寧王2025產(chǎn)能利用率97%，意味著什么？寧德時(shí)代10年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)回顧

：2025年3月9日，寧德時(shí)代發(fā)布2025年報(bào)，數(shù)據(jù)亮眼。

2025年?duì)I業(yè)收入4237億，同比增長(zhǎng)17.04%，歸母凈利潤(rùn)722億，同比增長(zhǎng)42.28%。

現(xiàn)金流充沛，2025年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流1332億，扣除423億資本開(kāi)支capex后，自由現(xiàn)金流高達(dá)909億，期末現(xiàn)金（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）高達(dá)3335億，ROE高達(dá)24.7%。市場(chǎng)份額全球霸主，出貨量全球遙遙領(lǐng)先，2025年，寧王在全球動(dòng)力電池使用量市占率39.2%，連續(xù)9年市占率全球第一，儲(chǔ)能電池出貨量排名連續(xù)五年全球第一。

我們回顧下寧王過(guò)往10年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

2016年，營(yíng)業(yè)收入149億，歸母凈利潤(rùn)29億，10年過(guò)去，2025年，營(yíng)業(yè)收入4237億，10年漲了28倍。

2025年，歸母凈利潤(rùn)722億，10年漲了25倍，真正體會(huì)到了時(shí)代的力量，電動(dòng)汽車的時(shí)代，寧德的時(shí)代，如果你在車上，那就是曾老板在“致股東的信“里說(shuō)的“您的時(shí)代“。

營(yíng)業(yè)收入年復(fù)合增速，10年（2016-2025）53.8%，5年（2021-2025）53.1%，3年（2023-2025）8.8%，未來(lái)3年（2026-2028，iFind分析師一致預(yù)期）24.3%。

過(guò)去10年、5年，超過(guò)50%的超高速增長(zhǎng)，近三年?duì)I收增長(zhǎng)顯著放緩，未來(lái)3年，分析師還是很樂(lè)觀，預(yù)測(cè)有兩位數(shù)的較高增長(zhǎng)。

歸母凈利潤(rùn)年復(fù)合增速，10年（2016-2025）54.5%，5年（2021-2025）66.9%，3年（2023-2025）32.9%，未來(lái)3年（2026-2028，iFind分析師一致預(yù)期）23.9%。

過(guò)去10年、5年，歸母凈利潤(rùn)超過(guò)50%的超高速增長(zhǎng)，近三年增長(zhǎng)有放緩但仍高達(dá)32.9%，未來(lái)3年，分析師還是很樂(lè)觀兩位數(shù)較高增長(zhǎng)。

對(duì)比營(yíng)業(yè)收入與歸母凈利復(fù)合增速，三個(gè)印象：

第一，寧王的增長(zhǎng)是高質(zhì)量增長(zhǎng)，利潤(rùn)增速始終大于營(yíng)業(yè)收入增速，

第二，近三年，營(yíng)業(yè)收入增速顯著放緩，規(guī)模空間受限，畢竟已經(jīng)占了全球1/3以上的份額，

第三，近三年利潤(rùn)增速顯著大于營(yíng)收增速，在激烈競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)中，寧王是有護(hù)城河的。

從盈利質(zhì)量看，寧王10年高速成長(zhǎng)是建立在現(xiàn)金流自洽的基礎(chǔ)上，特別是后5年 （2021-2025），自由現(xiàn)金流合計(jì)達(dá)到2280億，凈現(xiàn)比3.84，雖然（2021-2025）capex高達(dá)1991億，但同期經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流高達(dá)4272億，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流/capex達(dá)到2.15，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流完全覆蓋資本開(kāi)支，商業(yè)模式內(nèi)生自洽，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流支持可持續(xù)發(fā)展。

10年間，寧王毛利率，從2016年43.7%，下降到2022年20.3%，最近三年又漲回到26.3%。

毛利率變化還有一個(gè)因素，之前售后預(yù)提費(fèi)用計(jì)在銷售費(fèi)用，2024-2025年會(huì)計(jì)政策變更計(jì)入營(yíng)業(yè)成本，考慮這個(gè)因素2024-2025年毛利率要加三個(gè)點(diǎn)。

