都是石藥應得的

1月30日，中國生物醫藥行業迎來開年最重磅交易——石藥集團與阿斯利康簽訂戰略研發合作與授權協議，圍繞創新長效多肽藥物展開全面合作。

根據協議條款，石藥將獲得12億美元預付款，以及最高35億美元研發里程碑、138億美元銷售里程碑付款，疊加雙位數比例的銷售分成，交易潛在總價值有望突破185億美元，再度刷新中國藥企出海紀錄。

石藥此次BD出海合作的首付款金額僅次于三生制藥PD-1/VEGF雙抗出海交易，但更值得注意的是，本次合作內容包括一個臨床準備就緒的長效GLP-1R/GIPR雙靶點激動劑項目SYH2082及三個臨床前項目，雙方還將就另外四個新項目展開合作。

也就是說，石藥憑借幾個臨床前項目，就拿下了12億美元真金白銀的巨額首付，這背后不僅是阿斯利康對其技術平臺的價值確認，也是石藥十數年如一日執著于體系化轉型的必然結果。

就在前一日，阿斯利康宣布計劃到2030年在中國新增投資150億美元，此次與石藥的合作也是其進入中國市場三十年來規模最大的一筆投資承諾。

回顧近年發展，石藥從仿制藥龍頭穩步邁向創新藥全球化企業，創新管線成果涌現、技術平臺持續升級、出海BD交易頻出，這筆天價交易是石藥集團理應獲得的市場回饋。

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轉型之路的喜與痛

提到石藥，很多人仍會想起其“華北藥都”的底色——早年以原料藥和抗生素起家，憑借咖啡因等產品占據全球市場份額，在那個“賣土霉素也能發財”的年代，石藥便敏銳地察覺到了周期性行業的脆弱。

關鍵的轉型節點出現在2005年恩必普（丁苯酞）的橫空出世，作為我國首個具有自主知識產權的腦卒中治療創新藥，恩必普為石藥貢獻了數十年的業績現金流，更為其埋下了創新轉型的種子。

2010年前后，公司確立“創新驅動”戰略，將研發重心從仿制藥轉向創新藥，聚焦高價值領域的核心技術突破。進入2020年后的“轉型深水區”，石藥的動作更加迅猛且決絕：2023年，石藥通過兩次收購增加持股比例，并將集團最前沿的ADC、mRNA等管線納入巨石生物旗下，進一步完善創新布局；2025年底，公司完成CEO換帥，明確將國際化作為核心戰略方向，標志著其轉型進入全球化深化階段。

從“仿創結合”到“源頭創新”，從“聚焦國內”到“全球布局”，這一轉型的成效，最直觀的體現就是石藥持續爆發的出海BD熱潮。

石藥近期出海BD盤點 數據來源：智慧芽新藥數據庫

截至2025年底，石藥集團海外授權項目合同總金額已超166億美元，累計取得海外臨床批件30余個，16個新產品或新適應癥獲得美國FDA快速通道或孤兒藥資格認定，15個產品獲ANDA批件。

此次與阿斯利康的合作，更是雙方在不到兩年時間里的第三次牽手。近幾年，中國藥企出海BD呈現“量價齊升”的趨勢，但真正能持續與MNC達成重磅合作、實現深度綁定的企業屈指可數。

從2024年10月授權小分子Lp(a)干擾劑YS2302018，到2025年6月達成53.3億美元的AI驅動口服小分子合作，再到如今185億美元的緩釋給藥技術平臺和多肽AI發現平臺綁定，阿斯利康對石藥的信任已經從單一產品升級成為底層技術的全面托付

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多點開花，平臺溢價

如果說早年的石藥還在單純依靠產品打天下，那么如今的石藥就是靠平臺集群在“狩獵”，其血液里始終流淌著一種對技術掌控力的偏執。

從此次交易內容來看，石藥的緩釋給藥技術可實現多肽藥物每月一次或更長時間的緩釋，且產品使用簡便、支持自行給藥。依托該平臺開發的SYH2082（長效GLP-1R/GIPR激動劑），正推進至I期臨床，可實現每月一次給藥，且為即用型產品。

在GLP-1賽道已經擁擠到有些“內卷”的當下，藥效不再是唯一的博弈維度，患者的依從性、即用的便捷程度以及長效化的工業實現能力，才是決定誰能分到更大蛋糕的關鍵。

而其多肽藥物AI發現平臺能針對藥物靶點快速設計、篩選候選分子，并在藥效、選擇性與信號偏向性等維度進行系統優化，這在創新藥研發周期長、風險高的當下，具備極高的商業潛力。另一大AI驅動的小分子藥物發現平臺，已在與阿斯利康的合作中得到充分應用與價值兌現。

與此同時，石藥已經構建起包括雙抗、納米藥物、單抗、小分子、ADC、siRNA、mRNA和長效注射劑在內的八大創新研發平臺，在研創新藥項目達200余個，預計截至2028年底，將有50余款新藥或新適應癥申報上市

在代謝疾病領域，石藥布局的另一款口服GLP-1受體激動劑SYH2086已授權給Madrigal Pharmaceuticals，聚焦代謝功能障礙相關脂肪性肝炎（MASH）領域。此外，公司還通過巨石生物布局了mRNA疫苗領域，成為其創新布局的重要補充。

而在腫瘤領域，其EGFR靶向ADC藥物SYS6010已獲得中國突破性治療品種認定和FDA快速通道資格認定，被視為潛在“同類最佳”的國產EGFR ADC；另一款Nectin-4靶向ADC SYS6002同樣已完成海外授權，并于不久前啟動首個III期臨床；1月29日，石藥開發的SYS6055注射液更成為國內首款獲批臨床試驗的體內CAR-T藥物。

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估值洼地的堅守與騰躍

雖然創新成果不斷涌現，但石藥集團的資本市場表現一直處于一種微妙的“承壓”狀態。

事實上，在宣布完與阿斯利康的重磅合作這一利好消息后，石藥在二級市場也并未迎來想象中的擁躉。這背后固然有復雜的市場情緒和行業原因，但結合石藥的財務數據來看，“承壓”的背后是極具生命力的研發投入

2025年前三季度，集團營收來到198.91億元，同比下降12.32%，扣非歸母凈利潤35.11億元，同比下降7.06%，業績延續承壓態勢。但公司研發投入達41.85億元，占成藥收入的比重攀升至27.1%，預計2025年全年研發投入將維持在57億元左右

高額的研發投入雖然會對短期利潤形成一定侵蝕，但市場對石藥的投入并非沒有回饋。2025年上半年，因創新藥管線進展及國際化合作預期，石藥股價一度漲超50%，下半年受業績承壓影響，股價逐步回調。

另一方面，集采政策沖擊下傳統業務的凋零同樣無法忽視。目前石藥已有18個品種納入國家組織藥品集中帶量采購協議期內，平均降幅達65.34%，部分品種降幅超90%，傳統仿制藥業務的盈利能力也持續下降。

石藥依然處在新舊交替的變革期，12億美元首付款可以大大緩解其財務焦慮，在技術平臺之外，石藥只待一款重磅藥物的問世。