嵐圖赴港上市：資本敲門(mén)之后，考驗(yàn)才剛剛開(kāi)始

3月19日，嵐圖汽車（07489.HK）正式登陸香港聯(lián)合交易所主板，成為央國(guó)企高端新能源汽車第一股，也是迄今第12家登陸港股的中國(guó)汽車品牌。

早年間，比亞迪、吉利汽車、長(zhǎng)城汽車、廣汽集團(tuán)等傳統(tǒng)車企率先登陸港股，奠定了中國(guó)汽車品牌的資本基礎(chǔ)；隨后，新能源賽道崛起，小鵬、理想、蔚來(lái)、零跑和奇瑞相繼入局。

值得注意的是，上述所有登陸港股的中國(guó)汽車品牌，均采用公開(kāi)發(fā)行新股的方式完成上市，而嵐圖此次是以“介紹方式”掛牌，這種上市模式不發(fā)行新股、不做即時(shí)募資，僅通過(guò)股權(quán)分派完成上市流程，雖能大幅簡(jiǎn)化掛牌手續(xù)、降低上市成本，但因?yàn)槿狈π略鲑Y金入場(chǎng)托底，市場(chǎng)短期流動(dòng)性完全依賴存量博弈，這也意味著嵐圖上市后，將更直接地接受市場(chǎng)對(duì)其自身價(jià)值的純粹審視。

港股市場(chǎng)的殘酷之處在于，投資者不會(huì)長(zhǎng)期為“概念”買單，只會(huì)為實(shí)實(shí)在在的價(jià)值與可持續(xù)的增長(zhǎng)付費(fèi)。

剝離所有光環(huán)，嵐圖此次赴港上市的核心價(jià)值，不在于短期股價(jià)的起伏，而在于其為品牌長(zhǎng)期發(fā)展所打通的三條核心路徑，這三層意義，既關(guān)乎自身生存，也折射出央國(guó)企高端新能源轉(zhuǎn)型的市場(chǎng)化探索。

一、嵐圖登陸港交所的意義是什么？

對(duì)嵐圖而言，登陸港交所的核心意義，第一層意義，體現(xiàn)在資本渠道的國(guó)際化打通。

根據(jù)嵐圖官方披露的招股書(shū)，此次以介紹方式上市，雖不涉及募資，但成功實(shí)現(xiàn)了資本層面的“破壁”。此前，嵐圖的資金來(lái)源主要依賴母公司東風(fēng)集團(tuán)的支持與內(nèi)部融資，2022年A輪融資中東風(fēng)體系主體同步跟投9億元，2025年?yáng)|風(fēng)集團(tuán)又以10億元現(xiàn)金、作價(jià)51.6億元的生產(chǎn)資產(chǎn)完成增資，僅可查的股權(quán)注資累計(jì)規(guī)模已超70億元。

而上市之后，嵐圖獲得了通往國(guó)際資本市場(chǎng)的正規(guī)通道，后續(xù)可通過(guò)增發(fā)、配股等方式募集資金，這意味著其在智能駕駛、三電技術(shù)研發(fā)、海外渠道拓展等核心領(lǐng)域的投入，將擁有更充足的資金支撐，無(wú)需再過(guò)度依賴母公司的輸血。

對(duì)新能源車企而言，技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)能擴(kuò)張需要持續(xù)的資金投入，而港股市場(chǎng)的融資靈活性，將為其技術(shù)迭代與業(yè)務(wù)拓展提供更從容的空間。

第二層意義，是品牌層面的信任背書(shū)價(jià)值。

高端新能源市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，本質(zhì)上是信任的競(jìng)爭(zhēng)——消費(fèi)者購(gòu)買高端車型，看重的不僅是產(chǎn)品力，更是品牌的可靠性與可持續(xù)性；供應(yīng)鏈伙伴合作，關(guān)注的是企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力；機(jī)構(gòu)投資者布局，考量的是品牌的長(zhǎng)期價(jià)值。

上市本身，就是一次嚴(yán)格的“合規(guī)體檢”，嵐圖需通過(guò)港交所的監(jiān)管審核，公開(kāi)披露財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、業(yè)務(wù)布局與風(fēng)險(xiǎn)因素，這種透明化的要求，本身就是對(duì)品牌信譽(yù)的一次強(qiáng)化。

