史上最大泡沫正在失控？

納斯達克指數又跌了，11月13日單日跌幅達到2.29%。AI泡沫破裂的達摩克利斯之劍，正在落下。

AI有泡沫嗎？當然有。

泡沫破裂，AI會完蛋嗎？當然不會。

01

這波美國股市下跌的“罪魁禍首”，無疑是估值過高的“AI概念股”。

特斯拉跌了6.64%、英偉達跌了3.58%、AMD跌了4.2%、英特爾跌了5.23%。剛經歷一波血洗的甲骨文也沒躲過，跌了4.15%。

這波跌的不冤，因為泡沫確實太大了。何謂泡沫？就是無法實現的預期。以“樂極生悲”的甲骨文為例：

近年來，甲骨文在AI領域的表現十分活躍。兩個月前喜提OpenAI三千億億美元大單，更是亮相了華爾街大鱷們的鈦合金狗眼。9月10日，甲骨文創始人拉里·埃里森憑借公司股價飆升41%，財富單日暴增980億美元，登頂世界首富。雖然在首富寶座上沒堅持多久，但是單日財富增長紀錄的傳奇夠81歲的老埃吹一輩子。

可是，樂極生悲的反轉如影隨形。甲骨文的風光只維持了一個月。10月7日，甲骨文股價盤中一度暴跌超過7%。下跌的“藥引子”是業績拿不出手。甲骨文最新的財報顯示，AI云服務毛利率僅14%，租賃英偉達芯片單季虧損1億美元。導致下跌的“主藥”是三千億大單的交易信用可疑。三千億美元大單看著很美，卻是OpenAI營收的數倍。回過神的華爾街大鱷們開始擔心，這個“甲方爸爸”靠譜嗎？有能力完成交易嗎？

資本市場的反轉都是帶著“利息”的。既然大利好成了大利空，吸引了火力，那就拔出蘿卜帶出泥，“寡人有疾”就瞞不住了。負債率過高、盈利能力低于預期的軟肋一一暴露，甲骨文被打回原形，怎么漲上來的，就怎么跌回去。

當初41%的漲幅，就是泡沫。泡沫的本質就是預期的落差。新的預期比此前的預期要高，股價就會漲。反之，則會跌。需要著重指出的是，泡沫只是預期之間的落差，而不是所謂預期和“真實價值”之間的落差。不斷變化的市場里，一切都是變量，壓根就不存在永恒的“真實價值”。人們談論“真實價值”時，只是對自己當下的預期高度自信罷了。上次做出不同的預期判斷時，人們也是如此自信的。

所以，泡沫是客觀存在的，因為不斷更新的預期無時無刻都在產生泡沫、消除泡沫。泡沫并不都是洪水猛獸。AI泡沫破裂不是AI產業的末日，而是市場預期發生重大變化的強烈信號。

甲骨文大起大落的泡沫，是投資者警告這家公司“該賺錢了”。甲骨文的財報業績顯示，目前沒賺到錢，這還可以忍。3000億美元的大單也不太可能實現，意味著可見的未來還是賺不到錢。投資者忍無可忍，無需再忍，用腳投票，股價應聲而落。

擴大到整個行業也是一樣，所謂AI泡沫就是“各位科技大神，該認真賺錢了”。

02

今天的AI泡沫破裂，與2001年前后的互聯網泡沫破裂如出一轍。同樣是科技產業，處于同樣的周期節點。

一項新科技從無到有，從初步應用到市場傳播，再到實現穩定盈利，是一個漫長的成長周期。這既是一個盈利的空窗期，也是高強度投資期。這個周期最后也是最重要的節點，就是從成熟應用到市場商業盈利的轉型。投資者的盈利預期在這個節點達到最高，耐心也在這個節點耗盡。

2001年的互聯網產業就卡在一個不上不下的階段，應用普及了，但是錢途不明。此時互聯網已經成為大眾熟悉的科技工具，各種免費應用滿天飛。可是，只賺吆喝不賺錢，整個行業的盈利方向模糊，疑竇叢生。

