22年2次戰略轉型，龍旗能否擺脫“小米依賴”？

1月22日，龍旗科技完成“A+H”雙上市。

赴港，成為了這家公司又一階段性選擇。

過去二十余年，龍旗幾乎從未停留在一個穩定位置上：從設計到制造，從單一手機代工到“1+2+X”多元布局。

這種頻繁調整，并非偶然，也不完全源于激進擴張，更像是一種逐漸加重的焦慮。

在智能手機進入存量競爭、ODM利潤空間持續承壓的背景下，龍旗別無選擇。

因此，站在“A+H”雙上市這一節點上，回看其轉型路徑，或許比討論估值本身更有現實意義。

01 設計起家

龍旗科技誕生于中國手機產業快速國產化的關鍵階段。

2000年前后，中國手機市場仍以外資品牌為主，摩托羅拉等廠商占據主導地位，國產手機市占率不足6%。

但隨著渠道下沉和消費需求釋放，國產品牌迅速放量，到2002年，國產手機銷量占比已突破30%。

來源：《現代社會文化研究》

需求端的變化異常迅猛，但產業鏈并未做好準備。

一方面，國產廠商在品牌、渠道與市場端推進迅速，產品更新節奏顯著加快；另一方面，在核心設計與研發能力上，行業整體仍高度依賴海外技術方案。

自研能力不足、產品周期被壓縮，使得整機廠商面臨一個現實約束：如果完全依靠內部研發，很難跟上市場節奏。

于是，設計外包需求開始出現。

而問題在于，當時真正具備完整手機設計能力的外包廠商極為稀缺。

2002年，杜軍紅在上海創辦龍旗科技，切入的正是這一結構性空缺。

創立后的龍旗迅速放量。

2003至2004財年，公司移動電話設計方案數量從1個增至3個，累計手機型號達到18個；銷量從20.2萬套躍升至約140萬套。2004年，公司實現銷售收入4.22億元，同比增長約500%，稅前利潤由0.27億元提升至1.05億元。

在業務規模快速擴張的推動下，龍旗于2005年5月登陸新加坡交易所主板。

但隨著業務推進，公司逐步意識到，單純依靠手機設計，并不足以支撐一家長期擴張的科技公司。設計能力可以快速放量，卻難以構筑穩定的利潤護城河。

2010年后，公司逐步引入制造能力，并啟動惠州生產基地建設，試圖通過“設計+制造”的ODM模式，提升對訂單和利潤的掌控力。

此后，手機制造成為龍旗的核心業務，多年來貢獻了超七成的營收。

不過，這套打法并非一勞永逸。

02 手機乏力

問題在于，作為龍旗主營業務的手機制造已經增長乏力。

2025年上半年，公司智能手機實現營收140.22億元，同比下滑22.28%。

從行業層面看，智能手機市場已進入明顯的存量階段。全球出貨規模持續下行，使得整機代工廠商整體議價能力被動持續削弱。

據Canalys和IDC數據，2022年全球智能手機出貨量同比下滑11.7%，2023年進一步同比下降3.2%，創近十年新低。行業整體收縮，直接壓縮了上游ODM廠商的成長空間。

