白酒，最難的一個季度

A股19家白酒上市企業交出了一份不容樂觀的三季報，業績出現下滑的高達16家，就連貴州茅臺的增長都幾乎停滯，與往年雙位數的增長形成巨大反差。調整期的白酒，究竟何時才能等來拐點？

“貴州茅臺靠飛天茅臺撐著，整個白酒行業的‘臉面’也靠飛天茅臺撐著。”近日，隨著白酒三季報的發布，白酒行業從業者彭磊發出了如此感嘆。

在白酒行業，目前價格尚未倒掛的，也只有飛天茅臺了。不過，其市場價在不斷向官方指導價1499元靠近，尤其是雙11大促期間，各大電商平臺都賣起了平價茅臺。

受動銷放緩等因素影響，2025年第三季度，貴州茅臺實現營業收入390.64億元，同比增長0.56%；歸母凈利潤為192.24億元，同比增長0.48%。這是近10年來，貴州茅臺前三季報營收增速第二次降至個位數。

不過，其他同行的日子更不好過。仔細梳理發現，2025年第三季度，19家白酒上市公司營業總收入合計為787.15億元，同比減少近177億元，下降幅度為18.4%；歸母凈利潤合計為280.53億元，同比減少79.6億元，下降幅度為22.1%。

在2025年第三季度，頭部六強陣營依然為貴州茅臺、五糧液、山西汾酒、瀘州老窖、洋河股份、古井貢酒，但業績表現出現分化，座次也發生了變化；業績下降幅度較大的要數伊力特、順鑫農業、口子窖、老白干酒、水井坊等10家酒企，降幅超60%；歸母凈利潤虧損的有酒鬼酒、金種子、皇臺酒業、伊力特等，主要為排在末尾的區域性酒企。

從上市公司三季度的表現來看，區域性酒企的抗壓能力較弱、波動性更大。

“當前，白酒行業正處于深度調整期，呈現‘整體承壓、加速分化’的態勢。”白酒行業資深分析師蔡學飛分析稱。

01、黃牛轉行賣金條了

“那些收藏茅臺的，當初肯定是想囤積待漲，但是，這些所謂的‘茅粉’是追漲殺跌的。”彭磊分析道，茅臺酒的價格持續下跌，自然動搖了整個市場的情緒。其他白酒更不用說。

11月上旬，河南一茅臺經銷商稱，其店里的飛天茅臺零售價為1750元，蛇茅零售價為1910元，茅臺1935零售價為660元。

可見，飛天茅臺市場價已經逼近1499元了，蛇茅與茅臺1935的市場價已經遠低于官方指導價。二者的官方指導價分別為2499元、1188元。

近期，茅臺酒及系列酒的價格還在不斷向下走。

10月28日，“飛天茅臺批價首次跌破1700元”的報道傳播開來。“今日酒價”披露的批發參考價顯示，2025年的飛天茅臺（散瓶）一瓶報1690元，較前一天下跌25元。緊接著，10月30日，2025年的飛天茅臺（原箱）一瓶的批價也跌破了1700元。

這是飛天茅臺市場批發價首次跌破1700元。

2024年，飛天茅臺酒的市場批發價接連失守2500元/瓶平衡線、2400元/瓶關口、2200元/瓶酒商底線，后來，在徘徊起伏中直奔2100元/瓶而去。2025年以來，其市場批發價沒能企穩，反而在持續走低，跌破1800元/瓶后，又跌破了1700元/瓶。

截至11月5日，2025年飛天茅臺（散瓶）批價為1640元/瓶，原箱批價為1670元/瓶。

這還是批發參考價，在終端市場上，飛天茅臺的售價也在不斷下滑，不斷壓縮酒商的利潤空間，甚至反噬了黃牛。

11月5日，在某電商平臺，53度500ml的飛天茅臺在平臺補貼及活動后，零售價直接來到了1499元，與官方指導價一模一樣。不過，這也有平臺引流的嫌疑。

“現在沒辦法收，電商都1499元了，我報價你也不會賣的，蛇茅官方指導價2499元，我回收報價1600元，你肯定不賣啊，但現在就是這個行情，沒法做，今年我都轉行了。”王洋一開始是倒賣茅臺酒的，轉行后，開始買賣金條、紀念幣了。

“飛天的價格一瓶在1700元左右，蛇茅1900元。你要是不著急的話，還是先留著吧，等行情穩定再出。”在北京朝陽區一家名酒回收店，7月初，老板劉浩對回收茅臺酒已經失去了熱情，反而勸上門咨詢的顧客“先留著”。

到了10月初，劉浩報的回收價更低，飛天茅臺1450元，蛇茅1600元，1L裝2700元。“沒辦法，最近確實降得厲害。”要知道，1L裝的飛天茅臺在i茅臺上的零售價為3799元。

11月初，同樣是在北京回收、銷售茅臺酒的張強感嘆道：“我感覺還會跌，主要是買的人少了很多，不好賣，快進快出還能賺點，像飛天茅臺，我今天1600元收，1680元賣，每天價格都不一樣，搞不好還要虧錢。”

