827億美元聯姻！Netflix收購華納，是流媒體統治好萊塢的開始嗎？

當擅長“一劍封喉”的Netflix

開始掄起大錘

文 | 我是二姐夫

編輯 | 羊羊、耶耶

2025年的娛樂產業注定被寫入史冊。

上周五，Netflix宣布計劃以827億美元收購華納兄弟（Warner Bros.）及其旗下電影和電視工作室(Studio)、HBO和流媒體服務HBO Max和HBO，這一消息震驚了好萊塢。

△ Netflix宣布收購華納兄弟

華納兄弟，好萊塢五大影廠之一，擁有《哈利·波特》《指環王》《黑客帝國》等全球知名的IP資產。公司旗下的有線電視頻道HBO/Max更是憑借《權力的游戲》《最后生還者》《繼承之戰》刷新了美劇的高端制作水準。

△ 華納兄弟擁有《哈利·波特》《指環王》《黑客帝國》等全球知名的IP資產

這筆收購對Netflix的發展可謂是戲劇性的轉折。

Netflix曾改寫了好萊塢的格局，顛覆了大眾觀看電影和電視節目的方式和時間。如今，它卻變成了自己曾經顛覆的對象——一家主流電影公司。

Netflix為什么要收購華納兄弟？

收購能否成功，風險有多大？

收購后兩者現有的流媒體平臺是否會合并？

收購案將如何改變好萊塢？

一系列問題都沒有明確的答案。那就讓我們從收購案本身開始拆解吧。

#01

比派拉蒙賣得好

華納拆分后，為何能賣出更高價？

根據周五宣布的交易條款，華納兄弟的股東將獲得每股27.75美元的現金加Netflix股票。包括債務在內的收購業務估值為827億美元。交易總股本價值為720億美元。

華納兄弟將把CNN和TNT等有線電視網絡分拆成一家獨立的Global Networks公司，然后將內容工作室和HBO業務整合成Streaming&Studios公司，打包出售給Netflix。

△ CNN報道Netflix收購華納，交易里沒有它

其中Streaming&Studios公司包括華納兄弟電視公司、華納兄弟電影集團、DC影業、HBO和HBO Max，以及其豐富的影視內容庫。

不屬于收購范圍的Global Networks公司包括美國的CNN和TNT體育頻道，以及歐洲頂級的免費電視頻道Discovery頻道，還有Discovery+流媒體服務和Bleacher Report(B/R)等數字產品。

該交易預計將在未來18個月內完成，需要美國、歐盟等國家和地區的反壟斷監管部門批準。

△ Netflix對華納的收購只限于影視和流媒體業務，不包括電視網業務

華納兄弟在進入二十一世紀后可是并購與收購的“老運動員”了。

華納兄弟的前身時代華納（Time Warner）公司在2000年被當時的互聯網新貴美國在線(AOL) 用股票換股的方式并購，但隨后遇上互聯網泡沫崩潰，成為全球并購史最著名的失敗案例。

△ 時代華納被AOL并購成為全球并購史最著名的失敗案例

2009年美國在線(AOL)被徹底剝離，與時代華納分道揚鑣。

2016年電信巨頭AT&T宣布收購時代華納，試圖把“網絡管道+內容”整合成電信＋媒體帝國。

△ AT&T收購時代華納，試圖把“網絡管道+內容”整合成電信＋媒體帝國

但最終因債務過高、業務整合失敗、流媒體異軍突起，AT&T在2022年把華納媒體(Warner Media)分拆，并與Discovery合并，徹底退出好萊塢內容產業。

探索頻道與華納合并后的新公司WBD（Warner Bros. Discovery）背負500億美元左右凈債務，而且業務發展步履維艱。原因主要有以下幾點：

△ 探索頻道與華納合并后的新公司WBD

首先，現有的流媒體業務盈利周期太長，需要先進行巨額內容投資。

2022年是流媒體行業整體發展遭遇天花板的時期，連Netflix都觸及了全球訂閱的天花板，股價遭遇重挫。所有的流媒體平臺都在想著如何減少虧損，避免對母公司形成巨大的資金壓力。

