AI革命和數字貨幣，會瓦解美元霸權嗎？

2025年的金融市場上演了一幕讓無數資深交易員瞠目結舌的戲劇。

這一年，美元指數在美聯儲維持高利率、甚至還在釋放緊縮余溫的背景下，走出了近五十年來最差的同期表現。

這件事之所以令人不安，不在于跌幅本身，而在于它發生的時機，恰恰發生在所有傳統分析工具都指向“理應走強”的時候。

利率平價本是匯率定價的基礎，高息貨幣吸引套利資本，資本流入推升匯率。1980年代沃爾克加息引爆美元創下歷史峰值，2022年鮑威爾激進緊縮同樣驅動美元升至二十年高點。這套邏輯穿越周期，從未失手。

但在2025年，美國與主要經濟體的利差維持在高位，十年期美債收益率一度觸及4.8%，聯邦基金利率仍在限制性區間——一般而言，美元即便不漲，也沒有深跌的理由。

可它偏偏跌了，而且跌得義無反顧。

仿佛一夜之間失去了對“高息”的敏感，套利交易平倉，資本沒有涌入追逐利差，反而悄然離場。為什么呢？

1.舊有理論和模式破產

我想首先應該是與避險屬性有關。

美元在過去半個世紀里是全球動蕩時期唯一的避風港。歐債危機時資金涌向美元，新冠疫情爆發初期的美元荒至今令人記憶猶新，這種避險溢價是美元體系核心競爭力的直接體現。

然而2025年的情況完全不同。

特朗普政府宣布“對等關稅”后，全球貿易摩擦驟然升級，地緣政治緊張加劇，中東戰火重燃，委內瑞拉局勢突變——傳統意義上每一個應該推升美元的事件都發生了。

可美元不僅沒有走強，反而加速下跌。

主要是，資金流向了兩個方向，一是黃金，倫敦金現貨一度突破5500美元；二是人民幣資產，中國在岸市場錄得可觀的外資流入。

避險資金不再默認選擇美元，在過去這是不可想象的。

從國際收支上看，貿易赤字與匯率之間的關系，也有了很大不同，貿易逆差意味著美元凈流出，對匯率構成壓制；反之，縮窄逆差有助于支撐美元。

2025年美國政府試圖通過高額關稅抑制進口、改善貿易收支，這在邏輯上應當對美元形成正面支撐。但實際走勢恰恰相反，關稅落地后貿易逆差并未實質性收窄，“搶進口”效應甚至導致短期逆差擴大；關鍵是，美元在“試圖縮窄逆差”的政策周期中，貶值速度反而快于“放任逆差擴張”的時期。

也就是說，市場對美元信用的定價邏輯已發生變化——投資者不再關心美國能否通過貿易政策改善外部均衡，他們關心的是另一個問題。

這些不同的地方都在說明，傳統匯率分析框架的底層假設開始失效了。

利率平價、購買力平價、避險屬性溢價，這些工具之所以在過去幾十年里有效，是因為它們共同植根于一個特定的歷史條件——工業資本主義時代的貨幣秩序。

在那個秩序里，資本流動的主要驅動力是逐利，信息通過代理行網絡緩慢傳遞，主權信用的背書具有近乎絕對的權威。

馬克思在《資本論》中分析貨幣時曾指出，貨幣充當一般等價物的能力，最終取決于商品世界對它所代表的抽象勞動時間的信任。

在工業資本時代，這種信任是相對穩固的，因為它錨定在實物的生產與交換之上。

但數字金融資本主義改變了這一切。

資本依然逐利，但“生存安全”已經取代“收益最大化”成為主權資本和長期機構投資者的首要考量。當美國財政赤字突破GDP的6.4%、債務上限談判淪為政治表演工具、美聯儲獨立性受到前所未有的公開挑戰時，持有美元資產的風險收益特征發生了結構性偏移。

信息不再是緩慢流動、對稱分布的——每一個主權投資者都能實時看到美國政策不確定指數飆升至1985年以來最高點，看到期限溢價中隱含的風險補償正在擴大。

因此，2025年美元弱勢的本質，不能歸因于降息預期提前或貿易逆差短期波動。

這些只是觸發因素。

真正發生的是國際資本對美元資產的重新定價——不是調低目標估值，而是更換估值模型本身。舊的模型以“利率”和“增長”為核心參數，新的模型正在將“信用錨的穩固性”和“技術錨的不可替代性”設為權重更高的變量。

當這兩個錨同時出現松動跡象，資本流出就不再是周期性的倉位調整，而是結構性的資產重配。

2.被開源截胡了

而且，美元資產的定價邏輯里，有一個很少被公開討論卻至關重要的溢價。那是全球資本的共識預期，以前大家普遍認為美國將永遠作為下一代技術革命的唯一母港。

從PC時代的英特爾和微軟，到互聯網時代的思科和谷歌，再到移動互聯網時代的蘋果，直至AI浪潮初期的英偉達和OpenAI，四十年間這條技術迭代的軌跡從未偏離美國本土。

