SKG三闖IPO，先舉債給老板分了1.7億

原創首發 | 金角財經（ID: F-Jinjiao)

作者 | Chester

網紅按摩儀鼻祖的IPO之路，一步更比一步難。

上月，未來穿戴健康科技股份有限公司正式向港交所遞交上市申請。曾由王一博代言、被視為“網紅按摩儀鼻祖”的SKG，正是其最核心的爆款產品。

但與當年鋪天蓋地的市場聲量形成鮮明對照的，是SKG屢屢受挫的資本路徑：

2022年沖擊創業板，2023年7月撤回申請；2024年轉戰北交所，最終又在2025年8月終止上市輔導。

更值得警惕的是，翻開招股書可以清楚看到，SKG的問題早已不只是上市節奏受挫，而是高強度營銷與研發投入持續走低，正在悄然改變這家公司的底層結構。

曾經被資本與流量追捧的網紅樣本，如今正被推到一個愈發尷尬的十字路口。

網紅按摩儀鼻祖 婉拒馬云投資

2007年，曾在老家重慶開過餐廳、經營過煤礦的劉杰，帶著4000萬元啟動資金南下廣東，來到“家電之都”順德，創立了佛山獅開生活電器有限公司。

佛山市順德區，是中國家電產業密度最高的區域之一，美的、格蘭仕、科龍、容聲、萬和等巨頭皆發軔于此。面對強敵環伺，獅開并未選擇正面競爭，而是另辟蹊徑：以 SKG 的品牌名出海，自建B2C平臺，押注小家電跨境電商。

然而現實遠比設想殘酷。按照劉杰后來的回憶，創業前三年“非常痛苦”：“根據海外用戶習慣設計的一些產品，卻始終難以打開市場，庫存大量積壓，4000萬元啟動資金幾乎消耗殆盡。”公司一度瀕臨倒閉。

轉機出現在國內電商的爆發期。看到淘寶、京東等平臺迅速崛起，劉杰果斷決定“出口轉內銷”，將SKG全面轉向國內線上渠道。

這一次，踩對了節奏和方向。

2011年，SKG在各大電商平臺的銷售額突破1億元；2012年增長至2.3億元；2013年進一步攀升至5.1億元，并連續三年拿下淘寶小家電類目銷量冠軍。

業績迅速放量，也讓劉杰信心大增。他在一次公開采訪中直言，SKG計劃在五年內完成上市。與此同時，SKG在淘寶的表現也引起了馬云的注意。2013年12月28日，馬云邀請劉杰前往杭州面談，并明確表達了投資意向。

出乎外界預料的是，在長達4個小時的交流后，劉杰選擇婉拒這位互聯網巨頭。他解釋稱：“當時我們認為公司規模還不夠大，暫時不適合引入外部投資。”最終，馬云只留下了一本簽名贈書，以示欣賞與惋惜。

彼時的劉杰，顯然正處在創業生涯的高光時刻。他甚至向馬云表示，SKG將從2014年開始，在冰箱、洗衣機、空調、熱水器、廚衛電器等大家電領域實現突破。

然而，這一步，SKG最終沒有邁出去。

就在劉杰意氣風發的2013年前后，小家電行業迎來了新的變量——小米生態鏈入場。憑借物聯網、全屋智能和供應鏈整合優勢，大量性價比極高的小家電迅速涌入市場，行業競爭陡然升級，小家電廠商的生存空間被快速壓縮。

戰略調整隨之發生。

2016年，SKG開始主動收縮產品線，從“什么都做的小家電”，轉向更聚焦的健康與美容電器，并最終將重注押在按摩儀上。2018年，SKG推出首款核心產品——4098頸椎按摩儀，當年便登頂天貓、京東保健按摩類目單品銷量第一。

SKG副總裁盧書平曾公開披露：“4098上市兩年，我們賣出了將近500萬臺；二代產品K5作為迭代款，上市兩個月銷量就接近50萬臺。”

