透視丨中國人壽“另類版圖”：基建、不動產(chǎn)與康養(yǎng)的協(xié)同棋局

作為國內(nèi)最大的機(jī)構(gòu)投資者，中國人壽的超7萬億投資資產(chǎn)版圖中，基礎(chǔ)設(shè)施、不動產(chǎn)與康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)構(gòu)成了“另類投資”的核心陣地。

2025年年報顯示，中國人壽投資性房地產(chǎn)賬面價值117.02億元，長期股權(quán)投資突破3077億元，債權(quán)型金融產(chǎn)品規(guī)模達(dá)5195億元。更值得關(guān)注的是，公司通過合伙企業(yè)基金、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)基金等創(chuàng)新載體，在康養(yǎng)融合領(lǐng)域加速布局16個城市、20個機(jī)構(gòu)養(yǎng)老項(xiàng)目、5300萬注冊用戶，勾勒出一幅“保險+養(yǎng)老+地產(chǎn)”的協(xié)同藍(lán)圖。

然而，在房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整、商業(yè)地產(chǎn)收益率持續(xù)承壓的背景下，這位壽險巨頭能否將規(guī)模優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的價值回報，仍是一場長期考驗(yàn)。

■ 資產(chǎn)底座：萬億投資中的另類陣地

投資性房地產(chǎn)：收縮與審慎并行

翻閱中國人壽2025年年報，投資性房地產(chǎn)的調(diào)整趨勢清晰可見。截至2025年12月31日，公司投資性房地產(chǎn)賬面價值為117.02億元，較2024年末的123.19億元下降約5%。這一收縮趨勢并非偶然，而是公司在房地產(chǎn)投資策略上主動調(diào)整的體現(xiàn)。

更值得玩味的是公允價值與賬面價值的差異。投資性房地產(chǎn)公允價值為143.45億元，高出賬面價值約26億元，但公司已計(jì)提1.50億元減值準(zhǔn)備。這1.5億元的減值是近年來首次針對投資性房地產(chǎn)計(jì)提，雖然規(guī)模不大，卻釋放了一個審慎信號：在商業(yè)地產(chǎn)空置率攀升、租金下行的周期中，即便是龍頭險資也需直面市場波動風(fēng)險。

從會計(jì)政策來看，房屋及建筑物采用年限平均法折舊，預(yù)計(jì)使用年限15至35年，凈殘值率3%，年折舊率2.77%至6.47%。這一政策意味著存量物業(yè)賬面價值將逐年攤銷，資產(chǎn)質(zhì)量需通過實(shí)際運(yùn)營收益持續(xù)驗(yàn)證。

長期股權(quán)投資：3077億的重倉棋局

如果說投資性房地產(chǎn)是“水面上的冰山”，那么長期股權(quán)投資則是“水面下的巨輪”。2025年末，中國人壽長期股權(quán)投資賬面價值達(dá)3077.88億元，占投資資產(chǎn)總額的4.15%，規(guī)模在上市險資中處于領(lǐng)先地位。

從投資結(jié)構(gòu)來看，聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)是核心組成部分。其中，中國人壽對廣發(fā)銀行持股43.686%，賬面價值1146.24億元，是最大單一股權(quán)投資；對中國聯(lián)通持股10.20%，賬面價值242.04億元；對川氣東送管道公司持股43.86%，賬面價值118.81億元；此外，對中糧期貨持股29.58%，賬面價值21.43億元。

值得注意的是，年報明確提及，公司通過此類股權(quán)投資涉足不動產(chǎn)、工業(yè)物流資產(chǎn)等領(lǐng)域。這意味著上述股權(quán)投資中，相當(dāng)比例實(shí)質(zhì)上投向了下游的房地產(chǎn)和物流領(lǐng)域。無論是廣發(fā)銀行的網(wǎng)點(diǎn)資源、中國聯(lián)通的數(shù)據(jù)中心還是川氣東送的管道基礎(chǔ)設(shè)施，均與不動產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施高度相關(guān)，形成了“股權(quán)穿透+實(shí)體落地”的投資模式。

債權(quán)型金融產(chǎn)品：5195億的另類江湖

債權(quán)型金融產(chǎn)品是中國人壽另類投資的第三大支柱，2025年末規(guī)模達(dá)5195.17億元，占投資資產(chǎn)的7%。這類投資主要通過信托計(jì)劃、債權(quán)投資計(jì)劃等渠道，投向銀行、交通運(yùn)輸、非銀金融、公用事業(yè)和能源等領(lǐng)域。

