深度拆解宇樹(shù)科技招股書(shū)：一年?duì)I收17億，宇樹(shù)機(jī)器人都賣給了誰(shuí)？

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者 鄭晨燁

2026年3月20日，宇樹(shù)科技股份有限公司（下稱“宇樹(shù)科技”）首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市的招股說(shuō)明書(shū)（預(yù)先審閱稿）（下稱“招股書(shū)”）正式披露，上交所同日受理其科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)。

這也是科創(chuàng)板發(fā)行上市預(yù)先審閱機(jī)制落地后的第2單申報(bào)企業(yè)。根據(jù)招股書(shū)數(shù)據(jù)，宇樹(shù)科技擬公開(kāi)發(fā)行不低于4044.64萬(wàn)股，募集資金42.02億元。

這家成立于2016年的公司，主要產(chǎn)品是通用機(jī)器人，創(chuàng)始人兼實(shí)際控制人王興興持有公司23.82%的股份，通過(guò)特別表決權(quán)安排控制68.78%的表決權(quán)。

宇樹(shù)科技的股東名單包括美團(tuán)、紅杉中國(guó)、經(jīng)緯創(chuàng)投、騰訊等，2025年6月最近一輪融資投后估值為127億元。

招股書(shū)顯示，2025年度宇樹(shù)科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.08億元，同比增長(zhǎng)335.36%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為6.00億元，同比增長(zhǎng)674.29%。同期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為6.72億元。

當(dāng)前，在通用機(jī)器人這個(gè)行業(yè)，絕大多數(shù)公司都還在虧錢(qián)，但宇樹(shù)科技不僅已經(jīng)盈利，而且利潤(rùn)增速遠(yuǎn)快于收入增速。

招股書(shū)把這家公司完整的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)第一次呈現(xiàn)在了公眾面前。17億元的營(yíng)收從哪里來(lái)，客戶都是誰(shuí)，募集資金又打算花到哪里去？這些問(wèn)題的答案可能和很多人想象的不太一樣。

實(shí)驗(yàn)室、舞臺(tái)和工廠

宇樹(shù)科技的產(chǎn)品主要包括兩大類機(jī)器人：四條腿的四足機(jī)器人和兩條腿的人形機(jī)器人。

在2022年的時(shí)候，宇樹(shù)科技全部的機(jī)器人收入都來(lái)自四足產(chǎn)品，人形機(jī)器人收入為零。但到了2025年1—9月，人形機(jī)器人收入已達(dá)5.95億元，占機(jī)器人產(chǎn)品收入的51.53%，第一次超過(guò)了四足機(jī)器人的4.88億元。兩條腿的收入超過(guò)了四條腿。

四足機(jī)器人是宇樹(shù)的起家產(chǎn)品。招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)（最近三年及一期，即2022年度、2023年度、2024年度及2025年1—9月）該公司四足機(jī)器人累計(jì)銷量超過(guò)3萬(wàn)臺(tái)，從2017年第一款產(chǎn)品Laikago面世至今，撐起了公司從創(chuàng)業(yè)到盈利的全過(guò)程。

人形機(jī)器人則是宇樹(shù)科技新的增長(zhǎng)線。2023年，其首款全尺寸人形機(jī)器人H1上市，當(dāng)年只賣了5臺(tái)。2024年中型人形機(jī)器人G1上市后開(kāi)始放量，全年賣了410臺(tái)。到2025年，人形機(jī)器人出貨量超過(guò)5500臺(tái)。

那么，這些機(jī)器人都賣給了誰(shuí)？

根據(jù)《關(guān)于宇樹(shù)科技股份有限公司首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市預(yù)先審閱申請(qǐng)文件的問(wèn)詢函的回復(fù)》（下稱“首輪問(wèn)詢函回復(fù)”），傳統(tǒng)工業(yè)機(jī)器人固定在流水線上，在人機(jī)隔離的環(huán)境中做重復(fù)動(dòng)作，追求精度和節(jié)拍速度；協(xié)作機(jī)器人是工業(yè)機(jī)器人的一種延伸，可以和人近距離配合作業(yè)，但同樣限于固定工位；但宇樹(shù)做的通用機(jī)器人則是能走、能跑、能在復(fù)雜環(huán)境里移動(dòng)和操作的智能裝備，追求的是適應(yīng)多種場(chǎng)景，而不是只干一件事。

