觀察丨三亞亞特蘭蒂斯REIT：從“出售”到“上市”的戰略嬗變

2026年3月26日，復星國際發布公告，宣布已向中國證監會及上交所提交關于擬分拆旗下三亞·亞特蘭蒂斯項目，并通過中國商業不動產REITs架構在上海證券交易所分拆并獨立上市的申請材料。同日，上交所官網顯示，國聯安復星封閉式商業不動產證券投資基金項目狀態更新為"已申報"。

這距離上一次市場傳出復星國際擬出售亞特蘭蒂斯股權，剛好過去了兩年時間。

2024年3月5日，路透社援引知情人士消息，復星國際正在尋求出售其在海南三亞·亞特蘭蒂斯度假村的全部或部分股權。此舉旨在通過套現來減少公司的債務負擔。彼時的復星國際，正處于債務壓力山大的困境之中。市場傳言稱，公司已開始向潛在買家和顧問發送資料，討論對象主要包括國有企業和中東的富有投資者。

然而，兩年后的今天，三亞·亞特蘭蒂斯沒有等來"買家"，卻等來了REIT上市。

三亞·亞特蘭蒂斯是復星旅文旗下最具代表性的核心資產。項目位于海南三亞海棠灣國家海岸，總占地面積54萬平方米，相當于66個足球場的面積。項目匯集酒店、水世界、水族館、國際會展、餐飲、娛樂、購物、演藝八大業態于一體，是國內最大的一站式高端綜合度假圣地之一。

公開資料顯示，復星國際累計投資超過110億元打造三亞·亞特蘭蒂斯項目。項目擁有1314間全海景客房，包括大中華區絕無僅有的5間水底套房和154間特色套房；設有21家寰球美食餐廳；擁有20萬平方米的亞特蘭蒂斯水世界；海水總量達17500噸的水族館，飼養著86000尾海洋生物，種類多達280余種。

三亞·亞特蘭蒂斯自2018年開業以來，經營數據整體向好。2024年全年接待游客629萬人次，創歷史新高；酒店平均入住率達84%；該年9月被確定為國家4A級旅游景區。2025年春節期間，項目接待游客約28萬人次，酒店平均入住率高達98%，平均每日房價達5786元。2025年上半年，項目營業額7.6億元，平均入住率88.4%，接待游客308萬人次，客群同比增長71%。

2025年4月，三亞·亞特蘭蒂斯與招商銀行、民生銀行、浦發銀行及海南農商銀行簽署15年期70億元經營性物業銀團貸款合作協議，這是海南文旅行業最大規模經營性物業貸款之一。

■ 從"出售"到"上市" 背后是債務壓力

從2024年3月的"尋求出售"，到2026年3月的"REIT上市"，這一轉變背后，是復星國際兩年間戰略調整的軌跡，也是其債務困境的真實寫照。

時間線梳理。2024年3月，市場傳出復星國際尋求出售亞特蘭蒂斯股權；2025年2月，復星旅文宣布私有化；2025年3月，復星旅文正式退市（每股回購價格7.80港元，溢價95%）；2026年3月，亞特蘭蒂斯REIT提交上市申請。不到兩年的時間里，復星的態度從"急于出售"變為"保留運營"，這一變化的背后是多方博弈的結果。

2024年：債務壓頂 急售資產。2024年3月，市場傳出復星國際尋求出售亞特蘭蒂斯股權時，公司的債務壓力已經非常大。當時有息負債超過2000億元，現金流緊張。出售資產回籠資金，是當時最直接的應對之策。

2025年：私有化退市 戰略轉型。2025年2月，復星旅游文化集團（01992.HK）發布公告，宣布將進行私有化。2025年3月19日，復星旅文正式從港交所退市。復星旅文在公告中明確，正考慮分拆三亞·亞特蘭蒂斯于上交所進行獨立REIT上市的可能性。

