市場(chǎng)見(jiàn)底了嗎？誰(shuí)在拋售？機(jī)構(gòu)火線解讀“多殺多”真相

財(cái)聯(lián)社3月23日訊（記者 閆軍）全球資產(chǎn)巨震，股票、商品雙殺，網(wǎng)友調(diào)侃，多資產(chǎn)策略一下子成了“少資產(chǎn)”，A股同樣遭遇“黑色星期一”。

3月23日，滬指險(xiǎn)守3800點(diǎn)，市場(chǎng)放量下跌，情緒跌至冰點(diǎn)，投資者迫切知道：為啥跌??？到底誰(shuí)在賣??？市場(chǎng)究竟到底了嗎？

小作文、段子一堆，盤(pán)后，基金公司也紛紛給出解讀，本文也從上述三個(gè)方面給出機(jī)構(gòu)看法，姑且也算是“心理按摩”了。

市場(chǎng)為何突然大跌？

3月23日的A股市場(chǎng)有多慘淡？百股跌停之外，千余只ETF僅25只收紅，核心寬基悉數(shù)下跌。

對(duì)于為何下跌？

“A 股全線調(diào)整，核心源于地緣風(fēng)險(xiǎn)未降溫和高油價(jià)沖擊宏觀預(yù)期的雙重壓制?！必?cái)通基金表示，周末美伊沖突未見(jiàn)緩和與收尾信號(hào)，市場(chǎng)擔(dān)憂高油價(jià)持續(xù)抬升全球通脹、壓制經(jīng)濟(jì)基本面，風(fēng)險(xiǎn)偏好快速回落。同時(shí)，戰(zhàn)事延續(xù)預(yù)期推升油價(jià)高位黏性，通脹預(yù)期走強(qiáng)帶動(dòng)美元偏強(qiáng)，黃金板塊遭遇高位獲利了結(jié)與杠桿多頭影響，進(jìn)一步加劇市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒與波動(dòng)。

事實(shí)上，地緣沖突已經(jīng)接近一個(gè)月，市場(chǎng)為何在當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)偏好快速下降？中歐基金指出，風(fēng)險(xiǎn)偏好的回落往往是趨勢(shì)性的，在宏觀情形轉(zhuǎn)變初期市場(chǎng)往往在樂(lè)觀情緒的慣性下尋找“受益板塊”進(jìn)行交易，如上周海外光模塊大會(huì)帶動(dòng)光模塊板塊的表現(xiàn)超預(yù)期，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)與創(chuàng)業(yè)板同步成為中美兩市的資金關(guān)注方向，但市場(chǎng)其他板塊均錄得風(fēng)險(xiǎn)偏好的顯著回落。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是此前機(jī)構(gòu)、散戶都過(guò)于樂(lè)觀了，隨著美伊沖突戰(zhàn)線拉長(zhǎng)，資金開(kāi)始反應(yīng)過(guò)來(lái)，集中進(jìn)行交易。

正如金鷹基金所言，此輪調(diào)整更多或源于市場(chǎng)對(duì)“尾部風(fēng)險(xiǎn)”的提前計(jì)入，即在信息不完全、路徑不清晰的情況下，將部分極端結(jié)果（如霍爾木茲海峽封鎖導(dǎo)致全球能源價(jià)格飆升）的概率折現(xiàn)進(jìn)資產(chǎn)價(jià)格中，從而推升整體風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平，而非企業(yè)盈利預(yù)期出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性下修或宏觀基本面發(fā)生突變。這也意味著，當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格在一定程度上已包含“情緒過(guò)度反應(yīng)”的成分。

到底誰(shuí)在賣？

這也是困擾散戶的問(wèn)題，近期三個(gè)“賣出”小作文瘋傳：一是險(xiǎn)資在賣出；二是量化在拋售；三是銀行理財(cái)防御性賣出固收+。

先來(lái)看險(xiǎn)資，有傳言稱，市場(chǎng)下跌原因在于中小保險(xiǎn)公司因償付能力新政而減倉(cāng)。

東吳證券首席策略官孫婷表示，說(shuō)法不完全可信。首先，傳聞的償付能力新政尚未實(shí)施。此前已經(jīng)執(zhí)行的償二代二期一些過(guò)渡期政策預(yù)計(jì)將結(jié)束，但是基于新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的償二代三期政策正在測(cè)試階段，尚未實(shí)施，也不會(huì)對(duì)險(xiǎn)資行為產(chǎn)生影響。

其次，個(gè)別中小公司確有減倉(cāng)，屬于正常情況，對(duì)險(xiǎn)資整體影響很小。保險(xiǎn)行業(yè)集中度較高，頭部大型公司占據(jù)行業(yè)大部分投資資產(chǎn)，且經(jīng)營(yíng)與投資行為穩(wěn)健。目前確實(shí)有部分中小公司因?yàn)閮敻赌芰毫Υ嬖跍p倉(cāng)行為，但屬于行業(yè)正常情況，且在整體資金中占比很低，也難以對(duì)股市產(chǎn)生大的影響。