作為貴州茅臺的另一款大單品、茅臺系列酒的頂梁柱，茅臺1935的市場零售價，已經跌到670元甚至660元左右。

楊光是茅臺酒及系列酒經銷商，他的門店位于貴陽。2025年第三季度的時候，他說，茅臺1935跌個不停，漢醬匠心傳承賣得也不好。

這從貴州茅臺的三季報也可以看出。2025年第三季度，“茅臺酒”收入349.24億元，同比增長7.26%；“系列酒”實現收入41.22億元，下滑幅度達34%。實際上，在2025年第二季度，系列酒的營收就下降了6.52%，第三季度降幅進一步擴大。

作為茅臺直銷的重要角色，“i茅臺”被賦予了多重使命，曾火爆一時，不過，現在竟開始拖后腿了。2025年第三季度，“i茅臺”平臺收入僅19.31億元，同比下滑57.24%。

對于飛天茅臺而言，曾經那種“一瓶難求、黃牛遍地”的場景，已不復存在。

曾經市場價高高在上的茅臺，只能靠飛天茅臺扛著，且飛天茅臺的壓力已經很大。對于其他白酒企業來說，情況更為不妙——千元價格線的高端大單品，早已失守；次高端、中低端，量價都在收縮。

“行業依然整體面臨庫存高企、價格倒掛、消費需求疲軟等挑戰，尤其是區域酒企和次高端價格帶承壓顯著。酒行業集中度在進一步提升。可以明顯看見，市場正從增量擴張轉向存量競爭，企業紛紛通過年輕化、數字化及場景創新尋求突破。”蔡學飛分析道。

02、拐點時刻，還得等

白酒行業到底怎么了？什么時候才能迎來拐點？

“這一輪下滑的原因比較復雜，像人口結構、年輕人消費喜好等，都在發生變化，行業深度調整時間會很漫長。”白酒行業研究分析者肖竹青表示。

11月6日，貴州茅臺召開了第三季度業績說明會。會上，茅臺集團副董事長、總經理及貴州茅臺董事、代行總經理王莉表示，本輪行業調整，是外部環境變化與內部適配不足共同作用的結果。渠道庫存普遍承壓，增長速度大幅放緩，行業已進入存量競爭時代。

“白酒行業正經歷深度調整，疊加消費習慣變化、商業模式不適配等問題，白酒企業普遍承壓。整個行業正處于轉型的重要時期，要共克時艱。”王莉稱。

瀘州老窖方面近期則表示，中國白酒行業正處于新一輪調整周期，行業整體呈現出“量減質升”的發展態勢，白酒行業已擺脫過去“產能擴張”的發展模式，正向“品質提升、品牌影響、文化表達、價值創造”轉變。白酒消費轉變，主要體現在四個方面：

其一，消費觀念改變——從“量的滿足”到“質的追求”，消費者更加注重產品的實際價值與品牌內涵的契合度。

其二，消費需求轉變——年輕消費群體更傾向于個性化、低度化、利口化、悅己化的酒類消費，以及“輕社交”場景。

其三，消費場景深刻重構——政務消費場景占比進一步下滑，自飲場景則較為穩定且穩步增長，酒旅融合、文化體驗、科技創新等新興場景為白酒消費注入活力。

其四，消費渠道加速迭代——線上線下深度融合成為常態，電商直播在白酒銷售中的滲透率持續提升，行業營銷重心從“渠道壓貨”向“精準觸達”與“用戶運營”轉變。

肖竹青認為，白酒行業面臨的困境并非短期調整，而是深層次的經濟結構問題。各種內外部因素的疊加，導致整個行業進入了“縮量內卷”階段。

“以前飛天茅臺3000元的時候，很多人都不覺得貴，現在飛天茅臺都降到1800元以下了，大家反而覺得消費茅臺酒很吃力，減少甚至不再去消費。”肖竹青舉例說道。

他預測，第四季度，白酒行業的業績不會好轉，甚至會進一步下滑。

蔡學飛則表示，2025年第四季度，大概率會延續第三季度的表現，但是有春節備貨季緩沖，應該會有一定改善。樂觀來看，拐點有望在2026年第一季度出現。

那么，拐點到底什么時候才會出現？

三季報發布后，國盛證券用了“加速探底，持續出清”八個字來概括三季度；招商證券則用“加速出清，底部漸顯”來總結；中信證券則表示，2025年下半年是本輪白酒行業的基本面底部，是動銷最弱、批價最低、市場預期最低、業績下滑斜率最大的階段。

根據各方的說法，至少在第四季度，大概率還會延續三季度的表現。“預計酒企報表側出清將延續深度出清，茅臺或努力實現不下滑，其他企業下滑幅度預計仍將保持。”招商證券對第四季度分析道。

2026年，則被各方寄予迎來拐點的厚望。

中信證券預測，2026年第一季度或者第三季度有望出現動銷、價格、預期的企穩回升，2026年第二季度有望出現上市公司報表業績的企穩回升。

不過，即使拐點來了，曾經的熱鬧景象，恐怕再也難現了。

作為從業者，彭磊明顯感覺到，白酒消費者很多在“覺醒”。而且，對很多年輕人而言，白酒行業以前習慣講的故事，現在都講不下去了，“年輕人不聽這一套”。

“老登們健康意識在覺醒，越來越注重健康；中登們開始厭惡傳統的酒桌文化，觥籌交錯不如蜜雪冰城；小登們有自己的社交文化，壓根不玩這一套。”彭磊調侃道。

（文中彭磊、王洋、劉浩、張強、楊光等為化名）

（作者 | 張向陽，編輯 | 吳躍，圖片來源 | 視覺中國，本內容來自財經天下WEEKLY）