SKG按摩儀的爆紅，離不開需求端的整體抬升。艾瑞咨詢數據顯示，2015年至2021年，我國按摩器市場規模從96億元增長至180億元，年復合增長率達到11.05%。

與此同時，“健康焦慮”也在年輕人群體中持續發酵。相關調查顯示，超過九成的年輕人認為自己存在不同程度的健康問題，超過三成的年輕消費者曾主動購買按摩儀等健康類產品。

但真正將SKG推向“網紅品牌”的，并不只是需求本身，而是高度密集、極具辨識度的營銷打法。

2019年，楊洋成為SKG按摩儀代言人；2020年，王一博、古力娜扎加入代言陣容；2021年，王一博進一步升級為SKG全球品牌代言人。與此同時，SKG還先后贊助了《這就是街舞》《乘風破浪的姐姐》《中國新說唱》等多檔頭部綜藝節目，品牌曝光迅速放大。

到2022年，SKG頸椎按摩儀依然穩居天貓、京東雙平臺銷量第一。

只是，光鮮的成績背后，隱患已悄然顯現。

爆款全靠營銷？

就在頸椎按摩儀再次問鼎天貓、京東兩大平臺銷量榜首的同時，SKG的基本面卻在2022年出現了明顯松動。

當年，SKG營收從2021年的10.6億元下滑至9億元，同比下降14.68%；現金流量凈額也由2021年的2.6億元驟降至負100萬元，幾乎斷崖式下滑。

事實上，利潤端的壓力早已提前顯現。2020年至2022年，SKG歸母凈利潤分別為2.1億元、1.5億元和1億元，連續三年下滑，增長動能明顯衰減。

問題的核心，繞不開營銷。

2020年至2022年，SKG的銷售費用分別為2.1億元、2.15億元和1.65億元，占營收比例高達21.21%、20.24%和18.24%。其中，市場推廣及廣告宣傳費用占據了絕對大頭，三年累計投入約4.3億元。

持續高強度的營銷，也直接侵蝕了產品端的利潤空間。同期，頸部按摩儀的毛利率從62.15%一路下滑至55.4%；主營業務整體毛利率同樣“三連跌”，分別為58.31%、52.38%和51.70%。

這與劉杰早年的公開表態，形成了頗具諷刺意味的對照。

早在2014年，劉杰曾在一篇文章中強調：“外界總說我們營銷好，這都是其次的。我們能爭取消費者的永遠是產品……SKG最重要的優勢還是在產品上面，我們不是營銷驅動型的。”

但此后的SKG，不僅營銷力度持續加碼，對“產品優勢”的投入卻在不斷弱化。

數據不會說謊。與營銷費用的高歌猛進相比，SKG的研發支出卻一再收縮。2022年至2025年前三季度，公司研發費用率由9.1%下降至6.6%；2024年，研發開支同比減少17.7%。

到2025年前三季度，SKG研發費用同比再次下降9.4%，僅為5812.2萬元。其中，真正用于研發及材料的開支只有534.7萬元，而同期宣傳及廣告費用卻是其25倍之多。

人員結構同樣在發生變化。目前，SKG共有161名研發人員，較2022年減少6.4%，研發人員占比也從22.8%下降至20%。

研發投入不足的后果，直接體現在產品結構上。SKG對按摩儀的依賴異常明顯。2019年至2021年，頸椎按摩儀分別為SKG貢獻了5.86億元、8.55億元和7.43億元收入，占主營業務收入的比例高達74.19%、86.67%和70.33%。

然而，這一“現金牛”本身也在快速降溫。2020年至2022年，頸椎按摩儀營收從8.6億元下滑至4.5億元，占總收入比例也從86.67%大幅降至50.42%。

更嚴峻的問題，開始暴露在產品端。

截至目前，在黑貓投訴平臺上，SKG相關投訴已超過600條，涉及“充兩次電就損壞”“使用15分鐘自動斷電”“漏電刺痛感”“虛假宣傳”等問題。數據顯示，2020年至2022年，SKG投訴涉及的消費金額從4.25萬元攀升至16.53萬元。