第三，行業(yè)整體負(fù)債端增量資金規(guī)模大，險(xiǎn)資加倉(cāng)勝過(guò)減倉(cāng)。2025年保險(xiǎn)行業(yè)投資資產(chǎn)增加5萬(wàn)億，2026年以來(lái)在“存款搬家”背景下保險(xiǎn)新單保費(fèi)增速亮眼，整體增量保費(fèi)規(guī)模較大，形成了足量的新配資金供給。預(yù)計(jì)險(xiǎn)資加倉(cāng)規(guī)模勝過(guò)減倉(cāng)，并非市場(chǎng)下跌主因。

“現(xiàn)在依然是監(jiān)管逆周期實(shí)施階段，中小保險(xiǎn)公司的確有償付能力壓力存在減倉(cāng)行為，但每個(gè)季度都有，并非新政，而且中小保險(xiǎn)公司權(quán)益投資占比較小，影響可控?！被鸩┲鳌氨砭耸丘B(yǎng)基大戶”表示。

其次是量化賣出導(dǎo)致，市場(chǎng)說(shuō)法不一。

金鷹基金認(rèn)為，大跌首先是外部沖擊提升不確定性并觸發(fā)風(fēng)險(xiǎn)厭惡，其次是量化及短周期資金基于波動(dòng)率和趨勢(shì)信號(hào)集中減倉(cāng)，形成典型的負(fù)向反饋循環(huán)，加劇市場(chǎng)短期失衡。

有量化機(jī)構(gòu)指出，量化小微盤(pán)持倉(cāng)沒(méi)有很明顯的調(diào)整。這次環(huán)境和過(guò)往微盤(pán)調(diào)倉(cāng)有一定差異，2024年那會(huì)兒是市場(chǎng)風(fēng)格的顯著切換，以及每季度末和節(jié)前有部分時(shí)間點(diǎn)日歷效應(yīng)影響，量化會(huì)有風(fēng)格調(diào)整。

“但這次市場(chǎng)調(diào)整沒(méi)有什么跡象需要量化私募明顯收緊風(fēng)格約束，不然容易出現(xiàn)2024年初那樣微盤(pán)砸完了拉回去的時(shí)候，超額回撤了又回不去的問(wèn)題?！庇辛炕鸨硎?，一般這種回撤，感覺(jué)大多數(shù)都表述扛過(guò)去就好了。

三是銀行理財(cái)防御性贖回固收+。

華創(chuàng)固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)指出，近期股市調(diào)整，上周“固收+”基金持續(xù)凈贖回，周五贖回強(qiáng)度達(dá)2025年下半年以來(lái)最大。

天風(fēng)固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)也指出，超半數(shù)固收+基金在上周度凈值表現(xiàn)錄得今年以來(lái)的最大跌幅，固收+及混合類理財(cái)產(chǎn)品的兌付達(dá)標(biāo)率（較業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)下限）也降至今年以來(lái)的低位。

相應(yīng)地，固收+基金近期也面臨較大的贖回壓力，3月以來(lái)的贖回力度整體處在高位且不斷加大，考慮到固收+理財(cái)產(chǎn)品中以長(zhǎng)期限的封閉式產(chǎn)品居多，理財(cái)面臨的來(lái)自負(fù)債端的贖回壓力或相對(duì)可控，但在穩(wěn)凈值壓力下，對(duì)固收+基金的贖回也相對(duì)較多。

業(yè)內(nèi)指出，理財(cái)凈贖回固收+原因也很簡(jiǎn)單，控制波動(dòng)、預(yù)防式贖回是主因，核心依然是針對(duì)外部不確定性。

長(zhǎng)城基金高級(jí)宏觀策略研究員汪立同時(shí)提醒，當(dāng)前資金負(fù)反饋風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于低風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者贖回型風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)從固收+基金收益看收益分布已集中在盈虧平衡點(diǎn)附近，若短期市場(chǎng)仍有調(diào)整，負(fù)反饋風(fēng)險(xiǎn)釋放預(yù)計(jì)也將較為集中且短暫，情緒峰值沖擊后市場(chǎng)可能會(huì)迎來(lái)交易性反彈，市場(chǎng)將有望回歸內(nèi)生邏輯。

這一點(diǎn)也得到其他基金公司的認(rèn)同。前海開(kāi)源基金表示，低風(fēng)險(xiǎn)偏好的資金減倉(cāng)。過(guò)去兩年市場(chǎng)的重要增量資金之一在于絕對(duì)收益目標(biāo)資金的入市增配，近期市場(chǎng)跌幅加大，部分絕對(duì)收益目標(biāo)資金或存在減倉(cāng)止損的訴求。