上述三類機(jī)器人面向的任務(wù)不同，不構(gòu)成直接競(jìng)爭(zhēng)。理解了這個(gè)區(qū)別，再看宇樹(shù)的客戶就清楚了。

根據(jù)招股書(shū)和問(wèn)詢函回復(fù)內(nèi)容，宇樹(shù)科技的客戶可以分成三類：科研教育、商業(yè)消費(fèi)、行業(yè)應(yīng)用。

其四足機(jī)器人已經(jīng)走完了從實(shí)驗(yàn)室到商場(chǎng)這段路。首輪問(wèn)詢函回復(fù)內(nèi)容顯示，2022年科研教育占其四足機(jī)器人收入的68.61%；到了2025年1—9月，商業(yè)消費(fèi)反超科研教育成為其四足機(jī)器人的第一大收入來(lái)源，占比42.30%，行業(yè)應(yīng)用也升到了26.12%。四足機(jī)器人的線上銷售額變化非常直觀：2024年全年為3037萬(wàn)元，2025年1—9月就到了1.36億元，賣的主要是消費(fèi)級(jí)產(chǎn)品。

其人形機(jī)器人目前還在走這段路的前半段。2025年1—9月，科研教育占其人形機(jī)器人業(yè)務(wù)收入的73.60%，商業(yè)消費(fèi)占17.39%，行業(yè)應(yīng)用則只有9.01%。

行業(yè)應(yīng)用這個(gè)數(shù)字還可以再拆解一下。

《關(guān)于宇樹(shù)科技股份有限公司首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市預(yù)先審閱申請(qǐng)文件的第二輪問(wèn)詢函的回復(fù)》（下稱“二輪問(wèn)詢函回復(fù)”）顯示：在這9%的行業(yè)應(yīng)用收入里，企業(yè)導(dǎo)覽占了50%到70%；用在智能制造、智能巡檢等明確工業(yè)場(chǎng)景的收入則只有1570.20萬(wàn)元，占行業(yè)應(yīng)用收入的29.29%。

所謂企業(yè)導(dǎo)覽，就是企業(yè)買一臺(tái)人形機(jī)器人放在展廳里做迎賓、講解、互動(dòng)問(wèn)答。這是四足機(jī)器人干不了的活兒，因?yàn)樽鲞@件事需要擬人化的外觀和多模態(tài)交互能力。

在二輪問(wèn)詢函回復(fù)中，宇樹(shù)把這類用途歸入行業(yè)應(yīng)用而非商業(yè)消費(fèi)，理由是客戶是行業(yè)企業(yè)，用途是代替人工執(zhí)行業(yè)務(wù)講解工作，和商業(yè)推廣活動(dòng)有明確區(qū)分。

把科研教育、商業(yè)消費(fèi)、行業(yè)應(yīng)用等三類客戶拼在一起看，宇樹(shù)人形機(jī)器人目前最大的買家群體是高校、科研機(jī)構(gòu)和科技公司，他們買機(jī)器人的主要用途是做算法研究、模型訓(xùn)練、教學(xué)實(shí)驗(yàn)。

第二大買家來(lái)自各類商業(yè)活動(dòng)。真正在車間里干活的機(jī)器人，還很少。

招股書(shū)里對(duì)此有一個(gè)判斷：科研教育領(lǐng)域的需求具有先導(dǎo)性、持續(xù)性。意思是實(shí)驗(yàn)室的客戶今天買機(jī)器人做研究，他們的研究成果會(huì)推動(dòng)機(jī)器人走進(jìn)更多場(chǎng)景。四足機(jī)器人過(guò)去幾年的收入結(jié)構(gòu)變化也已經(jīng)驗(yàn)證了這條路徑——科研先行，消費(fèi)跟上，行業(yè)應(yīng)用逐步起來(lái)。

在定價(jià)方面，宇樹(shù)科技在這個(gè)行業(yè)里是公認(rèn)的“價(jià)格屠夫”。Go2 Air把消費(fèi)級(jí)四足機(jī)器人降到萬(wàn)元以內(nèi)；G1把中型人形機(jī)器人降到8.5萬(wàn)元起售，2025年發(fā)布的R1 Air則進(jìn)一步降到了2.99萬(wàn)元。