全球資本持有美元、購買美股，是因為他們相信，無論下一輪顛覆性創新是什么，最終兌現紅利的交易所一定在紐約。

2025年，DeepSeek開源R1模型，這一事件理應在美元匯率史上被單獨標記。

極低成本、逼近GPT-4的性能、完全開源——已經被反復討論，但真正具有顛覆性的后果至今仍在發酵。

那不是中國AI產業的一次常規追趕，也不是開源社區對閉源商業模型的又一次勝利。從政治經濟學的視角審視，這是全球生產工具演進史上的一次斷裂：最前沿的通用人工智能，第一次不再是硅谷科技巨頭的“私有生產資料”，而是以近乎零邊際成本的形式向全球公開發行。

馬克思在《資本論》中分析相對剩余價值生產時指出，超額利潤的來源是個別企業的勞動生產率持續高于社會平均水平。資本溢價的前提是生產工具的排他性占有。

當英偉達的算力集群和OpenAI的算法架構構成人工智能時代最核心的生產資料，且這種生產資料只集中在舊金山灣區和硅谷方圓幾十公里時，美國科技資本便獲得了抽取全球技術租金的制度性權力。

全球資本買入英偉達股票，本質上是在認購這種排他性占有的未來分紅。

而DeepSeek的開源發布，以一次干脆利落的技術擴散，從產權層面解構了這種排他性。

后果首先體現在美股科技巨頭的估值邏輯上。

支撐七巨頭六萬億美元市值的核心假設，不是它們當下賺了多少錢，而是它們鎖定了下一代通用技術平臺的入場券。當這張入場券不再是限量發行的稀缺品，而是全球開發者均可免費獲取的開源資源時，估值體系中的“稀缺性溢價”便失去了附著點。

2025年1月英偉達單日市值蒸發六千億美元，那是資本對“生產資料私有化程度”進行了重新評估后的出價。

過去二十年，全球美元儲備的積累模式變得不同，2008年之前，貿易順差國將賺取的美元主要配置于美國國債；2008年之后，隨著零利率時代的開啟和美股長牛的形成，外國投資者持有的美股權益資產迅速攀升至二十萬億美元規模，首次超過美債持有量。

這意味著支撐美元匯率的需求結構也有變化，官方儲備的配置是穩態的、低彈性的，而私人部門的權益配置是高流動性的、對估值變化極度敏感的。

當美股科技巨頭的“技術壟斷敘事”出現裂痕，這部分全球資本配置美元資產的意愿便不再穩固。

不是美聯儲降息慢了，也不是美國經濟衰退了，而是那個讓全球資本愿意接受較低股息率、較高市盈率的核心故事，被一次開源發布削弱了可信度。

這種削弱通過產業鏈分工的傳導，將進一步侵蝕美元匯率的長期基本面。

傳統的“微笑曲線”賦予美元一種看似不可挑戰的產業基礎，如美國占據研發、設計和品牌終端的高附加值環節，東亞和東南亞承擔制造組裝的低附加值環節，原油和大宗商品國墊底。這個分工秩序支撐了美元的強勢——既然最高附加值的生產環節唯獨在美國完成，全球自然需要持有美元以購買這些產成品和服務。

而開源AI的降維打擊在于，它將研發環節的專用性門檻大幅拉低。

當一家深圳的硬件創業公司可以調用與硅谷同行同級別的開源模型，進行芯片設計、結構優化和市場分析時，研發環節的稀缺性溢價開始收斂。

微笑曲線的弧度正在被抻平。

如此看來，周期性的匯率波動并不屬于這個現象，我認為更多還是一個結構性趨勢的起點。美國在產業鏈頂端的生態位不再是唯一的，附著于這個生態位之上的美元資產相對優勢也就不再是永久的。

全球資本在2025年拋售美元資產的深層邏輯，也不是對美國科技能力的否定，只不過是對“唯一性”的祛魅。當世界發現生產未來最核心知識工具的生產資料，不再被壟斷在俄亥俄河與太平洋之間的那片土地上時，美元匯率的那份隱秘的、從未被計入利率平價模型的技術期權費，開始被市場逐筆核銷。