尤其對(duì)海外市場(chǎng)而言，港股上市的身份的將幫助嵐圖打破地域壁壘，提升在海外市場(chǎng)的品牌認(rèn)知度，為其后續(xù)海外擴(kuò)張奠定基礎(chǔ)；而對(duì)包括寧德時(shí)代在內(nèi)等核心供應(yīng)鏈伙伴來(lái)說(shuō)，上市企業(yè)的身份意味著更穩(wěn)定的合作預(yù)期，也為雙方深化合作提供了保障——此前嵐圖已與寧德時(shí)代簽署十年深度合作協(xié)議，鎖定動(dòng)力電池長(zhǎng)期優(yōu)惠價(jià)格，上市后這種協(xié)同關(guān)系將進(jìn)一步鞏固。

第三層意義，是為央國(guó)企背景的高端新能源品牌，提供了一條市場(chǎng)化、國(guó)際化的轉(zhuǎn)型路徑。

長(zhǎng)期以來(lái)，央國(guó)企在新能源轉(zhuǎn)型中，往往面臨機(jī)制僵化、市場(chǎng)化程度不足等問(wèn)題，嵐圖自成立以來(lái)，就以相對(duì)獨(dú)立的市場(chǎng)化運(yùn)作模式發(fā)展，此次登陸港股，算是打破了“央國(guó)企難以適應(yīng)國(guó)際資本市場(chǎng)規(guī)則”的刻板印象。

所以嵐圖上市更多的是向行業(yè)釋放了一個(gè)清晰信號(hào)：擁有央企資源背書(shū)的品牌，只要堅(jiān)持市場(chǎng)化運(yùn)作、聚焦技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)品創(chuàng)新，同樣能夠獲得資本市場(chǎng)認(rèn)可，也能在高端新能源賽道中占據(jù)一席之地。這種探索，不僅關(guān)乎嵐圖自身的發(fā)展，更為其他央國(guó)企新能源品牌的轉(zhuǎn)型，提供了可參考的樣本。

但必須清醒地認(rèn)識(shí)到，上市只是“敲門(mén)磚”。港股市場(chǎng)的投資者，早已褪去了對(duì)新能源賽道的盲目狂熱，他們更關(guān)注企業(yè)的核心盈利能力與可持續(xù)發(fā)展能力。

敲鐘當(dāng)天看氣勢(shì)，半年后看財(cái)報(bào)，一年后看產(chǎn)品，三年后看組織。對(duì)嵐圖而言，上市之后，真正的考驗(yàn)才剛剛開(kāi)始——投資者最終會(huì)用腳投票，而投票的核心依據(jù)，離不開(kāi)五個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：銷量是否能持續(xù)增長(zhǎng)？增長(zhǎng)是不是靠大幅降價(jià)換來(lái)的？毛利率能不能穩(wěn)住？?jī)衾麧?rùn)和現(xiàn)金流能否保持健康？海外市場(chǎng)會(huì)以怎樣的速度擴(kuò)張？

這五個(gè)問(wèn)號(hào)，現(xiàn)在無(wú)法給出清晰答案，但至少在銷量基本盤(pán)和毛利問(wèn)題上，目前大致可以給出基本判斷。

二、毛利率能不能穩(wěn)住20%？

在嵐圖官方已經(jīng)披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中，2025年綜合毛利率達(dá)到了20.9%。

作為參考，同期新勢(shì)力車企平均毛利率約為15%，蔚來(lái)、理想、零跑等品牌的毛利率分別為13.6%、18.7%、14.5%，嵐圖的毛利率不僅遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，甚至接近理想汽車在2024年的毛利率水平。在新能源車企普遍面臨成本壓力、毛利率承壓的背景下，嵐圖還能實(shí)現(xiàn)20.9%的高毛利率，這是怎么做到的？

嵐圖的高毛利率，并不是靠降價(jià)促銷或規(guī)模效應(yīng)的短期拉動(dòng)，而是建立在技術(shù)投入和供應(yīng)鏈優(yōu)化的基礎(chǔ)上，具體可分成三個(gè)維度，且每一項(xiàng)措施都形成了可量化的降本效果。