10年間，寧王扣非凈利潤(rùn)率，從2016年的18.7%，下降到2020年的8.5%，隨后逐步回升到2025年的15.2%。

從利潤(rùn)率看，寧王的毛利率和凈利潤(rùn)率并不是很高，這是寧王商業(yè)模式?jīng)Q定，ToB制造業(yè)，激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致寧王如此鶴立雞群的市場(chǎng)地位和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，利潤(rùn)率仍然不很高。當(dāng)然，寧王的利潤(rùn)率比客戶（車廠）和同行要高很多，反過(guò)來(lái)證明寧王的優(yōu)勢(shì)地位。

期間費(fèi)用率，2016年19.2%，2025年7.0%，顯示規(guī)模效應(yīng)的巨大威力。

研發(fā)費(fèi)和研發(fā)費(fèi)用率，2016年11億和7.6%，2025年186億和5.1%，研發(fā)人員2.3萬(wàn)人，其中博士745人，全部研發(fā)投入費(fèi)用化，會(huì)計(jì)賬做得干凈，好公司就應(yīng)該有好公司的樣子。

銷售費(fèi)用，在2024年和2025年較之前大幅下降，這是會(huì)計(jì)政策變化，將預(yù)提售后服務(wù)費(fèi)用從銷售費(fèi)轉(zhuǎn)移到營(yíng)業(yè)成本中。記得有人和我說(shuō)，寧王計(jì)提比例遠(yuǎn)高于同行，藏了利潤(rùn)？有了解的朋友留言說(shuō)一下。

從分類業(yè)務(wù)收入和毛利看，動(dòng)力電池是主線，2025年動(dòng)力電池營(yíng)業(yè)收入和毛利占比為75%和68%，儲(chǔ)能系統(tǒng)營(yíng)業(yè)收入和毛利占比為15%和15%。

從區(qū)域看，國(guó)內(nèi)仍是主力，畢竟海外新能源車滲透沒(méi)有我們快，2025年，寧王海外收入占比30.6%，國(guó)內(nèi)收入占比69.4%。海外拓展是大方向，但是難度也不小。

從銷量和價(jià)格看，在電池銷售價(jià)格不斷走低的情況下，主要原材料鋰鹽價(jià)格反復(fù)震蕩的背景下，再回頭要去看寧王的利潤(rùn)率，更覺(jué)著寧王了不起，一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品中做出了差異化。我看了一些資料，據(jù)說(shuō)寧王動(dòng)力電池價(jià)格大約比同行要高10%左右。

營(yíng)運(yùn)資金（working capital，WC）=業(yè)務(wù)需要投入流動(dòng)資產(chǎn)-供應(yīng)商墊付流動(dòng)負(fù)債。相當(dāng)于企業(yè)業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)需要投入的營(yíng)運(yùn)資金凈額，也就是你讓人占用的資金，減去你占用別人的資金。

一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC=（應(yīng)收賬款和票據(jù)+應(yīng)收融資+預(yù)付+存貨+合同資產(chǎn)-應(yīng)付賬款和票據(jù)-預(yù)收-合同負(fù)債）/營(yíng)業(yè)收入。

一元營(yíng)業(yè)收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC等于企業(yè)為獲得一元收入需要凈投入的營(yíng)運(yùn)資金數(shù)量，這個(gè)指始終為負(fù)，意味著占用上下游資金做生意，生意做的越大，反而占用別人資金越多。關(guān)于這個(gè)指標(biāo)參見(jiàn)之前文章《》。

10年間，2016年，寧王一元收入還需要凈投入0.11元營(yíng)運(yùn)資金，到了2018年變成0，不墊錢了。2019年開(kāi)始，WC為負(fù)數(shù)，做生意，供應(yīng)商、客戶墊錢，生意越大，占別人錢越多，2025年，一元收入需要WC為-0.2元。

一元收入需要固定資產(chǎn)=（固定資產(chǎn)凈額+在建工程）/營(yíng)業(yè)收入

代表商業(yè)模式對(duì)有固定資產(chǎn)的依賴程度，資產(chǎn)的輕與重，參見(jiàn)之前文章《》。

一元收入需要固定資產(chǎn)，寧王比較穩(wěn)定，2016年最低0.25，2017年最高0.41，2025年0.35。從數(shù)字上看，寧王資產(chǎn)不重。要知道，寧王10年巨大固定資產(chǎn)投資，2016-2025，10年累積資本開(kāi)支capex2387億，2025年末固定資產(chǎn)原值2434億，10年累計(jì)增加固定資產(chǎn)賬面原值2388億。