公司在信用風(fēng)險管控上保持了較高水準(zhǔn)：持倉信用債外評AAA級占比超過99%，債權(quán)型金融產(chǎn)品外評AAA級占比同樣超過99%。這一“近乎潔癖”的配置策略，既契合險資對安全性的核心訴求，也體現(xiàn)了公司對資產(chǎn)質(zhì)量的極致追求，在信用風(fēng)險頻發(fā)的市場環(huán)境中構(gòu)筑了堅(jiān)實(shí)防線。

■ 運(yùn)作模式：平臺化與基金化的雙軌探索

國壽投資：另類投資的核心樞紐

國壽投資保險資產(chǎn)管理有限公司作為中國人壽全資子公司，是其另類投資的“超級平臺”。根據(jù)關(guān)聯(lián)交易公告，公司與國壽投資簽訂的委托投資管理協(xié)議有效期至2025年12月31日，2026-2028年新增簽約金額上限分別為1200億元、1400億元、1500億元，呈現(xiàn)逐年遞增的態(tài)勢。

2025年度，公司新增委托投資管理資產(chǎn)的簽約金額為561.33億元，向國壽投資公司支付的投資和管理服務(wù)費(fèi)用（含產(chǎn)品管理費(fèi)、不動產(chǎn)運(yùn)營管理服務(wù)費(fèi)及業(yè)績獎勵）共計(jì)6.65億元。

值得關(guān)注的是，國壽投資不僅承擔(dān)投資管理職能，還提供不動產(chǎn)運(yùn)營管理服務(wù)，標(biāo)志著中國人壽的不動產(chǎn)投資策略已從“被動持有”向“主動運(yùn)營”轉(zhuǎn)型，不僅是當(dāng)“房東”，還要做“運(yùn)營商”。

合伙企業(yè)基金：創(chuàng)新載體多點(diǎn)突破

2025年，中國人壽通過合伙企業(yè)形式開展了多項(xiàng)重大投資，形成了“母基金+專項(xiàng)基金”的多層架構(gòu)，實(shí)現(xiàn)另類投資的精準(zhǔn)落地。

其中，北京平準(zhǔn)基礎(chǔ)設(shè)施不動產(chǎn)股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）于2025年4月成立，全體合伙人認(rèn)繳出資52.37億元，其中中國人壽認(rèn)繳35億元，由國壽資本公司擔(dān)任管理人，主要投資公開募集的基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金，聚焦倉儲物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、高速公路等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；

國壽啟航壹期（天津）股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）在2025年12月31日完成增資，全體合伙人認(rèn)繳出資從139億元增至189億元，中國人壽出資從139億元增至189億元，新增資金主要用于北京頤堤港二期項(xiàng)目的開發(fā)和運(yùn)營，后者是北京大望京商圈的旗艦級商業(yè)綜合體項(xiàng)目。

此外，中國人壽還參與了銀發(fā)基金、田灣基金等多個專項(xiàng)基金，形成了覆蓋養(yǎng)老、基礎(chǔ)設(shè)施、不動產(chǎn)等多領(lǐng)域的基金矩陣。

養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)基金：康養(yǎng)融合的先行者

在康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，中國人壽的布局堪稱行業(yè)標(biāo)桿。公司通過專業(yè)子公司布局養(yǎng)老養(yǎng)生項(xiàng)目，直接或間接控制的養(yǎng)老服務(wù)主體包括國壽嘉園（廈門）健康管理有限公司、國壽（天津）養(yǎng)老養(yǎng)生投資有限公司等7家企業(yè)，注冊資本合計(jì)超46億元。

上述項(xiàng)目分布在北京、天津、杭州、深圳、昆明、秦皇島等16個城市，形成覆蓋京津冀、長三角、珠三角、西南地區(qū)的養(yǎng)老服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，涵蓋CCRC養(yǎng)老社區(qū)、城心養(yǎng)老公寓、康養(yǎng)旅居三大產(chǎn)品線，并推出國壽“隨心居”首批4款旅居養(yǎng)老產(chǎn)品。

