紅板科技4個月“閃電”注冊背后：葉氏家族上市前突擊分紅1.38億再融資20.5億，經營業績波動劇烈

撰文：海川；編輯：李力

近日，江西紅板科技股份有限公司（簡稱“紅板科技”）滬市主板IPO過會，并“閃電”提交注冊。紅板科技專注于印制電路板的研發、生產和銷售，公司主板IPO于2025年6月28日獲受理，當年7月18日進入問詢階段。2025年10月31日，公司上會獲得通過，并于當日提交注冊。從獲得受理到提交注冊，僅僅用了4個月時間，可謂閃電速度，也讓眾多長時間苦苦排隊的企業羨慕不已。

作為一家典型的家族控股企業，紅板科技超過95%的股權集中在實控人葉森然家族之中。IPO前夕，公司在短期償債風險凸顯的背景下連續兩年突擊分紅，同時通過關聯交易累計向關聯方支付租金及采購款超千萬元。從財務數據來看，過去三年來，紅磚科技經營業績如過山車般起伏不定，應收賬款堆積如山。可以預見的是，隨著公司對賒銷模式依賴度的不斷提升，紅板科技未來應收賬款壞賬壓力仍將繼續上升。再考慮到日趨激烈的行業競爭、公司不斷走低的產品均價，紅板科技經營業績的穩定性及可持續性均值得警惕。

“一股獨大”凸顯治理隱憂

本次IPO，紅板科技擬發行不超過 21,791.7862萬股新股 ，計劃募集資金205,687.74萬元，主要用于“年產120萬平方米高精密電路板項目”。

招股書顯示，紅板科技成立于2005年10月17日，專注于印制電路板(PCB)的研發、生產和銷售，產品定位于中高端應用市場，主要 產品包括 HDI 板、剛性板、柔性板、剛柔結合板、類載板、IC 載板等，產品廣泛應用于消費電子、汽車電子、高端顯示、通訊電子等領域。在中國電子電路行業協會（CPCA）發布的第 24 屆（2024）中國PCB 行業綜合百強企業排名榜中，紅板科技位于第 35 位。

截至招股書簽署日，紅板科技控股股東為香港紅板，后者持有公司 95.12%的股份。股權穿透之后，紅板科技實際控制人為葉森然，其通過持有 Same Time BVI 100%股權間接持有香港 紅板 100%股權，進而控制公司 95.12%的股份。除了葉森然本人之外，葉森然家族成員喻紅棉（妻子）、葉穎強（侄子）、邢春苗（侄媳婦)等合計間接持股0.8%。

根據公開資料，葉森然出生于1949年，中國香港籍，畢業于“國立臺灣海洋大學”，持有電子工程學士學位。1982年，葉森然在香港創立了電子手表企業，后于1987年在東莞成立了一家PCB制造廠實現了PCB產品的自給自足。1992年，葉森然創立的森泰集團于香港上市，后于2014年被協鑫集團收購。此后，森泰集團更名為“協鑫新能源”，主營業務變成太陽能發電站的開發、建設、運營和管理。2017年，協鑫新能源將公司PCB業務以2.5億港元的價格轉讓給葉森然。因此，紅板科技部分資產來自于上市公司的情形。

在完成PCB業務的回購之后，葉森然將全部精力專注于紅板科技的PCB業務。截至目前，現年76歲的葉森然仍在紅板科技擔任董事長兼總經理職位。此外，葉森然之子葉穎豐在公司擔任董事兼市場部總監。

不難看出，作為一家典型的家族控股企業，紅板科技不僅是控股權高度集中在以葉森然為首的葉氏家族之中，公司真正的決策權也掌握在葉森然、葉穎豐父子手中，這也引發了外界對其治理結構的質疑。

長期以來，“一股獨大”的股權結構備受投資者詬病，大股東在掌握絕對控制權的情形下往往會出于個人利益最大化而做出經營決策，從而可能導致中小股東的權益得不到保障，這在A股市場已經屢見不鮮。就紅板科技的情況來看，公司不僅在ipo前夕多次突擊分紅，同時還存在向葉森然家族租賃房產、采購酒店服務等關聯交易問題。

據招股書披露，2022年-2023年，紅板科技分別進行現金分紅6000萬元、7800萬元，累計分紅1.38億元。考慮到實控人家族超高的持股比例，上述分紅款中有超過1.3億元均流入了葉森然家族的腰包。其中，2023年，紅板科技當年扣非凈利潤僅為8704萬元，分紅金額卻高達7800萬元。這也就是說，公司將超過90%的利潤都進行了現金分紅。數據顯示，截止2023年年末，紅板科技流動比率、速動比率分別為0.84、0.7，兩者均大幅低于安全值范圍。顯然， 無論從企業發展還是從公司短期償債指標來看，紅板科技的這一分紅既非必要更不合理，大股東這一行為無異于“掏空家底再圈錢”。

關聯交易方面，紅板科技子公司紅板電子向關聯方 Dyford Industries Limited、葉森然等租賃房產用于經營，過去三年每年支付租金148.80萬港元。此外，紅板科技向關聯方東悅酒店及場地租賃方采購住宿、餐飲、娛樂等服務，報告期內合計采購金額分別為215.31萬元、136.65萬元和185.51萬元。總體來看，過去三年期間，紅板科技累計向關聯方支付租金及采購款超千萬元。

經營業績“過山車”