第一，原生智能電動(dòng)架構(gòu)（ESSA）的平臺(tái)化降本。

嵐圖自研的ESSA原生智能電動(dòng)架構(gòu)，是兼容純電、插混、增程多動(dòng)力模式的原生平臺(tái)，和SOA中央集中式電子電器架構(gòu)共同構(gòu)成了“智能電動(dòng)仿生體”，其中ESSA作為硬件基礎(chǔ)，如同車輛的“軀干”，SOA作為軟件架構(gòu)，如同車輛的“神經(jīng)系統(tǒng)”，二者協(xié)同實(shí)現(xiàn)成本優(yōu)化。官方有組數(shù)據(jù)，ESSA架構(gòu)的硬件通用化率達(dá)90%，支持6類車型開(kāi)發(fā)，覆蓋轎車、SUV、MPV等全品類，軸距覆蓋2800-3200mm，這種高通用性，直接實(shí)現(xiàn)了三重降本效果。

比如，研發(fā)成本分?jǐn)偂］^高的通用化率，使得新車型開(kāi)發(fā)能夠共享平臺(tái)核心技術(shù)與零部件，不用再為每一款車型單獨(dú)投入大量研發(fā)資金，從而縮短新車型的開(kāi)發(fā)周期，降低單車研發(fā)成本。

比如，采購(gòu)規(guī)模效應(yīng)。由于不同車型共享電池包、電驅(qū)系統(tǒng)等核心部件，核心零部件的批量采購(gòu)，會(huì)讓采購(gòu)成本在合理范圍內(nèi)下調(diào)，尤其是在動(dòng)力電池、電驅(qū)系統(tǒng)等核心部件價(jià)格波動(dòng)較大的背景下，批量采購(gòu)能夠有效鎖定成本，減少價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)的影響。

再比如，產(chǎn)線柔性化。多車型共線生產(chǎn)，不用再為不同的車型單獨(dú)建設(shè)生產(chǎn)線，降低單位制造成本，既提升生產(chǎn)效率，又降低產(chǎn)能閑置的風(fēng)險(xiǎn)。

第二，垂直供應(yīng)鏈整合與央企資源協(xié)同。

舉個(gè)例子，2025年12月，嵐圖和寧德時(shí)代簽署了十年深度合作協(xié)議，后者會(huì)優(yōu)先為嵐圖提供最新的電池技術(shù)，同時(shí)也鎖定了動(dòng)力電池的長(zhǎng)期優(yōu)惠價(jià)格，這就有效降低了電池采購(gòu)成本——電池作為新能源汽車的核心部件，其成本占整車成本的30%以上，穩(wěn)定且優(yōu)惠的電池供應(yīng)，給嵐圖的毛利率提供了重要支撐。

除了核心部件的綁定，聯(lián)合研發(fā)也是優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)的一環(huán)。比如和華為聯(lián)合開(kāi)發(fā)SOA電子電氣架構(gòu)，共同打造智能化系統(tǒng)，這種聯(lián)合研發(fā)模式，能提升產(chǎn)品的智能水平，也能實(shí)現(xiàn)技術(shù)的自主可控，同時(shí)降低軟件授權(quán)的長(zhǎng)期成本。

東風(fēng)汽車集團(tuán)有57年的造車歷史，嵐圖具備獨(dú)特的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，這種優(yōu)勢(shì)也還不是簡(jiǎn)單的資源疊加，而是通過(guò)垂直整合與協(xié)同合作，得到了更優(yōu)質(zhì)的供應(yīng)鏈成本，這也是央國(guó)企背景賦予像嵐圖這類品牌的獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)力。

第三，智駕技術(shù)的規(guī)?；瘧?yīng)用，邊際成本得到下降。

隨著智能駕駛技術(shù)的階段式普及，智駕硬件與軟件的成本控制，是影響車企毛利率的重要因素。其中，硬件的復(fù)用是智駕降本的核心手段，天元智架架構(gòu)支持激光雷達(dá)、攝像頭等傳感器跨車型復(fù)用，不同車型無(wú)需單獨(dú)采購(gòu)專屬傳感器，硬件采購(gòu)成本至少會(huì)降低30%。

此外，軟件訂閱的收入，是毛利率的重要補(bǔ)充。根據(jù)官方數(shù)據(jù)，2025年嵐圖智駕軟件付費(fèi)率達(dá)17%，直接貢獻(xiàn)毛利率2.3個(gè)百分點(diǎn)。