招股書(shū)里也列出了同行定價(jià)的對(duì)比：波士頓動(dòng)力的四足機(jī)器人Spot公開(kāi)售價(jià)約7.45萬(wàn)美元，折合人民幣約50萬(wàn)元；Figure的人形機(jī)器人Figure 02售價(jià)約5.90萬(wàn)美元，折合約42萬(wàn)元。

為什么能把價(jià)格打到這個(gè)水平？根據(jù)招股書(shū)和問(wèn)詢函披露，宇樹(shù)對(duì)電機(jī)、減速器、編碼器、靈巧手、激光雷達(dá)等核心部件實(shí)現(xiàn)了全棧自研自產(chǎn)。其首輪問(wèn)詢函回復(fù)內(nèi)容顯示，除選裝高規(guī)格外購(gòu)激光雷達(dá)或靈巧手外，外購(gòu)部件占總成本的比例大約為14%到18%。

其中，四足機(jī)器人的單位成本已從2022年的2.23萬(wàn)元降到了2025年1—9月的1.21萬(wàn)元，降了將近一半。人形機(jī)器人單位成本也從2023年的7.32萬(wàn)元降到了6.22萬(wàn)元。

全棧自研自產(chǎn)的好處顯而易見(jiàn)，宇樹(shù)科技近年來(lái)的生產(chǎn)成本一直在降，毛利率卻一直在漲。2022年其主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為44.18%，2025年度則上升到了60.27%。

第二輪問(wèn)詢函回復(fù)內(nèi)容拆解了其中原因。

宇樹(shù)科技的四足機(jī)器人分兩條產(chǎn)品線，行業(yè)級(jí)B系列2025年1—9月毛利率67.14%，消費(fèi)級(jí)Go系列的毛利率為50.51%。報(bào)告期內(nèi)B系列收入占四足機(jī)器人整體的比例從2022年的13.76%升到了2025年1—9月的30.00%。高毛利產(chǎn)品賣得更多，四足機(jī)器人整體的毛利率當(dāng)然就跟著漲，從2022年的42.36%升到了55.49%。

人形機(jī)器人的情況卻正好反了 過(guò)來(lái)。2024年其全尺寸H1占人形機(jī)器人銷售額的44.75%，到2025年1—9月，價(jià)格更低的中型G1占比升到了88.90%。由于G1的毛利率低于H1，拉動(dòng)其人形機(jī)器人整體毛利率從68.44%降到了62.91%。

但其人形機(jī)器人62.91%的毛利率仍然高于四足機(jī)器人55.49%的毛利率。尤其是，人形機(jī)器人從收入為零做到收入占比過(guò)半這件事本身，就把宇樹(shù)科技的綜合毛利率往上推了一截。

關(guān)于春晚的影響。2025年初，宇樹(shù)H1登上央視蛇年春晚表演《秧BOT》，加上“杭州六小龍”的標(biāo)簽效應(yīng)，使得該公司第二季度人形機(jī)器人收入環(huán)比暴漲167.15%。盡管第三季度市場(chǎng)熱度回落，人形機(jī)器人收入環(huán)比下降32.22%，但第四季度又漲回來(lái)了，人形機(jī)器人收入達(dá)2.81億元，同比增長(zhǎng)3.81倍，和第二季度的金額接近。

2025年12月末，宇樹(shù)科技在手訂單2.82億元，同比增長(zhǎng)93.15%。春晚帶來(lái)的短期熱度在第三季度已經(jīng)明顯消退，第四季度收入依然能漲回去，說(shuō)明買機(jī)器人的需求已經(jīng)不是靠一臺(tái)晚會(huì)撐著。

到了2026年馬年春晚，24臺(tái)G1和1臺(tái)H2又完成了集群武術(shù)表演《武BOT》，宇樹(shù)又拿到了一次集中曝光的機(jī)會(huì)。

出貨量全球第一之后

宇樹(shù)在招股書(shū)里說(shuō)自己2025年人形機(jī)器人出貨量超5500臺(tái)，全球第一。

但根據(jù)知名市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)Omdia發(fā)布的相關(guān)報(bào)告，2025年全球人形機(jī)器人出貨量約1.3萬(wàn)臺(tái)，其中智元超過(guò)5100臺(tái)排第一，宇樹(shù)4200臺(tái)排第二，優(yōu)必選1000臺(tái)排第三。

