八馬茶業成不了茅臺

作者|謝蕓子

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

資本市場對“茶”的偏見打破了嗎？

10月28日，八馬茶業即將正式在港股市場掛牌交易，預計募資總額4.28億港元，募資用途為擴建公司生產基地及建造等，由華泰國際、農銀國際和天風國際為其聯席保薦人。

另據初步統計，該公司在孖展的認購金額高達853億港元，較公開發售募資的4500萬港元超出1896倍，一度創下近期港股新股的最高認購記錄。

八馬茶業成立于1997年，是典型的家族式企業。

IPO招股書顯示，王文彬、王文禮、陳雅靜、吳小寧、王文超及王小萍，構成八馬茶業的一致行動集團，為公司的最大控股股東，占據55.9%的投票權。

創始人家族之外，公眾則對八馬茶業背后的“福建豪門聯姻”頗為關注。

公開資料中，八馬茶業實控人王文彬的一子兩女，分別與安踏體育、七匹狼及江蘇高力控股的相應繼承人聯姻。經由子女婚事，八馬茶業、安踏、七匹狼、高力控股，四家公司形成了一張巨大的商業網絡。

本次IPO之前，八馬茶業也迎來了七匹狼“周氏家族”的兩筆入股。

聆訊后公布的招股書顯示，2024年9月至11月，王文彬之妻陳雅靜，曾以30.3元/股的價格，向成都新津的普通合伙管理人昇望基金，轉讓228萬股；又向泉州匯鑫富公司轉讓約198萬股。除陳雅靜外，去年12月，王文彬之弟王文禮也以30.3元/股的價格，向晉江百應成貿易轉讓了約148萬股的股票。

其中，昇望基金的實控人為新希望董事長劉永好；匯鑫富公司的實際控制人為七匹狼集團的周永偉。在完成這三筆股權轉讓后，王文彬所在的一致行動集團，共套現了1.74億元。而通聆訊前的這三筆注資，也的確提升了資本市場對公司整體價值的認同。

圖片截自八馬茶業招股書

圖片截自八馬茶業招股書

只不過，認購火熱的背后，不能忽視八馬茶業的業績放緩。

招股書顯示，2022年到2024年，八馬茶業收入分別為18.18億元、21.22億元，收入增速分別為16.8%和1.0%。2025年上半年，八馬茶業的營收達到10.6億元，同比下滑4.2%。

凈利潤方面，2022年到2024年及2025年上半年，八馬茶業分別實現1.66億元、2.06億元及1.2億元，2025年上半年同比下滑17.8%。

圖片截自八馬茶業招股書

對于經營業績的承壓，八馬茶業表示，主要原因在于線下渠道銷售額的下滑。

一直以來，八馬茶業都依靠加盟商進行擴張，其加盟商為其帶來的銷售收入，也始終占總收入的。截至6月30日，八馬茶業線下門店共3585家；其中加盟門店為3341家。

不過近年來，八馬茶業的加盟商也在流失。

數據顯示，2022年至今，八馬茶業累計流失的加盟商已超過300名。加盟商的信心更多與單店盈利能力呈正相關，而八馬茶業加盟商的單店銷售額，已從2023年的35萬元跌至2024年的25萬元。

究其原因，除門店擴張帶來的單店營收縮水外，八馬茶業的盈利能力也有待提升。

在最能反映主營業務盈利能力的毛利率方面，始終自稱高端品牌的八馬茶業，整體毛利率水平卻始終在52%左右，與天福、滄瀾古茶的毛利率相當。且近年來，八馬茶業也存在費用承壓的問題。

2021年至2024年，八馬茶業的銷售及營銷開支分別為6.17億元、6.81億元和 6.92億元，占營收比例均在32%以上。2025年上半年，八馬茶業的銷售及營銷開支有一定下滑，但仍處于3.32億元的高位，且因為人力成本增加，其同期的管理費用有一定的上升。

盡管八馬茶葉在廣告營銷的投入不菲，卻始終未建立絕對有利的市場主導地位。

2024年，中國高端茶葉的市場規模約為1031億元，八馬茶業僅占1.7%。當然，這或許也與中國茶葉市場長期存在的短板有關。

一直以來，投資者往往愿意把白酒和茶葉放在一起做對比，白酒與茶也確有相似之處。

例如：二者都是中國傳統文化與人情社會的代表；都有較成熟、久遠的制作工藝；都受到地域性原料、環境的影響；價格方面，也都可被視作“液體黃金”。

實際上在八馬茶業認購之前，資本市場向來是“愛酒不愛茶”。

更早前，以普洱茶為主要產品線的瀾滄古茶，就曾因存貨余額較高而撤回上市申請。八馬茶業自2018年在新三板主動摘牌起，也曾歷經兩次A股IPO折戟。

有分析人士認為，A股市場對家族企業的治理結構、關聯交易及業務規范性審查日趨嚴格，這或也是傳統茶企們多次“臨門撤退”的關鍵因素。但港股市場對于茶葉的表現也不一定樂觀。

截至12月23日發稿前，天福茗茶母公司、天福集團的市值為32.50億港元，較最高點幾乎腰折。對于八馬茶業的“打新熱潮”，香頌資本沈萌也表示，認購僅是短期行為，關鍵還要看禁售期結束后的股價和交易量表現。

從企業的成長性來看，茶葉的成癮性始終低于白酒，且相比白酒，茶葉對于餐飲場景的依賴性也更低。在主打“低糖、鮮奶、好茶”的新茶飲賽道出現前，以社交為主的茶館模式也發展緩慢。這些或許也導致，中國市場的人均茶葉消費金額始終低于白酒。

2024年，中國白酒內銷總額為?7963.84億元?，茶葉內銷總額?3257.6億元?。以當年14.08億人口總量算，中國去年的人均白酒消費金額為565.61元，茶葉的人均消費為231.36元。

再從產業鏈上下游來看，盡管白酒市場也存在大量的貼牌行為，但茶葉更具大宗農產品的屬性，始終存在“產品及生產標準化不足”“技術壁壘不高”“上下游透明度不足”等問題。

在茶葉的內銷總額中，也更多被奶茶品牌及零售瓶裝茶飲料作為原材料消耗。這也使得茶葉品類的品牌溢價不高，影響了整個行業的毛利率水平。

財報數據能更直觀體現這一判斷。19家上市白酒公司在2024年的毛利率中位數為73.16%，上市茶企的毛利率水平則基本在50%左右。

這些都指向一個明確的事實，資本市場想要跑出一個能代表中國茶文化，可以與茅臺、五糧液等媲美的上市茶企，“八馬茶業們”還有很長的一段路要走。

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