國際視窗 | 消費與AI投資推升美國經濟增長-中金宏觀

轉載于：中金宏觀 ｜ 作者：肖捷文 張文朗

中金研究

美國2025年第三季度實際GDP環比折年率升至4.3%，超出市場預期。從分項來看，強勁的消費支出與AI相關的設備投資需求對增長貢獻較大，而傳統行業投資（如建筑類與房地產）則持續表現低迷，顯示經濟內部“冷熱不均”的分化格局加劇。進口連續兩個季度下降，表明在年初“搶進口”過后，企業整體已放慢進口節奏。盡管這份GDP數據較為滯后，但其表現出的韌性或將打壓短期內降息的呼聲。我們維持美聯儲1月將按兵不動，下一次降息或在3月的判斷。

美國第三季度實際GDP環比折年率為4.3%，高于市場預期的3.3%和上一個季度的3.8%。從分項來看，主要貢獻來自強勁的消費支出。三季度私人消費支出環比年化增長3.5%，較二季度的2.5%加快，對GDP增長貢獻高達2.4個百分點。其中，非耐用品與服務支出增速加快，耐用品支出增速則放緩。

強勁的消費支出或與資產價格上漲帶來的財富效應有關。三季度美國股市在AI主題的帶動下進一步反彈，提振了消費者的購買力。此前也有Moody研究顯示，當前美國近一半的消費支出由最富有的10%人口貢獻[1]，而該群體持有約87%的美國股票[2]，并在過去幾年中持續受益于資本市場的顯著回報。與此同時，三季度居民實際可支配收入的環比年化增長為零，為2022年二季度以來的最低值，這也表明消費支出的主要來源并非工資性收入。往前看，四季度以來美國股市呈現震蕩走勢，加上加密貨幣價格下跌（例如比特幣價格從10月初高點累計下跌超過20%），可能會削弱財富效應。而就業前景的弱化，加上實際工資增速并未改善，也可能對消費產生拖累。

固定資產投資增速放緩，與AI相關的投資需求仍在，但傳統行業表現低迷。第三季度整體固定資產投資環比年化增長1.0%，較二季度的4.0%放緩。分項來看，受益于美國科技企業持續擴大的資本開支，設備投資增長5.4%，其中的計算機設備投資增長約44%，增幅較上一季度加快。軟件投資增長5.4%，也較有韌性。相比之下，建筑類投資下跌6.3%，連續6個季度負增長。房地產投資下跌5.1%，連續3個季度負增長。這表明，固定資產投資的擴張主要由AI相關領域拉動，其他行業未出現明顯改善。另外三季度庫存變動的貢獻也較上一季度有所降低。這反映出在政策不確定性持續存在的背景下，美國企業的投資意愿依然偏弱，補庫存動力不強。

往前看，需要關注AI相關投資增速放緩的風險。四季度以來，隨著資本市場對科技企業大規模資本開支回報的懷疑加深，疊加部分AI項目融資條件趨緊（例如甲骨文債券CDS明顯上升），這些因素都可能對未來AI投資形成制約?？紤]到今年AI對設備投資的拉動尤為明顯，這一趨勢的潛在變化值得高度關注（請參考報告《》）。

出口超預期增長，進口連續兩個季度環比萎縮。三季度出口環比年化增長8.8%，其中，飛機、引擎與零部件出口大幅增長64%，對出口增長的貢獻接近30%。進口環比年化下降4.7%，汽車及零部件、消費品進口均下降，但計算機及相關零部件進口仍上升。這意味著，在年初因關稅因素引發的“搶進口”過后，美國進口商整體已放慢進口節奏，但與AI相關的進口仍在繼續增長，顯示相關行業需求依然存在。這一現象與前面提到的投資數據相互印證：AI相關投資仍保持擴張態勢，而其他傳統行業投資低迷，補庫存動力減弱。

GDP的韌性或打壓短期內降息的呼聲，我們維持美聯儲1月按兵不動，下一次降息或在3月的判斷。自12月FOMC會議以來，主要美聯儲官員相繼釋放了不急于再次下調利率的信號。例如，美聯儲主席鮑威爾表示，當前的政策利率已處于中性利率估計區間以內[3]；紐約聯儲主席威廉姆斯在上周五表示，短期內無迫切需要降息[4]。今天的GDP數據雖然滯后，但其韌性仍在一定程度上支持了這些觀點。因此，我們認為美聯儲內部傾向于“等等看”的聲音將占據上風，1月維持利率不變的可能性更大（請參考報告《》）。

圖表1：美國固定資產投資增速分化，與AI相關的投資需求仍在，但傳統行業表現低迷

資料來源：BEA，中金公司研究部

圖表：美國GDP細項一覽

資料來源：Haver，中金公司研究部

[1]https://www.bloomberg.com/news/articles/2025-09-16/top-10-of-earners-drive-a-growing-share-of-us-consumer-spending

[2]美聯儲 DFA 數據，截至 2025 年 2 季度。

[3]https://www.federalreserve.gov/mediacenter/files/FOMCpresconf20251210.pdf

[4]https://www.reuters.com/business/feds-williams-doesnt-see-urgent-need-cut-interest-rates-again-cnbc-interview-2025-12-19/

劉政寧博士對本文亦有貢獻。

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文章來源

本文摘自： 2025年12月24日已經發布的《消費與AI投資推升美國經濟增長》

肖捷文 分析員 SAC 執業證書編號：S0080523060021 SFC CE Ref：BVG234

張文朗 分析員 SAC 執業證書編號：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

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