3.數字貨幣與網絡外部性被消解

在AI之外，還有一道美元霸權最深的護城河，是一張看不見、摸不著卻幾乎無法逃離的網絡。

這張網絡的名字叫SWIFT，是一套金融報文系統，而非實際貨幣結算系統。

它只傳遞指令，不處理資金。

它可怕之處不在于報文傳輸的速度，而在于它所固化的一套代理行清算秩序。

在這個秩序里，一筆從雅加達到拉各斯的貿易付款，必須經過紐約；一家做咖啡豆生意的哥倫比亞出口商，最終必須在曼哈頓的某家托管行持有美元備付金。

這是路徑依賴堆積成的制度慣性。

全球三百七十萬億美元金融交易的結算指令，都在這個拓撲結構中完成流轉。

任何試圖挑戰這套體系的國家，最初的想法都是建一套“更好的SWIFT”——更快的報文、更安全的加密、更公平的治理。

可這個思路從一開始就錯了。

數字人民幣與多邊央行數字貨幣橋項目，恰恰沒有踏入這個陷阱。

它不是在和SWIFT比誰的電報傳得更快，而是在改變電報這種通信方式本身。

傳統跨境支付依賴層層嵌套的代理行賬戶，每一層都占用流動性，每一層都收取費用，每一層都暴露在對方國家的司法管轄之下。

而mBridge構建的是一種點對點的分布式清算邏輯：兩家商業銀行，無論位于北京還是迪拜，無論持有人民幣還是泰銖，可以在一個共享的、基于智能合約的平臺上直接完成券款對付。這不是對代理行模式的改良，這是對中介地位的徹底廢除。

當沙特阿美的石油買家可以直接用數字人民幣向中國的煉化廠支付貨款，而資金在幾秒鐘內完成跨境結算且無需途經任何第三國司法管轄區時，美元作為交易媒介的那個環節被干脆利落地跳過了。

SWIFT依然在運轉，紐約依然在清算，只是這筆交易與它們無關罷了。

真正讓美元體系感到不安的，除了mBridge的技術參數，還有美國在應對這一趨勢時所暴露的戰略焦慮。

2025年通過的GENIUS法案，被西方媒體包裝為數字貨幣監管的里程碑，卻很少有人拆解這份法案的真實意圖。它根本不是要阻止私營穩定幣的發展，恰恰相反，它是要將已經野蠻生長到千億規模的USDT和USDC收編進美元體系，使其從潛在的競爭者轉化為美元數字邊疆的雇傭軍。

這是一種極其微妙的防御姿態。

1971年尼克松關閉黃金窗口時，美國處于攻勢——主動撕毀布雷頓森林規則，以換取更大的貨幣政策自由。

而2025年的GENIUS法案，美國處于守勢，它無法阻止其他國家開發自己的央行數字貨幣，也無法阻止非美元穩定幣在跨境支付中的滲透，于是選擇將自家的私營加密美元納入監管沙箱，試圖用合規牌照換取市場存續。

但這種收編付出的代價，是美元信用基礎的微妙降級。

此前全球使用美元，本質上是在信任美國政府的征稅能力、償付意愿和法治傳統。這是國家信用，是經過兩百年積累、以憲法和預算程序為背書的公共信用。

而GENIUS法案生效后的數字美元，其流通基礎是Circle和Coinbase的代碼審計報告、儲備資產托管證明、以及美國證監會的合規審查。信用主體從美利堅合眾國，降級為注冊在特拉華州的私營科技公司。

這當然仍是優質的信用資產，但不再是不可替代的主權信用。

如果一種貨幣的邊際供給取決于私營公司的合規成本和董事會風險偏好，這種貨幣的定價權就不可能完全保留在美聯儲手中。這解釋了2025年一個反常的貨幣現象——聯邦基金利率預期波動幅度收窄，美元的日內波動率卻顯著放大，其走勢特征越來越偏離傳統主權貨幣，而與納斯達克巨頭的股價曲線高度耦合。

4.美元周期的“非對稱性”在逆轉

另外，美元周期最顯著也最容易被忽視的特征，并不是波幅的高低，而是形態的非對稱。過去半個世紀，三輪完整的漲跌周期呈現出清晰的“急漲緩跌”輪廓，上行期平均持續六至八年，漲幅凌厲，回撤有限；下行期雖然幅度可觀，但往往以極其緩慢、反復抵抗的方式展開。

這種非對稱性是美元體系特權地位的映射。

上行由技術霸權和網絡效應雙重驅動——前者支撐美股長牛，吸引全球權益資本持續流入；后者強化交易慣性與儲備黏性，延緩資本流出節奏。

美國可以憑借一輪技術創新預期，在六七年內將美元指數推升百分之四五十，而對手貨幣則需要耗費近十年，才能在貿易逆差和財政赤字的侵蝕下，將美元緩慢拉回均衡水位。

這套不對稱博弈格局維持了三十年。

2025年之后，支撐非對稱性的兩根支柱同時發生變化。

AI開源將技術霸權從私有生產資料轉化為全球共享工具，硅谷不再是下一代創新紅利的唯一兌現地，支撐美元“牛長”的權益資本流入邏輯因此松動。數字貨幣的平行網絡建設，則讓美元的交易網絡不再具備排他性，當貿易結算可以繞過紐約完成，資本流出便不再受制于代理行體系的路徑鎖定，美元“熊短”的制度屏障正在消融。