在首輪問(wèn)詢函回復(fù)里，宇樹(shù)自己解釋了這個(gè)差異：兩組數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)口徑不一樣，宇樹(shù)只算純?nèi)诵螜C(jī)器人，即雙足行走的產(chǎn)品，不含雙臂輪式機(jī)器人；而Omdia的統(tǒng)計(jì)范圍則包含了輪式等類人形態(tài)產(chǎn)品，智元的數(shù)據(jù)就包含了輪式雙臂機(jī)器人。

另一家機(jī)構(gòu)賽迪傳媒發(fā)布的《2025年人形機(jī)器人市場(chǎng)研究報(bào)告》，統(tǒng)計(jì)口徑與宇樹(shù)一致，給出的結(jié)果是宇樹(shù)5500+臺(tái)第一、智元4000+臺(tái)第二。

宇樹(shù)科技在首輪問(wèn)詢函回復(fù)內(nèi)容里有一句十分坦率的話：目前行業(yè)缺乏類似汽車上牌量的權(quán)威統(tǒng)計(jì)口徑，不同機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)有明顯差異，不完全具有可比性。

不過(guò)上述數(shù)據(jù)都指向同一個(gè)結(jié)論，即國(guó)內(nèi)廠商的出貨量已經(jīng)大幅領(lǐng)先海外。

根據(jù)宇樹(shù)科技在首輪問(wèn)詢函回復(fù)中引用的數(shù)據(jù)，2025年海外主要廠商Figure和Agility Robotics的人形機(jī)器人出貨量各約150臺(tái)，特斯拉Optimus尚未公開(kāi)對(duì)外發(fā)售。此外，宇樹(shù)科技在招股書(shū)中提到的主要海外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手還包括波士頓動(dòng)力，其電動(dòng)版Atlas人形機(jī)器人2024年發(fā)布，至今仍未披露量產(chǎn)交付情況。

在出貨量領(lǐng)先之后，下一個(gè)問(wèn)題是，這種領(lǐng)先能維持多久？在回答這個(gè)問(wèn)題之前，需要先了解機(jī)器人行業(yè)里經(jīng)常出現(xiàn)的三個(gè)概念，即宇樹(shù)科技招股書(shū)里反復(fù)提到的“大腦”“小腦”“本體”。

這三個(gè)概念其實(shí)是對(duì)機(jī)器人功能結(jié)構(gòu)的一種類比。“本體”就是機(jī)器人的身體，包括機(jī)械結(jié)構(gòu)、關(guān)節(jié)、電機(jī)這些硬件。“小腦”是運(yùn)動(dòng)控制系統(tǒng)，讓機(jī)器人能走、能跑、能翻跟頭，專業(yè)說(shuō)法叫具身本體智能模型。“大腦”則是具身大模型，讓機(jī)器人能理解指令、感知環(huán)境、自主做決定。

宇樹(shù)目前最強(qiáng)的是“小腦”和“本體”。

其招股書(shū)列出了一長(zhǎng)串運(yùn)動(dòng)性能紀(jì)錄：2024年全球首次全尺寸電驅(qū)人形機(jī)器人原地后空翻，2025年人形機(jī)器人奔跑速度超過(guò)5米/秒刷新世界紀(jì)錄，首屆世界機(jī)器人運(yùn)動(dòng)會(huì)上拿了4塊金牌、11枚獎(jiǎng)牌。2026年春晚，25臺(tái)機(jī)器人完成了集群武術(shù)表演《武BOT》，刷新了連續(xù)花式翻桌跑酷、彈射空翻等多項(xiàng)全球紀(jì)錄。

在“大腦”層面，問(wèn)詢函回復(fù)內(nèi)容披露了一個(gè)測(cè)試成績(jī)：宇樹(shù)的VLA模型UnifoLM-VLA-0在行業(yè)通用仿真測(cè)試基準(zhǔn)LIBERO上拿了98.7分的平均分，在已公開(kāi)測(cè)試結(jié)果的具身大模型中排名第一。

但“大腦”的問(wèn)題在于，全球都還沒(méi)做到規(guī)模化應(yīng)用。招股書(shū)對(duì)此寫(xiě)得很直接：鑒于全球范圍內(nèi)具身大模型技術(shù)均處于研發(fā)測(cè)試階段，公司報(bào)告期內(nèi)尚未將自研的通用具身大模型規(guī)模化應(yīng)用于機(jī)器人產(chǎn)品；目前已售出的產(chǎn)品里集成的是自研的運(yùn)動(dòng)控制模型（“小腦”）和第三方大語(yǔ)言模型（用于語(yǔ)音交互的“笨笨”功能）。