從以上三個(gè)維度分析來(lái)看，基本能給出一個(gè)判斷，嵐圖的降本體系是基于技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同基礎(chǔ)上的，因此在快速發(fā)展智能電動(dòng)化的未來(lái)幾年，其毛利水平大概率不會(huì)退步，維系在20%左右仍有可能實(shí)現(xiàn)。

三、泰山X8能否扛起上市后的增長(zhǎng)大旗？

產(chǎn)品是企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，也是回應(yīng)資本市場(chǎng)質(zhì)疑的關(guān)鍵。嵐圖赴港上市的當(dāng)日，首次對(duì)外公開(kāi)亮相了嵐圖泰山X8，而這款新車無(wú)疑成了嵐圖向資本市場(chǎng)展示產(chǎn)品力的核心載體。那么，這臺(tái)8系SUV，究竟能不能打？

由于內(nèi)飾暫未公開(kāi)，外觀細(xì)節(jié)這里不再贅述。嵐圖泰山X8定位大五座SUV，車身尺寸為5200/2025/1814mm，軸距3090mm，和剛剛交付的泰山Ultra相比，除了車寬不變，長(zhǎng)高和軸距分別有30mm、3mm和30mm的收窄，但兩款車的軸長(zhǎng)比變化并不大，且考慮到泰山X8為5座車型，因此其二排空間或有驚喜，因此值得關(guān)注其乘坐空間和舒適性配置表現(xiàn)。

動(dòng)力方面，泰山X8將提供純電與插電混動(dòng)兩種動(dòng)力版本，其中純電版本搭載120度電池，插混版本搭載65度電池，均基于嵐圖800V高壓平臺(tái)打造，支持5C超快充技術(shù)，具體快充時(shí)間暫未披露，但根據(jù)泰山Ultra的表現(xiàn)推算來(lái)看，Soc 20%-80%大概率會(huì)在12分鐘。

華為智駕和華為智艙，是泰山X8的核心亮點(diǎn)，也是其與同級(jí)別車型競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵。感知架構(gòu)層面，由一顆896線激光雷達(dá)和三顆DTOF補(bǔ)盲雷達(dá)構(gòu)成雷達(dá)矩陣，目前泰山Ultra已搭載ADS4.1.2，從實(shí)測(cè)表現(xiàn)來(lái)看，系統(tǒng)的安全邊界有所提升，重點(diǎn)表現(xiàn)在防御性控速邏輯層面。

關(guān)于智能座艙方面，新車會(huì)首發(fā)華為最新一代鴻蒙座艙，預(yù)計(jì)在交互流暢度、多屏聯(lián)動(dòng)、語(yǔ)音控制及生態(tài)服務(wù)等方面全面升級(jí)，實(shí)現(xiàn)“人車家”的無(wú)縫連接。

需要注意的是，泰山X8的市場(chǎng)表現(xiàn)，將直接影響嵐圖的銷量增長(zhǎng)預(yù)期。目前，高端大五座SUV市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，理想、蔚來(lái)、極氪等品牌均有相關(guān)產(chǎn)品布局，嵐圖泰山X8能否憑借尺寸優(yōu)勢(shì)、配置優(yōu)勢(shì)與價(jià)格優(yōu)勢(shì)突圍，仍需市場(chǎng)檢驗(yàn)。

對(duì)嵐圖而言，上市只是完成了“敲門(mén)”的動(dòng)作，真正的考驗(yàn)，才剛剛開(kāi)始。對(duì)于投資者而言，20.9%的高毛利率值得關(guān)注，但更值得關(guān)注的是這種高毛利率能否持續(xù)；泰山X8的產(chǎn)品力值得期待，但更值得期待的是其能否轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的銷量；上市所打通的融資渠道值得肯定，但更值得肯定的是其資金使用的效率與研發(fā)投入的成果。

探索之路從來(lái)不會(huì)一帆風(fēng)順，敲鐘的喧囂過(guò)后，嵐圖需要面對(duì)的，是銷量增長(zhǎng)的壓力、盈利質(zhì)量的提升、技術(shù)自主的突破，以及組織效率的優(yōu)化。

未來(lái)，只有持續(xù)提升產(chǎn)品力、優(yōu)化盈利結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化技術(shù)自主，才能在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中站穩(wěn)腳跟，才能真正獲得資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期認(rèn)可，也才能為央國(guó)企新能源轉(zhuǎn)型，交出一份真正有價(jià)值的答卷。而這，遠(yuǎn)比上市本身，更有意義。