德賽西威赴港IPO，不甘做智駕時代的“棄子”

經觀感知

4月12日，德賽西威向港交所遞交上市申請文件。

作為中國汽車電子領域的代表性企業之一，公司在過去三年保持了較為穩定的增長節奏。招股書顯示，2023年至2025年，公司收入由219億元增至325億元，凈利潤同步提升，智能駕駛業務占比持續提高。從規模與客戶結構看，其仍是全球主要整車廠的重要供應商之一。

但在這份看似穩健的財務表現背后，行業對其的評價正在發生變化。隨著汽車產業進入軟件定義階段，市場關注的重點不再僅是出貨規模與客戶數量，而是企業在軟件、系統與整車體驗中的位置。換言之，判斷一家汽車電子公司的標準，正從“能否做大”，轉向“是否掌握核心能力”。

在這一標準下，德賽西威所面臨的問題開始顯現。

招股書中有一處值得注意的披露：截至2025年末，公司無人配送車及AI Cube尚未產生任何收入。結合整體收入結構來看，這一信息的含義并不局限于單一業務。

2025年，公司收入仍主要來自智能座艙與智能駕駛兩大板塊，其中座艙業務占比63.2%，智能駕駛占比29.8%；其余約7%的“其他業務”主要由定制研發服務與網聯服務構成。也就是說，公司近年來持續強調的軟件能力與平臺化方向，尚未形成獨立的收入來源。

這一結構，與當前行業主流路徑之間的差距，正逐漸擴大。

過去幾年，汽車智能化的第一階段主要圍繞“功能上車”。無論是多屏座艙、域控制器還是基礎輔助駕駛能力，行業核心在于工程實現與量產交付。在這一階段，德賽西威憑借供應鏈整合與工程能力迅速獲得市場份額，并在座艙領域建立領先優勢。

但進入近兩年，行業的競爭重心發生變化。電子電氣架構集中化、輔助駕駛能力下沉以及整車體驗一體化，使軟件能力的重要性顯著提升。整車廠開始強化自研操作系統與算法能力，科技公司與平臺型供應商則不斷向系統層前移，試圖參與整車定義。在這一背景下，產業價值中心逐步從硬件轉向軟件與系統能力。

與此相對應，行業內主要玩家正在采取不同路徑進行調整。

一類是整車廠強化軟件自研能力，通過操作系統、算法模型與數據閉環構建自身技術壁壘；另一類是跨國車企在中國市場引入本土軟件合作伙伴，以提升本地化智能化能力；此外，傳統零部件巨頭也在將軟件定義汽車與OTA服務納入核心業務，嘗試通過軟件與服務實現持續收入。

這些變化的共同特征在于：軟件能力不再是硬件的附屬，而是成為獨立的商業與技術中心。

相比之下，德賽西威當前的業務結構仍以硬件與系統集成為主。盡管公司在招股書中強調“全棧能力”“軟件算法能力”以及“平臺化布局”，但從財務表現看，其軟件相關能力主要體現在項目交付與定制開發中，尚未形成標準化產品或可復用平臺。這種模式決定了其難以通過軟件實現規模化復利，也難以在價格體系中獲得更高溢價。

這一問題在智能駕駛業務中體現得更為明顯。2023年至2025年，公司智能駕駛收入由44.85億元增長至97億元，占比接近三成，但毛利率波動較大：2024年達到19.9%，2025年回落至16.4%。從公司解釋看，這與項目交付節奏有關，但從行業角度看，這種波動也反映出該業務仍以項目驅動為主，尚未形成穩定的產品化與平臺化能力。

與此同時，公司所處的產業位置也在發生變化。一方面，整車廠正將更多軟件與系統能力收歸自身；另一方面，芯片與算法公司不斷向系統層延伸。在這種結構下，傳統Tier1供應商如果未能建立軟件主導能力，其角色將更多停留在系統集成與工程交付層面，而這一環節的利潤空間正受到壓縮。

這一趨勢已在財務數據中有所體現。報告期內，公司整體毛利率由20.0%下降至19.1%，其中座艙業務毛利率持續下滑。在整車價格競爭加劇的背景下，成本壓力向供應鏈傳導，硬件與集成型供應商的議價能力相對有限。

需要看到的是，德賽西威并未忽視這一變化。公司持續加大研發投入，布局AI Cube、智能機器人與無人配送等新方向，并試圖構建更廣泛的技術體系。但截至2025年，這些業務尚未形成收入，仍處于投入階段。這意味著，公司當前的利潤主要依賴既有業務，而未來增長邏輯尚未得到驗證。

從更長周期看，德賽西威所面臨的并非單一公司的經營壓力，而是一次典型的產業代際切換。其在上一階段建立的工程能力與量產能力仍具價值，但在軟件定義汽車的框架下，這些能力已不足以構成核心壁壘。新的競爭焦點，正在轉向軟件平臺、系統能力以及持續服務能力。

因此，德賽西威當前的關鍵問題，不在于是否還能增長，而在于其能否在新的產業結構中重新建立自身位置。對資本市場而言，這一問題的答案，將直接影響其未來的估值與上限。

從這份招股書出發，可以看到公司正在嘗試轉型，但這一轉型尚未完成。而在一個節奏不斷加快的行業中，“尚未完成”，本身就是一種風險。

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