其次，傳統電視收入持續下滑，廣告收入和有線頻道付費訂閱收入雙雙下滑。

最近幾年美國傳統電視的收視每年下降8–12%。美國有線電視訂閱用戶從峰值的2010年約1億戶，下降到約5000萬戶，用戶流失超過一半。傳統電視商業模式進入“不可逆衰退”，被流媒體訂閱+Connected TV程序化廣告投放所系統性替代。

△ 美國有線電視訂閱用戶流失超過一半

但華納手上仍然擁有全球的頂級IP資源，其中包括：DC宇宙（蝙蝠俠、小丑系列）、《哈利·波特》系列、《權力的游戲》系列、華納經典動畫IP(兔八哥，達菲鴨等)、華納其它的電影＋電視劇庫。

△ “百年大廠”華納擁有龐大的IP庫

華納兄弟的債務利息在2024–2027進入集中到期窗口，公司必須進行拆分。如果不把逐步上升的流媒體+頂級IP與不可逆萎縮的電視業務剝離，根本無法重組債務。

為了讓自己的頂級IP結合黃金頻道HBO及流媒體業務賣個好價錢，避免這些優質資產和IP被拖進線性電視的墳墓，今年6月，華納兄弟宣布將旗下電視網業務（不包括HBO和經典電影頻道TCM）分拆成一家獨立公司。

這標志著華納兄弟在不到20年的時間里第三次合并失敗。

華納兄弟業務拆分的本質是把衰退盤剝離，讓好資產輕裝上市／被收購；同時把債務留在TV盤，避免拖累IP&流媒體估值。

市場對華納兄弟的業務拆分給出了積極的反饋。

從宣布拆分到收購意向正式達成前的五個月里，華納兄弟的股價已經上漲了超過100%，說明市場充分認可與傳統電視剝離后的華納IP和HBO組合的資產價值。

△ 今年華納的股價上漲不少，“剝離”策略十分成功

現在，好資產遇上了好買家。

拆分前華納兄弟探索頻道的總市值僅略高于300億美元，拆分后的收購價達到了827億美元，而且是以現金為主的收購。這一價格幾乎是不到四年前華納兄弟探索頻道合并案的兩倍。

而在八月份剛剛宣布的天舞傳媒收購派拉蒙的案子里，天舞傳媒只掏了80億美元，這樣一比就知道了華納兄弟的賣價比派拉蒙好得多。

而Netflix作為最近十五年以來才崛起的媒體巨頭，迫切需要充實自己的內容庫以便與迪士尼這樣的傳統巨頭對抗。現在Netflix將華納的頂級IP資源納入囊中，可謂千里馬遇上了伯樂。

#02

蛇吞象并不容易

“跨界”收購的背后，機遇中暗藏風險

Netflix戰勝了收購的競爭對手派拉蒙和康卡斯特，將好萊塢寶庫級別的IP內容納入囊中，當然是一個巨大的成功。但雙方宣布意向達成并不意味著交易已經成功完成，甚至不代表著交易必然會完成，尤其是像這樣規模巨大的交易。

Netflix聯合首席執行官泰德·薩蘭多斯和格雷格·彼得斯以及華納兄弟探索頻道首席執行官大衛·扎斯拉夫在上周五早晨宣布交易后發表的評論大多比較籠統。

△ Netflix聯合首席執行官泰德·薩蘭多斯和格雷格·彼得斯

△ 華納兄弟探索頻道首席執行官大衛·扎斯拉夫

很多未知因素還在前面攔路，或者在迷霧中：監管機構態度如何？現有的Netflix和HBO MAX兩套流媒體平臺是否會合并？好萊塢各個利益團體(比如影響力巨大的工會)的反彈等等。

在這樣一場巨型合并的初期階段，還需要子彈飛一會兒。

目前可以明確的是，這個收購案對于Netflix是一個前所未有的巨大挑戰，因為公司此前從未在收購上花費超過7億美元。這次公司直接把收購記錄放大了100倍。

首先，當然是高收購價帶來的財務壓力。

對于一家目前每年自由現金流約為90億美元的公司來說，要掏出大幾百億現金，這是一筆不小的開支。要知道，現在Netflix的整個市值也才4200億美元左右。融資帶來的沉重財務杠桿會深深的壓在Netflix身上相當長一段時間。