電商方興未艾，能賺錢嗎？免費的網絡視頻真香，但是怎么賺錢呢？索引擎好用，靠廣告費賺的仨瓜倆棗可持續嗎？種種紛擾，“錢途”不明的憂慮陡升。

“錢途”不明，不是看不到錢的悲觀，而是看得到、拿不到的糾結。“錢途”的方向是早就看到了，互聯網產業的劇本已經寫了近十年，產業化方向的路線也邁開了三五步。正因為步子邁出去了，人們更關心終點在哪里。

投資市場需要被說服，不是所有互聯網企業都有這樣的能力。有的是壓根沒想過賺錢的科技理想主義者，有的是不知道該怎么賺錢的經營苦手，這些科技理想主義者、工程師精英，在早期的技術開發階段如魚得水。到了市場盈利階段，就失去了生存的空間。

2001年的互聯網泡沫破裂，就是一次市場洗牌。投資者的預期從技術追求、規模追求轉向盈利追求，預期落差形成的勢能轉化為資本市場的動能，傳遞到整個產業，倒逼企業轉型。整個互聯網圈經歷了一場“災難洗禮”。部分嚴重缺乏盈利能前景的企業被迫退出，幸存者不得不走出技術追求的舒適區，向市場“妥協”。今天我們熟悉的互聯網應用，幾乎都是那場“互聯網泡沫”后的產物。

互聯網泡沫破裂了，不是互聯網技術的終點，而是互聯網產業盛世的先聲。今天的AI科技，正在經歷類似的周期之痛。

03

AI科技從科幻走向現實的起點始于2016年阿爾法狗的人機大戰，大熱則要到2022年底Chatgpt的驚艷亮相。盡管很快AI技術就進入了市場應用階段，但是整體而言，還是技術預期高于盈利預期的研發階段。此時企業需要說服投資者AI是否能用、好用。沒有人關心阿爾法狗的市場前景，Chatgpt的付費收入也不是市場投資者關注的焦點。

在這個階段，英偉達“賣鏟子”的生意，是AI能用的物理基礎，成為最大的贏家。OpenAI則是AI好用的技術標桿，是另一大贏家。不僅讓大股東微軟重獲青春，連甲骨文這樣的大供應商也沾光“首富一日游”。

但是，隨著AI更為廣泛的應用和燒了更多的錢，大眾和投資者關心的重點轉向了AI產業的商業應用前景。既然能用、好用不再是問題，新的問題就是能否盈利，何時盈利。迄今為止，整個AI產業只有英偉達靠“賣鏟子”實現了盈利。這顯然是不夠的。即便是英偉達，也無法在行業整體盈利能力不足的情況下維持高股價——如果AI產業只有“賣鏟子”能賺錢，最終的結果就是沒人“買鏟子”。至于OpenAi這樣的明星軟件開發企業就更是如此，性能表現再好，沒有盈利能力也是枉然。

盈利預期壓倒了技術預期的落差，形成了AI泡沫。AI科技產一如世紀之交的互聯網企業，也面臨了一場大洗牌、大轉型。所以，這輪納斯達克下跌、美國AI概念股身價暴跌，跌的很有道理。這些科技大佬在技術追求的舒適區待了太久，怠慢了投資者和用戶，需要明確的市場信號喚醒。對此大可不必悲觀。

一斤啤酒三兩沫的泡沫，和一斤沫子裝進啤酒杯的泡沫，不是一回事。美國AI科技產業的泡沫屬于前者。既然AI能用、好用，就有充分的理由對商業前景保持樂觀。而且，今天AI技術在金融業、生物制藥、娛樂業等主流產業已經有了大量的應用，何愁沒人埋單？正如昔日的互聯網產業，泡沫破裂后的輕裝上陣，才能走得更好。

當然，樂觀之余，也不能低估這輪AI泡沫破裂引發的經濟陣痛。2001年的互聯網泡沫破裂，納指最高跌幅達到76%，很多激進的投資者因此傾家蕩產。本輪AI泡沫的“厚度”只多不少，因為經歷了此前全球大放水的推波助瀾，還有全球地緣政治高度緊張的高風險因素，任何一片雪花都有可能引發雪崩。對AI泡沫破裂在全球資本市場引發的蝴蝶效應，要保持高度警惕。