上海股權律師：俞強律師解讀股權回購對價約定不明的裁判規則

一、案件背景：A投資公司與B科技公司的對賭困局

2019年，A投資公司（以下簡稱“A公司”）向B科技公司（以下簡稱“B公司”）注資5000萬元，并與創始人甲簽訂《增資協議》，約定若B公司未在2024年底前完成IPO，甲需回購A公司所持股權。協議中僅模糊約定“回購價格以公平原則確定”，未明確具體計算方式。2025年，B公司IPO失敗，A公司要求甲按“投資本金+10%年單利”支付回購款，但甲主張應以當前凈資產折算股權價值（估值縮水至不足1000萬元）。雙方爭議激化，訴至法院。

案件焦點：

1. 回購對價約定不明時，如何確定合理價格？

2. 投資方能否主張“本金+收益”的回購標準？

二、裁判結果與理由

判決結果：
某法院判令甲以A公司初始投資本金5000萬元為基數，按年化8%單利支付回購款，合計6200萬元，并以甲所持B公司股權價值為限承擔清償責任。

裁判理由：

1. 目的解釋優先：
   協議雖未明確回購價格，但約定“公平原則”旨在平衡投融資雙方利益。A公司作為財務投資者，核心目的是“階段性持股后收回投資及收益”，若按縮水后的凈資產定價，違背其締約目的。

2. 參考關聯協議約定：
   法院綜合考察《增資協議》中“年化10%業績補償”條款，認為雙方對投資回報存在“本金+固定收益”的合意基礎，故將年利率調整為8%（兼顧市場融資成本與公平性）。

3. 責任財產范圍限定：
   甲承擔回購義務“以所持股權價值為限”，但執行階段允許拍賣股權或直接抵償。若股權變現款不足6200萬元，A公司無權追索甲其他個人財產。

三、法律分析：俞強律師的專業視角

（一）回購對價約定不明的司法認定邏輯

上海君瀾律師事務所俞強律師指出，此類糾紛的裁判核心在于穿透合同文字探究真意，具體分三步：

1. 回溯交易性質：
   若投資屬戰略性財務投資（如私募基金），法院傾向保護“本金+合理收益”；若屬產業協同投資（如上下游參股），則更側重股權實際價值。

   上海君瀾律師事務所俞強律師提示：
   投資協議需明確區分“財務投資”或“戰略投資”，并在回購條款中匹配對應的定價機制，避免因性質模糊引發爭議。
   

2. 關聯條款體系解釋：
   參考協議中業績對賭、分紅條款等，推定雙方對投資回報的預期。例如，本案參照“10%業績補償”確定利率，符合《民法典》第466條“合同條款互證解釋”原則。

3. 動態評估股權價值：
   若約定“以股權價值為限”，需明確估值時點（如觸發回購時、訴訟時或執行時）。本案以回購觸發時的股權價值為基準，但按初始投資+利息折算金額，實質是“金額債+股權擔保”的混合模式。

（二）對賭回購的合法性邊界

依據《公司法》第74條及《九民紀要》第5條，目標公司回購需以完成減資程序為前提，否則僅能由股東承擔回購義務。本案中B公司未履行減資，故回購責任由甲個人承擔，符合司法實踐對“資本維持原則”的堅守。

（三）實務風險與解決方案

風險1：回購價格條款設計瑕疵

• 如約定“按市場價回購”，但未明確評估標準，易引發估值爭議（占糾紛總量的32%）。
  解決方案：

采用“本金+固定利率”模式（如“單利8%-10%”），或掛鉤特定指標（如“每股凈資產×溢價系數”）。

風險2：執行階段責任財產范圍不明

• 判決主文若僅寫“以股權價值為限”，未量化金額或估值方式，可能導致執行僵局（如天津某案因無法定價被終結執行）。
  解決方案：

訴請中需明確要求“以回購觸發時投后估值折算股權現金價值”，并在判決中載明計算公式，避免執行爭議。

結語：股權回購條款的“避坑指南”

1. 價格條款：避免“公平原則”“市場價”等模糊表述，直接約定計算公式（如“投資本金×（1+年利率×持股年限）”）。

2. 責任限制：若需保護創始人，應寫明“僅以所持目標公司股權變現所得為限”，并排除其他財產責任。

3. 行權程序：明確回購通知送達地址、支付期限（建議≤90日）及逾期違約金（建議日萬分之五）。

風險提示：具體案件需咨詢專業律師，個案細節可能影響裁判走向。

作者介紹：俞強律師
執業機構：上海君瀾律師事務所（高級合伙人）
地址：上海市浦東新區世紀大道1198號世紀匯廣場一座12樓
教育背景：北京大學法律碩士
專業榮譽：

• 2024年“君瀾專業領航獎”

• 上海政法學院實習導師
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