這兩個變量疊加作用的結果，讓周期形態本身轉換過來了。

未來的美元周期，將大概率從“牛長熊短”逆轉為“牛短熊長”。

上行窗口收窄、幅度受限，且高度依賴偶然事件驅動；而下行過程則呈現黏滯、漫長、抵抗微弱的新特征。

2026年初因美聯儲主席人事傳聞引發的美元短暫沖高，兩天之內收復全部漲幅，或許正是這種新形態的預演，也就是反彈依然可以有，但持續性正在歸零。

這一變化對人民幣匯率的定價邏輯影響甚大。

二十年來，人民幣的強弱分析幾乎被鎖定在中美利差的狹窄視野里。市場習慣于通過十年期國債收益率的剪刀差，去推算三到六個月的匯率方向。這種分析框架在資本賬戶不完全開放、外匯市場深度有限的條件下或許有效，但它隱含著一個危險的簡化假設——人民幣是被動接受外部定價的客體。

2026年初人民幣創下三十三個月新高，表面觸發因素是歐洲多國政要集中訪華、美國與盟友信用裂痕擴大，但這些短期事件無法解釋匯率中樞的系統性抬升。

真正發生變化的是錨定物本身。

是的，人民幣現在有了減輕出口創匯的工具特質的趨勢，相反，越來越成了全球科創周期的計價符號。這一判斷的核心依據在于，支撐匯率長期信用的基礎資產正在發生代際更替。

當中國在固態電池、商業航天、存儲芯片、EUV光刻機領域形成實質性突破，當DeepSeek之后更多開源大模型不再依賴美國架構，全球資本配置人民幣資產的動機就不再局限于分享中國市場的消費紅利，而是參與下一代技術紅利的早期定價。

外匯儲備規模仍然是匯率穩定的壓艙石，但決定匯率長期中樞的邊際變量，已經悄悄切換為全要素生產率的相對增速。

未來看待人民幣，需要將更多權重分配給中、美、全球的科技代際差，而非僅僅盯住聯邦基金利率與七天逆回購的利差。

這是一個估值邏輯的范式轉換，其深遠程度不亞于2005年匯改。

在這一輪信用錨切換的大背景下，黃金的資產屬性正在經歷深刻的回歸。

無論是美元的數字分身——經GENIUS法案收編的私營穩定幣，還是數字人民幣、數字歐元，本質上都是主權信用的數字化延伸。它們改善支付效率，優化交易體驗，但無法解決主權信用本身的長期稀釋問題。

美國聯邦債務占GDP比重在2025年已迫近百分之一百二十，且并未呈現任何趨勢性逆轉的信號；歐元區財政一體化進程依然遙遙無期；即使資產負債表最為健康的新興市場國家，也難逃人口老齡化與福利支出剛性對財政空間的長期擠壓。

各國央行彼此持有對方的主權債務作為儲備資產，本質上是在交換對彼此財政紀律的信任。而這種信任，正隨著債務絕對規模的不斷累積而邊際遞減。

黃金在這個時代的變化，恰恰發生在信用遞減與效率需求并存的夾縫里。

它不是一種高效的交易媒介，不具備穩定幣的跨境結算速度，也無法像央行數字貨幣那樣植入智能合約。但它的全部稀缺性正來自這種“低效”——無法通過政治決策增發，無法被公司董事會決議稀釋，不依賴任何特定司法管轄區的法律承諾。

2026年初金價在美聯儲人事傳聞沖擊下單日暴跌百分之九，又在隨后兩周內收復過半失地，這種劇烈波動恰恰印證了黃金的新定位，即全球信用體系極端尾部風險的平準基金。

各國央行發現彼此持有的國債都在經歷信用折價，而私營穩定幣的儲備資產同樣暴露于同一套財政體系，黃金作為唯一非主權、非人力、非代碼創造的終極清償手段，其貨幣屬性正在以五十年未見的力度回歸。

這所有一切，都不是周期的輪回。

周期的前提是秩序不變，波峰波谷往復，軸心始終穩固。

今天發生的是秩序本身的重構，是貨幣網絡外部性的離散。

假如一條信息可以不經過樞紐節點完成端到端傳輸，樞紐就不再是樞紐，只是眾多節點之一。

假如美元同時失去技術租金的獨占權與交易網絡的排他性，而人民幣開始錨定科技創新而非外匯流水，黃金也被重新納入央行儲備管理的核心考量區間得時候，我們面對的就不是強勢與弱勢的交替了，而是支撐強勢與弱勢的秩序，解體或革命。

作者 | 東叔

審校 | 童任

配圖/封面來源 | 騰訊新聞圖庫

編輯出品 | 東針商略

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