從另外一個(gè)角度看，寧王一元收入需要固定資產(chǎn)比同行小很多，很大原因是一元收入需要固定資產(chǎn)是一個(gè)投入產(chǎn)出指標(biāo)，兩個(gè)因素決定，固定資產(chǎn)和營(yíng)業(yè)收入，寧王營(yíng)業(yè)收入較高，一個(gè)是產(chǎn)品價(jià)格較同行高，一個(gè)是產(chǎn)能利用率高。

這就要說(shuō)到這篇文章的題目，寧王2025年產(chǎn)能利用率97%。

寧王2025年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司鋰電池產(chǎn)能772GWh，期末在建產(chǎn)能321GWh，生產(chǎn)量748GW，銷售量661GW。

過(guò)往六年，寧王的產(chǎn)能利用率大幅震蕩，2020年，74.8%，2021年達(dá)到95.3%，隨后下滑到2023年的70.5%，2024年回升到76.3%，2025年驚人的96.9%。

我在讀2024年報(bào)時(shí)的感覺(jué)是，幾個(gè)要素疊加，

• 寧王如此龐大的產(chǎn)能，

• 國(guó)內(nèi)新能源車滲透率高位，

• 國(guó)外新能源車滲透緩慢，

• 國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手鍥而不舍追趕，

• 車廠恐懼寧王一統(tǒng)天下、扶植二供傾向明顯

這幾重壓力下，當(dāng)時(shí)我覺(jué)著寧王的產(chǎn)能利用率，恐怕很難回到2021年的高位95.3%。

所以，當(dāng)我讀到2025年報(bào)中，寧王產(chǎn)能利用率高達(dá)96.9%，實(shí)際滿負(fù)荷生產(chǎn)，讓我深感震驚。對(duì)于一個(gè)以產(chǎn)能為基礎(chǔ)的、有一定程度客戶定制化的ToB制造業(yè)而言，需要多么強(qiáng)勁的客戶需求，才能實(shí)現(xiàn)寧王97%的產(chǎn)能利用率。

因?yàn)閷幫跄陥?bào)披露早，主要同行尚未披露2025年數(shù)據(jù)。我去問(wèn)了豆包（上圖來(lái)自豆包），發(fā)現(xiàn)主要同行2025年業(yè)界預(yù)測(cè)產(chǎn)能利用率比2024年均有大幅提升，側(cè)面說(shuō)明市場(chǎng)總需求強(qiáng)勁是主因。

其次，寧王產(chǎn)能利用率提升幅度最大，接近滿產(chǎn)，2025年末合同負(fù)債高達(dá)492億，客戶依賴明顯，說(shuō)明寧王競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著，客戶對(duì)寧王依賴并沒(méi)有降低，寧王在品質(zhì)、可靠性上建立了客戶心智，價(jià)高、質(zhì)優(yōu)、供應(yīng)有保障。另一角度，97%的產(chǎn)能利用率，也可以認(rèn)為寧王無(wú)法滿足市場(chǎng)需求，才導(dǎo)致訂單外溢。

人均指標(biāo)也很優(yōu)秀，2025年，人均營(yíng)業(yè)收入267萬(wàn)，人均扣非凈利潤(rùn)41萬(wàn)，人均薪酬不高21萬(wàn)，主要原因是職工結(jié)構(gòu)中工人比例占52%，制造業(yè)。

最后看一下ROE，2016年ROE，34.1%，規(guī)模小，沒(méi)上市資本少，ROE高，并不是可持續(xù)現(xiàn)象。2018年寧王上市，ROE，11.8%。隨后逐年上升，2021年突破20%，持續(xù)穩(wěn)定20%以上，是巴菲特的金標(biāo)準(zhǔn)之一，2025年，ROE，24.7%，2022-2025，3年平均24%。

我覺(jué)著，寧王可以符合格林沃爾德教授在《競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)》中提出的，具有進(jìn)入壁壘（在位企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)）的兩個(gè)金標(biāo)準(zhǔn)，第一，市場(chǎng)份額穩(wěn)定，第二，持續(xù)取得超額回報(bào)。

從杜邦三兄弟看，2022-2025，24%的ROE來(lái)源，銷售凈利潤(rùn)率14.9%，制造業(yè)，很高，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.52，一般，權(quán)益乘數(shù)3.35，很高，好公司現(xiàn)金流好，適當(dāng)加杠桿，有助于提升股東回報(bào)。

寧王財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，我們就看到這里，你有什么看法，請(qǐng)留言討論。

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