高特電子沖擊創業板：高校教師股權代持疑點重重，應收賬款余額占營收比例高達60%

撰文：畢峰；編輯：李力

過去三年內，高特電子財報數據看似取得了穩步增長，但其不斷下滑的毛利率以及經營性現金流的大筆流出都說明公司經營業績的含金量嚴重不足，持續攀升的應收賬款則說明公司存在利用賬期來美化財報之疑。此外，公司IPO前夕向關聯方高溢價出售虧損子公司的行為，更是引發了外界對其關聯方涉嫌利益輸送的嫌疑。從公司歷史沿革看，有關申屠為農、申屠為民二人的股權代持的種種迷霧與不解，更是需要高特電子做出解釋。

應收高企，毛利率逐年下滑

6月23日，深交所官網顯示，杭州高特電子設備股份有限公司（簡稱：高特電子）創業板IPO申請獲受理，保薦機構為中信證券。本次IPO，高特電子計劃募資8.5億元，其中，6億元用于儲能電池管理系統智能制造中心建設項目，2.5億元用于補充流動資金。

招股書顯示，高特電子主要從事電池檢測及電池管理系統（BMS）等產品研發和制造，公司主要產品為儲能BMS模塊及相關產品，并依托BMS數據采集與聚合的特性，拓展了一體化集控單元及數據服務，同時涵蓋后備電源BMS、動力電池BMS等產品。

財務數據顯示，2022年-2024年，高特電子實現營業收入分別為3.46億元、7.79億元、9.19億元，實現凈利潤分別約為5375.26萬元、8822.92萬元、9842.23萬元。同期，公司主營業務毛利率分別為 28.37%、26.53%及26.02%，連續三年同比下滑。

不難看出，過去三年高特電子經營業績保持了穩定增長，但其銷售毛利率的逐年下滑導致公司利潤端增速明顯不及營收增速。對此，淘特電子在招股書中坦陳，伴隨著市場參與者的逐漸增多，儲能市場競爭日趨激烈，進而向上游電芯、BMS、PCS 等細分領域傳導，使得整個儲能產業鏈上下游均存在降本的客觀需求，因此公司 BMS 相關產品的銷售價格有所下降。

此外，隨著銷售規模的擴大，高特電子應收賬款余額也出現了持續攀升。報告期各期末，高特電子應收賬款余額分別為 19,629.66 萬元、42,745.50萬元及 54,258.85 萬元，應收賬款所占當期營業收入比重分別為 56.78%、54.85%及59.04%。僅僅2024年一年，高特電子就計提應收賬款壞賬準備金額高達3622.91萬元。

不難看出，高特電子的應收賬款在IPO前夕出現了明顯攀升。截止到2024年，高特電子已經有近60%的營業收入依賴于“賒銷”來完成，這不禁讓人質疑其是否在報告期內利用放松應收賬款賬期來美化財報的動機。事實上，高特電子這一舉動不僅給公司帶來了沉重的壞賬壓力，同時也對公司流動性資金造成了大量占用，并導致公司經營活動現金流持續處于凈流出狀態。

據招股書披露，2022-至2024年，高特電子的經營活動現金流量凈額分別為-9,045.59萬元、-11,566.65萬元和994.50萬元。不難看出，過去三年期間，高特電子經營性現金流凈流出近2億元，這與公司利潤端的“高速增長”形成了鮮明的對比，這也到外界對其經營業績的真實性與含金量倍感質疑。

高校教師股權代持的迷霧

根據公開資料，高特電子成立于1998年， 公司實控人為徐劍虹。截止招股書簽署日，徐劍虹通過貴源控股、吾爾是投資分別控制公司 36.54%、9.63%的股份，合計控制公司 46.17%的股份。此外，公司持股超過5%以上的自然人股東還包括周海波，目前出任公司董事。據招股書披露，徐劍虹、周海波二人均畢業于浙江大學無線電系半導體器件專業，同為本科學歷。

在公司成立之初，高特電子主要為傳統燃油車提供鉛酸電池檢測系統。此后，隨著國內新能源汽車產業的爆發，高特電子就開始主做動力電池BMS。不過，隨著寧德時代、國軒高科等電池廠商以及比亞迪等新能源主機廠加碼自研自產動力電池，第三方BMS提供商的市場空間不斷被壓縮。無奈之下，徐劍虹選擇將業務重心轉向儲能領域。最終，在經歷了三次重大轉型之后，高特電子成功在第三方儲能BMS市場中站穩了腳跟。據中國電力企業聯合會《2024年電化學儲能電站行業統計數據》，截至2024年底，高特電子已經進入當年已投運電站裝機中BMS廠商前五位。

由于頻繁變更賽道，高特電子早期曾陷入經營困境，現金流極為緊張，公司創始人徐劍虹只能多方融資來維持公司運轉。據招股書披露，2019年7月以及2019年12月，徐劍虹分別向自然人阮榆茹、陳煥借款300萬元，并簽訂《借資及債轉股協議》，約定出借方有權按照 對應公司 2.20 億元的估值將 300.00 萬元債權轉化為公司股份。此后，阮榆茹（2020 年 10 月）、陳煥（2022 年 11月）均選擇執行行該等債轉股的權利。

值得一提的是，就在陳煥完成上述債轉股的前一個月（2022年10月），高特電子就完成了報告期內的首次增資，公司共獲得招贏科創、招贏智造、成長 共贏三家機構的投資 6,000.00萬元，對應公司投前估值10.00 億元。

不難看出，陳煥的入股價格對應的估值僅為2.2億元，相當于打了個二折。按照公司最新一次股份轉讓價格（ 12.02元/股）計算，高特電子的估值約為 43.27億元。這也就是說，陳煥本人僅用了不到三年的時間就實現了約20倍的投資回報。