股價也反映出資本市場對于Netflix的擔心。從今年七月份高點的133美元到現在，Netflix股價已經跌去了四分之一。雖說股價下跌主要原因不能歸結于天價收購案，但還是表現出投資者對于Netflix的擔心。

△ Netflix近幾個月股價下跌，展現出投資者的擔憂

周五收購消息宣布的當天，華納兄弟探索頻道股價上漲3.2%，而Netflix股價全日下跌近3%，顯示出Netflix股東的矛盾心情。

資金壓力僅僅是此次Netflix面臨的收購風險中的一小部分。業務方面和企業整合的挑戰甚至可以說深不見底。

首先我們要看到積極的一面。Netflix和華納兄弟各自的業務主要還是互補型，至少都屬于同一領域，這與AOL和AT&T此前收購華納的情況截然不同。Netflix要接手的業務領域，他們自己并不陌生。

但Netflix的出身和業務發展模式要玩轉華納兄弟，挑戰也是明顯的。

雖然Netflix的市值高達4250億美元，遠超任何一家好萊塢公司，或者說，相當于兩家迪士尼的總和。但公司過去完成過的多次重大業務轉型，包括從DVD郵寄租賃到流媒體平臺轉型，以及最近發生的重大業務變革，包括推出賬戶共享和廣告分級制度，都是在公司內部推動進行的。

Netflix此前始終堅持自主發展而不是收購發展。公司聯合首席執行官格雷格·彼得斯在10月份的彭博社會議上表示，大型媒體并購“在歷史上并沒有令人稱道的成功記錄”。

△ Netflix聯合首席執行官格雷格·彼得斯

當然，現在他口風也改了。他說，過去媒體并購失敗的一個重要原因，是收購方來自行業之外，對自身業務缺乏了解。

但現在Netflix對華納兄弟的內容制作和授權業務也談不上有多了解。Netflix的原創內容一向是自產自銷。但接手華納兄弟之后，Netflix必然要陷入好萊塢漫長歷史積累下來的復雜合作與授權網絡。

這家純粹的流媒體公司也將扮演成熟的好萊塢制片廠角色，既制作院線電影，也制作其他電視臺的電視節目。

這就像一位劍士，手中銳利的長劍(原創內容)擅長一劍封喉。但現在，這位劍士忽然斥巨資買了一把大錘拿在手上。如何掄，掄起來會不會被大錘牽著走，這都是需要考慮的。

△ Netflix的武器變了，招式也要跟著變化

華納兄弟的制片體系，是建立在好萊塢工會制度（WGA／DGA／SAG-AFTRA，編劇、導演、演員工會）、片場資源、實體制作流程、全球發行窗口期、影院鏈路、獨立制片人合約、版權回流條款等復雜機制上的。

而Netflix一直奉行的是“數字原生模式”：預算集中、數據驅動、自有渠道、上架即全球、短窗口期、無實體檔期約束。兩者的運行邏輯在根本上存在沖突。

△ Netflix云原生微服務設計分析

接手華納體系，Netflix需要掌控一個復雜的全球協作網絡：版權先由制片方保留，然后分階段授權各平臺、窗口分銷、電視網絡、機上娛樂、院線回流、國際地區二輪授權等等多頭參與的循環系統。這與Netflix習慣的內容上線即獨占全球版權、無需二級市場分銷的簡單邏輯完全不同。

這就意味著，Netflix必須重新學習：如何不把一部成功電影只賣一次，而是賣十次。如何不是一劍封喉，而是掄起大錘通過好萊塢生態網絡借力打力橫掃一片。

Netflix收購華納的IP資產也不是完全干干凈凈的，華納依舊擁有大量跨區域的“舊約束”。

例如《哈利·波特》、DC、Looney Tunes相關過去幾十年簽訂的國際授權與聯營協議。這些合同條款復雜、續約周期長、甚至包含私人股權、制片參與分紅等隱性結構。一旦Netflix接手，過去依賴算法的制作判斷將被迫退場，換上真正的制片制衡、檔期談判、導演分賬、IP使用年限等極其傳統的好萊塢秩序。

△ 華納依舊擁有大量跨區域的“舊約束”

