布魯可“蜜雪式”突圍，能走出中國(guó)版“樂高曲線”？

過去十年，中國(guó)消費(fèi)行業(yè)的主旋律是品牌溢價(jià)與實(shí)惠平價(jià)的兩級(jí)分化；而站在2026年的節(jié)點(diǎn)回望與前瞻，另一種新邏輯正在快速席卷：情緒價(jià)值與效率革命的深度耦合。

在這個(gè)新范式里，潮玩與拼搭玩具正從小眾文化躍遷為大眾消費(fèi)品。然而，當(dāng)絕大多數(shù)玩家仍沉迷于IP溢價(jià)的高毛利迷夢(mèng)時(shí)，布魯可卻反其道而行之，將一款拼搭玩具的價(jià)格擊穿至9.9元。

在剛剛公布的2025年財(cái)報(bào)中，布魯可營(yíng)收29.13億元，同比增長(zhǎng)30%，實(shí)現(xiàn)6.34億元利潤(rùn)，成功扭虧為盈。資本市場(chǎng)的反應(yīng)很直接，在經(jīng)歷近九個(gè)月估值調(diào)整后，其股價(jià)終于開始筑底企穩(wěn)，并試圖反彈。

左手復(fù)刻樂高的拼搭生態(tài)，右手致敬蜜雪冰城的供應(yīng)鏈效率。可問題是，布魯可究竟是在構(gòu)建中國(guó)版的樂高帝國(guó)，還是在親手挖掘一個(gè)無法回頭的低價(jià)陷阱？當(dāng)9.9元成為常態(tài)，中國(guó)還能否真正誕生一家承載文化輸出的“樂高級(jí)”巨頭？

一年從虧4億到賺6億，“中國(guó)版樂高”真崛起了？

資本市場(chǎng)從不缺乏故事，但能夠兌現(xiàn)的高增長(zhǎng)業(yè)績(jī)卻始終具備吸引力。

從收入維度來看，布魯可的財(cái)報(bào)并不算驚艷。30%的增速在消費(fèi)行業(yè)里屬于中高速，但與過去兩年動(dòng)輒翻倍的成長(zhǎng)相比明顯放緩。

盈利的爆發(fā)才是最大的亮點(diǎn)，其凈利潤(rùn)由2024年的虧損4.01億大幅轉(zhuǎn)盈，盈利6.34億元；實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)6.75億元，凈利率23.2%。

這一數(shù)據(jù)背后是一場(chǎng)成功的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)重塑。

過去幾年，布魯可經(jīng)歷了從兒童教育科技硬件向兒童積木，再向拼搭玩具的艱難轉(zhuǎn)型。早期的AR七巧板、智能手表等產(chǎn)品雖具科技感，卻在擁擠的賽道中反響平平。

真正的轉(zhuǎn)折直到2022年才發(fā)生。隨著布魯可明確將“拼搭角色類玩具”確立為核心，并引入奧特曼、變形金剛等超級(jí)IP后，增長(zhǎng)飛輪開始加速。截止2025年，拼搭角色類玩具收入占比已高達(dá)97.6%，成為絕對(duì)的業(yè)績(jī)引擎。

這種從“賣硬件”到“賣角色”的轉(zhuǎn)變，本質(zhì)上是對(duì)標(biāo)樂高（LEGO）“拼搭體系+IP世界觀”邏輯的初步驗(yàn)證。

之于投資者，這份財(cái)報(bào)的直接價(jià)值就在于企業(yè)增長(zhǎng)質(zhì)量的變遷得到了證實(shí)。利潤(rùn)的轉(zhuǎn)正意味著前期高昂的研發(fā)投入與IP授權(quán)成本開始進(jìn)入收獲期。

在當(dāng)前資本市場(chǎng)環(huán)境下，這種變化具有典型意義。過去幾年，資本市場(chǎng)的估值偏好“賽道貝塔”。但隨著機(jī)構(gòu)抱團(tuán)瓦解，資金開始回歸個(gè)股基本面，“業(yè)績(jī)確定性 + 低估值”的公司正在重新獲得定價(jià)權(quán)。

布魯可正好符合這一邏輯，股價(jià)筑底反彈跡象明顯。

9.9元戰(zhàn)略：蜜雪冰城式效率革命，還是毛利陷阱？

然而，在營(yíng)收增長(zhǎng)的狂歡背后，一份隱憂藏在毛利率的下滑中。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，布魯可的綜合毛利率不增反降了約5.8個(gè)百分點(diǎn)至46.8%，其核心誘因正是那款售價(jià)僅為9.9元的“星辰版”產(chǎn)品。

這款定價(jià)極致的產(chǎn)品，在2025年貢獻(xiàn)了5.4億元的收入，占總營(yíng)收的18.6%，而其銷量占比更是驚人地達(dá)到了47.8%。

如果是在潮玩行業(yè)，這是一個(gè)反常現(xiàn)象。因?yàn)檫@個(gè)賽道最大的特點(diǎn)就是高溢價(jià)、高毛利。經(jīng)典玩家泡泡瑪特依賴原創(chuàng)設(shè)計(jì)師IP的高溢價(jià)與稀缺性，毛利率長(zhǎng)期在60%—70%，部分IP甚至接近80%。

從這個(gè)維度來說，一定要類比的話，布魯可的選擇更像是潮玩行業(yè)的蜜雪冰城模式。通過極低價(jià)格帶打開市場(chǎng)規(guī)模，再依靠供應(yīng)鏈效率獲取利潤(rùn)。

但事實(shí)上，這背后其實(shí)是兩種完全不同的商業(yè)邏輯。傳統(tǒng)潮玩依賴IP爆款、IP溢價(jià)驅(qū)動(dòng)，而布魯可則是在嘗試規(guī)模消費(fèi)品邏輯。