2026年：REIT上市資本騰挪。2026年3月26日，復星國際正式提交亞特蘭蒂斯REIT上市申請。不再是出售股權，而是通過REIT上市實現證券化。

巨虧持續擴大。2026年3月6日，復星國際發布盈利預警，預計2025財年歸屬于母公司股東的虧損約為人民幣215億元至235億元。這一數字是2024年虧損額43.5億元的近五倍，創下公司自2006年以來二十年的最大虧損。

債務壓力未解。截至2025年上半年末，復星國際有息負債高達2221億元，而現金及銀行結余僅678.3億元。高企的財務成本持續吞噬利潤和現金流——2025年上半年利息支出就達76億元。2025年上半年，公司資產負債率仍高達73.18%。

■ "不出售"背后的多重考量

為什么最終選擇了REIT上市而不是出售？

出售邏輯失效。2024年市場傳出出售消息時，買家主要包括國有企業和中東投資者。然而，買賣雙方在價格上很難達成一致——復星國際當時的投資成本超過110億元，但市場環境變化后，資產估值已大幅縮水。更重要的是，買家們也在觀望等待更好的價格。

通過REIT上市，復星國際可以實現"一石三鳥"：第一，回籠資金用于償還部分債務，改善財務狀況；第二，保留運營管理權，繼續分享項目未來收益；第三，借助政策窗口期，實現資產證券化。這是一種比"徹底出售"更務實的選擇。

政策窗口期。2025年12月31日，中國證監會正式落地商業不動產公募REITs試點。復星國際抓住政策窗口期，在試點開閘不到三個月內提交申請。截至當前，滬深交易所已累計收到16單申報項目。

項目質地尚可。從經營數據看，三亞·亞特蘭蒂斯在文旅行業中屬于頭部項目——2024年接待游客629萬人次、84%的平均入住率，被確定為國家4A級旅游景區；2025年上半年接待游客308萬人次、平均入住率88.4%，70億元銀團貸款支持。這些數據有助于提升REIT上市的估值表現，也是復星保留運營權的底氣所在。

保配額豁免。根據公告，由于復星國際大部分股份通過香港中央結算（代理人）有限公司持有，公司無法確認股東身份及是否符合認購REIT份額的資格要求，因此決定不向股東提供保證配額。香港聯交所已授出該豁免。

■ 戰略調整下的務實選擇

從"出售"到"REIT上市"，這一轉變折射出復星國際在困境中的戰略調整。

是退讓也是務實。2024年想賣股權，2026年改道REIT。這一變化說明，在債務壓力和資產估值之間，復星選擇了更務實的路徑——不出售股權，但通過證券化回籠資金。保留運營權，意味著保留了對核心資產的把控。

多元化擴張的教訓。復星國際的案例再次說明，依靠高杠桿、跨行業激進并購實現快速膨脹的模式，在周期轉向時風險巨大。從海航、萬達到恒大莫不如此。企業的核心競爭力，最終應建立在扎實的產業運營和健康的現金流上。

債務困境未解。需要清醒認識到，REIT上市回籠的資金，相對于復星2221億元的負債而言，只是杯水車薪。215-235億元的巨虧、73.18%的資產負債率、76億元的半年利息支出——這些數據說明，債務壓力并未根本緩解。

投資者需關注風險。對于擬上市的亞特蘭蒂斯REIT，投資者需要關注以下幾點：一是復星集團整體信用風險是否會影響REIT運營；二是文旅消費復蘇的力度和持續性；三是REIT分派率在產品中的競爭力；四是投資者門檻限制可能影響流動性。

寫在最后。亞特蘭蒂斯REIT能否成功上市，上市后能否獲得市場認可，不僅取決于項目本身的質地，更取決于復星國際能否真正走出債務困境。巨虧的事實已經發生，而關于"百億利潤"的故事才剛剛開篇。

特別說明：本文基于公開信息撰寫，不構成投資建議。REIT上市尚需證監會和上交所審核批準，存在不確定性。

數據來源：復星國際公告、復星旅文公告、上交所官網、企業年報、彭博社、路透社。