GLP-1開炸！漲停板、10倍股…究竟誰是真神？

這場席卷藥企的GLP-1狂歡，是否是資本包裝的集體幻覺出口？出口是盛宴還是剩宴？

資深分析師：小 祁

最美編審：蘇 葉

今日資本市場，創新藥板塊仍在集體走強。尤其明顯的是，放眼望去，清一色GLP-1 概念股，沖在前列。

信達生物年內股價翻數倍，股價已超越1300億；常山藥業市值逼近500億，兩年暴漲10倍……市場情緒越來越高漲了，又是頻頻見證歷史的一刻。實際上，過去一月，資本市場的主線無非幾大關鍵詞：創新藥、BD、雙抗、GLP-1。最近，似乎輪到GLP-1了，不少藥企股價坐上火箭。

難道GLP-1的天下又來了嗎？GLP-1為何引爆資本狂歡？E藥資本界認為，主要有以下幾大催化劑，點燃市場預期。

其一，全球最大糖尿病會議舉辦在即，這直接成為GLP-1產業鏈條的重要催化。據美國糖尿病協會（ADA）官網顯示，其第85屆科學年會將于6月20-23日在美國芝加哥McCormick會展中心舉行，該會議被譽為“全球規模最大的糖尿病會議”。期間將有超過200場專題報告展示糖尿病科學的方方面面，尤其是GLP-1類藥物的多靶點升級與減重治療新策略。

其二，這個市場藏著巨大的想象空間。全球知名機構Evaluate Pharma預測，與GLP-1相關的藥物正推動全球處方藥銷售創紀錄增長，未來5年復合增長率（CAGR）將達到7.7%。對應地，到2030年相關產品銷售額將接近650億美元。市場潛力已然凸顯，2024年僅司美格魯肽銷售額為293億美元，一直刷新市場預期的表現讓諾和諾德、禮來市值直接沖頂，穩居全球藥企前二寶座。在中國市場，司美格魯肽三款產品的貢獻僅占全球銷售額很少的一部分。因此，市場對國產藥企寄予厚望。

其三，GLP-1概念股銀諾醫藥正沖刺港交所，點燃沉寂的IPO熱情。招股書顯示，銀諾醫藥是亞洲第一家及全球第三家商業化原研人源長效胰高血糖素樣肽-1 (GLP-1)受體激動劑的公司。

其四，兩款國產新藥正沖刺上市，僅差臨門一腳。分別來自常山藥業的艾本那肽注射液和信達生物雙靶點減肥藥瑪仕度肽。從這兩家藥企股票漲勢來看，便可見投資者的預期有多好。

就以這兩家藥企為例，我們來看看市場情緒究竟有多飽滿。

先看常山藥業，其股價短期爆發力驚人，6 月9日當天漲停至 52.09 元，市值直逼500 億，創歷史新高。從長期視角看，它并非短期內暴漲，而是受益于 GLP-1 概念，股價已在大盤中持續上漲兩年。自 2023 年 9 月低點以來，不到兩年時間股價已翻 10 倍，成為當之無愧的十倍股。

▲常山藥業股價表現，數據來源：百度股市通

而其股價暴漲的核心邏輯，就在于 GLP-1 類藥物艾本那肽所帶來的想象空間。

核心推動即在于審批進展算是領先。其針對2型糖尿病適應癥的上市許可申請已獲國家藥監局受理，目前處于專業審評階段。而最近的新變量是，NDA臨門一腳，只差藥學最后一燈。也就意味著，不日或將獲批上市，這大大拉近了大家迫切預期，讓資本甘愿押注風險敞口。

然而，市場的樂觀情緒是否有些過度了呢？E 藥資本界認為有必要潑一盆冷水。

1.該產品屬于一周注射一次的GLP-1藥物，并非行業首創，上市后面臨競爭并不低。公開資料顯示，用于治療糖尿病的GLP-1RA藥物，可以分為短效制劑和長效制劑，目前國內獲批上市的長效制劑主要有司美格魯肽、度拉糖肽、聚乙二醇洛塞那肽等，其中禮來的度拉糖肽于2014年9月獲FDA批準上市，是全球首個GLP-1RA周制劑；翰森藥業洛塞那肽于2019年2月獲NMPA批準上市，是首個國產GLP-1RA周制劑，可用于改善成人2型糖尿病患者的血糖控制。就連常山藥業自己也多次發公告強調，艾本那肽注射液尚未上市銷售。即使未來獲批上市，也將面臨激烈的市場競爭，盈利存在較大不確定性。