更值得關(guān)注的是，公司康養(yǎng)服務(wù)平臺累計(jì)注冊人數(shù)超5300萬，建立起國內(nèi)規(guī)模領(lǐng)先的保險養(yǎng)老服務(wù)客戶池，“保險+養(yǎng)老”的協(xié)同效應(yīng)逐步釋放——養(yǎng)老社區(qū)為保單銷售提供場景支撐，保單客戶則成為養(yǎng)老服務(wù)的核心潛在用戶。

■ 收益透視：分化格局下的價值考驗(yàn)

投資性房地產(chǎn)：300萬元的尷尬答卷

2025年，中國人壽投資性房地產(chǎn)凈投資收益僅為300萬元，在3876.94億元總投資收益中的占比幾乎可以忽略。與117.02億元的投資規(guī)模相比，這一收益水平反映出商業(yè)地產(chǎn)市場的現(xiàn)實(shí)困境——租金下行、空置率攀升正在侵蝕資產(chǎn)價值貢獻(xiàn)，其收益率遠(yuǎn)低于公司6.09%的總投資收益率。

對比來看，公司固定到期類金融資產(chǎn)凈投資收益1515.12億元，權(quán)益類凈投資收益34.75億元，對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益6.35億元，投資性房地產(chǎn)的收益貢獻(xiàn)差距顯著。

長期股權(quán)投資：廣發(fā)銀行“一柱擎天”

在長期股權(quán)投資領(lǐng)域，廣發(fā)銀行是最大的收益來源。2025年，公司按權(quán)益法確認(rèn)對廣發(fā)銀行的投資收益51.14億元，占聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)投資收益的80%以上。

廣發(fā)銀行2025年凈利潤152.84億元，中國人壽按持股比例43.686%計(jì)算應(yīng)占收益約66.7億元。扣除其他聯(lián)營企業(yè)的投資損益后，凈貢獻(xiàn)約51億元——可以說，廣發(fā)銀行一家貢獻(xiàn)了長期股權(quán)投資板塊的絕大部分收益。

這一結(jié)構(gòu)也暴露了一個潛在風(fēng)險：如果剔除廣發(fā)銀行的收益貢獻(xiàn)，長期股權(quán)投資的其他項(xiàng)目能否支撐起這一板塊的價值？中國聯(lián)通、川氣東送管道等項(xiàng)目的收益貢獻(xiàn)相對有限，而部分不動產(chǎn)相關(guān)投資可能還面臨減值壓力。

REITs投資：新賽道的潛力與挑戰(zhàn)

基礎(chǔ)設(shè)施REITs是中國人壽另類投資的新興重點(diǎn)領(lǐng)域。2025年，公司通過北京平準(zhǔn)基金投資于公開募集的基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金，主要覆蓋倉儲物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、高速公路等資產(chǎn)類別。

相較于直接持有不動產(chǎn)，REITs投資具有流動性好、收益相對穩(wěn)定的特點(diǎn)。在利率持續(xù)下行的環(huán)境下，高分紅的REITs產(chǎn)品對險資具有一定吸引力。但也需要看到，REITs市場尚處于發(fā)展初期，流動性有限，估值體系仍在完善之中，中國人壽在這一領(lǐng)域的投資仍處于“試水”階段。

■ 結(jié)語

翻閱中國人壽2025年年報，7萬億投資資產(chǎn)的版圖之中，基礎(chǔ)設(shè)施、不動產(chǎn)與康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)構(gòu)成了“另類投資”的核心陣地。3077億元的長期股權(quán)投資、5195億元的債權(quán)型金融產(chǎn)品、117億元的投資性房地產(chǎn)、16個城市的20個養(yǎng)老社區(qū)……這些數(shù)字背后，是中國人壽作為國內(nèi)最大機(jī)構(gòu)投資者的戰(zhàn)略縱深。

然而，數(shù)字的光鮮不能掩蓋結(jié)構(gòu)的隱憂。投資性房地產(chǎn)收益率不足1%、首次計(jì)提房地產(chǎn)減值、關(guān)聯(lián)交易規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大……在房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整的背景下，如何將規(guī)模優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的價值回報，是中國人壽必須回答的長期命題。

2026年作為“十五五”開局之年，中國人壽在另類投資領(lǐng)域的每一步都將影響其長期價值曲線。是繼續(xù)“跑馬圈地”還是“精耕細(xì)作”，是追求“規(guī)模擴(kuò)張”還是“質(zhì)量提升”，這位壽險巨頭的戰(zhàn)略選擇，值得持續(xù)關(guān)注。