那么，通用機(jī)器人離大規(guī)模商業(yè)化還有多遠(yuǎn)？

對(duì)此，宇樹(shù)科技在首輪問(wèn)詢函回復(fù)中給了明確回答，認(rèn)為這件事主要卡在兩個(gè)問(wèn)題上面：第一，具身大模型的泛化能力不夠，模型在實(shí)驗(yàn)室表現(xiàn)好，換到工廠車間里碰上油污地面、動(dòng)態(tài)物料堆放就容易出問(wèn)題；第二，靈巧手不夠精細(xì)耐用，工業(yè)場(chǎng)景需要精確抓取、家庭場(chǎng)景需要處理各種形狀的物品，現(xiàn)有靈巧手都還做不好。

不難看出，第一個(gè)問(wèn)題似乎是更為根本的問(wèn)題。招股書(shū)也在強(qiáng)調(diào)這一風(fēng)險(xiǎn)：“若公司及全球具身智能行業(yè)未能在具身大模型領(lǐng)域取得重要技術(shù)進(jìn)展，將使得通用機(jī)器人的大規(guī)模應(yīng)用進(jìn)程存在不確定性。”

所以，宇樹(shù)科技42億元募資的投向就是沖著這些問(wèn)題去的。

招股書(shū)顯示，85.15%的募集資金用于研發(fā)類項(xiàng)目。其中，單個(gè)最大項(xiàng)目是“智能機(jī)器人模型研發(fā)項(xiàng)目”，拿走20.22億元，占全部募資的48.13%，聚焦的就是“大腦”和“小腦”的技術(shù)攻關(guān)；另外還有機(jī)器人本體研發(fā)項(xiàng)目11.10億元、新型智能機(jī)器人產(chǎn)品開(kāi)發(fā)項(xiàng)目4.45億元；剩下的6.24億元?jiǎng)t用于制造基地建設(shè)。

宇樹(shù)科技IPO的時(shí)間窗口，也正好趕上了行業(yè)正在加速變化的階段。

根據(jù)高工機(jī)器人產(chǎn)業(yè)研究所的數(shù)據(jù)，2026年一季度人形機(jī)器人單臺(tái)成本已降至10萬(wàn)元，比2025年下降了33%。多家廠商密集調(diào)低售價(jià)，行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)開(kāi)打。

與此同時(shí)，2026年前兩個(gè)月，具身智能賽道密集出現(xiàn)大額融資，但資金幾乎只流向頭部公司，腰部以下的企業(yè)融資越來(lái)越難。

也就是說(shuō)，這個(gè)行業(yè)正在經(jīng)歷一輪快速分化。

招股書(shū)中也提到了這種競(jìng)爭(zhēng)壓力，如特斯拉等具備大規(guī)模量產(chǎn)能力與人工智能技術(shù)資源的國(guó)際企業(yè)，其人形機(jī)器人產(chǎn)品的規(guī)模化量產(chǎn)與技術(shù)演進(jìn)可能會(huì)對(duì)包括宇樹(shù)在內(nèi)的市場(chǎng)參與者形成潛在影響。

宇樹(shù)科技創(chuàng)始人王興興近期曾公開(kāi)表示，公司2026年機(jī)器人出貨目標(biāo)為1萬(wàn)到2萬(wàn)臺(tái)。

招股書(shū)披露，募投項(xiàng)目中的智能機(jī)器人制造基地建成后，預(yù)計(jì)年產(chǎn)能為7.5萬(wàn)臺(tái)人形機(jī)器人和11.5萬(wàn)臺(tái)四足機(jī)器人。

7.5萬(wàn)臺(tái)人形機(jī)器人的年產(chǎn)能，是2025年宇樹(shù)科技全年出貨量的十幾倍，敢把這個(gè)數(shù)字寫(xiě)進(jìn)招股書(shū)，宇樹(shù)對(duì)接下來(lái)幾年人形機(jī)器人的市場(chǎng)空間顯然是“非常樂(lè)觀”。

（作者 鄭晨燁）

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鄭晨燁

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