好萊塢的IP授權約束有多復雜，我舉一個例子你就懂了。

美國佛羅里達的“環球影城冒險島”至今還在運營“漫威超級英雄島”。按說2009年迪士尼已經收購了漫威，漫威IP的版權早就屬于了迪士尼。但1990年時，漫威將其漫畫／超級英雄角色的主題樂園使用權授權給了環球影業。

合同中約定，環球影業在密西西比河以東地區的主題樂園中擁有IP使用權限，而且是無限期使用(差不多等于賣了使用權)，只要樂園在正常運營。

△ 美國佛羅里達的“環球影城冒險島”至今還在運營“漫威超級英雄島”

所以佛羅里達的環球影城樂園在使用漫威的形象，而全球其它地區的環球影城，包括日本、新加坡乃至北京，都沒有使用漫威的形象。

因此，Netflix并不是單純買下一個“故事工廠”，而是買下一套必須尊重傳統電影工業規則和全球發行慣例的復雜機器，或者說，好萊塢歷史上沉淀下來的一套“黃金爛賬”。

#03

“圍觀者”瑟瑟發抖

Netflix的大錘，最終會落在誰的頭上？

大錘不是武器，而是產業本身。

而當Netflix學會了如何牽引這把新獲得的大錘，錘死的除了競爭對手，大概率還有院線，甚至奧斯卡獎，好萊塢所有節奏跟不上內容傳播的腐朽平臺都會在Netflix的大錘下顫抖。

比如對于院線來說，Netflix在合并后首要回答的問題就是，新公司將在多大程度上支持合并后公司影片的院線發行——尤其是在華納兄弟今年票房成績創下紀錄之后。

從長遠來看，Netflix所擁有的電影在院線上映的窗口期一定會逐漸縮短，以便能夠更快地上線流媒體平臺。這一趨勢會引導著所有電影的發行加速向流媒體平臺傾斜，并推動院線進一步萎縮。

其實這個大趨勢已經不可逆轉，只是速度的變化而已。

全球電影放映行業協會Cinema United表示，交易對全球電影院構成“前所未有的威脅”。華納媒體前首席執行官杰森·基拉爾則表示，

還有什么比把華納兄弟探索頻道賣給Netflix，更能有效減少好萊塢競爭的方法。

△ 華納媒體前首席執行官杰森·基拉爾

被錘的對象就這些嗎？當然不止。一些即將被錘的對象在周五交易公布前就已經按耐不住了。

周四晚間，當Netflix與華納展開獨家談判的消息開始流傳時，美國導演工會迅速發聲，表示計劃就圍繞這項交易的“重大擔憂”與Netflix會面。

與此同時，美國編劇工會則表示不愿參與此類對話，并敦促“必須阻止”任何此類協議。美國編劇工會東西部分會周五上午發表聯合聲明稱：

全球最大的流媒體公司吞并其最大的競爭對手之一，正是反壟斷法旨在防止的情況。

△ Netflix收購華納的行為受到好萊塢多個工會的強烈抵制

為什么好萊塢各個工會對Netflix的侵入如此緊張？因為Netflix本來就不屬于傳統媒體產業，它身上自帶互聯網基因和AI的特點。

Netflix的企業文化與好萊塢的傳統截然不同。高管們奉行坦誠直率的原則，為員工提供豐厚的薪酬，并將高流動率視為成功的標志。經理們被要求在員工管理方面采用“留任測試”。如果員工不值得公司留住，那就讓他們離開。

好萊塢的風格則截然不同。從電影工業出現以來，人才和創意就是整個行業價值鏈的核心。好萊塢工會制度是構建好萊塢整個協作體系的基石。

△ 好萊塢工會制度是構建好萊塢整個協作體系的基石

當Netflix進入時，沖突不再只是“流媒體vs傳統制片廠”，而是“硅谷式算法組織vs好萊塢式工會協作”。

硅谷邏輯里，人才是可替換的生產力模塊，是算法輔助的內容流水線節點。而好萊塢體系里，編劇、導演、演員、燈光、服化道代表著不可替代的創意與技藝傳統。

一個依賴數據沖浪、A/B測試、算法排播來決定創作方向。另一個依賴經驗、審美直覺、行業規章與協作默契來維持生產秩序。

這就是雙方結構性緊張的根源：Netflix削弱了“時間、資歷、協作規則”在人類創作體系中的話語權。而在工會看來，Netflix的威脅并非單純來自流媒體市場份額，而是來自其技術與文化模式的系統性顛覆。