這也是為什么市場(chǎng)經(jīng)常誤判布魯可。說到底，布魯可是玩具行業(yè)的高增長(zhǎng)龍頭，而非傳統(tǒng)意義上的潮玩品牌。它用潮玩化的盲盒玩法和IP 熱度在玩具賽道突圍，但產(chǎn)品本質(zhì)與核心客群仍屬于拼搭玩具范疇。

換句話說泡泡瑪特賣的是文化符號(hào)，而布魯可在真正構(gòu)建好拼搭系統(tǒng)+IP世界觀+創(chuàng)造文化的一整套體系前賣的依舊是玩具體驗(yàn)。它的對(duì)標(biāo)公司應(yīng)該是LEGO。

這種定位決定了它可以做低價(jià)滲透。9.9元產(chǎn)品，本質(zhì)是一種市場(chǎng)教育策略。讓拼搭玩具像飲料、零食一樣成為日常消費(fèi)品。

但這條路的風(fēng)險(xiǎn)同樣鋒利。因?yàn)橐坏┑蛢r(jià)是核心競(jìng)爭(zhēng)力之一，公司就可能陷入價(jià)格戰(zhàn)或者形成低端的刻板印象。

更深層的挑戰(zhàn)在于，蜜雪冰城的成功建立在極度標(biāo)準(zhǔn)化的供應(yīng)鏈之上，而玩具行業(yè)的復(fù)雜性遠(yuǎn)高于飲品。布魯可要想走通這條路，必須證明其擁有超越同行的供應(yīng)鏈掌控力和IP運(yùn)營(yíng)效率以及粘性足夠高的拼搭系統(tǒng)文化，否則在52TOYS、TOP TOY等新玩家的夾擊下，所謂的“效率革命”恐將淪為“毛利陷阱”。

長(zhǎng)期真正的勝負(fù)手，不在于誰的價(jià)格更低，而在于誰能以更低的成本提供更優(yōu)質(zhì)的價(jià)值體驗(yàn)。

離成為中國(guó)人自己的“樂高”還差什么？

布魯可未來最大的變量，其實(shí)不在價(jià)格，而在文化。

它的野心顯然不止于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的內(nèi)卷。財(cái)報(bào)中一個(gè)亮眼的數(shù)字是：海外收入3.19億元，規(guī)模不大，但增速可觀，同比增長(zhǎng)396.6%，其中美洲地區(qū)更是增長(zhǎng)了804.1%。

這說明其“全人群、全價(jià)位、全球化”的三全戰(zhàn)略已初見成效。然而，國(guó)際化之路注定是一場(chǎng)長(zhǎng)久戰(zhàn)。

全球玩具產(chǎn)業(yè)的格局長(zhǎng)期被三股力量主導(dǎo)：以樂高為代表的拼搭體系、以萬代南夢(mèng)宮為代表的日本模型文化、以及以孩之寶為首的歐美收藏玩具。

布魯可的國(guó)際化，意味著要同時(shí)面對(duì)這三類巨頭的圍剿。樂高的護(hù)城河從來不是積木本身，而是可幾十年如一日的系統(tǒng)兼容性與龐大的UGC（用戶生成內(nèi)容）文化。

也就是說，樂高的積木幾十年保持兼容，玩家可以自由組合，這種開放體系最終形成了龐大的創(chuàng)作文化。

相比之下，布魯可目前仍帶有濃厚的“SKU驅(qū)動(dòng)”色彩。財(cái)報(bào)顯示，新SKU推出導(dǎo)致模具折舊大幅增加超過120%。新品迭出導(dǎo)致模具成本高企，這意味著它的增長(zhǎng)邏輯仍然依賴新品驅(qū)動(dòng)，而不是系統(tǒng)生態(tài)，尚未形成樂高那種“一塊積木可以玩一輩子”的生態(tài)閉環(huán)。

但布魯可并非沒有機(jī)會(huì)。樂高之所以能穿越周期，關(guān)鍵在于其成功將玩具升級(jí)為STEM教育工具，構(gòu)建了從機(jī)械結(jié)構(gòu)到編程教育的完整鏈條；而布魯可同樣天然具備教育屬性的基因。

在中國(guó)消費(fèi)升級(jí)與悅己經(jīng)濟(jì)并行的當(dāng)下，年輕一代的消費(fèi)觀正從炫耀性轉(zhuǎn)向情緒價(jià)值與自我陪伴，這與日本泡沫經(jīng)濟(jì)后誕生的三麗鷗、任天堂等“精神消費(fèi)品牌”有著異曲同工之妙。

布魯可若能抓住這一宏觀趨勢(shì)，將拼搭玩具從單純的娛樂產(chǎn)品升級(jí)為承載中國(guó)文化與創(chuàng)造力的教育平臺(tái)，其想象空間將被徹底打開。

隨著2026年迪士尼電影宇宙的新一輪爆發(fā)以及奧特曼60周年活動(dòng)的到來，布魯可手中的IP牌庫(kù)依然充滿彈性。但歸根結(jié)底，中國(guó)能否誕生一家真正意義上的“樂高級(jí)”公司，不取決于短期的營(yíng)收增速，而取決于其能否構(gòu)建起屬于自己的文化符號(hào)與創(chuàng)造生態(tài)。

布魯可正在嘗試回答這個(gè)問題。憑借9.9元的積木做大規(guī)模后，接下來布魯可也需要用更硬核的實(shí)力構(gòu)建屬于它的系統(tǒng)性兼容生態(tài)，以及全球化版圖。

對(duì)于投資者而言，這也是對(duì)中國(guó)文化產(chǎn)業(yè)未來十年崛起的一次具象化觀察。

來源：港股研究社