機(jī)構(gòu)第一時(shí)間解讀：市場(chǎng)見(jiàn)底了嗎？

當(dāng)前A股更多或體現(xiàn)為對(duì)外圍風(fēng)險(xiǎn)的集中情緒定價(jià)與補(bǔ)跌，那么市場(chǎng)調(diào)整行至何處？整體來(lái)看，面對(duì)短期急跌，機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期不悲觀，看好方向上，煤炭等能源板塊獲得共識(shí)。

“當(dāng)前A股市場(chǎng)經(jīng)歷深度調(diào)整，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好整體偏低，不必過(guò)度糾結(jié)地緣政治短期擾動(dòng)，重點(diǎn)跟蹤穩(wěn)定市場(chǎng)力量的介入信號(hào)，理性布局、避免情緒化操作?！冰i揚(yáng)基金高級(jí)策略分析師魏楓凌指出，考慮到國(guó)內(nèi)能源安全戰(zhàn)略降低對(duì)單一化石能源進(jìn)口來(lái)源的依賴，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)和制造業(yè)投資擴(kuò)產(chǎn)，在遭遇全球能源供給沖擊的情況更具韌性，或進(jìn)一步擴(kuò)大全球制造業(yè)份額。

金鷹基金認(rèn)為，短期波動(dòng)雖難避免，但隨著信息逐步明朗，市場(chǎng)亦可能從“情緒主導(dǎo)”較快重新回歸“國(guó)內(nèi)基本面與政策主導(dǎo)”的定價(jià)框架。

中歐基金表示，波動(dòng)率提升的背景下，由于國(guó)內(nèi)PPI回升的預(yù)期，關(guān)注股票資產(chǎn)內(nèi)部紅利風(fēng)格的防御性資產(chǎn)。但若后續(xù)恐慌情緒持續(xù)放大并引發(fā)較大幅度震蕩，關(guān)注中長(zhǎng)線具備增長(zhǎng)確定性的方向。

長(zhǎng)線的方向在哪里？中歐基金進(jìn)一步指出，全球通脹及以及地緣局勢(shì)的日趨緊張將進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)周期商品表現(xiàn)。在波動(dòng)率逐漸走高的背景下，低波資產(chǎn)的配置價(jià)值逐漸回升，可從三方向關(guān)注：首先為傳統(tǒng)低波紅利；其次為化工鏈條中利潤(rùn)率有望超預(yù)期改善的煤化工板塊；最后是受益產(chǎn)品價(jià)格中樞長(zhǎng)期抬升的油氣板塊。

能源依然是獲得較多基金公司推薦的板塊，西部利得基金認(rèn)為，能源方向自主可控訴求下將加速各國(guó)能源轉(zhuǎn)型，新能源及部分出海鏈條有望持續(xù)受益，有色金屬等資源品重估路徑逐步清晰。不過(guò)，該公司也認(rèn)為，AI科技浪潮持續(xù)推進(jìn)技術(shù)演進(jìn)持續(xù)加速，此外內(nèi)需、港股等經(jīng)過(guò)調(diào)整賠率均有所提升。

行業(yè)配置層面，魏楓凌建議重點(diǎn)關(guān)注以下方向：一是價(jià)值與周期板塊，適配當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與市場(chǎng)回調(diào)的特征；二是受益于能源安全戰(zhàn)略的“廣譜能源”主線，涵蓋煤炭、石油及可再生能源相關(guān)產(chǎn)業(yè)，抵御地緣波動(dòng)帶來(lái)的能源風(fēng)險(xiǎn)；三是科技投資關(guān)注算電協(xié)同的基礎(chǔ)設(shè)施、硬件及擴(kuò)大內(nèi)需政策可能帶來(lái)的應(yīng)用場(chǎng)景機(jī)會(huì)。

在投資方向上，汪立認(rèn)為，穩(wěn)定是中國(guó)股市的底色。資金負(fù)反饋壓力預(yù)計(jì)較為短暫，待情緒峰值沖擊后市場(chǎng)將有望回歸內(nèi)生邏輯，中國(guó)資產(chǎn)稀缺性將被定價(jià)。具體來(lái)看，可多關(guān)注盈利潛力與“防御”價(jià)值的舊能源（如油氣、煤炭）、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)與政策紅利的交匯點(diǎn)的新能源（如綠電）、通脹傳導(dǎo)與估值低位的低位周期（如農(nóng)業(yè)）以及在不確定性中有望表現(xiàn)穩(wěn)健的高質(zhì)量增長(zhǎng)（如自由現(xiàn)金流ETF）板塊。

此外，金信基金提示短期風(fēng)險(xiǎn)，從歷史經(jīng)驗(yàn)判斷，在外部不確定性因素尚未完全明朗前，市場(chǎng)或需通過(guò)震蕩來(lái)消化浮籌，短期走勢(shì)或面臨一定壓力，但中長(zhǎng)期向好的基礎(chǔ)并未改變。