關于陳煥本人的身份，高特電子未做任何披露。不過，在陳煥完成債轉股的同一天，高特電子控股股東貴源控股還完成了一項股權代持的解除，這就牽出了一位神秘的高校教師申屠為農。

據招股書披露，2015 年 12 月，申屠為農與徐劍虹簽署 《股權代持協議書》，約定以 100.00 萬元的對價購買徐劍虹通過貴源控股持有 的高特有限 242,424.00 元出資額（對于股價約為4.125元）。由于申屠為農時任杭州科技職業技術學院的 教師，對外持股需要辦理登記手續，因此雙方協商由徐劍虹通過貴源控股進行 股權代持。但是，高特電子并沒有披露申屠為農本次100萬元入股資金的來源。

半年之后，又一個名為申屠為民（與申屠為農一字之差）的神秘人向高特電子投資200萬元，并依然選擇股權代持的模式。據招股書披露，2016 年 4 月，高特電子引入 7 名外部投資者，增加注冊資本 334.40 萬元。其中新股東陳榮認繳 176,000.00 元出資額，認繳金額為 200.00 萬元，對應股價約為11.22元，入股資金來源于申屠為民。陳榮與申屠為民為朋友關系，申屠為民的入股資金來源于向本輪外部投資者推薦投資機會收取的顧問費，由自然人陳榮代持股份。

不難看出，申屠為農先是于2015 年 12 月以4.125元的價格向高特電子創始人徐劍虹購買了100萬元的股票。此后不到半年時間，申屠為民便成功以11.22元的價格向外部投資者推薦了高特電子，高特電子由此獲得投資款約3400萬元。與此同時，申屠為民還獲得了向本輪外部投資者推薦投資機會收取的顧問費200萬元，并選擇以代持的方式入股高特電子。

有數據顯示，申屠姓在全國的人口約為1.7萬人。根據公開資料，除了在高特電子產生交集之外，申屠為農與申屠為民二人同為杭州慧眾聚能企業管理合伙企業（有限合伙）（以下簡稱：慧眾聚能）的合伙人，而杭州慧眾聚能的大股東正是高特電子的創始人徐建虹，公司執行事務合伙人則為公司第一大自然人股東周海波。

那么，申屠為農與申屠為民是否存在親屬關系或者某種關聯關系？如果是，申屠為民所謂的顧問費200萬元究竟是誰出的？是外部投資者還是高特電子自身？如果是外部投資者，那么這些外部投資者是否知曉申屠為農半年前低價入股這一情形，之后又愿意以高出其買價三倍的價格投入高特電子，同時又如此大方的給出200萬元的顧問費？

其次，申屠為農入股為何均選擇股權代持的方式？按照杭州科技職業技術學院人事處出具的《證明函》，證明申屠為農原系該校教師，一直未擔任行政職務，已于 2021 年 3 月退休，屠為農對高特電子的投資未違反該校相關規章制度。顯然，如果這一證明函屬實，申屠為民似乎完全沒有必要選擇股權代持的方式來進行投資。

值得一提的是，杭州科技職業技術學院教師申屠為農解除股權代持的時間為2022年11月，而申屠為民選擇與陳榮解除股權代持的時間為2024 年 1 月，此時距離陳榮入股已經有近10年時間。那么，申屠為民是否在刻意選擇與申屠為農不同的時間點來完成股權代持的還原？這一安排是否在有意隱藏著什么不為認知的信息？

IPO前夕向關聯方高溢價出售子公司

除了申屠為農、申屠為民二人股權代持的種種迷霧之外，高特電子還存在IPO前夕向關聯方高溢價出售子公司的行為，其中的關聯方之一正是申屠為農、申屠為民共同投資的杭州慧眾聚能。

據招股書披露，2022年年底，高特電子決定將全資子公司萬智微的 100%股權轉讓予慧眾聚能、貴源控股和徐劍虹，股權受讓比例分別為 43.8356%、43.4037%和12.7607%，其中慧眾聚能由公司部分原股東共同出資設立，貴源控股為公司控股股東，徐劍虹為公司實控人。不難看出，萬智微的三個接盤方全為高特電子的關聯方。

資料顯示，萬智微系一家成立于 2021 年 7 月的芯片設計公司，由高特電子全資控股，公司主要產品為適配不同物聯網場景的無線傳感芯片，在公司股 權轉讓時點萬智微首款無線傳感芯片尚處于初期論證階段，相關無線傳感芯片 并非應用于儲能 BMS 領域，與發行人主營業務關聯度較低。截至 2024 年末， 萬智微首款無線傳感芯片產品處于開發測試階段，尚未實現市場化銷售。

據招股書披露，上述股權轉讓作價為500萬元，而轉讓時點 萬智微賬面凈資產為 84.88 萬元，與股權轉讓價款的差額確認投資收益 415.12 萬元，占高特電子 2022 年利潤總額的 6.52%。根據最新數據，2024年全年，萬智微實現營業收入28.22萬元，凈虧損高達1334.78萬元，凈資產則變為-1048.65萬元，已經處于資不抵債的境地。

不難看出，高特電子通過向關聯方高溢價出售萬智微的股權，不僅在當年獲得了415.12 萬元的投資收益，同時也避免了此后出現了超過千萬元的巨額虧損，顯然這是一筆劃算的買賣。然而，作為公司關聯方的慧眾聚能、貴源控股以及徐劍虹本人，為何愿意以超過500%溢價率的價格收購一家虧損公司？這是否是一種舍車保帥、變相向上市公司輸送利潤的行為？顯然，諸多的疑惑和不解，都需要高特電子做出解釋。

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