醒來第一件事，看股價。質押線是多少，距離爆倉還有多遠。現在不用了?！?/p>

他還留在公司當總經理，但不用為融資發愁了，不用為債務擔保了，可以專心做產品、做市場。

“你說我失敗嗎？”他問我，“我覺得沒有。公司還在，員工還在，產品還在。只是換了個老板而已?！?/p>

市場經濟的本質是資源的自由流動。國資買、民企賣，只要價格合理、程序合規、結果雙贏，這就是一筆好交易。

用道德綁架代替市場判斷，才是對市場經濟最大的傷害。

06#未來會怎樣？三個趨勢

把這些故事、這些數據放在一起看，我對未來三年的判斷，其實可以濃縮成三個趨勢。

第一，國資收購，還會繼續加速。

這個趨勢，大概率不會反轉。

一頭是政策在推。國企改革在往深水區走，市值管理開始變成“硬指標”。
2022 年 5 月，國務院國資委出臺《提高央企控股上市公司質量工作方案》，明確提出要把“價值創造”和“價值實現”放在同一張考核表里。
到了 2024 年，“一企一策”的市值管理考核開始全面鋪開。

另一頭，是現實在倒逼。民企經營壓力加大、行業集中度提升、產業整合需求上升，這些都在把國資一步步推向資本市場前臺。

方向其實已經很清楚了：國資要更主動地用資本市場做大做強。
而收購上市公司，正好同時解決三件事——資產證券化、市值管理、融資渠道。

所以你看到的，不是一兩單偶發交易，而是一條正在成形的主線。

第二，產業協同，會成為唯一真正的邏輯。

過去幾年，國資收購的理由很雜：有的是紓困，有的是抄底，有的是買殼。

但往后看，沒有產業協同的收購，國資會越來越謹慎。

原因也不復雜。
中國經濟正在從“跑得快”轉向“跑得穩”。很多行業已經進入成熟期，拼的不是膽子有多大，而是誰的資源更厚、抗風險能力更強。

過去，民企靠的是靈活機制和市場嗅覺。現在，越來越多場景下，需要的是資金成本、資源整合和長期耐力。

而這正好是國資的優勢所在：AAA 級信用、資金成本低、協調能力強，在基建、能源、制造這些重資產領域，主導地位正在持續強化。

回頭看這幾輪國資入場——2018 年的紓困潮，2020 年的借殼潮，再到近幾年的產業并購潮。

又說到這句老話：歷史確實不會簡單重復，但總會押韻。
這不是“國進民退”，而是市場在不同階段，對資源配置方式做出的自然選擇。

第三，分化只會越來越大。

這一點，很多人其實低估了。

2024 年破產重整案例中，產業投資人的平均收益率高達188.61%。
但注意，這是平均數，背后掩蓋的是巨大的分化。

同樣是國資：

無錫國資投香農芯創，浮盈超過100%；

青島城投投ST中程，直接走到退市。

同樣的身份，結果卻天差地別。

為什么？

說到底，無非三件事：看得準不準、整合行不行、再加一點運氣。

國資不是“點石成金”的標簽，資本市場也不是一直講身份光環。

真正拉開差距的，永遠是判斷力、執行力，以及對周期的敬畏。

結語企業的終點是什么？

上個月又見到老張，他氣色好多了。

公司在新東家的支持下，拿到了幾個大訂單，營收開始回升。他說，再過兩年，等公司穩定了，他就徹底退休。

“你后悔嗎？”我又問了一遍。

他笑了笑，說：

“企業的終極價值，不在于誰掌控它，而在于它能為社會創造多少價值。從這個角度看，無論是創始人還是國資，都只是企業歷史長河中的過客。真正永恒的，是那個在市場中不斷進化、不斷創造價值的企業本身。”

我舉起酒杯，敬他。

也敬所有在市場中奮斗過的人——不管是創始人，還是接盤的人。

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