這一約束，直接體現在龍旗的財務數據上。

2022至2023年，公司營收分別為293.43億元和271.85億元，但同期凈利潤僅為5.61億元和6.05億元，盈利能力長期處于低位。

來源：《現代社會文化研究》

2024年，龍旗營收規模一舉突破460億元，同比增長約70.62%。

之所以快速增長，和業務擴張不乏關系，全年三大板塊業務均實現增長。

其中，智能手機業務仍是收入支柱，實現營收361.33億元；平板電腦業務實現營收36.96億元；AIOT業務實現營收55.73億元。

不過，凈利潤卻同比下降約17.2%至5.01億元。

規模擴張并未帶來利潤改善，反而進一步暴露了商業模式的盈利約束。

從根源看，凈利潤承壓并非偶發，而是毛利率持續下行的直接結果。

2024年，公司毛利由6.03億元下降至4.93億元，毛利率從9.5%快速滑落至5.8%。

在低毛利約束下，ODM廠商往往只能通過綁定大客戶來穩定產能利用率，龍旗亦不例外。

2024年，公司約80% 的收入來自手機代工業務，前五大客戶貢獻了82.21%的營收，客戶集中度顯著偏高。

高度集中的客戶結構，進一步放大了經營波動風險。

招股書數據顯示，2023年，來自小米的銷售額占比由此前約50%降至37.83%，對應的凈利潤占比同步下滑至26.62%。在核心客戶采購策略調整的同時，龍旗當年營收同比下降14.74%，業績表現與單一大客戶變化高度相關。

近年來，龍旗試圖主動降低大客戶依賴。

2022至2024年，小米及其關聯方作為第一大客戶的收入占比分別為45.5%、42.4%、37.2%，呈下行趨勢。

但即便如此，2025年前三季度小米占比仍達28.6%，前五大客戶合計占比依然高達79.4%。

這意味著，龍旗的經營結果，在相當程度上仍受制于核心客戶的訂單節奏。

于是，龍旗開始進一步升級產品戰略。

03 戰略升級

事實上，在2024年，龍旗正式提出“1+2+X”戰略，將增長希望寄托于AI PC、汽車電子及AIoT多品類擴張。

來源：龍旗2024年報

其中，“1”指智能手機業務；“2”指個人計算和汽車電子；“X”則代表平板、穿戴、耳機、智能眼鏡等AIoT多品類業務。

從財報披露來看，這些新業務確實呈現出較高的增長彈性。

2025上半年，AIoT、平板及其他業務分別33.21億元、19.00億元和6.64億元，同比增速分別為45.26%、14.57%和125.56%。

但從結構上看，問題同樣清晰，高增長主要來自低基數業務。

智能手機仍貢獻了公司絕大部分收入，而AIoT、平板及其他業務合計占比依然有限，尚不足以對沖手機業務下滑帶來的整體壓力。

更重要的是，這些新業務普遍具備“投入重、周期長、不確定性高”的共性特征。

以智能眼鏡為代表的AIoT新形態產品，目前仍主要停留在探索階段，消費端尚未形成穩定且高頻的剛需應用場景，滲透率的提升存在較大不確定性。

Statista數據顯示，2023年智能眼鏡的市場滲透率僅為0.1%，距離規模化普及仍有明顯距離。與此同時，該類產品還伴隨隱私保護、數據合規等潛在風險，商業化推進節奏進一步受限。

AI PC方面，聯想董事長楊元慶曾表示，受宏觀經濟以及疫情時的銷售高峰影響，消費者的PC換機需求可能更晚，另外AI PC（人工智能電腦）目前還是雷聲大、雨點小，缺少在市場上銷售的產品。而且AI PC的算力要求很高，混合算力比較昂貴，產品定價壓力亦隨之上升，短期內普及難度不小。

汽車電子業務雖具備更高的行業壁壘，但同樣意味著更長的研發周期與更高的資本投入。相比消費電子，車規級產品在可靠性、安全性與一致性方面要求顯著更為嚴苛，需要通過長周期、多輪次的驗證與認證流程。相關產品從導入、驗證到規模放量，往往需要數年時間，對公司短期業績的貢獻相對有限。

綜合來看，龍旗當前的新業務布局，在戰略方向上具備一定合理性，但在收入占比、盈利能力和兌現周期上，短期內仍難以成為支撐公司整體增長的“第二曲線”。

這也意味著，在可預見的階段內，龍旗仍需在手機ODM這一低毛利、高波動的主賽道上運行，而新業務更多承擔的是遠期選項價值，而非當下的業績托底。

結語

從設計起家到制造延伸，再到“A+H”雙上市，龍旗的每一次轉型都帶著明顯的焦慮感。

面對現實問題，新增業務并不是萬能鑰匙，關鍵在于，新業務能否真正改變公司對單一主業的依賴結構。