2.相較即將獲批的糖尿病適應癥，市場顯然意不在此，大多是為了減肥適應癥而來。但必須說，此份樂觀為時尚早，畢竟常山藥業的減重適應癥尚未正式啟動臨床研究，尚無臨床數據支撐，卻透支大多估值溢價。

3.拋開這款產品而言，常山藥業基本面也是承壓的。這是一家連虧兩年、以肝素制劑藥物為主要產品的企業，2024年營業收入10.31億元，同比下降26.92%；歸母凈虧損2.49億元，主要是因為核心業務肝素業務銷量持續下滑。

相較于常山藥業，創新藥二哥信達生物則具有更強的確定性。

信達生物備受期待的是 GLP-1R/GCGR 雙靶點激動劑瑪仕度肽（IBI362），目前其減重和 2 型糖尿病適應癥的上市申請已獲 CDE 受理，臨床進展領先。一旦獲批上市，瑪仕度肽將成為國內首個GLP-1雙靶點減肥藥，并確立信達國產龍頭地位。瑪仕度肽還是全球首個在 24 周內體重較安慰劑降幅突破 15% 的 GLP-1 創新雙靶分子，從數據上展現出同類最優的減重效果。

其先發優勢，加上產品優秀的減重臨床表現，再疊加被驗證的商業化能力，是其股價自今年以來從28元多漲至如今80多元的核心原因。

▲信達生物股價表現，數據來源：百度股市通

要知道，在創新藥方面，目前國內GLP.1RA藥物僅利拉魯肽、司美格魯肽和替爾泊肽獲批上市，生物類似藥方面，華東利拉魯肽類似藥已經上市，九源基因、麗珠等司美格魯肽類儀藥有望2027年陸續上市，而瑪仕度肽或將于2025年在國內獲批，這就可利用競品尚未獲批的兩年窗口期實現快速放量。

除此之外，還有誰在分食GLP-1盛宴？實際上，圍繞GLP-1類藥物，已經形成了一個龐大的產業鏈，還有不少GLP-1概念股受益。

從核心玩家來看，恒瑞醫藥作為行業老大哥，自主研發的 GLP-1 產品諾利糖肽（HRS-7535）處于臨床階段，且布局了口服劑型。華東醫藥的利拉魯肽生物類似藥（糖尿病適應癥）已在國內獲批上市，減肥適應癥也已提交上市申請。此外，先為達生物、派格生物、石藥集團、眾生藥業、博瑞醫藥等企業也紛紛在 GLP-1 領域布局。

當然，還有一批原料藥及供應商、CDMO也在這場盛宴中分得一杯羹。比如藥明系、凱萊英、諾泰生物、圣諾生物、翰宇藥業等諸多企業都在GLP-1或多肽類藥物布局，提供相關服務，承接相關研發生產等訂單。

誰似乎也不愿意錯過這個潛在的暴風口，所以市場情緒越來越高漲了。

但狂歡背后，也有不少理由讓我們保持冷靜，預期過熱往往會與現實產生差距。最直接的，在技術層面，國內布局GLP-1單靶點/雙靶點的企業已超10家，技術壁壘不足導致同質化嚴重，未來價格戰一觸即發。

因此，E藥資本界認為，全球最大糖尿病會議與新藥獲批或繼續推高情緒，但需警惕“買預期賣事實”的風險。這場資本市場的短期狂歡之后，更需看重的是長期的行業洗牌。有三大關鍵點值得關注：

1.僅極少數企業（如信達生物），有可能憑借出色的臨床數據、強大的商業化能力突圍；

2.CDMO/原料藥企業受益更確定，因為其訂單可見度高，但需留意產能過剩風險。

3.GLP-1雖是具有顛覆性的賽道，但絕非所有玩家都能成為"中國版禮來或暖和諾德"。對于投資者而言，更要在泡沫中保持清醒。

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