△ 好萊塢不僅害怕Netflix搞壟斷，還害怕它帶來的硅谷思維

我絲毫不懷疑Netflix代表著新的生產力提升方向，尤其是在越來越成熟的AI輔助下。但被淘汰，或者說被傷害的一方必然會反抗。如果不反抗，它就不再是傳統意義上的好萊塢了。

除了產業協作將被極大改變，給Netflix的業務帶來巨大不確定性之外，連交易本身是否能夠完成，其實都還有疑問。

疑問主要來自于美國的反壟斷監管，甚至和總統特朗普有關。

這項交易自始至終伴隨著激烈的競購過程。五大影廠之二的派拉蒙和康卡斯特(環球影業的母公司)也參與了競購。

派拉蒙試圖收購整個華納兄弟公司，包括有線電視；而Netflix則只愿意收購電影和電視Studio以及流媒體業務，前提是華納兄弟公司推進電視網和Studio及流媒體業務的分拆。

最初派拉蒙被視為領跑者，因為派拉蒙現在的領導者是天舞傳媒(Skydance)的建立者大衛·埃里森。

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其父拉里·埃里森其與特朗普政府的關系不錯，有助于獲得監管部門的批準。

△ 拉里·埃里森（左）與其兒子大衛·埃里森（右）

但在Netflix的交易正式宣布之前，派拉蒙的律師就發出了一封措辭激烈的信函，抱怨“程序存在偏袒和不公平”，隨后Netflix很快公開宣布勝出。

這項預計將于2026年第三季度完成的交易，勢必會面臨嚴格的監管審查。

特朗普上周日在肯尼迪中心參加活動時透露，他最近就收購事宜會見了Netflix聯合首席執行官泰德·薩蘭多斯，在對這家流媒體公司表示贊賞之后，他話鋒一轉，

但這確實占據了很大的市場份額，這可能會是個問題。

△ Netflix收購華納是否構成壟斷？在這個問題上特朗普沒有松口

知名的民主黨參議員伊麗莎白·沃倫長期以來一直批評大型科技公司。這次她發表聲明稱這項交易是“反壟斷的噩夢”。

沃倫表示：

Netflix與華納兄弟的合并將打造一個龐大的媒體巨頭，掌控近一半的流媒體市場——這將迫使美國消費者支付更高的訂閱費用，并減少他們在觀看內容和方式上的選擇，同時也會危及美國工人的權益。

她還指出，反壟斷執法——包括對這筆交易的審查——必須“公平透明”地進行，而不是被用來“招致權錢交易和賄賂”。

△ 美國參議員伊麗莎白·沃倫很不喜歡Netflix與華納的交易

如果政府最終阻止此次收購，Netflix將被要求向華納兄弟支付58億美元的解約費。

并購公布后不久，Netflix向用戶發送了一封郵件。作為加拿大訂戶的我也收到了。Netflix表示用戶會員資格不會發生任何變化。

△ Netflix向用戶承諾，會員資格不會有任何變化

今天一切照舊。兩項流媒體服務將繼續獨立運營。在交易完成之前，我們還有更多步驟需要完成，包括獲得監管機構和股東的批準。如有更多信息，我們會及時通知您。同時，我們希望您能繼續享受隨時隨地觀看所有內容的樂趣——一切都將在您當前的會員計劃范圍內。

盡管Netflix試圖平息人們對即將漲價的擔憂，但據IGN報道，漲價的決定“不可避免”。

太多的潛在變革，導致太多的變數和不確定性。從政府監管到好萊塢工會再到競爭對手和合作伙伴，各方對交易都有著不同程度的質疑和反對。更不用說歐盟等海外地區的監管部門同樣有否決并購的能力。

但Netflix對華納兄弟的收購一旦成功，將是對整個影視產業權力格局的再次重置。好萊塢百年敘事第一次出現——不是傳統制片廠吞并新興平臺，而是數字流媒體時代的霸主完成對舊時代巨頭的接管。

時代整合的大幕已經緩緩拉開了一角，讓我們等待一場好戲上演吧。