盡管在招股書中，SKG將“加強研發能力”列為募資的首要用途，但結合其過去幾年的投入軌跡，這一承諾顯然難以完全打消市場疑慮。

然而，相比研發投入被不斷壓縮、營銷費用卻持續膨脹，SKG身上還隱藏著一個更出人意料、也更危險的結構性隱患。

“可持續性的竭澤而漁”

這世上，確實不乏“良心老板”舉債給員工發工資的故事；但老板舉債給自己和股東發分紅的情形，就多少有些反常了——用于謙老師的話說：“沒聽說過。”

而SKG，正是后者。

根據招股書披露，在報告期內，SKG累計分紅高達2.8億元，占同期凈利潤的74%。更夸張的是，2025年前九個月，公司分紅金額達到1.994億元，相當于當期凈利潤的187%。

也就是說，公司當期分出去的現金，已經明顯超過了當期創造的利潤。那問題來了：錢主要分給了誰？

一個無法回避的事實是，劉杰、徐思英夫婦通過直接及間接方式，合計控制公司約83.94%—85.94%的股權。

在此持股結構下，2025年前九個月的1.994億元分紅中，約有1.67億—1.71億元對應流向實控人夫婦相關權益。

錢又從哪里來？除了已經分走的利潤，剩下的，幾乎全部來自借款。

數據顯示，截至2022年底，SKG的計息借款僅為17.3萬元；而到2025年第三季度末，這一數字已飆升至1.8億元。不到三年時間，借款規模放大了上千倍。

在招股書中，SKG將借款用途解釋為“補充營運資金及支持業務擴張”。但從財務結構來看，事情并不復雜：公司原本擁有足以支撐運營的留存收益，卻選擇通過大額分紅將現金抽離，再轉而背負高息債務，向銀行借錢維持運轉。

這樣的“運轉邏輯”，市場和監管真的會買賬嗎？

事實上，經歷過兩次IPO的SKG，對這一問題并非毫無預期，甚至可以說是揣著明白裝糊涂。

早在2022年，也正是公司凈利潤明顯下滑的當年，SKG便首次向深交所提交創業板IPO申請，計劃募資16億元。但在當年9月與12月的兩輪問詢后，審核程序被兩度中止。次年7月，SKG主動撤回申請；8月，深交所正式公告終止審核，創業板IPO宣告失敗。

在這次IPO過程中，深交所的問詢重點，正是分紅政策、高管薪酬結構、研發投入與業績匹配度等核心問題。彼時，SKG研發投入長期僅占營收約3%，顯著低于創業板公司平均水平，已被監管明確點名質疑。

創業板折戟之后，SKG并未就此止步。

2024年，公司轉向北交所，并于當年8月完成上市輔導備案。但到次年7月，由于中信建投對其未來上市前景產生疑慮，雙方協商終止輔導協議，SKG的第二次IPO嘗試，再度宣告失敗。

而這一次，外部環境已不再站在SKG一邊。

市場數據顯示，便攜式按摩儀行業在經歷前幾年的爆發式增長后，已于2022年開始明顯失速：行業增速從2020—2021年的20%以上，快速回落至2024年的個位數。

艾瑞咨詢的調查同樣不容樂觀：當前便攜按摩儀的閑置率高達65%，多數消費者在使用1—3個月后，便因效果有限、使用體驗繁瑣等原因將產品長期擱置。

B站博主小約翰可汗有一句知名的俏皮話：“可持續性的竭澤而漁。”

放在SKG身上，這句話卻顯得異常貼切。SKG的過去，幾乎是對這句話的最好詮釋：高速營銷、高額分紅、研發縮水，在市場增長鑒定的當下，曾經的龍頭難以再講出打動資本的新故事。

SKG的港股之路，只怕會更加曲折。

參考資料：

觀潮新消費《百億按摩儀藍海，難出巨頭》

科技Nice《SKG沖擊港股：借款激增千倍背后，一場1.99億的“分紅陽謀”》