從單季到全年盈利，知乎迎來估值重估

作者| 黃繹達

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

3月25日，知乎（證券代碼：ZH.N；2039.HK）發布了2025年全年業績。

知乎2025年財報最核心的亮點，是首次實現全年非公認會計準則（Non-GAAP）盈利，對應的全年經調整凈利潤為3790萬元。分季度來看，2024Q4~2025Q2，知乎連續三個季度實現單季度Non-GAAP盈利；其中，2025Q2表現最佳，實現了首次單季度盈利，該季度凈利潤錄得7248萬元，同期Non-GAAP凈利潤為9134萬元。

由此可見，2025年上半年業績端的良好表現，是2025年Non-GAAP凈利潤盈利的關鍵。其背后的核心邏輯則在于經營效率和經營質量雙雙穩步提升，疊加AI對公司核心業務的持續賦能，最終驅動知乎迎來了首次全年Non-GAAP盈利。

那么，在知乎實現盈利的同時，公司業務端在報告期內有哪些重要的看點？又該如何給知乎估值？

AI持續強化知乎運行的底層邏輯

作為內容社區，知乎的底層邏輯是建立在創作者激勵與優質內容產出之間的正向循環。如今，AI能力正成為這一核心邏輯的重要補充：

AI作為工具賦能創作者，既能提升優質內容的生產效率與質量，也能持續生成更多原生優質內容，反哺大模型訓練，從而進一步豐富并強化這一正向循環體系。而且，在AI時代，高質量內容的權重更高，不僅對知乎構成天然利好，也將進一步鞏固知乎的護城河。

報告期內，知乎在AI領域的最核心進展，是將知乎直答功能由傳統的AI搜索升級為agentic智能助手，并將其提升至知乎APP一級入口。在知乎直答使用量與滲透率顯著提升的背景下，該升級有望進一步提升AI功能在知乎社區的觸達率和用戶使用深度。

在內容生產與運營方面，隨著高質量內容x專家網絡x AI技術三者之間協同效應的持續增強，AI有效賦能內容生產，并推動分發效率的提升，同時也顯著優化了內部運營效率。對應成果體現在2025Q4的業務數據上：持續產出高質量深度內容、用戶活躍度與使用深度進一步提升、新用戶留存顯著提高。

根據年報披露的信息，知乎將繼續加大對AI技術的投入，并于2026年加速AI相關的商業化探索，重點可關注在AI漫劇方面的相關布局，以及與之關聯的IP數量之增長。

如何給知乎估值？

根據知乎目前的業務構成，付費閱讀業務是其收入支柱，2025年的收入占比高達56%。付費閱讀業務的核心看點是IP變現的潛力凸顯，財務數據顯示，2025Q4的IP版權收入同比增長超5倍。值得注意的是，知乎全年獲得版權收益作者規模同比增長6倍，表明知乎的IP資產正逐步開始釋放價值的同時，IP生態的蓄水池也在同步擴容，未來成長空間廣闊。

市場營銷業務是知乎第二大收入來源，2025年的收入占比約31%。該業務在報告期內的核心看點，是四季度收入環比加速回暖。知乎市場營銷業務的全年表現，受廣告市場大盤景氣度下行的影響，而四季度邊際轉暖的核心驅動，主要來自客戶結構優化與產品升級。

從知乎目前的收入結構來看，付費閱讀與市場營銷兩個核心業務均出現了明顯的邊際好轉且預期向好，這對于知乎整體的盈利預期形成了有力支撐。知乎從單季度盈利到全年盈利，主要是由高質量內容與專家網絡共同驅動，AI則主要扮演了催化劑與潤滑劑的作用，進一步強化了知乎運行的底層邏輯。

展望未來，在AI加持下，知乎將釋放更強的增長勢能，疊加持續推進的降本增效，知乎業績改善的預期確定性較高。在估值層面，知乎當前的估值水平尚未充分體現其AI能力與業績改善預期，未來在股份回購的催化下，知乎有望迎來估值重估行情。

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