財務數據顯示，2022年-2024年(下稱：報告期)，紅板科技實現營業收入分別為22.05億元、23.40億元、27.02億元，實現凈利潤分別為1.41億元、1.05億元、2.14億元，扣非后歸母凈利潤分別為1.20億元、0.87億元、1.94億元。不難看出，過去三年來紅板科技營收規模雖然保持了增長態勢，但其凈利潤水平卻存在較大的波動性。2023年度，公司深陷“增收不增利”的困境，歸母凈利潤同比大幅下滑25.53%，經營業績猶如“過山車”般起伏不定。

2025年上半年，紅板科技實現營業收入17.1醫院，扣非后歸母凈利潤2.33億元。

除了經營業績的大幅波動之外，紅板科技的毛利率水平也處于忽高忽低的狀態。數據顯示，2022年-2024年，紅板科技主營業務毛利率分別為13.28%、11.04%以及13.98%。其中，2023年度，紅板科技毛利率同比下滑超過2個百分點。分產品來看，紅板科技核心產品 HDI 板（收入占比60%）毛利率由上一年的14.57%下滑至8.35%，同比大幅下降 6.22 個百分點，毛利率水平幾近腰斬。不過，2025年上半年，紅板科技主營業務毛利率提升至21.36%。

對此，紅板科技在招股書中表示，2023年度，受國內 PCB 行業競 爭加劇影響，公司承接部分低價業務使得 HDI 板銷售價格快速下降所致，毛利率隨之下降。2025年，隨著公司 vivo、傳音、榮耀等終端手機品牌客戶銷售收入持續增長以及報告期內新增客戶比亞迪、龍旗科技的銷售收入快速增長，帶動公司 HDI 板銷售收入快速增長，另一方面由于公司客戶訂單結構的不斷優化，產品工藝技術難度提升，公司 HDI 板銷售價格較上年增長 19.85%，帶動 HDI 板毛利率提升；另一方面隨著公司與客戶合作關系不斷加深，剛柔結合板訂單量增長，帶動公司剛柔結合板銷售收入快速增長，毛利隨之增長。

值得注意的是，從公司核心產品HDI板均價走勢來看，紅板科技未來盈利能力的可持續性仍在較大的不確定性。數據顯示，2022年-2024年，紅板科技HDI板單價已經從1,936.44元/平方米下滑至1468.86元/平方米，對應同比降幅分別為19.94%、5.26%，兩年累計降幅超25%。受此影響，紅板科技整體產品均價也在持續走低，2023年和2024年分別同比下降10.57%和1.94%。換句話說，2024年紅板科技經營業績的提升只是“以價換量”的結果，產品均價的持續走低必然會對公司未來的利潤表現造成沖擊。

研發投入低于同行

近兩年來，受益于高速運算服務器、人工智能等新興計算場景需求的增長，國內外印制電路板企業紛紛建廠擴產，大型印制電路板企業的競爭優勢將愈發凸顯。從營收規模來看，紅板科技2024年營收尚不足30億元，而?鵬鼎控股、東山精密 ?、? 深南電路 ?、? 景旺電子和?勝宏科技等頭部廠商同期銷售收入已經達到百億、數百億的規模。此外，對比同行來看，紅板科技的毛利率水平明顯偏低，這進一步凸顯出公司行業競爭中的不利地位。

據招股書披露，2022年-2024年，包括景旺電子、勝宏科技在內的可比上市公司毛利率均值分別為15.98%、14.49%和14.48%，均高于紅板科技同期毛利率水平。

對此，紅板科技在招股書中表示，公司載板工廠投產后尚處于產能爬坡階段，毛利率為負，拉低了公司主營業務毛利率。此外，司產品主要應用于消費電子領域，由于消費電子行業市場競爭激烈，公司產品銷售價格下降，導致公司主營業務毛利率不高。

需要注意的是，除了新工廠投產以及產品結構的差異之外，紅板科技在研發領域中的投入不足也是公司毛利率水平不及同行的一個重要原因。數據顯示，2022年—2024年，紅板科技研發費用分別為10061.96萬元、10971.88萬元、12519.81萬元，研發費用率分別為4.56%、4.69%、4.63%。對比看，可比上市公司研發費用率的平均值分別為4.71%、5.00%、4.92%，雙方差異十分明顯。

此外，隨著公司銷售規模的擴大，紅板科技應收賬款余額也出現了明顯的攀升。數據顯示，報告期各期，紅板科技應收賬款賬面價值分別為 5.91億元、7.21 億元、8.73億元 ，應收賬款余額所占當期營業收入比例分別為28.21%、32.42% 、34.00%。不難看出，報告期內紅板科技應收賬款規模以及占比均呈現出逐年上升的趨勢，這也導致公司所面臨到應收賬款壞賬壓力不斷增加。2024年全年，紅板科技計提應收賬款壞賬準備金額高達4,594.51萬元。

可以預見的是，隨著公司對賒銷模式依賴度的不斷提升，紅板科技未來的應收賬款壞賬壓力仍將繼續上升。考慮到日趨激烈的行業競爭以及公司不斷走低的產品均價，紅板科技未來的盈利能力將不容樂觀。再考慮到公司過山車板的業績表現以及起伏不定的毛利率水平，紅板科技經營業績的穩定性及可持續性均值得警惕，未來是否可能存在的變數值得投資者高度關注。

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